要點(diǎn)總結(jié)醫(yī)院渠道為主，行業(yè)穩(wěn)健增長(zhǎng)：2018年我國(guó)公立醫(yī)院、基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)、零售藥店三大終端的藥品銷售額為17131億元，同比增長(zhǎng)6.3%。其中公立醫(yī)院終端占比為67.4%，零售藥店終端占比為22.9%，公立基層醫(yī)療終端占比為9.7%。近幾年，隨著兩票制的執(zhí)行，調(diào)撥業(yè)務(wù)從40%降低到30%，直銷終端的業(yè)務(wù)占比相應(yīng)上升。流通企業(yè)大部分是國(guó)企，占比為61%，其次股份制企業(yè)占比為32%。

　　我國(guó)藥品流通行業(yè)格局是4+n：截至2018年末,全國(guó)共有藥品批發(fā)企業(yè)13598家，其中全國(guó)性的藥品配送企業(yè)有4家，分別是國(guó)藥控股、【上海醫(yī)藥(601607)、股吧】、華潤(rùn)醫(yī)藥、九州通，其余均是地方性的配送商。我國(guó)各省的配送商格局差別較大，集中度高的地區(qū)如上海，CR2可達(dá)到80%，大部分地區(qū)的CR10為50%左右，其余多家小配送商瓜分剩余市場(chǎng)。

　　集中度持續(xù)提高，政策影響邊際效應(yīng)減弱：

　　截至2018年,全國(guó)共有藥品批發(fā)企業(yè)13598家。2012年高峰時(shí)期，藥品流通企業(yè)數(shù)量達(dá)到1.63萬(wàn)家，后由于行業(yè)增速下降、兼并收購(gòu)等原因回落。2015年開(kāi)始實(shí)施的兩票制進(jìn)一步促進(jìn)了行業(yè)整合，企業(yè)數(shù)量下降到1.30萬(wàn)家，此后小幅反彈。2011年-2018年之間，CR10從34%增加到43%，集中度持續(xù)提高。

　　藥品流通行業(yè)受到兩票制、零加成、藥品降價(jià)、帶量采購(gòu)等政策影響。新藥加速上市帶來(lái)的增量與仿制藥業(yè)務(wù)配送費(fèi)用降低相互抗衡，政策對(duì)藥品流通企業(yè)的影響邊際效應(yīng)逐漸減弱。

　　行業(yè)處于估值低點(diǎn)，關(guān)注穩(wěn)健增長(zhǎng)公司：藥品流通行業(yè)（不包括藥店）板塊估值為15.3倍，相對(duì)于生物醫(yī)藥行業(yè)估值溢價(jià)率為-56%，是2011年以來(lái)的最低點(diǎn)。我們認(rèn)為之前藥品流通板塊的估值壓制因素已經(jīng)在股價(jià)上體現(xiàn)，即使將來(lái)擴(kuò)大范圍帶量采購(gòu)，新藥的上市也將彌補(bǔ)這一缺口，流通企業(yè)的業(yè)績(jī)?nèi)詫⒕S持穩(wěn)健增長(zhǎng)。我們對(duì)比分析A股藥品流通上市公司發(fā)現(xiàn)，區(qū)域性流通企業(yè)的PEG最低，柳藥股份和【鷺燕醫(yī)藥(002788)、股吧】的PEG均低于0.5，其業(yè)績(jī)預(yù)計(jì)仍將維持20%以上的增速，建議關(guān)注。全國(guó)性批發(fā)企業(yè)將持續(xù)受益于行業(yè)集中度的提高，建議關(guān)注上海醫(yī)藥、九州通、瑞康醫(yī)藥。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1、行業(yè)政策變化風(fēng)險(xiǎn)；2、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)；3、藥品安全風(fēng)險(xiǎn)。

　　藥品流通統(tǒng)指藥品從出廠到醫(yī)療機(jī)構(gòu)或零售藥店之間經(jīng)歷的一系列流通環(huán)節(jié)。我國(guó)公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)的流通環(huán)節(jié)實(shí)行兩票制。