作為現(xiàn)代化經(jīng)濟體系的核心樞紐，我國資本市場在“十四五”時期經(jīng)歷了一系列深刻的制度性變革。在注冊制改革全面落地、多層次市場體系持續(xù)優(yōu)化、雙向開放穩(wěn)步推進的基礎上，我國資本市場實現(xiàn)了規(guī)模與質量的雙重躍升。展望“十五五”，隨著國家發(fā)展戰(zhàn)略進一步向培育新質生產(chǎn)力傾斜，資本市場將被賦予更為重要的歷史使命——不僅要做好實體經(jīng)濟的輸血通道，更要成為創(chuàng)新資源的配置中心、居民財富的增值平臺和經(jīng)濟轉型的驅動引擎。

　　● 財信證券首席經(jīng)濟學家、研究發(fā)展中心總經(jīng)理袁闖

　　“十四五”期間

　　資本市場實現(xiàn)系統(tǒng)性重塑

　　“十四五”時期是我國資本市場發(fā)展歷程中具有里程碑意義的五年。面對復雜多變的國際環(huán)境和國內經(jīng)濟轉型的深層次需求，資本市場以注冊制改革為抓手，在促進科技創(chuàng)新、投融資均衡發(fā)展、制度生態(tài)完善三大維度實現(xiàn)系統(tǒng)性重塑，為實體經(jīng)濟高質量發(fā)展注入了強勁動力。

　　在融資端改革方面，資本市場實現(xiàn)多維均衡發(fā)展。我國資本市場在優(yōu)化資源配置、促進經(jīng)濟轉型升級方面的作用日益凸顯。中國證監(jiān)會主席吳清表示，近五年，交易所市場股債融資規(guī)模合計達到57.5萬億元，直接融資比重穩(wěn)步提升至31.6%，較“十三五”末提高2.8個百分點。這標志著我國融資結構正發(fā)生深刻變革，長期依賴銀行間接融資的格局逐步改善。

　　融資結構的優(yōu)化不僅體現(xiàn)在規(guī)模上，更體現(xiàn)在質量和效率上。2024年新“國九條”實施后，監(jiān)管部門通過提高各板塊上市標準、完善科創(chuàng)屬性評價體系等舉措，嚴把入口關，推動IPO市場從數(shù)量增長向質量提升轉變。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2023年8月至2025年8月期間，滬深北三大交易所主動撤回IPO申請的企業(yè)約560家，反映出市場準入環(huán)節(jié)的“過濾”功能顯著增強。與此同時，優(yōu)質創(chuàng)新企業(yè)的融資渠道更加暢通。以電子行業(yè)為例，新“國九條”發(fā)布以來實現(xiàn)股權融資59家次，融資規(guī)模達691.87億元，位居各行業(yè)前列。機械設備、電力設備、汽車、醫(yī)藥等科技含量較高的行業(yè)也獲得資本市場有力支持，資源正在向真正具備創(chuàng)新能力的領域集中。

　　直接融資比重的提升還得益于市場流動性的持續(xù)改善。2024年9月至2025年9月期間，A股市場日均成交額達到1.67萬億元，日均總市值換手率提升至4.10%，反映市場定價效率和資源配置功能持續(xù)優(yōu)化。這種良性的發(fā)展態(tài)勢，為更多企業(yè)通過資本市場融資創(chuàng)造了有利條件，也標志著我國資本市場正在從單純的融資場所向投融資功能均衡發(fā)展的現(xiàn)代市場轉變。

　　在投資端改革方面，市場內在穩(wěn)定性逐步增強。自2019年科創(chuàng)板設立并試點注冊制開始，到2023年全面注冊制落地，再到2024年新“國九條”出臺，資本市場基礎制度實現(xiàn)系統(tǒng)性優(yōu)化，市場包容性和運行效率大幅提升。特別是科創(chuàng)板聚焦“硬科技”、創(chuàng)業(yè)板服務“三創(chuàng)四新”、北交所打造服務創(chuàng)新型中小企業(yè)主陣地的差異化發(fā)展格局形成，為不同發(fā)展階段、不同業(yè)態(tài)模式的創(chuàng)新企業(yè)提供了全面有力的上市服務。

　　市場表現(xiàn)充分印證了改革成效。2024年9月至2025年9月期間，我國資本市場走出獨立行情，在全球主要股指中表現(xiàn)突出。深證成指、恒生指數(shù)、上證指數(shù)分別以61.87%、45.38%和39.58%的漲幅領跑全球，徹底改變了國際資本對中國資產(chǎn)的預期。更具代表性的是，北證50、科創(chuàng)50、創(chuàng)業(yè)板指同期漲幅分別高達160.04%、110.17%和101.16%，科技創(chuàng)新板塊成為引領市場發(fā)展的鮮明旗幟。從行業(yè)表現(xiàn)看，通信、電子、計算機等科技行業(yè)漲幅居前，AI科技領域成為市場投資主線，充分體現(xiàn)了資本市場對科技創(chuàng)新領域的前瞻性布局和有力支持。

　　市場內在穩(wěn)定性的增強為科技創(chuàng)新投資創(chuàng)造了良好環(huán)境。吳清主席表示，“十四五”期間，上證綜指年化波動率降至15.9%，較“十三五”時期下降2.8個百分點，市場韌性明顯提升。這一成果得益于多元化的逆周期調節(jié)機制不斷完善。以中央?yún)R金公司為代表的“國家隊”充分發(fā)揮市場“穩(wěn)定器”功能，中國人民銀行明確表示堅定支持其增持股票指數(shù)基金并提供充足的流動性保障，有效構建了市場內在穩(wěn)定機制。這種“類平準基金”功能的發(fā)揮，為資本市場健康運行提供了堅實保障，也使投資者能夠更加專注于科技創(chuàng)新企業(yè)的長期價值挖掘。

　　在制度改革方面，資本市場逐步實現(xiàn)生態(tài)完善。我國“進退有序、優(yōu)勝劣汰”的市場格局基本形成。退市制度改革取得突破性進展，吳清主席表示，“十四五”期間共有207家公司實現(xiàn)平穩(wěn)退市。退市率從2019年的0.28%穩(wěn)步提升至2024年的0.97%，常態(tài)化退市機制逐步完善。這一變化徹底改變了以往“只進不出”的市場格局，使資本市場優(yōu)化資源配置的功能得到更好發(fā)揮，促進了市場整體的良性循環(huán)。

　　并購重組市場活力持續(xù)釋放。吳清主席表示，自“并購六條”發(fā)布以來，市場已披露230單重大資產(chǎn)重組，上市公司通過并購重組整合產(chǎn)業(yè)鏈、提升競爭力的渠道更加通暢。這一發(fā)展不僅促進了產(chǎn)業(yè)結構優(yōu)化升級，也為投資者創(chuàng)造了更大價值，推動了上市公司質量的整體提升。

　　投資者回報機制實現(xiàn)重大變革。2024年新“國九條”構建了更加嚴格的減持監(jiān)管體系，要求違規(guī)主體購回違規(guī)減持股份并上繳價差，同時對多年未分紅或分紅比例偏低的公司采取限制大股東減持、實施風險警示等措施。這些制度安排有效遏制了短期套利行為，促使上市公司更加注重長期發(fā)展和股東回報。在此背景下，上市公司回報股東的積極性顯著提升。吳清主席表示，近五年，上市公司通過現(xiàn)金分紅和股份回購向投資者派發(fā)“紅包”合計10.6萬億元，較“十三五”增長超八成，相當于同期股票IPO和再融資金額的2.07倍。

　　與此同時，資本市場雙向開放邁出堅實步伐。QFII、RQFII額度限制全面取消，滬深港通、債券通等互聯(lián)互通機制持續(xù)擴容，標志著中國資本市場從管道式開放向制度型開放轉變。2025年上半年，外資凈增持境內股票和基金101億美元，扭轉了過去兩年的凈流出態(tài)勢，顯示出國際投資者對我國資本市場發(fā)展前景的信心。

　　“十五五”期間

　　資本市場將發(fā)揮更加重要的功能

　　黨的二十屆四中全會公報指出，“十五五”時期是基本實現(xiàn)社會主義現(xiàn)代化夯實基礎、全面發(fā)力的關鍵時期，在基本實現(xiàn)社會主義現(xiàn)代化進程中具有承前啟后的重要地位。全會提出了“十五五”時期經(jīng)濟社會發(fā)展的主要目標：高質量發(fā)展取得顯著成效，科技自立自強水平大幅提高，進一步全面深化改革取得新突破，社會文明程度明顯提升，人民生活品質不斷提高，美麗中國建設取得新的重大進展，國家安全屏障更加鞏固。在此基礎上再奮斗五年，到二〇三五年實現(xiàn)我國經(jīng)濟實力、科技實力、國防實力、綜合國力和國際影響力大幅躍升，人均國內生產(chǎn)總值達到中等發(fā)達國家水平，人民生活更加幸福美好，基本實現(xiàn)社會主義現(xiàn)代化。

　　高質量發(fā)展的重點舉措中，排在最前的是“建設現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系，鞏固壯大實體經(jīng)濟根基”，以及“加快高水平科技自立自強，引領發(fā)展新質生產(chǎn)力”?！笆逦濉逼陂g，我國建設現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系具備堅實的基礎，產(chǎn)業(yè)體系健全、供應鏈全球競爭實力強，在當前以人工智能為代表的全球新一輪科技革命加速突破的階段，在政策環(huán)境、人才隊伍、關鍵技術特別是應用場景方面具備明顯的優(yōu)勢。我國已經(jīng)成為新一輪科技革命的引領者，這對于優(yōu)化提升傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)、培育壯大新興產(chǎn)業(yè)和未來產(chǎn)業(yè)能夠形成有力的支撐。當前，在外部環(huán)境不確定下，我國充分發(fā)揮市場經(jīng)濟下新型舉國體制的優(yōu)勢，以培育新質生產(chǎn)力為著力點，逐步突破科技關鍵核心領域卡脖子的問題，努力實現(xiàn)更高水平、高質量的科技自立自強。

　　資本市場是連接產(chǎn)業(yè)與資本的紐帶，是培育創(chuàng)新資本、加快科技創(chuàng)新的重要推動力量。當前，我國金融體系內部也在發(fā)生深刻的結構性變遷，一方面金融資源正在加速從傳統(tǒng)的重資本產(chǎn)業(yè)流向新質生產(chǎn)力領域；另一方面有利于推動創(chuàng)新驅動發(fā)展模式的直接融資體系將發(fā)揮越來越重要的作用，高質量的資本市場將為我國“十五五”期間建設現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系、實現(xiàn)高水平科技自立自強提供更加有力的支撐。

　　“十五五”期間，在建設現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系、加快高水平科技自立自強，引領新質生產(chǎn)力發(fā)展方面，資本市場將發(fā)揮更大的作用，資本市場也將邁向高質量發(fā)展的新階段。

　　一是著力提升融資效率。進一步加快股權投資發(fā)展，構建涵蓋政府產(chǎn)業(yè)引導基金、各類私募股權基金、創(chuàng)投基金在內的完善的股權投資體系，引導各類股權投資基金投早、投小、投硬科技。提高我國資本市場制度的包容性，瞄準我國現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)體系建設、高水平科技自立自強的薄弱環(huán)節(jié)、短板領域，精準發(fā)力，推動更多關鍵領域、卡脖子環(huán)節(jié)的龍頭企業(yè)和專精特新“小巨人”企業(yè)登陸多層次資本市場，不斷鞏固我國產(chǎn)業(yè)鏈、供應鏈的韌性與全球競爭力。持續(xù)推動科創(chuàng)債、知識產(chǎn)權等創(chuàng)新型融資工具發(fā)展，運用數(shù)字化手段推動供應鏈金融創(chuàng)新，為各類科技創(chuàng)新企業(yè)提供更加靈活與豐富的融資解決方案。

　　二是提高資本市場價值發(fā)現(xiàn)功能與資源配置效率。資本市場既是價值發(fā)現(xiàn)的場所，也是資源配置的場所。這兩項功能的發(fā)揮，有賴于資產(chǎn)高效流動帶來的“吐故納新”效應。實施嚴格的多元化退市制度，使不再符合上市標準的企業(yè)退出市場，有利于提高存量上市公司的整體質量，減少“劣幣驅逐良幣”現(xiàn)象。推動并購重組可以使上市公司不斷吸納新的增長動能、引入新質生產(chǎn)力，持續(xù)提升上市公司質量，從而提升資本市場資本配置效率。

　　三是提升資本市場內在穩(wěn)定性。加大投資端建設，推動投融資均衡發(fā)展，是提升資本市場內在穩(wěn)定性的重要手段。首先，建設高質量的資本市場，需要強大的、多層次的投資者隊伍體系。國家層面構建穩(wěn)市機制，有利于增強投資者信心、穩(wěn)定市場預期，確保在發(fā)生重大沖擊的時候市場能夠保持平穩(wěn)。要進一步加大社保、保險資金等長期資本入市規(guī)模，壯大公募基金、銀行理財?shù)葯C構投資者隊伍，倡導各類投資機構“長錢長投”，為資本市場發(fā)揮“穩(wěn)定器”的作用。其次是推動上市公司進一步樹立“以投資者為本”的理念，完善公司治理，規(guī)范大股東的減持行為，提高分紅比例，持續(xù)為投資者創(chuàng)造投資回報，增強投資者的投資獲得感。

　　四是不斷完善資本市場的法治環(huán)境。進一步完善資本市場法律法規(guī)體系，構建更加成熟、穩(wěn)定、可預期的法治環(huán)境，增強投資者信心。首先，圍繞證券發(fā)行、上市、交易、信息披露、公司治理與退市等基礎性制度，系統(tǒng)推進法規(guī)的修訂與完善，提升市場透明度和運行規(guī)范性。其次，加強監(jiān)管協(xié)同與執(zhí)法力度，持續(xù)嚴厲打擊財務造假、內幕交易、操縱市場等違法違規(guī)行為，維護市場秩序與投資者合法權益。再次，積極推動境內金融基礎設施和制度規(guī)則與國際成熟市場接軌，擴大合格境外投資者數(shù)量，吸引更多國際資本投資我國市場。最后，貫徹總體國家安全觀，健全資本市場安全體系，切實防范數(shù)字技術帶來的金融風險和資本市場開放過程中的風險，在服務實體經(jīng)濟、支持科技創(chuàng)新中發(fā)揮更加穩(wěn)健和高效的作用，為“十五五”時期高質量發(fā)展提供堅實制度保障。