□本報(bào)記者 徐金忠

　　“基金經(jīng)理管理的產(chǎn)品跌得比散戶還多”“主題炒作，暴力回血”“基金經(jīng)理拿了管理費(fèi)，為什么和我一樣在追漲殺跌”……對于資管機(jī)構(gòu)和資管產(chǎn)品的這些不滿評論，當(dāng)下充斥在各類投資者交流平臺上。機(jī)構(gòu)“散戶化”成為不少投資者吐槽的對象，特別是在近年來各類主題起落、多種風(fēng)格輪轉(zhuǎn)的市場環(huán)境下，機(jī)構(gòu)投資者忙于隨波逐流卻沒有做到超額收益，引發(fā)了投資者的不滿情緒。

　　機(jī)構(gòu)化程度一直以來都是衡量資本市場走向成熟的重要指標(biāo)。在散戶投資者占比較高的a股市場，機(jī)構(gòu)投資者的舉動一向是市場風(fēng)向標(biāo)。然而在機(jī)構(gòu)“散戶化”逆風(fēng)之下，可以看到機(jī)構(gòu)投資者在背離專業(yè)、理性的立身之本之后，進(jìn)退失據(jù)、漏洞百出。

　　然而，機(jī)構(gòu)“散戶化”逆風(fēng)為何遲遲不能停歇？

　　小盤股變局 機(jī)構(gòu)尷尬

　　小盤股的“跨年”變局，成為這一階段投資者熱議的話題。

　　去年三、四季度還是“小甜甜”的小盤股，在2024年春節(jié)假期前，盤面突變。市場資金紛紛倒戈，流動性危機(jī)驟然降臨，小盤股淪為徹徹底底的“牛夫人”。

　　在小盤股的變局中，各類型機(jī)構(gòu)投資者受傷頗深。在小盤風(fēng)格中“醉生夢死”的私募量化策略產(chǎn)品的業(yè)績變臉不足為奇，但股票多頭機(jī)構(gòu)、公募基金等同樣被深度牽連，則讓投資者大跌眼鏡，同時(shí)也讓這部分標(biāo)榜長期價(jià)值投資的機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)一步“跌下神壇”。

　　以公募量化產(chǎn)品為例，小盤股的“崩塌”，讓公募量化產(chǎn)品出現(xiàn)大幅回撤。可以發(fā)現(xiàn)，這類公募量化產(chǎn)品多是將市值因子下沉，持倉極度分散地配置在多只小盤股上。2023年基金四季報(bào)顯示，多只產(chǎn)品利用量化模型執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)管理和指數(shù)增強(qiáng)策略，產(chǎn)品風(fēng)格偏小盤成長。以某公募量化產(chǎn)品為例，該產(chǎn)品凈值今年以來出現(xiàn)超30%的回撤。從基金2023年四季報(bào)可以看到，該基金的持股集中度明顯下降，且持股向小盤股顯著傾斜。基金經(jīng)理也直言，在市值因子上進(jìn)一步下沉。查閱該產(chǎn)品的業(yè)績比較基準(zhǔn)，赫然寫著的是：滬深300指數(shù)收益率×50%+中債綜合指數(shù)收益率×50%。

　　除了公募量化產(chǎn)品外，其它類型的公募主動權(quán)益產(chǎn)品在小盤股變局中的“窘態(tài)”，更是擊碎了公募機(jī)構(gòu)的專業(yè)標(biāo)榜。天相投顧數(shù)據(jù)顯示，截至2023年四季度，積極投資偏股型基金產(chǎn)品在增持方向上，明顯出現(xiàn)了向小盤股集中的趨勢，在基金產(chǎn)品大手筆增持的個(gè)股名單中，出現(xiàn)了不少市值在50億元甚至是20億元以下的個(gè)股。

　　觀察2024年以來的凈值回撤榜單可以看到，不少全市場選股的基金產(chǎn)品榜上有名，觀察它們的歷史持倉可以看到，此前其重倉股的持有風(fēng)格多偏向大盤風(fēng)格或是在風(fēng)格上做相對均衡，但是在2023年三、四季度，基金持股風(fēng)格快速切換，全力押注小盤股。這樣的押注偏好甚至蔓延到了產(chǎn)業(yè)主題基金，以某醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)主題基金為例，Wind數(shù)據(jù)顯示，該基金產(chǎn)品的持倉風(fēng)格在2023年底倒向小盤風(fēng)格。盡管可以用創(chuàng)新藥潛力等作為解釋的原因，但是比照前一季度末的持倉，這樣的解釋顯然很難說服投資者。

　　在私募機(jī)構(gòu)，小盤股的風(fēng)云變幻同樣打了機(jī)構(gòu)的臉。某股票多頭策略的私募機(jī)構(gòu)旗下私募產(chǎn)品今年以來回撤明顯，而在去年三、四季度，其凈值表現(xiàn)則明顯與Wind微盤股指數(shù)有較高的相關(guān)性。該私募管理人坦言，在去年三、四季度市值風(fēng)格上做了跟隨市場的操作，進(jìn)入2024年后，并未及時(shí)做出調(diào)整。

　　綜合來看，上述公私募機(jī)構(gòu)產(chǎn)品在本輪小盤股的變局中，是典型的追漲殺跌操作。某公募機(jī)構(gòu)FOF部門研究員觀察發(fā)現(xiàn)，從數(shù)據(jù)的擬合來看，主動權(quán)益類基金產(chǎn)品的凈值表現(xiàn)在去年下半年以來明顯向小盤類指數(shù)走勢靠攏，特別是在小盤指數(shù)迎來高點(diǎn)之際，更多的基金產(chǎn)品涌向這類風(fēng)格。

　　“后續(xù)觀察上市公司2023年年報(bào)可以看到公私募基金持倉的更多情況，在小市值個(gè)股中，將會出現(xiàn)不少基金機(jī)構(gòu)重倉進(jìn)入前十大流通股東的情況。這反映出在小盤風(fēng)格來臨之際，基金機(jī)構(gòu)以跟隨、追逐為主。預(yù)計(jì)這些上市公司今年一季度末的股東名單，又會是另一番景象?！庇腥袒鹧芯咳耸勘硎?。

　　追風(fēng)逐浪引“差評”

　　小盤股“變局”打臉基金機(jī)構(gòu)，更是引發(fā)多方面的爭議，機(jī)構(gòu)專業(yè)、理性的“金字招牌”光環(huán)不再。

　　首先，是投資者一端的“差評潮”。觀察投資者交流平臺可以看到，投資者對于基金機(jī)構(gòu)追漲殺跌的“散戶化”操作，普遍表示不滿。有投資者在基金產(chǎn)品的交流區(qū)直指基金經(jīng)理追漲殺跌的做法與一般的散戶投資者無異，“對不起所收的管理費(fèi)”。還有投資者對于基金經(jīng)理調(diào)倉“倒在黎明前”的做法表示質(zhì)疑，認(rèn)為其一貫偏大盤價(jià)值的持倉，卻在高位調(diào)倉追了小盤股，最終倒在大盤價(jià)值行情啟動之前。

　　其次，在基金公司內(nèi)部，“散戶化”的操作也造成了團(tuán)隊(duì)之間的分歧。有基金經(jīng)理告訴記者，面對前期市場向小盤風(fēng)格的“一邊倒”，公司市場體系、銷售體系向投研團(tuán)隊(duì)施壓，要求“盡快修復(fù)凈值”。投研團(tuán)隊(duì)內(nèi)部也產(chǎn)生了明顯分歧，對于是不是追小盤股行情，投研團(tuán)隊(duì)產(chǎn)生了很大分歧，一部分基金經(jīng)理決定追上去，公司也支持這樣的行為，現(xiàn)在他們才感到后悔，但是已經(jīng)來不及了。

　　公募基金在小盤股上的追風(fēng)，從監(jiān)管部門重點(diǎn)監(jiān)管的方向上可以看到端倪。春節(jié)假期前有報(bào)道顯示，部分基金公司接到了轄區(qū)監(jiān)管部門的口頭通知，要求加強(qiáng)證券（特別是股票）的入庫管理，基金投資時(shí)需要有充分依據(jù)，不能過于倉促入庫。結(jié)合當(dāng)時(shí)小盤股的狂飆，業(yè)內(nèi)人士表示，監(jiān)管部門的這一舉措針對性明顯，同時(shí)也反映出這一階段有基金機(jī)構(gòu)在股票池管理上存在問題?！爱?dāng)時(shí)部分基金公司為了追逐小盤股的機(jī)會，選擇在股票池管理上放寬標(biāo)準(zhǔn)，引發(fā)了監(jiān)管關(guān)注?！鄙钲谝患一鸸径讲扉L告訴記者。

　　此外，業(yè)內(nèi)人士表示，機(jī)構(gòu)此次“散戶化”操作體現(xiàn)在市值風(fēng)格方面，引發(fā)了投資者的不滿和行業(yè)的分歧。此前已經(jīng)暴露的機(jī)構(gòu)在概念、主題、賽道上的“散戶化”沉疴仍然沒有得到有效解決。

　　在近年來的市場環(huán)境中，基金機(jī)構(gòu)普遍承壓，在一些賽道上，可以不時(shí)發(fā)現(xiàn)有基金產(chǎn)品在業(yè)績上“大起大落”。此前在新能源賽道上的“造神運(yùn)動”，已經(jīng)逐漸淡出投資者的視野，但是在2023年以來的市場中，“人工智能（AI）造神”的熱潮并不相形見絀。在AI浪潮之下，AI映射的傳媒、游戲等等主題機(jī)會不時(shí)表現(xiàn)，反映在基金產(chǎn)品上，就是產(chǎn)品凈值的暴漲暴跌，基金凈值的單日漲幅/跌幅不斷刷新投資者的認(rèn)知，投資者感嘆“買基金買出炒個(gè)股的感覺”。

　　“作為機(jī)構(gòu)投資者，應(yīng)該是在研究的基礎(chǔ)上，給出專業(yè)的、理性的定價(jià)。概念階段以博弈為主，重倉位押注不應(yīng)該是機(jī)構(gòu)投資者該干的事情；在主題機(jī)會中，機(jī)構(gòu)應(yīng)該用適度的倉位參與；形成景氣賽道后，機(jī)構(gòu)可以選擇深度參與，但是要明確自己的投資方向和風(fēng)格特征，讓投資者明白產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)收益特征。”有FOF基金經(jīng)理建議。

　　需全行業(yè)重視和應(yīng)對

　　機(jī)構(gòu)“散戶化”逆風(fēng)之所以引發(fā)多方的爭論和不滿，背后是A股市場生態(tài)環(huán)境優(yōu)化的大問題。在散戶比例偏高的A股市場，提升機(jī)構(gòu)化程度一直是多方的共識。目前來看，機(jī)構(gòu)投資者也存在退化為“散戶”的風(fēng)險(xiǎn)，提升機(jī)構(gòu)化程度還需要同時(shí)警惕機(jī)構(gòu)“散戶化”。

　　從數(shù)據(jù)來看，A股市場的機(jī)構(gòu)化進(jìn)程近年來持續(xù)加速。海通證券此前研報(bào)顯示，隨著中國金融市場制度不斷完善，養(yǎng)老金、銀行、保險(xiǎn)和各類資管機(jī)構(gòu)的長期資金陸續(xù)涌入，A股市場中機(jī)構(gòu)投資者的持股市值日益提高，由2018年三季度的6.45萬億元增長至2022年三季度的15萬億元，持股市值占比由2018年三季度的13.29%增長至18.43%。機(jī)構(gòu)投資者主要分為公募基金、私募基金、保險(xiǎn)（含社保、年金）和外資四類。按流通市值口徑，公募基金持股市值由2019年一季度的1.95萬億元增長至2022年三季度的5.3萬億元，占比從4.3%增長至8.3%；私募持股市值由2019年一季度的0.8萬億元增長至2022年三季度的2.4萬億元，占比從1.9%增長至3.8%。

　　近兩年，雖然公私募基金等機(jī)構(gòu)投資者業(yè)績表現(xiàn)不盡如人意且面臨較大的質(zhì)疑，但是A股市場的機(jī)構(gòu)化進(jìn)程持續(xù)推進(jìn)，公私募基金等機(jī)構(gòu)投資者仍然在市場上占據(jù)著重要的位置?！巴顿Y者還是愿意跟著機(jī)構(gòu)的‘審美標(biāo)準(zhǔn)’去選擇投資標(biāo)的，看業(yè)績和基本面的做法，還是投資者的主流。投資者說小盤股炒作不用看基本面，那是因?yàn)檫@些股票本來就以情緒和資金推動為主，而且也較少有機(jī)構(gòu)重倉持有。”上海一家券商營業(yè)部負(fù)責(zé)人表示。

　　不可否認(rèn)，在業(yè)績壓力、考核壓力等之下，機(jī)構(gòu)投資者的“散戶化”逆風(fēng)持續(xù)吹來，這需要全行業(yè)重視和應(yīng)對。

　　解決問題，首先需要正視問題?！按罅抗擅裨诖饲暗幕鸫笮星橹修D(zhuǎn)變?yōu)榛瘢@也不可避免地帶來基金機(jī)構(gòu)的‘散戶化’，需知之前的爆款基金產(chǎn)品都是散戶投資者‘堆出來的’，這部分資金通過申贖影響著基金機(jī)構(gòu)的操作?！鄙虾Ｒ患夜蓟鸸究偨?jīng)理表示。此前，監(jiān)管部門也指出，專業(yè)專注是一流投資機(jī)構(gòu)的核心競爭力，但一些投資機(jī)構(gòu)還沒能牢固樹立價(jià)值投資的理念，熱衷于追逐市場熱點(diǎn)，“散戶化”特征明顯。

　　在認(rèn)識到問題之后，業(yè)內(nèi)人士建議，阻擋機(jī)構(gòu)“散戶化”逆風(fēng)一定要形成合力?！靶袠I(yè)機(jī)構(gòu)要一起努力，行業(yè)很‘卷’，但是不能博弈專業(yè)理性的行業(yè)立身之本，企圖用打擦邊球的方式獲得短期利益，這只會讓行業(yè)生態(tài)越來越惡化。監(jiān)管對于打擦邊球的行為，應(yīng)該及時(shí)介入，及時(shí)遏制住不好的苗頭。同時(shí)，監(jiān)管需要給機(jī)構(gòu)投資者‘減負(fù)’，它們是市場天然的做多力量，但是也不能給它們太多能力以外的任務(wù)。”前述公募基金公司總經(jīng)理建議。

　　來源：·中證網(wǎng) 作者：□本報(bào)記者 徐金忠