主要結(jié)論：投資機(jī)會凸顯，壽險(xiǎn)企業(yè)估值將提升

　　四大A股壽險(xiǎn)企業(yè)的壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)P/EV長期徘徊在1倍左右，基本未給予增量利潤溢價(jià)，同時亦未考慮其因業(yè)務(wù)質(zhì)量逐漸趨優(yōu)而應(yīng)有的溢價(jià)。我們認(rèn)為：壽險(xiǎn)企業(yè)的估值水平將提升，即壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)的保障型產(chǎn)品占比更高，其業(yè)務(wù)盈利的能力越強(qiáng)(新業(yè)務(wù)價(jià)值率高)，同時盈利的穩(wěn)定性亦更高(死差及費(fèi)差占比越高)，進(jìn)而其被給予的估值水平就應(yīng)更高。四大A股險(xiǎn)企近年來回歸保障的趨勢明顯，有助于其未來估值溢價(jià)的長期提升。

　　投資價(jià)值：由非利差提升帶來的盈利穩(wěn)定性

　　我們主要從三差的角度來講解壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)的獨(dú)特投資價(jià)值：死差和費(fèi)差占比提升所帶來的盈利穩(wěn)定性。死差和費(fèi)差，顧名思義，天然與經(jīng)濟(jì)的短期波動不相關(guān)，由此兩者產(chǎn)生的利潤較利差更為穩(wěn)定。而我國壽險(xiǎn)行業(yè)目前正處于回歸保障的轉(zhuǎn)型階段，未來死差和費(fèi)差的占比將持續(xù)提高。

　　行業(yè)聚焦：成長空間大，競爭格局利龍頭

　　保守測算，國內(nèi)目前保險(xiǎn)行業(yè)的絕對發(fā)展水平大約需要20年才能達(dá)到美國和法國在2014年的水平；同時，行業(yè)整體的保費(fèi)收入或有將近4倍的成長空間。另一方面，在價(jià)值回歸以及監(jiān)管更加精細(xì)化的環(huán)境下，中小壽險(xiǎn)企業(yè)未來的運(yùn)營壓力以及資金壓力都會尤其甚，所以我們看好龍頭未來市場份額的提升。

　　個股選擇：四大A股壽險(xiǎn)企業(yè)轉(zhuǎn)型成效顯著，投資機(jī)會凸顯。

　　相較于傳統(tǒng)會計(jì)框架，內(nèi)含價(jià)值框架更能體現(xiàn)出壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)的長期權(quán)益投資價(jià)值。在該框架內(nèi)，新業(yè)務(wù)價(jià)值率是前沿性判斷壽險(xiǎn)價(jià)值回歸的首要指標(biāo)。目前，四大A股壽險(xiǎn)企業(yè)在價(jià)值回歸的轉(zhuǎn)型中成效顯著，業(yè)務(wù)質(zhì)量更高，但估值水平卻長期維持以往，投資機(jī)會凸顯。

　　投資建議

　　隨著四大上市險(xiǎn)企在價(jià)值轉(zhuǎn)型上持續(xù)的發(fā)力，各壽險(xiǎn)上市企業(yè)的業(yè)務(wù)質(zhì)量已經(jīng)取得了長足的改善。同時，1)壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)盈利穩(wěn)定性的提高使得其規(guī)避市場波動的價(jià)值凸顯，2)行業(yè)未來的成長空間大，3)以及龍頭回歸保障業(yè)務(wù)的成效顯著。沿著保障型業(yè)務(wù)的邊際改善邏輯以及相應(yīng)壽險(xiǎn)企業(yè)的估值情況，我們重點(diǎn)推薦的險(xiǎn)企標(biāo)的是：價(jià)值提升持續(xù)穩(wěn)定的中國太保和中國平安，估值彈性和業(yè)績彈性強(qiáng)的新華保險(xiǎn)，以及結(jié)構(gòu)性價(jià)值改善的【中國人壽(601628)、股吧】。