建材：板塊利潤大幅下滑 薦6股 2015-09-01 類別：行業(yè)研究 機構(gòu)：海通證券 研究員：邱友鋒

　　[摘要]

　　投資要點：

　　水泥：需求弱勢，景氣探至歷史低位。2015年2季度產(chǎn)量約6.5億噸，同比降約6.8個百分點，降幅環(huán)比擴大2.5個百分點；2季度水泥價格降至08年以來的低位。分區(qū)域來看，產(chǎn)量降幅“三北”領銜，華東、中南、西南稍小；各區(qū)域全線下行，華南、華東、華中景氣自高位大幅回調(diào)，“三北”景氣至周期低谷。

　　企業(yè)量價表現(xiàn)：龍頭企業(yè)銷量繼續(xù)領先行業(yè)，華南、西南、江西企業(yè)銷量增速較高；上半年樣本企業(yè)噸均價同比降約33元/噸。上半年樣本企業(yè)水泥銷量合計約達5.1億噸，同比降約4.4%；受益于局部較高的需求景氣，核心布局華南、西南、江西等區(qū)域的企業(yè)銷量表現(xiàn)較好（如華南的塔牌集團/華潤水泥、西南的西南水泥、江西的萬年青），核心布局“三北”區(qū)域的水泥企業(yè)（如冀東水泥、天山股份）需求承壓、銷量同比大幅下滑。2015年上半年噸均價同比降幅較小的企業(yè)多布局于前期價格已趨于底部區(qū)間的區(qū)域（如華北、西北）；而華南、華東、華中景氣自高位回調(diào)，上半年區(qū)域企業(yè)價格降幅居前（如粵東的塔牌集團、華南的華潤水泥/臺泥國際集團、華東的巢東股份/東吳水泥/萬年青、華中的華新水泥）。

　　A股水泥企業(yè)報表情況：收入、凈利潤連續(xù)3個季度負增長，海螺水泥強者恒強；煤價下滑帶來的成本端改善日漸式微，A股水泥企業(yè)毛利率總體呈下行態(tài)勢；收入縮水，費用相對剛性，A股水泥企業(yè)盈利承壓，海螺水泥獨大。從“在建工程/固定資產(chǎn)”指標來看，新增產(chǎn)能壓力趨緩；A股水泥企業(yè)負債率基本平穩(wěn)，海螺水泥、塔牌集團加杠桿空間大?，F(xiàn)金流方面，企業(yè)資本開支繼續(xù)下降。

　　玻纖：投資周期下行中的一枝獨秀。玻纖受風電等需求爆發(fā)提振，需求景氣較高；供給端新增產(chǎn)能有限；供需緊平衡驅(qū)動玻纖景氣進入周期相對高位。上半年A股玻纖企業(yè)收入、凈利潤同比大幅增加，資產(chǎn)負債率、經(jīng)營性現(xiàn)金流改善。

　　玻璃：價格持續(xù)下行；A股玻璃企業(yè)凈利潤增長連續(xù)4季度為負，新增產(chǎn)能壓力仍大。玻璃行業(yè)供需矛盾突出，普通浮法玻璃價格持續(xù)下行。A股上市玻璃企業(yè)凈利潤連續(xù)4個季度負增長；新增產(chǎn)能有縮量趨勢，但總體壓力較大。

　　管材、耐火材料及其他建材：塑管收入表現(xiàn)優(yōu)于PCCP管，盈利受益于油價下跌；耐材盈利承壓；其他建材收入增速趨緩，其中化學類建材受益于油價下跌。

　　管材整體收入增速趨緩，塑管表現(xiàn)明顯優(yōu)于PCCP管，主因在于后者需求之南水北調(diào)等大型輸引水工程執(zhí)行高峰已過；上半年塑管顯著受益于油價下跌，盈利有所改善。耐火材料行業(yè)60%需求來自鋼鐵廠，上半年盈利承壓。其他建材方面，上半年石膏板收入表現(xiàn)較穩(wěn)，防水材料、商混產(chǎn)業(yè)鏈收入壓力較大；化學類建材如防水材料、減水劑等受益于油價低迷、盈利水平有所改善。

　　投資策略：建議標配水泥股——穩(wěn)增長預期強化下水泥作為周期品自上而下邏輯順暢；目前水泥價格已在企業(yè)成本線下，旺季來臨，提漲動力強；股價前期漲幅偏低，近期調(diào)整后股價已回落至凈資產(chǎn)線或重臵成本線附近，估值較安全。

　　個股推薦天山股份、萬年青、華新水泥、海螺水泥、冀東水泥、青松建化。

　　風險提示：基建投資超預期下滑，房地產(chǎn)持續(xù)低迷。