“獨(dú)角獸”企業(yè)回歸中國(guó)資本市場(chǎng)的步伐呈現(xiàn)加快跡象：3月30日，國(guó)務(wù)院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)了證監(jiān)會(huì)《關(guān)于開(kāi)展創(chuàng)新企業(yè)境內(nèi)發(fā)行股票或存托憑證試點(diǎn)的若干意見(jiàn)》(以下簡(jiǎn)稱《若干意見(jiàn)》)。 就在同日，中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布了《私募投資基金非上市股權(quán)投資估值指引(試行)》，對(duì)于私募基金非上市股權(quán)投資的估值做了詳細(xì)說(shuō)明和規(guī)定，這使得“獨(dú)角獸”企業(yè)的估值有據(jù)可依。

　　雖然有些實(shí)施細(xì)則仍有待明確，但在受訪機(jī)構(gòu)人士看來(lái)，該《若干意見(jiàn)》的出臺(tái)標(biāo)志著中國(guó)存托憑證正式推出，海外上市的創(chuàng)新企業(yè)將主要通過(guò)發(fā)行CDR的形式回歸A股，并預(yù)計(jì)CDR相關(guān)細(xì)則或?qū)⒑芸焱瞥?，由保薦機(jī)構(gòu)表示，目前一些“獨(dú)角獸”正在爭(zhēng)取6月回歸A股。

　　　　預(yù)計(jì)首批CDR發(fā)行家數(shù)或?yàn)?~2家

　　所謂CDR是指在中國(guó)境內(nèi)上市交易的存托憑證。而存托憑證是指在一國(guó)境內(nèi)市場(chǎng)發(fā)行的代表境外公司股票的可轉(zhuǎn)讓?xiě){證，每份存托憑證對(duì)應(yīng)一定數(shù)量的境外發(fā)行的股票。CDR與普通股類似，不僅可以二級(jí)市場(chǎng)交易，還可以通過(guò)增量發(fā)行方式進(jìn)行融資。

　　據(jù)悉，按照發(fā)行和交易地區(qū)的不同，存托憑證被冠以不同的名稱，如：美國(guó)存托憑證(ADR)、臺(tái)灣存托憑證(TDR)、中國(guó)存托憑證(CDR)。

　　《若干意見(jiàn)》，明確了試點(diǎn)企業(yè)可以在境內(nèi)發(fā)行股票或存托憑證，要求試點(diǎn)企業(yè)應(yīng)當(dāng)是符合國(guó)家戰(zhàn)略、掌握核心技術(shù)、市場(chǎng)認(rèn)可度高，屬于互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計(jì)算、人工智能、軟件和集成電路、高端裝備制造、生物醫(yī)藥等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，且達(dá)到相當(dāng)規(guī)模的創(chuàng)新企業(yè)。

　　對(duì)于這次《若干意見(jiàn)》出臺(tái)的背景，前海開(kāi)源基金首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家楊德龍認(rèn)為，我國(guó)經(jīng)濟(jì)通過(guò)改革轉(zhuǎn)型，新經(jīng)濟(jì)在整體經(jīng)濟(jì)中的占比逐年提高，但新經(jīng)濟(jì)企業(yè)在A股中占比較少。 現(xiàn)在新經(jīng)濟(jì)對(duì)我們GDP中的貢獻(xiàn)，已經(jīng)達(dá)到了23%以上。但在A股資本市場(chǎng)上，仍然是以金融、地產(chǎn)、石油、石化、周期、消費(fèi)等傳統(tǒng)行業(yè)，占據(jù)了絕大部分的市值。

　　因?yàn)楦鞣N原因，過(guò)去A股錯(cuò)失了很多科技龍頭企業(yè)，而這些企業(yè)的經(jīng)營(yíng)主要都是在國(guó)內(nèi)， 甚至已經(jīng)成為市值超過(guò)萬(wàn)億元的巨頭，比如說(shuō)騰訊、阿里巴巴等，但是他們?cè)诤Ｍ馍鲜校?國(guó)內(nèi)投資者無(wú)法分享到這些企業(yè)的成長(zhǎng) 。

　　英大證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李大霄在接受記者采訪時(shí)也持類似看法，“A股市場(chǎng)現(xiàn)在是傳統(tǒng)企業(yè)占主導(dǎo)位置， 投資A股的投資人不能通過(guò)投資A股享受到經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的成果， 該政策出臺(tái)將改變這種現(xiàn)狀?！?/p>

　　證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人常德鵬答記者問(wèn)時(shí)也表示， 支持創(chuàng)新企業(yè)在境內(nèi)發(fā)行股票或者存托憑證，是有效發(fā)揮資本市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)作用的重大制度創(chuàng)新。近年來(lái)，以信息技術(shù)為代表的新一輪科技和產(chǎn)業(yè)革命正在蓬勃興起，代表新技術(shù)新產(chǎn)業(yè)新業(yè)態(tài)新模式的創(chuàng)新企業(yè)不斷涌現(xiàn)，對(duì)產(chǎn)業(yè)發(fā)展、經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)具有引領(lǐng)作用和示范意義。但是，由于以往資本市場(chǎng)制度限制以及宏觀改革措施尚未跟上，一批處于引領(lǐng)地位的創(chuàng)新企業(yè)已經(jīng)在境外上市，同時(shí)第二批快速成長(zhǎng)的創(chuàng)新企業(yè)也在籌劃上市。支持這類企業(yè)在境內(nèi)發(fā)行上市，將有利于推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的質(zhì)量變革、效率變革、動(dòng)力變革，有利于增強(qiáng)境內(nèi)市場(chǎng)國(guó)際化水平和全球影響力，提升境內(nèi)上市公司質(zhì)量，使境內(nèi)投資者能夠分享新時(shí)代經(jīng)濟(jì)發(fā)展成果。

　　常德鵬還表示，《若干意見(jiàn)》發(fā)布實(shí)施后，證監(jiān)會(huì)還將制定更為具體的實(shí)施辦法，進(jìn)一步完善配套制度和監(jiān)管規(guī)則，由此構(gòu)建起包括國(guó)家法律、法規(guī)性文件、證監(jiān)會(huì)規(guī)章規(guī)范性文件及證券交易所規(guī)則等在內(nèi)的制度規(guī)則體系，保障試點(diǎn)工作依法合規(guī)進(jìn)行。

　　根據(jù)《若干意見(jiàn)》設(shè)定的行業(yè)和市值門(mén)檻(已在海外上市的企業(yè)市值不低于2000億元)，共有5家海外上市的創(chuàng)新企業(yè)符合發(fā)行CDR的標(biāo)準(zhǔn)，分別為騰訊、阿里巴巴、百度、京東和網(wǎng)易，合計(jì)市值達(dá)7萬(wàn)億元左右。

　　根據(jù)李立峰的估算，假設(shè)上述5家公司按照總股本的3%增發(fā)新股發(fā)行CDR，那么以當(dāng)前價(jià)格計(jì)算，CDR融資規(guī)模將達(dá)2000億元左右，接近于2017年A股IPO規(guī)模(2301億元)。

　　但考慮到市場(chǎng)承受能力，他預(yù)計(jì)CDR發(fā)行節(jié)奏將保持平穩(wěn)，年內(nèi)首批發(fā)行家數(shù)為1~2家(市場(chǎng)預(yù)期“阿里巴巴、京東”可能性較大)，同樣按照3%的增發(fā)比例估算，規(guī)?；蜻_(dá)500億~1000億元左右。

　　　　利好新經(jīng)濟(jì)板塊

　　記者對(duì)機(jī)構(gòu)人士采訪獲悉，CDR推出后，在一定程度上會(huì)滿足中國(guó)投資者在A 股實(shí)現(xiàn)多樣化投資的需求，增強(qiáng)資本市場(chǎng)服務(wù)新經(jīng)濟(jì)企業(yè)的能力，利好科技板塊等，但短期對(duì)相關(guān)的資產(chǎn)可能存在擠出的效應(yīng)。

　　在楊德龍看來(lái)， 新經(jīng)濟(jì)板塊將來(lái)肯定會(huì)成為資本市場(chǎng)重要一極，而一些“獨(dú)角獸”企業(yè)回國(guó)內(nèi)上市，勢(shì)必會(huì)改變A股現(xiàn)有的市值結(jié)構(gòu)，新經(jīng)濟(jì)板塊的占比會(huì)大大提升，至少要提升到和GDP中一樣的占比，甚至?xí)?。也就意味著，以后A股會(huì)接近四分之一的市值，都是一些以科技股為代表的新經(jīng)濟(jì)板塊。

　　不過(guò)，這些已經(jīng)在海外上市的企業(yè)回歸國(guó)內(nèi)，無(wú)論是通過(guò)IPO還是通過(guò)CDR的方式，都存在一個(gè)問(wèn)題，就是它們估值上并不一定便宜。他們回歸可能會(huì)給A股市場(chǎng)帶來(lái)一定的影響。

　　楊德龍表示，其影響主要有兩個(gè)方面：這些公司有可能由于估值偏高，或者是發(fā)行的股份過(guò)多，對(duì)A股的資金面產(chǎn)生一定的沖擊。“對(duì)于一些‘獨(dú)角獸’企業(yè)回歸，還要看它的發(fā)行價(jià)是否合理，它未來(lái)是否還有成長(zhǎng)性?！?/p>

　　大明投資總經(jīng)理和廣對(duì)《中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào)》記者表示，“CDR推出后，A股進(jìn)一步和國(guó)際發(fā)達(dá)市場(chǎng)接軌，投資者首先擁有了一個(gè)新的金融工具，吸引海外更多優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)通過(guò)CDR形式回歸A股市場(chǎng)，增加了可選標(biāo)的。因而長(zhǎng)期效果是正面的。”

　　但他同時(shí)也表示，短期來(lái)看，國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)正在經(jīng)受較大幅度的震蕩，中美貿(mào)易摩擦尚不明朗，國(guó)內(nèi)去杠桿工作仍然艱巨，大規(guī)模引入CDR對(duì)市場(chǎng)資金有分流作用，在沒(méi)有明顯新增資金的情況下，A股市場(chǎng)難免受到負(fù)面影響。

　　對(duì)于CDR對(duì)A股的影響，李立峰也指出，短期來(lái)看，謹(jǐn)防過(guò)度炒作風(fēng)險(xiǎn)，A股科技股估值體系將重構(gòu)。

　　對(duì)于投資者而言， 受訪機(jī)構(gòu)人士提醒投資者在操作時(shí)也注意一些問(wèn)題。

　　“從投資機(jī)會(huì)來(lái)看，CDR引入的部分‘獨(dú)角獸’企業(yè)，已經(jīng)從創(chuàng)新高速成長(zhǎng)階段發(fā)展為穩(wěn)定增長(zhǎng)階段，這些企業(yè)適合長(zhǎng)期投資者配置持有，并不適合短期炒作，投資者需要注意這點(diǎn)。”和廣對(duì)記者說(shuō)。

　　楊德龍也提醒，投資新經(jīng)濟(jì)的公司和傳統(tǒng)行業(yè)的方法是有所不同：一是要選擇絕對(duì)的龍頭，因?yàn)樾屡d行業(yè)往往存在“贏者通吃”的情況。二是要用公司的成長(zhǎng)性判斷公司價(jià)值?？赡芤恍┐硇陆?jīng)濟(jì)的公司，現(xiàn)有業(yè)務(wù)還無(wú)法產(chǎn)生較多的利潤(rùn)，但未來(lái)的業(yè)績(jī)會(huì)大概率釋放出來(lái)。而在估值方法上，也不能局限于用市盈率或者市凈率的方法，還要綜合運(yùn)用多種估值方式。