7月22日，科創(chuàng)板首批公司在上交所鳴鑼開市。上海交通大學(xué)上海高級(jí)金融學(xué)院多位教授參與的中國(guó)金融研究院（CAFR）課題組發(fā)布《科創(chuàng)板制度風(fēng)險(xiǎn)防范專題研究》報(bào)告（下稱“報(bào)告”），就目前科創(chuàng)板的制度規(guī)則，從定價(jià)機(jī)制、投資者保護(hù)、信息披露和具體規(guī)則四個(gè)方面，逐一剖析科創(chuàng)板可能面臨的風(fēng)險(xiǎn)，并提出可行的風(fēng)險(xiǎn)防范措施，為科創(chuàng)板的穩(wěn)步推進(jìn)和持續(xù)完善提供政策參考。

　　首先在市場(chǎng)化定價(jià)背景下，報(bào)告指出，科創(chuàng)板新股是否合理定價(jià)顯得尤為重要。若市場(chǎng)對(duì)科創(chuàng)企業(yè)的定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估不足會(huì)是科創(chuàng)板發(fā)展面臨的風(fēng)險(xiǎn)之一。

　　報(bào)告指出，監(jiān)管層不應(yīng)該以價(jià)格保護(hù)為目的，而應(yīng)該以最大程度的實(shí)現(xiàn)價(jià)格發(fā)現(xiàn)為目標(biāo)。

　　可以通過引入做空機(jī)制降低非理性打新熱度。由于科創(chuàng)板初期股票供需嚴(yán)重不平衡，投資者可能無(wú)券可融，融券機(jī)制短期內(nèi)較難發(fā)揮企業(yè)價(jià)值發(fā)現(xiàn)的功能。為了彌補(bǔ)極端情況下無(wú)券可融的不足，建議科創(chuàng)板考慮在適當(dāng)時(shí)機(jī)引入個(gè)股期權(quán)，以完善投資者風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)制，從而吸引更多長(zhǎng)期投資者。其次要加強(qiáng)輿論引導(dǎo)與投資者教育。在科創(chuàng)板市場(chǎng)化的定價(jià)方式下打新可能不再穩(wěn)賺不賠，因此，監(jiān)管機(jī)構(gòu)、承銷機(jī)構(gòu)和交易所等應(yīng)該加強(qiáng)股票破發(fā)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警提示和輿論引導(dǎo)。此外，還要加強(qiáng)詢價(jià)環(huán)節(jié)監(jiān)督，促進(jìn)合理定價(jià)。

　　其次在科創(chuàng)板司法領(lǐng)域的投資者保護(hù)方面，報(bào)告提出，科創(chuàng)板的訴訟機(jī)制可以借鑒成熟市場(chǎng)的做法，即法院立案時(shí)取消證監(jiān)會(huì)的前置處罰依據(jù)。此外，為提高辦案效率，增強(qiáng)投資者訴訟的時(shí)效性，法院和證監(jiān)會(huì)可建立工作聯(lián)動(dòng)機(jī)制，實(shí)現(xiàn)信息共享。最后，市場(chǎng)還應(yīng)著重培養(yǎng)投資者自我保護(hù)的意識(shí)以及索賠維權(quán)的概念。

　　針對(duì)欺詐行為的懲罰力度不夠的風(fēng)險(xiǎn)，報(bào)告建議完善投資者權(quán)益保護(hù)基金，強(qiáng)化包括上市公司董監(jiān)高與相關(guān)人員等在內(nèi)的違規(guī)主體的直接或連帶賠償責(zé)任，對(duì)違規(guī)的個(gè)人予以嚴(yán)厲懲罰，所有罰款進(jìn)入投資者保護(hù)基金，用于補(bǔ)償利益受損的投資者。

　　第三是針對(duì)科創(chuàng)板信息披露實(shí)施過程中，所存在的信息披露執(zhí)行難和披露信息解讀難等相關(guān)問題，報(bào)告建議，將上市企業(yè)信息進(jìn)行網(wǎng)上公示，大力發(fā)揮公眾的監(jiān)督作用。另外，監(jiān)管層可借鑒美國(guó)的 Reg FD（SEC，2000）經(jīng)驗(yàn)，要求上市公司同時(shí)向所有投資者進(jìn)行信息披露，并對(duì)分析師行為做出約束。

　　第四是在新的制度規(guī)則實(shí)施過程中的風(fēng)險(xiǎn)同樣值得關(guān)注?？苿?chuàng)板在退市制度、減持、網(wǎng)下配售等方面進(jìn)行了必要的制度創(chuàng)新。然而，再好的制度實(shí)施起來(lái)也會(huì)面臨操作風(fēng)險(xiǎn)，尤其在是制度本身存在內(nèi)部不一致性的時(shí)候。

　　就退市制度而言，科創(chuàng)板開板初期股票供不應(yīng)求的情況可能比較突出，投資者的關(guān)注導(dǎo)致的交易量活躍，劣質(zhì)企業(yè)不會(huì)馬上退市，所以優(yōu)勝劣汰的機(jī)制不會(huì)馬上形成。而嚴(yán)退市、短周期、以及退市企業(yè)不能恢復(fù)上市，這些因素會(huì)增加科創(chuàng)板的退市率，同時(shí)也增加了投資者的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)。

　　對(duì)此，報(bào)告建議，借鑒成熟市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)，完善投資者保護(hù)的配套制度。監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)完善投資者權(quán)益保護(hù)基金，強(qiáng)化包括上市公司董監(jiān)高及相關(guān)人員等在內(nèi)的違規(guī)主體的直接或連帶責(zé)任的認(rèn)定，對(duì)違規(guī)的個(gè)人予以嚴(yán)厲懲罰，所有罰款進(jìn)入投資者保護(hù)基金，用于補(bǔ)償利益受損的投資者。

　　對(duì)于科創(chuàng)板減持套現(xiàn)制度，其減持要求比納斯達(dá)克嚴(yán)格而細(xì)化，報(bào)告建議，即使不能降低高管團(tuán)隊(duì)的鎖定期，至少在特殊情況下，當(dāng)高管明確披露了減持原因，及減持資金使用后，可允許高管以一定折價(jià)提前減持，并在公司資金寬裕時(shí)，再次增持。對(duì)于再次增持的時(shí)間節(jié)點(diǎn)、期限給出明確要求。另外，減持規(guī)定對(duì)約束對(duì)象的身份界定不夠清晰，容易導(dǎo)致執(zhí)行層面的扭曲。建議在身份界定上從嚴(yán)處理，避免套利空間。

　　此外，報(bào)告還指出，科創(chuàng)板加大網(wǎng)下配售比例有利于引入更多長(zhǎng)期投資者，然而配售對(duì)象的選擇存在一定的尋租空間。建議應(yīng)加大對(duì)配售對(duì)象的審核，并通過增強(qiáng)企業(yè)內(nèi)部持股來(lái)降低尋租動(dòng)機(jī)。

　　最后，報(bào)告還對(duì)未來(lái)科創(chuàng)板的發(fā)展提出三點(diǎn)展望：

　　適度擴(kuò)大科創(chuàng)板的行業(yè)覆蓋面，吸引更多領(lǐng)域的科技創(chuàng)新型企業(yè)登陸科創(chuàng)板；在適當(dāng)時(shí)機(jī)建立科創(chuàng)板上市分層機(jī)制并細(xì)化分層上市對(duì)應(yīng)標(biāo)準(zhǔn)；引入互聯(lián)互通機(jī)制，將滬港通、滬倫通納入科創(chuàng)板，吸引更多國(guó)際資本投資科創(chuàng)板股票，提升科創(chuàng)板國(guó)際化程度。（汪友若）