交通運(yùn)輸：穿越周期享模式之先 薦1股 2015-06-04 類別：行業(yè)研究 機(jī)構(gòu)：長江證券 研究員：韓軼超

　　[摘要]

　　報告要點(diǎn)有利土壤形成，黃金10年可期2014年，我國城鎮(zhèn)人口年人均乘機(jī)次數(shù)已經(jīng)達(dá)到0.52次，趨近亞太低成本興起時0.62次的人均乘機(jī)水平。盡管中國尚未航空自由化，但鼓勵發(fā)展低成本航空、逐步開放航空市場的趨勢非常明顯。2014年中國低成本航空的市場份額僅為4%，而2013年全球低成本航空市場份額就已達(dá)到28%。參考各區(qū)域的發(fā)展歷程，中國低成本航空將以年均20%-35%的速度高速成長近10年。

　　開源節(jié)流創(chuàng)優(yōu)勢，穿越周期穩(wěn)增長輔助性收入是低成本航空創(chuàng)收的重要手段。一方面，大部分輔助性收入來源于機(jī)票價格的拆解，通過降低最低票價、增加乘客自主性改善供需狀況；另一方面輔助性收入的毛利率約為客運(yùn)收入平均毛利率的3倍，提高輔助型收入占比，有效地增加了低成本航空的盈利能力。較低的可變成本是低成本航空模式的核心競爭力，其中人力成本優(yōu)勢占比較大且較難被全服務(wù)航空公司縮小。面對競爭，全服務(wù)航空公司不斷嘗試縮減與低成本航空的差距，但實現(xiàn)起來頗為困難。

　　低成本航空因為更重視成本控制和增厚實際利潤，其面對經(jīng)濟(jì)下行、油價高企等外部壓力時，經(jīng)營狀況較全服務(wù)航空更為良好。

　　行業(yè)競爭激烈，強(qiáng)者恒強(qiáng)趨勢明顯行業(yè)競爭激烈，企業(yè)存活率低。2004-2009年，歐洲低成本航空平均每年新增2家公司。2004年市場上的25家低成本航空企業(yè)，5年后僅有40%得以存活。

　　另一方面，存活時間越長的企業(yè)獲取利潤的能力越強(qiáng)，先發(fā)優(yōu)勢明顯。

　　2001-2009年是歐洲低成本航空的黃金發(fā)展階段，低成本航空的利潤主要都被龍頭企業(yè)獲取。瑞安和易捷保持常年盈利且高速擴(kuò)張的同時，F(xiàn)lybe、AirBerlin等企業(yè)則面臨連年虧損的境遇。

　　投資策略及建議參考?xì)W美市場，低成本航空標(biāo)的在發(fā)展初期和中期能貢獻(xiàn)較大的超額收益，而當(dāng)公司和市場進(jìn)入成熟期后，股價的超額收益和對業(yè)績的敏感性則大幅下降。

　　中國低成本航空剛剛起步，發(fā)展的客觀條件已經(jīng)具備，政府推動航空行業(yè)市場化、支持低成本航空發(fā)展的態(tài)度越發(fā)明朗。作為稀缺的低成本航空上市標(biāo)的，春秋航空在利用先發(fā)優(yōu)勢擴(kuò)大龍頭地位的同時，其股價也將享受二級市場的高估值水平。