海天味業(yè)

　　2021年年報(bào)點(diǎn)評(píng)：Q4表現(xiàn)超預(yù)期，22年目標(biāo)穩(wěn)健增長(zhǎng)

　　事件：海天味業(yè)發(fā)布2021年年報(bào)。報(bào)告期內(nèi)，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收/歸母凈利潤(rùn)250.04/66.71億元，同比+9.71%/+4.18%；其中21Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入/歸母凈利潤(rùn)70.10/19.63億元，同比+22.85%/+7.19%。

　　收入略超預(yù)期，線上快速增長(zhǎng)。

　　1)分產(chǎn)品看，醬油/調(diào)味醬/蠔油21年分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收141.9/26.7/45.3億元，同比+8.8%/+5.6%/+10.2%。醬油/調(diào)味醬/蠔油收入的增長(zhǎng)主要來自銷量的貢獻(xiàn)，單價(jià)與上年相比基本持平。

　　2)分地區(qū)看，西部/東部/中部/南部/北部區(qū)域?qū)崿F(xiàn)營(yíng)業(yè)收入29.4/48.2/53.1/44.7/60.6億元，同比+9.3%/+7.5%/+14.0%/+8.4%/+6.7%。截至2021年底，公司共有7430家經(jīng)銷商，較2020年底增加379家，其中東部地區(qū)經(jīng)銷商凈增加數(shù)量最多為98家。

　　3)分渠道看，線下渠道收入228.9億元，同比+7.7%；線上渠道收入7.0億元，同比+85.2%。線上收入實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)，主要系公司在21年下半年加速在新零售渠道的布局和發(fā)展并初顯成效。單看四季度，公司收入表現(xiàn)超預(yù)期，增長(zhǎng)環(huán)比顯著提速。主要是由于提價(jià)后經(jīng)銷商積極備貨，以及春節(jié)備貨的拉動(dòng)。

　　受原材料成本上漲影響，毛利率下滑。

　　(1)2021年毛利率為38.66%，同比-3.51pcts，毛利率下滑主要受原材料價(jià)格上漲影響。(2)2021年公司銷售費(fèi)用率分別為5.43%，同比-0.56pcts。(3)2021年公司管理費(fèi)用率為1.58%，同比-0.01pcts。(3)綜合來看，2021年公司銷售凈利率為26.68%，同比-1.44pcts。

　　提價(jià)順利傳導(dǎo)，春節(jié)動(dòng)銷穩(wěn)健。

　　海天于21年10月發(fā)布價(jià)格調(diào)整公告，當(dāng)前已順利完成終端價(jià)格落地工作。雖然渠道調(diào)研反饋終端庫存處于偏高水平，但提價(jià)后渠道利潤(rùn)增厚、動(dòng)力增加，疊加需求逐步改善，庫存問題有望逐步緩解。從中長(zhǎng)期角度看，公司子品類投資加快，并推動(dòng)了分品類的事業(yè)部考核，品類發(fā)展更具活力。在鞏固核心品類優(yōu)勢(shì)地位的同時(shí)，公司積極推進(jìn)產(chǎn)品創(chuàng)新和品類延伸，向平臺(tái)型企業(yè)進(jìn)軍，有望進(jìn)一步打開中長(zhǎng)期發(fā)展空間。

　　盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：考慮到疫情反復(fù)，終端需求恢復(fù)還具有不確定性，我們下調(diào)海天味業(yè)2022-2023年EPS預(yù)測(cè)分別至1.77/2.07元(較前次下調(diào)7.7%/9.1%)，引入2024年EPS預(yù)測(cè)為2.39元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2022-24年P(guān)E分別為50x/43x/37x，看好提價(jià)所帶來的積極意義，維持“買入”評(píng)級(jí)。建議重點(diǎn)跟蹤海天的渠道庫存及經(jīng)營(yíng)變化情況，對(duì)整體行業(yè)有重要指示意義。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料成本上漲幅度高于預(yù)期；食品安全問題；品類拓展不及預(yù)期。

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