投資建議

　　行業(yè)策略：目前時點看，政策轉向邊際寬松，帶來的信用出現邊際改善，是航空股企穩(wěn)的宏觀背景。停飛B737MAX-8引發(fā)航空行業(yè)中期供給邊際收緊，內需有韌性，外部油匯因素逐步由利空走向利多，三周期共振，行業(yè)迎來最佳投資時機。目前三大航PB估值約為1.6倍，而過去10年航空板塊PB均值約為2.4倍，牛市PB均值約為7倍，有較大修復空間。

　　推薦組合：基于航空供需結構性改善、收益水平迎來拐點、擾動因素利空緩和逐步轉向的邏輯，持續(xù)推薦【東方航空(600115)、股吧】、中國國航、南方航空。供給側改革并未影響三大航供給，并且能夠享受協(xié)調機場票價提升帶來的收益水平提升。關注春秋航空、吉祥航空，受益上海兩場供給受限，收益水平提升領先行業(yè)，業(yè)績增速好于三大航，受匯率利空影響較小。

　　行業(yè)觀點

　　周期的輪回：2007年以來具有高 Beta 屬性的航空股 3 輪超額收益周期均發(fā)生在 A 股牛市的后半段。航空股2007年以來具有高 Beta 屬性的航空股 3 輪超額收益周期均發(fā)生在 A 股牛市的后半段。A 股牛市一般以無風險利率低位為啟動的先決條件，盈利能力改善和風險偏好的提升是可選條件。目前時點看，政策轉向邊際寬松，帶來的信用出現邊際改善，是航空股企穩(wěn)的宏觀基礎。

　　停飛B737MAX-8引發(fā)航空行業(yè)中期供給邊際收緊，內需有韌性，外部油匯因素逐步由利空走向利多，三周期共振，行業(yè)迎來最佳投資時機。

　　供需： 航空供給或中期邊際收緊，需求韌性支撐票價上漲。我們預計國航、南航、東航2019年將引進B737MAX-8飛機19架、28架、16架，共計63架，約占2019年三大航飛機引進架數的30%。此部分訂單或無法及時由空客吸收，我國航空業(yè)中期運力引進或受阻，產生行業(yè)供給邊際收緊。需求方面，春運與2月航司經營數據表明我國航空需求韌性十足，三大航、春秋、吉祥1-2月累計國內線客座率分別同增0.7pct、2.3pct、0.5pct，全年票價提升可期。

　　油價：燃油成本上漲壓力將逐步減小，并轉為對航空股的利多。供給端，目前仍舊是美國、OPEC和俄羅斯之間的三方博弈格局。中性假設布倫特原油均價為70美元/桶，則2019年四季度的同比漲幅分別為4.1%、-6.6%、-7.7%、1.4%?？梢姾娇展救加统杀旧蠞q壓力減小，并整體轉為對航空股的利多。

　　匯率：匯率的邊際變化疊加新租賃準則啟用，催化航空股博弈價值。新租賃準則或將提高航空公司匯率敏感性，在人民幣預期繼續(xù)升值的背景下，貢獻更多匯兌收益。

　　航空三輪周期啟示：供需為基石，匯率在大多數時候相關性不明顯，油價需觀察油價驅動因素。航空兼顧2B和2C需求，需求作為航空業(yè)的外生變量，始終帶有極強的周期性。匯率與航空股之間的相關性，在大部分時間段內并不明顯，而在出現巨幅波動時(2005-2007年、2018年)，往往帶動航空股超額收益/損失。由原油需求驅動的油價上漲/下跌，與航空股超額收益之間在多數時候呈正相關；由供給驅動(地緣摩擦本質上是OPEC的供給端邊際變化)的油價上漲/下跌，油價漲跌與超額收益之間大多呈負相關。

　　風險提示

　　航空需求下滑；油價和人民幣大幅波動；收益水平提升超預期的上行風險。