引言：2018年，在投資者的眼中，中國經(jīng)濟從未顯現(xiàn)出這般脆弱，短期增長下行事小，長期方向不明事大。投資者的心態(tài)變化明顯，執(zhí)迷于過去的輝煌和舊模式、修修補補的思路已被揚棄；超越過去，雖然道阻且長，但走向新的發(fā)展方向將極大地修復信心。2019年也許是中國經(jīng)濟去舊迎新的元年，但新的增長模式不會自動形成，需要哥倫布破蛋而立的智慧和勇氣方能出現(xiàn)。

　　1、長視角下的增長下行：資本回報率低迷。2010年之后經(jīng)濟增速沒有向上，根本原因在于資本回報率趨勢性下降，資本開支欲望不高。當前中國的高稅負、勞動人口結構變化、過剩產(chǎn)能約束、模仿創(chuàng)新貢獻下降和資金成本較高等5個變量共同造成資本回報率長期低迷。擺脫資本回報率低迷狀態(tài)指引新時代改革政策的方向，減稅、科創(chuàng)板等政策的推出都是正面的信號。歷史上，張居正以提高效率為核心的改革及其目標、方法、執(zhí)行三位一體的做法值得借鑒。

　　2、2019年經(jīng)濟展望：我國經(jīng)濟增速已渡過快速下降期。2019年經(jīng)濟增速仍將下行，生產(chǎn)法GDP將從上年的6.6%下降到6.2%，走勢前低后高。2018年總需求面的經(jīng)濟增長大幅下降，隨著財政政策方向顯著扭轉和貨幣政策放松，2019年總需求下行幅度預計放緩，CPI走勢平穩(wěn)，PPI出現(xiàn)通縮壓力。如果財政政策力度不足，需要貨幣政策發(fā)揮更大作用，預計降準3-4次，降低貸款基礎利率的可能性不大，但也不能排除，預計短期政策利率預計將下調(diào)。

　　3、外部環(huán)境：中美經(jīng)濟周期從分化到收斂。2019年中美經(jīng)濟周期變化的方向將從分化到收斂，有利于中國市場。2018年，中美經(jīng)濟周期分化不斷加大，中美名義GDP增速差值在3Q2018降至近兩年低點。2019年，隨著特朗普順周期減稅效應的消退外部沖擊負面影響顯現(xiàn)、以及美聯(lián)儲加息對投資的抑制等因素的制約，美國經(jīng)濟增速將顯著下行。當前，美國經(jīng)濟指標已經(jīng)開始走弱。我們預計，美聯(lián)儲在2019年將停止加息。

　　4、匯率：美元“式微”，人民幣“趨穩(wěn)”。2019年預計人民幣貶值壓力逐漸消除。我們判斷，2019年美元“式微”，而人民幣“趨穩(wěn)”。2018年，美元強勢，全球貨幣貶值，預計2019年人民幣兌美元匯率在6.7-7.1之間波動，2季度后人民幣貶值壓力逐漸消除。

　　5、房地產(chǎn)：政策邊際放松的時間點仍需等待。2016年下半年以來，政策堅持“房住不炒”，強調(diào)分類調(diào)控、因城施策，這也是告別舊的增長方式的重要方面。但是，這不意味著房地產(chǎn)政策不會靈活調(diào)整?；仡櫄v史，房地產(chǎn)調(diào)控政策的目標在于兼顧“穩(wěn)房價”與“穩(wěn)經(jīng)濟”。預計房地產(chǎn)政策邊際放松的時間點可能在二、三季度之間，屆時二手房價格同比負增長的城市數(shù)量將明顯上升。

　　6、2019年大類資產(chǎn)配置：先債后股、黃金確定。從債市看，美債通過匯率對中債約束減輕，但中債收益率下行空間取決于中國基本面下行幅度，預計10年國債收益率年度均值從上年的3.6%下行到3.4%。從股債相對估值比較，股市配置價值明顯回升，投資者風險偏好預計上升。商品市場上，工業(yè)品受到需求拖累，原油預計區(qū)間震蕩，黑色供給側支撐邊際趨弱，但成本抬升。未來2-3年，黃金具有確定性配置價值。

　　風險提示：財政寬松力度不足、貨幣政策過緊、信用進一步收縮、房地產(chǎn)行業(yè)出現(xiàn)風險。

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