創(chuàng)業(yè)板注冊制改革落地一年 承上啟下關(guān)鍵一步

　　作者： 安卓

　　[ 在注冊制主線下，創(chuàng)業(yè)板統(tǒng)籌推進(jìn)發(fā)行承銷、上市、交易、持續(xù)監(jiān)管、退市、投資者保護(hù)等一系列基礎(chǔ)制度改革，成效初步顯現(xiàn)，為后續(xù)的全市場推行注冊制積累了經(jīng)驗(yàn)。 ]

　　去年8月24日，創(chuàng)業(yè)板正式步入注冊制時(shí)代，這是中國資本市場首次嘗試在“增量+存量”市場同步推進(jìn)注冊制。

　　截至8月20日，深交所共受理了727家企業(yè)的創(chuàng)業(yè)板首發(fā)上市申請，其中，平移企業(yè)和新申報(bào)企業(yè)分別有176家、551家；已注冊、在審、已終止的申報(bào)企業(yè)分別有212家、407家、108家；已有182家公司成功登陸創(chuàng)業(yè)板，其中131家為平移企業(yè)，51家為新申報(bào)企業(yè)。

　　在注冊制主線下，創(chuàng)業(yè)板統(tǒng)籌推進(jìn)發(fā)行承銷、上市、交易、持續(xù)監(jiān)管、退市、投資者保護(hù)等一系列基礎(chǔ)制度改革，成效初步顯現(xiàn)，為后續(xù)的全市場推行注冊制積累了經(jīng)驗(yàn)。

　　“創(chuàng)業(yè)板注冊制改革既是增量市場實(shí)行注冊制改革的一個(gè)深化和延展，也是對存量市場推行注冊制改革的一個(gè)探索和實(shí)踐，是全面推開注冊制改革承上啟下的關(guān)鍵一步。”招商證券(18.030, -0.11, -0.61%)董事總經(jīng)理劉彤對第一財(cái)經(jīng)說。

　　增量改革，存量優(yōu)化的制度突破

　　截至8月24日，創(chuàng)業(yè)板注冊制改革正式年滿一周歲，在過去的一年時(shí)間，創(chuàng)業(yè)板的注冊制實(shí)踐成為資本市場最受關(guān)注的焦點(diǎn)之一。

　　順應(yīng)注冊制的改革精神，證監(jiān)會及深交所發(fā)布的相關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)則、政策文件實(shí)現(xiàn)了諸多突破。

　　比如，對于發(fā)行上市標(biāo)準(zhǔn)的改變，顛覆過去“唯利潤至上”的市場基調(diào)，綜合考慮預(yù)計(jì)市值、收入、凈利潤等指標(biāo)，未來也將允許虧損企業(yè)上市，多元化的上市門檻為更多的“三創(chuàng)”“四新”企業(yè)敞開了直接融資的大門。

　　截至2021年8月20日，創(chuàng)業(yè)板注冊制下新申報(bào)企業(yè)中有28家企業(yè)以第二套盈利上市標(biāo)準(zhǔn)申報(bào)，占比5%。

　　“高科技企業(yè)前期需要進(jìn)行大量的研發(fā)投入，必然導(dǎo)致大額的研發(fā)費(fèi)用，從而導(dǎo)致利潤為負(fù)，或者雖然為正但不高，按照傳統(tǒng)的上市標(biāo)準(zhǔn)較難上市，創(chuàng)業(yè)板注冊制改革后會更綜合性地看待企業(yè)的價(jià)值，對研發(fā)型企業(yè)來說是一個(gè)很好的機(jī)會，使得我們有機(jī)會憑借自身的條件實(shí)力上市，不必為了上市而犧牲在科研方面的長遠(yuǎn)部署和發(fā)展。”【邁普醫(yī)學(xué)(301033)、股吧】（301033.SZ）董事長袁玉宇對第一財(cái)經(jīng)說。

　　在發(fā)行上市審核流程上，注冊制改革后的創(chuàng)業(yè)板與科創(chuàng)板基本一致，即“3+3”制度，交易所審核和證監(jiān)會注冊時(shí)間合計(jì)不超過3個(gè)月，發(fā)行人和中介機(jī)構(gòu)回復(fù)問詢時(shí)間也不超過3個(gè)月，與過去相比，企業(yè)的上市周期大大縮短。

　　與此同時(shí)，深交所建立了電子化審核注冊系統(tǒng)，受理和審核全流程電子化和全流程公開，“這些制度安排使得審核進(jìn)度可預(yù)期，上市審核效率大幅提高?！敝薪鸸境砷L企業(yè)投行部負(fù)責(zé)人龍亮說。

　　另外，在發(fā)行定價(jià)方面，創(chuàng)業(yè)板注冊制改革取消了原來IPO發(fā)行價(jià)格采取23倍市盈率定價(jià)的限制，采取詢價(jià)機(jī)制，并放開戰(zhàn)略配售及綠鞋等機(jī)制，充分發(fā)揮市場在定價(jià)中的基礎(chǔ)作用。

　　增量改革，存量優(yōu)化，再融資、并購重組等制度設(shè)計(jì)也在同步實(shí)施注冊制。

　　“創(chuàng)業(yè)板注冊制改革不但對股票發(fā)行制度進(jìn)行了根本性變革，而且還對交易、再融資、退市及投資者適當(dāng)性等各環(huán)節(jié)基礎(chǔ)制度進(jìn)行了優(yōu)化及制度創(chuàng)新，改革的復(fù)雜性、系統(tǒng)性、全面性、協(xié)同性超過以往?！眲⑼f。

　　2020年2月，再融資新政實(shí)施以來，創(chuàng)業(yè)板公司共推出100家次向不特定對象發(fā)行可轉(zhuǎn)債的融資方案，其中，72家次是受益于“最近一期末資產(chǎn)負(fù)債率不低于45%”發(fā)行條件的取消；

　　創(chuàng)業(yè)板公司共推出365家次向特定對象發(fā)行股票的融資方案，其中114家次是受益于“最近兩年盈利”發(fā)行條件的取消。

　　2020年9月17日，【仟源醫(yī)藥(300254)、股吧】（300254.SZ）以簡易程序向特定對象發(fā)行股票獲中國證監(jiān)會注冊通過，成為第一家享受小額快速融資制度改革“紅利”的公司，其從提交申請到注冊通過僅8個(gè)工作日，注冊通過到資金到位僅9個(gè)工作日。

　　“創(chuàng)業(yè)板在再融資門檻上解除了與其他板塊的差別約束，大大提升了創(chuàng)業(yè)板上市公司融資便利，允許創(chuàng)業(yè)板借殼并恢復(fù)借殼的配套融資，使得增長乏力、業(yè)績較差的上市公司可以通過置入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)換血再生，為創(chuàng)業(yè)板盤活存量提供了有效路徑?！眲⑼f。

　　探路者走出的經(jīng)驗(yàn)

　　同時(shí)，在創(chuàng)業(yè)板注冊制改革的一年里，也積累了諸多經(jīng)驗(yàn)。

　　在注冊制改革落地前后，【天山生物(300313)、股吧】（300313.SZ）股價(jià)接連異動，交易炒作跡象十分明顯，短線資金接力炒作，大量投資者盲目入場，低價(jià)股跟風(fēng)異動，這波“炒小炒差”一直持續(xù)到9月初，獲利盤悄然撤退。

　　可以看到，增量與存量并行，是創(chuàng)業(yè)板注冊制改革的一個(gè)難點(diǎn)，尤其是如何實(shí)現(xiàn)存量市場的平穩(wěn)過渡，事關(guān)800多家存量上市公司、4600多萬存量投資者。

　　“創(chuàng)業(yè)板注冊制改革充分考慮了存量投資者的風(fēng)險(xiǎn)承受能力、交易習(xí)慣以及存量上市公司的監(jiān)管做法，在制度設(shè)計(jì)上做了差異化安排。”劉彤說。

　　注冊制下，A股的發(fā)行承銷市場也迎來巨大變化，變化背后的市場反應(yīng)成為一大關(guān)注點(diǎn)。

　　去年9月以來，出現(xiàn)部分網(wǎng)下投資者重策略輕研究，為博入圍“抱團(tuán)報(bào)價(jià)”，干擾發(fā)行秩序等新情況新問題，注冊制的定價(jià)機(jī)制引起全市場關(guān)注。

　　注冊制下的新股詢價(jià)理念，是讓市場充分博弈，發(fā)揮價(jià)格發(fā)現(xiàn)和資源配置能力，顯然，這種“協(xié)商報(bào)價(jià)”的行為，與價(jià)格博弈背道而馳。對此，中國證券業(yè)協(xié)會、上交所、深交所齊齊發(fā)聲，要求賣方機(jī)構(gòu)認(rèn)真履職盡責(zé)，提高執(zhí)業(yè)質(zhì)量和專業(yè)能力，審慎合理定價(jià)。

　　為在政策制度層面進(jìn)一步打擊新股抱團(tuán)報(bào)價(jià)，8月20日，滬深交易所修訂新股發(fā)行規(guī)則，高價(jià)剔除10%下調(diào)到不超過3%，強(qiáng)化報(bào)價(jià)行為監(jiān)管。

　　“可以看到，注冊制改革本身是一個(gè)長期工程，也是一個(gè)系統(tǒng)工程，特別是基礎(chǔ)制度的修訂完善更是一個(gè)漸進(jìn)與不斷磨合的過程?！眲⑼f，“一年來，創(chuàng)業(yè)板各項(xiàng)改革制度運(yùn)行情況良好，為加快建立更加成熟更加定型的注冊制基礎(chǔ)制度體系夯實(shí)了基礎(chǔ)，對進(jìn)一步推進(jìn)符合我國國情的資本市場改革具有重大意義?！?/p>

　　重新界定參與各方的權(quán)責(zé)邊界

　　注冊制改革的基本內(nèi)涵就是理順監(jiān)管與市場之間的關(guān)系。

　　劉彤認(rèn)為，創(chuàng)業(yè)板注冊制改革進(jìn)一步理順了市場與政府的關(guān)系，重新界定發(fā)行人、監(jiān)管機(jī)構(gòu)、中介機(jī)構(gòu)和投資者的權(quán)責(zé)邊界，監(jiān)管機(jī)構(gòu)把對企業(yè)的價(jià)值判斷還給投資者，讓市場發(fā)揮配置資源的決定性作用，這也有利于監(jiān)管部門集中精力做好事中事后監(jiān)管，維護(hù)市場秩序，保護(hù)投資者合法權(quán)益。

　　同時(shí)，市場也更依賴中介機(jī)構(gòu)扮演好“看門人”的角色。保薦、定價(jià)和承銷是投行三大核心職能，注冊制下，證券公司“看門人”的職責(zé)也有了新的定位。

　　今年年初，市場曾一度出現(xiàn)“一查就撤”、“一撤了之”的情況，資深投行人士王驥躍表示，IPO現(xiàn)場檢查和現(xiàn)場督導(dǎo)，對發(fā)行人和中介機(jī)構(gòu)形成了震懾力。

　　集中撤材料的背后，并非是監(jiān)管收緊，而是發(fā)行人與中介的“帶病闖關(guān)”。

　　4月30日，深交所發(fā)布《創(chuàng)業(yè)板發(fā)行上市審核業(yè)務(wù)指引第1號——保薦業(yè)務(wù)現(xiàn)場督導(dǎo)》，盯緊中介機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)質(zhì)量，通過監(jiān)督檢查保薦人、證券服務(wù)機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)情況，提高發(fā)行人的信息披露質(zhì)量，督促保薦人、證券服務(wù)機(jī)構(gòu)切實(shí)履行核查把關(guān)責(zé)任。

　　壓實(shí)中介機(jī)構(gòu)責(zé)任，事關(guān)發(fā)行人質(zhì)量。

　　“在我看來，中介機(jī)構(gòu)要更好地盡調(diào)履責(zé)，發(fā)揮市場‘看門人’的作用，在內(nèi)部建立健全內(nèi)控機(jī)制和問責(zé)機(jī)制，以制度督促中介機(jī)構(gòu)各級員工認(rèn)真履行相應(yīng)職責(zé)；另外，不斷涌現(xiàn)的新模式、新業(yè)態(tài)、新產(chǎn)業(yè)對中介機(jī)構(gòu)的盡職履責(zé)的能力亦提出了更高的要求，中介機(jī)構(gòu)應(yīng)堅(jiān)持不斷學(xué)習(xí)和提高，切實(shí)提升執(zhí)業(yè)水平?！饼埩琳f。

　　劉彤也表示，注冊制改革有利于保薦機(jī)構(gòu)盡快樹立與注冊制相匹配的市場理念，防止“穿新鞋走老路”；其次，有利于保薦機(jī)構(gòu)強(qiáng)化保薦執(zhí)業(yè)能力，確保選出真公司，力爭挑出好公司；同時(shí)也有利于保薦機(jī)構(gòu)強(qiáng)化定價(jià)能力，加強(qiáng)投行業(yè)務(wù)與“買方研究”的有機(jī)結(jié)合，堅(jiān)持價(jià)值投資、長期投資、理性投資，使真正有市場前景的公司融到資。