中國(guó)證監(jiān)會(huì)2月1日宣布，就全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制改革主要制度規(guī)則公開(kāi)征求意見(jiàn)。

　　2月2日，記者采訪10余家私募股權(quán)機(jī)構(gòu)了解到，在近兩年募資難、退出難的背景下，全面實(shí)行注冊(cè)制這一消息令行業(yè)振奮。這意味著投資機(jī)構(gòu)退出的主渠道暢通，資金周轉(zhuǎn)效率提高，還將為并購(gòu)基金發(fā)展創(chuàng)造條件，有力推進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整。

　　退出主渠道暢通

　　 IPO套利空間縮窄

　　執(zhí)中ZERONE數(shù)據(jù)顯示，近十年，參與A股IPO的PE/VC(私募股權(quán)創(chuàng)投機(jī)構(gòu))從2012年的75家增至2022年的972家。從回報(bào)均值來(lái)看，近十年，通過(guò)A股IPO退出PE/VC回報(bào)的每年均值，最高可達(dá)16倍，最低也有6倍。

　　“國(guó)內(nèi)一級(jí)市場(chǎng)對(duì)于IPO的退出依賴是比較高的，通過(guò)IPO的退出占比在60%-70%?！鄙虾？苿?chuàng)基金總裁楊斌對(duì)記者表示。

　　毅達(dá)資本董事長(zhǎng)應(yīng)文祿認(rèn)為，全面注冊(cè)制下，企業(yè)上市渠道更加暢通、預(yù)期更加明確、審核注冊(cè)更加透明高效，將暢通創(chuàng)投行業(yè)退出渠道、優(yōu)化“募投管退”自循環(huán)能力，增強(qiáng)LP(有限合伙人)信心，促進(jìn)創(chuàng)投行業(yè)進(jìn)一步發(fā)揮“加油站”功能，持續(xù)推動(dòng)科技自立自強(qiáng)、加速產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。

　　但部分投資人告訴記者，全面注冊(cè)制下，投資的“風(fēng)口”也會(huì)變得難追。

　　“2015年之前，很多通過(guò)IPO的退出都是賺差價(jià)的模式，投的時(shí)候10倍估值，上市了20倍、30倍。但現(xiàn)在來(lái)看，這種模式越來(lái)越少，也越來(lái)越不奏效?！碧焯霉韫荣Y管管理合伙人蔡曉非對(duì)記者表示。

　　深創(chuàng)投相關(guān)負(fù)責(zé)人認(rèn)為，全面實(shí)行注冊(cè)制后，一級(jí)市場(chǎng)以往過(guò)高的估值可能造成估值倒掛，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)很難再靠“Pre-IPO”投資模式獲利。

　　“當(dāng)企業(yè)IPO確定性增加、速度提升時(shí)，一二級(jí)價(jià)差縮小是合理的，理性的估值下移也在情理之中。而對(duì)于投資機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，資金周轉(zhuǎn)的效率也會(huì)提高。企業(yè)IPO后，機(jī)構(gòu)退出的資金能夠投入到新的項(xiàng)目投資中。”楊斌表示。

　　要投早還要助力企業(yè)持續(xù)成長(zhǎng)

　　全面注冊(cè)制之下，PE/VC要面對(duì)如何做好企業(yè)管理、把握上市時(shí)機(jī)、挖掘企業(yè)持續(xù)增長(zhǎng)潛力等多重考驗(yàn)。

　　楊斌認(rèn)為，PE/VC要提高更早發(fā)現(xiàn)價(jià)值的能力，因?yàn)樵皆缤顿Y在時(shí)間上的“保護(hù)墊”就會(huì)越厚。深創(chuàng)投相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，私募股權(quán)創(chuàng)投行業(yè)應(yīng)加強(qiáng)天使基金、天使母基金、專業(yè)化創(chuàng)投基金的發(fā)展，并通過(guò)稅收優(yōu)惠等方式，引導(dǎo)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)加強(qiáng)早期科技型企業(yè)投資。

　　“注冊(cè)制改革的本質(zhì)是把選擇權(quán)交給市場(chǎng)，審核全過(guò)程公開(kāi)透明，接受社會(huì)監(jiān)督，強(qiáng)化市場(chǎng)約束和法治約束?！弊C監(jiān)會(huì)有關(guān)部門(mén)負(fù)責(zé)人說(shuō)。

　　在這一背景下，企業(yè)上市過(guò)程中的規(guī)范化、上市后的強(qiáng)監(jiān)管等都需要PE/VC隨之做出改變。

　　楊斌表示，上?？苿?chuàng)母基金共有近70只子基金，未來(lái)兩年將有百余家企業(yè)計(jì)劃上市，他需要和團(tuán)隊(duì)進(jìn)一步完善企業(yè)上市過(guò)程中的治理，比如對(duì)于保薦人等中介機(jī)構(gòu)的選擇，企業(yè)上市前的盡調(diào)和規(guī)范輔導(dǎo)，以及后續(xù)信息披露和合規(guī)經(jīng)營(yíng)等，都會(huì)影響到企業(yè)上市的質(zhì)量。

　　“這對(duì)PE/VC把握二級(jí)市場(chǎng)退出時(shí)機(jī)提出了更高要求。特別對(duì)于周期性較強(qiáng)的行業(yè)，需要預(yù)判‘申報(bào)—發(fā)行—退出’期間可能歷時(shí)多年的周期波動(dòng)?！鄙顒?chuàng)投相關(guān)人士說(shuō)。

　　蔡曉非說(shuō)：“全面注冊(cè)制下對(duì)于投資來(lái)說(shuō)最大的影響是要回到企業(yè)價(jià)值本身，要追求被投企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展。”

　　一般來(lái)說(shuō)，企業(yè)上市后PE/VC所持有的股票都有6個(gè)月不等的禁售期。楊斌認(rèn)為，PE/VC要從存量中發(fā)現(xiàn)潛在價(jià)值，即在同樣的情況下，不僅判斷企業(yè)上市那一瞬間的價(jià)值，而是以更長(zhǎng)的維度評(píng)價(jià)企業(yè)上市的表現(xiàn)，發(fā)現(xiàn)和培育企業(yè)未來(lái)的增長(zhǎng)曲線，讓企業(yè)保持一個(gè)持續(xù)的增長(zhǎng)。

　　并購(gòu)基金迎來(lái)新發(fā)展

　　“從我們多年的投資實(shí)踐來(lái)看，上市絕對(duì)不是企業(yè)發(fā)展的終點(diǎn)。上市公司發(fā)展的王道，是在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和資本市場(chǎng)兩條跑道都占據(jù)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。全面注冊(cè)制背景下，資源將進(jìn)一步向優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)、優(yōu)質(zhì)上市公司集中，優(yōu)勝劣汰，加速A股市場(chǎng)的新陳代謝?！睉?yīng)文祿表示。

　　在不少投資人看來(lái)，二級(jí)市場(chǎng)優(yōu)勝劣汰的加速也會(huì)促進(jìn)一級(jí)市場(chǎng)投資生態(tài)的完善。

　　“沒(méi)有優(yōu)勝劣汰，就會(huì)出現(xiàn)劣幣驅(qū)逐良幣的現(xiàn)象?！辈虝苑钦J(rèn)為，對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)，上市絕不意味著一勞永逸；對(duì)于機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，二級(jí)市場(chǎng)優(yōu)勝劣汰的加速，會(huì)倒逼一級(jí)市場(chǎng)上想賺熱錢(qián)、快錢(qián)、價(jià)差的“劣幣”退出，從而提高踏實(shí)做投資機(jī)構(gòu)的勝率?！拔覀兤惹械叵Ｍ髽I(yè)的成長(zhǎng)、投資的‘募投管退’是良性的，整個(gè)行業(yè)的生態(tài)是健康的?！?/p>

　　紫荊資本汪澍表示，二級(jí)市場(chǎng)一旦形成優(yōu)勝劣汰的循環(huán)，一些上市公司的并購(gòu)重組業(yè)務(wù)可能會(huì)興起，從而打通一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)之間的另一條退出路徑。

　　中關(guān)村大河并購(gòu)重組研究院院長(zhǎng)王雪松為記者列舉了一個(gè)數(shù)據(jù)，2019年-2021年，中國(guó)新經(jīng)濟(jì)并購(gòu)市場(chǎng)的交易筆數(shù)持續(xù)大幅增加，占國(guó)內(nèi)并購(gòu)交易數(shù)量的占比已穩(wěn)定在20%左右?！安①?gòu)重組是新經(jīng)濟(jì)上市公司重要的發(fā)展途徑?！彼f(shuō)。

　　“全面注冊(cè)制后，退市機(jī)制順暢建立起來(lái)，進(jìn)而給并購(gòu)基金帶來(lái)并購(gòu)?fù)顿Y機(jī)遇?！焙洗髮W(xué)金融與統(tǒng)計(jì)學(xué)院教授劉健鈞對(duì)記者表示，并購(gòu)基金主要并購(gòu)上市公司存量股權(quán)，故與主板市場(chǎng)的聯(lián)系最為緊密。實(shí)行全面注冊(cè)制以后，被并購(gòu)企業(yè)二次上市也將變得便利，因而通過(guò)主板市場(chǎng)退出的通道也將變得通暢。