■忠言有益

　　■ 韓忠益

　　證監(jiān)會(huì)日前確定了活躍資本市場(chǎng)、提振投資者信心的一攬子政策措施，涵蓋加快投資端改革、優(yōu)化完善交易機(jī)制、加強(qiáng)一二級(jí)市場(chǎng)逆周期調(diào)節(jié)等諸多舉措。不少人認(rèn)為，加快推出上述諸多可落地、有實(shí)效的政策舉措，在穩(wěn)定預(yù)期、提振信心的同時(shí)，也將從長(zhǎng)遠(yuǎn)著眼，統(tǒng)籌發(fā)展股票、債券、期貨市場(chǎng)，完善資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度。監(jiān)管部門從投資端、融資端、交易端等方面綜合施策，協(xié)同發(fā)力，將促進(jìn)A股市場(chǎng)展現(xiàn)新面貌、激發(fā)新活力。

　　從市場(chǎng)反應(yīng)看，效果似乎沒有達(dá)到預(yù)期。本周一滬深兩市開盤即下挫，一直跌至周五，滬市在節(jié)節(jié)敗退中還創(chuàng)出今年以來新低3053點(diǎn)。

　　我們當(dāng)然不能用短期眼光來看待這些提振市場(chǎng)信心的舉措，但理性地從投資端、融資端、交易端來解讀這些改革措施并不為過。

　　說到投資端改革，很多分析認(rèn)為與提升投資者獲得感有關(guān)，這當(dāng)然是對(duì)的。但筆者認(rèn)為，投資端改革首先要增強(qiáng)投資者信心，要明確市場(chǎng)預(yù)期。為什么有那么多人羨慕美股走勢(shì)？原因就是美股存在較大的確定性，即便發(fā)生2008年那樣的金融危機(jī)，人們也沒有恐慌，后來的事實(shí)也證明，美股很快便走出下跌通道，連創(chuàng)歷史新高。此次我們管理層推出的一攬子舉措中，拓寬公募基金投資范圍和策略、降低管理費(fèi)率等舉措作為投資端改革的重要內(nèi)容，顯然是希望通過降低交易成本來“釋放活力”，也是想通過發(fā)展金融工具來賦予投資者更加靈活多樣的投資模式，包括引導(dǎo)公募基金管理人加大自購(gòu)旗下權(quán)益類基金力度(本周一，國(guó)泰君安率先宣布，基于對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)長(zhǎng)期健康穩(wěn)定發(fā)展的信心，以及與廣大投資者共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、共享收益的原則，將于近日運(yùn)用固有資金合計(jì)2億元人民幣投資旗下權(quán)益類公募基金)、建立公募基金管理人“逆周期布局”激勵(lì)約束機(jī)制等舉措，短期內(nèi)這些舉措看上去都很美，但算不上強(qiáng)刺激。因?yàn)橛邢薜慕档徒灰壮杀静⒉荒芨淖儭肮墒凶邉?shì)低迷”的認(rèn)識(shí)。

　　然后是所謂的加強(qiáng)融資端建設(shè)。從A股市場(chǎng)誕生起，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)就是管理層反復(fù)強(qiáng)調(diào)的作用。但如何與投資者回報(bào)之間形成良性循環(huán)卻沒有得到應(yīng)有的重視。這次證監(jiān)會(huì)推出的舉措是強(qiáng)調(diào)“建立完善突破關(guān)鍵核心技術(shù)的科技型企業(yè)上市融資、債券發(fā)行、并購(gòu)重組‘綠色通道’”等，這當(dāng)然有利于資本市場(chǎng)更好地服務(wù)科創(chuàng)企業(yè)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)，并推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。而且，引導(dǎo)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流穩(wěn)定的上市公司中期分紅、加強(qiáng)對(duì)低分紅公司的信息披露約束；加快推進(jìn)回購(gòu)規(guī)則修訂，放寬上市公司在股價(jià)大幅下跌時(shí)的回購(gòu)條件等舉措，都向市場(chǎng)傳遞了積極信號(hào)。事實(shí)上，有一些行業(yè)2023年的股權(quán)融資已明顯出現(xiàn)收緊跡象。比如A股中券商行業(yè)至今還未有一單定增落地，且已有中原證券（601375）、華鑫股份（600621）兩家券商撤回定增申請(qǐng)，這兩家券商分別于2022年4月、12月發(fā)布了定增預(yù)案。但是坦率地說，與上市公司大股東們套現(xiàn)的資金相比，回購(gòu)規(guī)模實(shí)在太小，而且本質(zhì)上的高拋低吸若不是將回購(gòu)股份注銷掉，那也只是一次財(cái)務(wù)上抄底獲利的戲碼。拿公司的資產(chǎn)回購(gòu)，消耗了現(xiàn)金流，造成企業(yè)凈資產(chǎn)下降，然后再用簡(jiǎn)單的業(yè)績(jī)提升完成所謂的激勵(lì)股權(quán)，肥了高管等核心人員，小散的利益保護(hù)又在哪里？

　　當(dāng)然，也有實(shí)質(zhì)性利好，研究限制破發(fā)和破凈上市公司再融資活動(dòng)，要求其提出改善市值的方案，算是超預(yù)期了，但總體上現(xiàn)在在議的所謂利好力度并不大。如果硬性規(guī)定新股和再融資破發(fā)則大小非不得減持，同時(shí)，新股IPO時(shí)控股股東持股比例不能超過25%或者35%，那從源頭上就算是堵住了未來清倉(cāng)式減持的可能。

　　最后再來聊聊交易端改革。就大家關(guān)心的股票市場(chǎng)“T+0”交易問題，證監(jiān)會(huì)回應(yīng)稱，“T+0”交易客觀上對(duì)于豐富交易方式、提高交易活躍度具有一定積極作用。但也要看到，上市公司股價(jià)走勢(shì)取決于上市公司質(zhì)量和經(jīng)營(yíng)效益，“T+0”交易方式對(duì)市場(chǎng)估值的中長(zhǎng)期影響有限。目前A股市場(chǎng)以中小投資者為主，持股市值在50萬元以下的小散戶占比96%，現(xiàn)階段實(shí)行“T+0”交易可能放大市場(chǎng)投機(jī)炒作和操縱風(fēng)險(xiǎn)，特別是機(jī)構(gòu)投資者大量運(yùn)用程序化交易，實(shí)行“T+0”交易將加劇中小投資者的劣勢(shì)地位，不利于市場(chǎng)公平交易。我們認(rèn)為，現(xiàn)階段實(shí)行“T+0”交易的時(shí)機(jī)不成熟。然后話鋒一轉(zhuǎn)，說要研究適當(dāng)延長(zhǎng)A股市場(chǎng)、交易所債券市場(chǎng)的交易時(shí)間，似乎這樣能更好滿足投資交易需求。確實(shí)，國(guó)際上較為成熟的市場(chǎng)交易時(shí)間多數(shù)都超過A股的4個(gè)小時(shí)。比如，紐約證券交易所和納斯達(dá)克交易所股票交易時(shí)長(zhǎng)為6.5小時(shí)；倫敦證券交易所的交易時(shí)間長(zhǎng)達(dá)8.5小時(shí)；德國(guó)法蘭克福證券交易所和巴黎泛歐證券交易所也長(zhǎng)達(dá)8.5小時(shí)。如果將A股交易時(shí)間延長(zhǎng)還能更好地帶動(dòng)A股市場(chǎng)與港股接軌，提升雙邊聯(lián)動(dòng)性。但是別忘了，這些市場(chǎng)恰恰實(shí)行的是“T+0”交易方式。A股不搞“T+0”交易方式卻要延長(zhǎng)交易時(shí)間，無助于交易活躍。從事股票交易的人都知道，A股最活躍的交易時(shí)間段一般都在開市前半小時(shí)和收市前半小時(shí)，其他大部分交易時(shí)間都較為平淡，你給它延時(shí)再長(zhǎng)，也改變不了這種情況。