金融：情緒影響遠(yuǎn)大于展業(yè)影響 薦12股 2015-11-26 類別：行業(yè)研究 機(jī)構(gòu)：中金公司 研究員：杜麗娟 毛軍華

　　[摘要]

　　事件據(jù)財(cái)新網(wǎng)報(bào)道，多家券商近日接到窗口指導(dǎo)，暫停場(chǎng)外融資類衍生品業(yè)務(wù)。http://finance.caixin.com/2015-11-26/100878741.html評(píng)論1.是監(jiān)管去杠桿思路的持續(xù)推進(jìn)。雖有個(gè)別券商報(bào)送場(chǎng)外衍生品數(shù)據(jù)出現(xiàn)重大誤差加劇催化，但整體上此次政策與月中上調(diào)融資保證金的限制杠桿措施一脈相承。

　　2.執(zhí)行力度高于兩融保證金上調(diào)的規(guī)則調(diào)整，但存量市場(chǎng)規(guī)模遠(yuǎn)低于兩融，預(yù)計(jì)整體對(duì)市場(chǎng)影響可控。

　　據(jù)財(cái)新網(wǎng)報(bào)道，被叫停的業(yè)務(wù)包括五種情形，原則是新老劃斷，中止增量業(yè)務(wù)。但是對(duì)存量業(yè)務(wù)的限制措施更為苛刻：存量業(yè)務(wù)禁止展期；禁止繼續(xù)使用尚未用滿的授信額度；禁止通過(guò)存量結(jié)構(gòu)性換倉(cāng)購(gòu)買(mǎi)其他股票。這些措施較月中融資保證金上調(diào)更加嚴(yán)苛（后者允許存量展期），我們認(rèn)為此舉將加劇存量收益互換業(yè)務(wù)規(guī)模下降。

　　由證券業(yè)協(xié)會(huì)和中證機(jī)構(gòu)間報(bào)價(jià)系統(tǒng)統(tǒng)計(jì)，截止10月底收益互換業(yè)務(wù)未了結(jié)名義本金1,217億元，規(guī)模遠(yuǎn)低于兩融目前1.2萬(wàn)億的存量，我們預(yù)計(jì)暫停場(chǎng)外衍生品業(yè)務(wù)對(duì)A股市場(chǎng)沖擊有限。

　　3.將通過(guò)資本中介業(yè)務(wù)增速放緩和影響A股交投活躍程度對(duì)券商營(yíng)收造成壓力。此次暫停將減緩券商資本中介業(yè)務(wù)的增速，負(fù)面影響利息收入和引致的傭金收入。但由于該業(yè)務(wù)存量規(guī)模有限，我們預(yù)計(jì)對(duì)證券行業(yè)的營(yíng)收將產(chǎn)生1%左右的負(fù)面影響。

　　4.加杠桿的工具悉數(shù)清查，我們認(rèn)為后續(xù)出現(xiàn)其他超預(yù)期去杠桿政策的概率不大。三季度以來(lái)，以傘形信托為首的場(chǎng)外配資業(yè)務(wù)、場(chǎng)內(nèi)融資融券業(yè)務(wù)均得以清肅和調(diào)整。此次收益互換業(yè)務(wù)暫停之后，我們預(yù)計(jì)后續(xù)鮮有其他加杠桿工具目前還未納入監(jiān)管清查。

　　5.小貼士：什么是收益互換？此次暫停的場(chǎng)外融資類衍生品業(yè)務(wù)主要為收益互換，基本類似場(chǎng)外版融資融券，兩者均通過(guò)遞交保證金的方式放大客戶持股杠桿，券商收取融資利息收入和相關(guān)交易產(chǎn)生的傭金收入。收益互換較兩融業(yè)務(wù)的客戶門(mén)檻更高，普遍要求資產(chǎn)規(guī)模在千萬(wàn)元量級(jí)。高峰時(shí)期收益互換杠桿率水平可以達(dá)到1:3甚至更高（融資保證金比例100%對(duì)應(yīng)的杠桿率為1:1）。由于屬于場(chǎng)外業(yè)務(wù)，雖然定期上報(bào)業(yè)務(wù)規(guī)模，但是較場(chǎng)內(nèi)的兩融業(yè)務(wù)信批透明度較差。