本周話題：利率回升助力保險股估值抬升近期，10年期國債收益率已悄然回到3.7%附近，我們認(rèn)為主要原因包括：1.9月18日，國家發(fā)改委就“加大基礎(chǔ)設(shè)施等領(lǐng)域補(bǔ)短板力度穩(wěn)定有效投資”有關(guān)情況舉行發(fā)布會，強(qiáng)化基建刺激預(yù)期；2.十年美債收益率持續(xù)位于3%，中美10年期國債利差水平降至歷史最低水平；3.8月CPI同比上漲2.3%，連續(xù)兩個月處于“2時代”。在上述因素的綜合影響下，債券收益率震蕩上行。下周美聯(lián)儲將加息，近期中美利差再次接近前期低點(diǎn)，或?qū)鴥?nèi)債券收益構(gòu)成更大的壓力，國常會要求已定減稅降費(fèi)措施切實(shí)落實(shí)到位，后期經(jīng)濟(jì)基本面快速下滑壓力不大。同時結(jié)合申萬宏源固收組的觀點(diǎn)，繼續(xù)維持2018年債券收益率U型走勢判斷不變，當(dāng)前U型右側(cè)一豎已經(jīng)到來，債市調(diào)整時間點(diǎn)重點(diǎn)仍關(guān)注9月、10月和11月中上旬，10年國債收益率預(yù)計(jì)調(diào)整至3.7%-3.8%。

　　從市場情緒角度分析，長端利率上行改善市場對未來險企投資收益率的預(yù)期，利好保險股估值抬升，但對當(dāng)期EV的影響十分有限。就定量分析而言，我們測算如下。1.長短端利率上行提振當(dāng)年到期和未來當(dāng)期可投資資產(chǎn)的再配置收益，提升對內(nèi)含價值假設(shè)中對未來投資收益率假設(shè)的可信度，但對當(dāng)期EV影響甚至偏負(fù)面。2018年新配置資產(chǎn)來源兩部分：當(dāng)年原保費(fèi)收入，以及2018年當(dāng)年到期的可投資資產(chǎn)，對平安、國壽、太保和新華2017年末內(nèi)含價值影響的靜態(tài)測算分別為-0.22%、-0.12%、0.17%和-0.14%。2.利率下行利好存量于交易型的債券投資收益。假設(shè)10年期國債到期收益率中樞由2017年的3.7%下行至2018年的3.5%，對平安、國壽、太保和新華2017年末內(nèi)含價值影響的靜態(tài)測算分別為+0.79%、+0.40%、+1.19%和+1.56%。

　　行業(yè)觀點(diǎn)：二季度以來上市險企負(fù)債端修復(fù)的動能較為強(qiáng)勁，當(dāng)前壓制保險股估值的是市場對資產(chǎn)端的擔(dān)憂。

　　展望后市，一旦權(quán)益市場企穩(wěn)，長端利率中樞重回3.7%附近，修復(fù)至1倍PEV，甚至回到1.2倍PEV歷史估值中樞，仍然十分值得期待。在當(dāng)前負(fù)債端無憂，長端利率有望突破3.7%的背景下，保險股是A股指數(shù)的看漲期權(quán)，維持行業(yè)“看好”評級。

　　各行業(yè)周觀點(diǎn)及標(biāo)的推薦：

　　銀行：上周申萬銀行指數(shù)上漲5.7%，滬深300指數(shù)上漲5.2%，板塊跑贏大盤，年漲跌幅排名繼續(xù)位居第二。

　　宏觀層面來看，我們判斷四季度社融增速有望逐步趨穩(wěn)，修復(fù)投資者悲觀預(yù)期從而緩解壓制銀行估值的負(fù)面因素；基本面來看，“寬貨幣”環(huán)境對貸款利率的傳導(dǎo)存在時滯，疊加當(dāng)前信貸需求并不弱以及部分銀行貸款重定價仍未完成，全年銀行貸款收益率仍有保障；同時自7月份以來銀行結(jié)構(gòu)性存款等高息存款成本下行趨勢已經(jīng)明顯，我們維持全年息差穩(wěn)中有升的判斷不變。資產(chǎn)質(zhì)量方面，部分銀行今年重在消化存量不良包袱，行業(yè)不良先行指標(biāo)均處在改善通道。當(dāng)前板塊對應(yīng)18年0.90倍PB，銀行估值已基本反映市場投資者悲觀預(yù)期，下半年選股我們基于年初提出的“龍頭搭臺、拐點(diǎn)唱戲”選股策略再提出“財(cái)務(wù)余量”的輔助維度，財(cái)務(wù)余量更大的銀行更有利于在不確定性環(huán)境中實(shí)錘業(yè)績拐點(diǎn)：拐點(diǎn)首選上海銀行、平安銀行、中信銀行；龍頭銀行推薦招商銀行、建設(shè)銀行、工商銀行和寧波銀行。

　　證券：證券行業(yè)上漲4.5%，跑輸滬深300指數(shù)0.7個百分點(diǎn)，多元金融行業(yè)上漲2.4%，跑輸滬深300指數(shù)2.8個百分點(diǎn)。上周市場反彈成交金額略有回升，但換手率仍處于歷史較低水平，券商板塊有絕對收益，但略跑輸大盤，若后續(xù)政策邊際放松能夠持續(xù)改善金融數(shù)據(jù)，則風(fēng)險偏好有望提升，券商業(yè)績較將有所改善。

　　重申證券行業(yè)“看好”評級，尤其推薦龍頭券商，我們認(rèn)為龍頭券商的業(yè)績Alpha和業(yè)務(wù)創(chuàng)新的優(yōu)勢終將轉(zhuǎn)化為估值A(chǔ)lpha。首推中信證券、廣發(fā)證券、國泰君安。