2018年8月13日，央行公布7月金融數(shù)據(jù)，并調(diào)整了社融統(tǒng)計口徑。7月份，新增實體人民幣貸款1.29萬億元，同比多增3709億元；社融增量為1.04萬億元（VS老口徑1.01萬億），同比減少1242億元。7月末，M2同比增長8.5%，環(huán)比提高0.5Pcts；M1同比增長5.10%，環(huán)比下降1.5Pct。

　　社融存量同比增速為10.30%（VS老口徑9.65%），環(huán)比下降0.20Pct。

　　1、社融口徑調(diào)整提升增速絕對值，口徑調(diào)整有利于匹配社融目標(biāo)新口徑中，社融將“存款類金融機構(gòu)資產(chǎn)支持證券”和“貸款核銷”納入社會融資規(guī)模統(tǒng)計，這一調(diào)整主要是將貸款存量會計消失彌補回來。由于近年信貸和貸款核銷力度加大，所以導(dǎo)致調(diào)整后的社融同比增速高于調(diào)整前。社融同比增速的合意性一般與GDP名義增速相對應(yīng)，口徑調(diào)整抬高社融增速絕對值，有利于監(jiān)管目標(biāo)的實現(xiàn)。

　　2、新老口徑社融增速均創(chuàng)新低，影子銀行收縮仍有慣性在可比口徑下，新老社融增速都繼續(xù)創(chuàng)新低，主要原因是影子銀行類融資大幅下降，其中委托貸款減少950億元，同比多減1113億元；信托貸款減少1192億元，同比多減2424億元。另外值得注意的是，銀行表外未貼現(xiàn)票據(jù)融資減連續(xù)三月大幅減少，而信貸中票據(jù)融資增加連續(xù)三月大幅增加，顯示銀行風(fēng)險偏好仍低，通過承兌票據(jù)沖信貸規(guī)模?？傮w而言，貨幣寬松、信貸鼓勵和監(jiān)管邊際緩和難敵影子銀行收縮和銀行風(fēng)險偏好下行的慣性，這與我們5月份金融數(shù)據(jù)點評中“緊信用將成新常態(tài)”的觀點相印證。

　　3、低基數(shù)疊加表外融資表內(nèi)化的存款創(chuàng)造效應(yīng)推高M2增速與社融繼續(xù)創(chuàng)新低不同，M2同比增速由明顯回升，主要有兩方面原因。一是低基數(shù)原因。去年7月份M2是相鄰窗口的低位，低基數(shù)導(dǎo)致今年7月份M2同比增速容易回升。二是表外融資表內(nèi)化原因。信貸存款創(chuàng)造效果更強，隨著信貸對影子銀行置換力度加大，同樣的社融增速將對應(yīng)更強的存款創(chuàng)造效益，從而出現(xiàn)社融和M2同比增速的背離。

　　4、財政力度仍不及預(yù)期，稅收增長和地方債融資導(dǎo)致財政存款大幅上升7月，稅收增速繼續(xù)超預(yù)期，而新增地方債融資投放進度相對滯后，導(dǎo)致公共財政支出不及預(yù)期，積極財政尚未體現(xiàn)，財政存款繼續(xù)大幅增長。

　　5、目前市場對信用擴張期待較大，警惕過度樂觀帶來的預(yù)期回調(diào)6月底以來，基于財政投放疊加監(jiān)管緩和帶來的預(yù)期修復(fù)邏輯，我們認(rèn)為板塊會有一個較強的反彈。但從上周周報開始，我們提示，隨著流動性緩和窗口逐漸過去，疊加短期信用收縮和銀行風(fēng)險偏好下行的慣性，信用擴張進度可能不及市場預(yù)期，板塊反彈接近尾聲。

　　風(fēng)險提示：1、流動性沖擊超預(yù)期；2、利率波動超預(yù)期；3、經(jīng)濟增長超預(yù)期下滑；4、資產(chǎn)質(zhì)量大幅惡化；5、政策調(diào)控力度超預(yù)期。