流動性收縮預期升溫

　　7月7日，上證綜指上漲0.17%，報3217點，深證成指上漲0.02%，報10563點，兩市全天成交4663億元，成交金額有所放大。筆者分析，上市公司中報行情確實會帶來一次較好的投資機會，但那也僅僅是局部行情。接下來的金融監(jiān)管力度仍然不會小，加上逆回購和MLF集中到期、財政存款集中上繳等壓力將逐步顯現(xiàn)，資金面或面臨一定考驗。因此，上證綜指目前還不足以發(fā)起新一輪的上漲行情。

　　中報行情引發(fā)關(guān)注

　　　　近期，中國經(jīng)濟出現(xiàn)良好的增長局面。一季度中國經(jīng)濟增速達6.9%，為近六個季度新高，預計二季度經(jīng)濟增速為6.8%，盡管有所放緩，依舊處于近期高點。上半年制造業(yè)PMI均值為51.5%，高于去年同期1.7個百分點，6月制造業(yè)PMI為51.7%，環(huán)比上升0.5個百分點，為年內(nèi)次高點，制造業(yè)擴張步伐有所加快，總體延續(xù)穩(wěn)中向好的發(fā)展態(tài)勢。貿(mào)易順差保持在高位，外匯儲備余額連續(xù)四個月回升，維持在3萬億美元以上。在此背景下，上市公司的盈利狀態(tài)有了較大的改善。根據(jù)深交所規(guī)定，創(chuàng)業(yè)板公司必須在7月15日前預披露中報業(yè)績，目前已預披露中報業(yè)績預增的公司大多一季報也大幅增長，在熱點匱乏、確定性機會稀少的局面下，中報行情這樣的事件性機會正成為資金追逐的對象。預告業(yè)績大幅增加的個股有望在指數(shù)企穩(wěn)后迎來較好的投資機會，近幾日率先披露中報預告的公司股價都出現(xiàn)較大幅度的上漲，如開立醫(yī)療、天馬科技、恒通科技、三峽新材等走出明顯的大漲行情。隨著中報行情的啟動，上證指數(shù)重新站上3200點，而持續(xù)調(diào)整中的中小板指數(shù)和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)近一個月的漲幅也已超過上證50。

　　不過，“漂亮50”的價值發(fā)現(xiàn)過程可能基本完成，一方面，權(quán)重指數(shù)已經(jīng)出現(xiàn)一定程度的筑頂跡象，另一方面，在7月5日，中小板公認的“白馬股”華蘭生物放量跌停，成交創(chuàng)出歷史最大量。此事說明，在目前中報陸續(xù)發(fā)布的時期，前期大幅炒高的“白馬股”存在盈利增長與估值不匹配的風險。隨著白馬股的回調(diào)，資金對次新股的炒作熱情重燃，次新板塊指數(shù)已經(jīng)連漲7天。次新股股性活躍，歷來是資金重點關(guān)注的對象，特別是在市況波動的情況下，次新股沒有套牢盤，拋壓相對較小，拉起來也更容易。此外，大多數(shù)次新股屬于新興成長股，具備稀缺性，符合經(jīng)濟轉(zhuǎn)型、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變遷的牛市主線。而市場資金總是偏好新興產(chǎn)業(yè)和熱門題材，次新股概念多，題材新，自然更受青睞。當然，隨著中報披露時間越來越近，也將有越來越多的“業(yè)績變臉”地雷出現(xiàn)。截至7月7日，兩市已有5家上市公司業(yè)績下調(diào)，包括榮之聯(lián)、福田汽車、北玻股份、中捷資源、上海天洋。

　　　流動性總體依然偏緊

　　　　作為中國市場中流動性的標尺，隔夜Shibor（上海銀行間同業(yè)拆放利率）對股票市場的影響較大，是股票市場的領(lǐng)先指標。進入二季度以來，貨幣政策的收緊程度有所松動，截至7月7日，隔夜Shibor報2.5330%，創(chuàng)今年4月18日以來最低水平。近期資金面實際寬松程度遠超市場預期，主要原因可能是前期央行呵護力度較大、上月末財政投放量較大、季節(jié)性擾動因素減少、外匯占款改善等。Shibor利率持續(xù)下行表明流動性寬裕，從而給股市提供了充足的上行動力，

　　從較長的周期來看，筆者認為，中國金融監(jiān)管格局已到了深層次改革的時間窗口。一向是中國金融體系中最為穩(wěn)健的銀行體系，也出現(xiàn)了資產(chǎn)負債表不斷膨脹，表外業(yè)務、理財業(yè)務、通道業(yè)務、資產(chǎn)管理業(yè)務、委外業(yè)務等非理性繁榮。央行政策重心仍在配合去杠桿，以及維持去杠桿與流動性的平衡，因此筆者推測整體信貸供應可能并不像去年6月那樣充裕。事實上，在短期流動性如此充裕的情況下，央行開始持續(xù)進行凈回籠。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，6月21日至7月7日，央行通過公開市場操作渠道累計凈回籠7500億元，已將6月上中旬通過逆回購和MLF凈投放的流動性全數(shù)收回。央行凈回籠的累積效應終將顯現(xiàn)，預計資金面寬松程度將逐漸收斂。

　　圖為隔夜Shibor走勢

　　此外，本周央行公開市場有2800億元逆回購到期，有1795億MLF到期，無正回購和央票到期。7月又是季度首月，企業(yè)繳稅量往往不小。監(jiān)管方面，證監(jiān)會7月7日核發(fā)IPO批文，9家企業(yè)籌資總額不超過65億元，新股發(fā)行提速也在一定程度上分流了市場的流動性。五年一次的中央金融工作會議將在7月14日召開，議題包括防范金融風險、改革金融監(jiān)管體制等。筆者認為，如何強化金融監(jiān)管協(xié)調(diào)機制其實是一個難度比較大的問題，這也將增加市場投資者的謹慎情緒。在金融監(jiān)管倒逼之下，資金偏好已經(jīng)逐步往業(yè)績和估值上傾斜。筆者預計市場流動性總體依然比較緊，這也是制約股市上漲的一大因素。

　　基建投資增速下行壓力可能增大

　　　　筆者認為，市場主要熱點仍然停留在雄安概念、次新股和“一帶一路”，這只能帶來結(jié)構(gòu)性的行情，而整個市場的走向仍然取決于經(jīng)濟大勢。5月M2同比增長9.6%，增速創(chuàng)有紀錄以來歷史新低。M2增速下行對固定資產(chǎn)投資有負面影響，拖累經(jīng)濟增速下滑。市場最為擔憂的是房地產(chǎn)行業(yè)，今年金融端“去杠桿”扼住了房貸失控的苗頭，房貸投放額度將在總量控制目標下大幅削減。據(jù)統(tǒng)計，1—5月開發(fā)企業(yè)到位資金同比增長9.9%，增速一年內(nèi)下降了6.9個百分點。在各項資金來源中增速下降最明顯的當屬個人按揭貸款，1—5月增速僅8.6%，較去年同期降幅多達50個百分點。1—5月，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資同比名義增長8.8%，是年初以來的首次增速回落。此外，5月基建投資同比增長13.1%，不及預期。盡管PMI整體回升，但一些傳統(tǒng)行業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營還存在一定困難，資金緊張企業(yè)的比重連續(xù)4個月超過四成。

　　總體來看，未來數(shù)月房地產(chǎn)和基建投資增速下行壓力可能增大，A股市場目前也只是存量資金博弈，熱點散亂，通常一個概念狂炒過后，往往是一地雞毛，套牢一大批中小投資者。數(shù)據(jù)顯示，在過去的5個交易日，概念板塊資金凈流出排名靠前的包括融資融券（-209億）、深股通（-178億）、基金重倉（-104億）、證金持股（-102億）、滬股通（-95.34億）、一帶一路（-46.83億）、雄安新區(qū)（-36.81億）。而資金凈流入的包括，鋰電池（28.92億）、稀土永磁（21.72仙）、新材料（13.87億）、新能源車（11.16億）、次新股（6.59億）等。由此不難看出，凈流出的基本上是帶指數(shù)的藍籌股，并且凈流出的資金遠遠大于凈流入的。滬深兩市主力資金在過去的5個交易日中，僅有1日是凈流入的，而5日累計凈流出319.70億元。

　　圖為上證綜指周K線走勢

　　上證綜指周線顯示，上方最近的阻力位為3230點，在當前的形勢下，市場仍然需要時間或空間消耗獲利籌碼，預計指數(shù)本周沖高回落的概率非常大，但大幅回落的風險也不大，下方支撐位在3157點附近。

　　（作者單位：紫云起研究所）

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