汽車(chē)：拐點(diǎn)來(lái)臨 薦4股 2015-03-04 類(lèi)別：行業(yè)研究 機(jī)構(gòu)：國(guó)泰君安 研究員：王炎學(xué) 崔書(shū)田

　　[摘要]

　　本報(bào)告導(dǎo)讀：

　?、僬吖拯c(diǎn)，《汽車(chē)銷(xiāo)售管理辦法》即將出臺(tái)，新政向經(jīng)銷(xiāo)商傾斜。

　　②業(yè)務(wù)拐點(diǎn)，從新車(chē)銷(xiāo)售向售后服務(wù)轉(zhuǎn)型，短期突破口是汽車(chē)金融，需求高增長(zhǎng)與高息差造就盈利高增長(zhǎng)，中期在二手車(chē)，長(zhǎng)期在電商化。

　?、蹆r(jià)值重估，汽車(chē)服務(wù)O2O電商跑馬圈地，經(jīng)銷(xiāo)商線下實(shí)體店是緊俏資源。

　　摘要：

　　首次覆蓋，給予汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)商行業(yè)“增持”評(píng)級(jí)。市場(chǎng)對(duì)經(jīng)銷(xiāo)商行業(yè)未來(lái)的增長(zhǎng)路徑認(rèn)識(shí)不清晰；我們認(rèn)為，行業(yè)未來(lái)的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)短期在汽車(chē)金融，中期在二手車(chē)，長(zhǎng)期在汽車(chē)電商化。市場(chǎng)擔(dān)憂汽車(chē)后服務(wù)電商的沖擊；我們更多看到的是對(duì)線下資源的價(jià)值重估，預(yù)計(jì)電商巨頭將很快與經(jīng)銷(xiāo)商巨頭展開(kāi)合作。

　　汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)商行業(yè)是強(qiáng)周期，美國(guó)AutoNation自金融危機(jī)后2009年至2012年上漲10倍。金融危機(jī)后，AutoNation大力拓展售后市場(chǎng)特別是汽車(chē)金融業(yè)務(wù)，受益于息差擴(kuò)大，ROE快速提高，公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)與估值提升，形成戴維斯雙擊，股價(jià)漲幅大幅超越市場(chǎng)。

　　我國(guó)汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)商行業(yè)將迎來(lái)政策拐點(diǎn)、業(yè)務(wù)拐點(diǎn)、價(jià)值重估。

　　政策拐點(diǎn)：《汽車(chē)銷(xiāo)售管理辦法》即將出臺(tái)。2005年舊《辦法》賦予車(chē)廠強(qiáng)勢(shì)地位，當(dāng)前新車(chē)銷(xiāo)售盈利下降，經(jīng)銷(xiāo)商起義事件頻發(fā)。2014年下半年，工商總局取消備案、發(fā)改委反壟斷、交通部規(guī)范維修市場(chǎng)等一系列政策出臺(tái)，預(yù)示著政策導(dǎo)向發(fā)生變化。我們預(yù)計(jì)新《汽車(chē)銷(xiāo)售管理辦法》2015年上半年出臺(tái)，新政將削弱車(chē)廠的強(qiáng)勢(shì)地位，更多保障經(jīng)銷(xiāo)商利益，包括簽約周期、退出機(jī)制、配件自由流通等。

　　業(yè)務(wù)拐點(diǎn)：從前端銷(xiāo)售向售后服務(wù)轉(zhuǎn)型，汽車(chē)金融是突破口。美國(guó)汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)商售后服務(wù)收入占比40%、毛利占比80%，ROE顯著超越國(guó)內(nèi)同行。我國(guó)龐大的汽車(chē)保有量是后市場(chǎng)發(fā)展的最重要驅(qū)動(dòng)力，發(fā)展空間巨大。國(guó)內(nèi)經(jīng)銷(xiāo)商集團(tuán)大力掘金汽車(chē)后市場(chǎng)，短期汽車(chē)金融是突破口，需求高增長(zhǎng)與高息差將造就汽車(chē)金融業(yè)務(wù)盈利高增長(zhǎng)，中期在二手車(chē)，長(zhǎng)期在汽車(chē)電商化。

　　價(jià)值重估：流通4.0理念驅(qū)動(dòng)線下資源獲得價(jià)值重估，O2O電商爆發(fā)，經(jīng)銷(xiāo)商線下實(shí)體店價(jià)值提升,。2014年是汽車(chē)電商爆發(fā)年，洗車(chē)養(yǎng)護(hù)、汽配、二手車(chē)交易等O2O電商蓬勃興起，吸引大量資本涌入。

　　汽車(chē)電商多為服務(wù)中介，為實(shí)現(xiàn)O2O閉環(huán)，線下服務(wù)必須在實(shí)體店完成，且服務(wù)品質(zhì)很大程度上決定客戶黏性。汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)商具有品牌、連鎖優(yōu)勢(shì)，將是O2O必要一環(huán)，實(shí)體店面價(jià)值面臨重估。

　　本報(bào)告覆蓋公司及評(píng)級(jí)：首次覆蓋：龐大集團(tuán)（增持），亞夏汽車(chē)（增持），國(guó)機(jī)汽車(chē)（增持）。公司更新：大東方（增持，國(guó)君商貿(mào)團(tuán)隊(duì)覆蓋）。相關(guān)公司：美羅藥業(yè)（未評(píng)級(jí)）。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：新政出臺(tái)進(jìn)度慢于預(yù)期，經(jīng)銷(xiāo)商行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。