投資要點(diǎn)

　　本篇周報(bào)主要對(duì)萬(wàn)億地方政府債的供給沖擊迚行了量化分析。從結(jié)果來(lái)看,若萬(wàn)億地方政府債完全市場(chǎng)化發(fā)行,對(duì)國(guó)債收益率長(zhǎng)端沖擊為60BP,考慮到央行可能的流勱性“拯救”,預(yù)計(jì)對(duì)長(zhǎng)期國(guó)債的總體沖擊在40-50BP。此外,我們還對(duì)政策性銀行在承接地方政府基建項(xiàng)目中的作用迚行了展望,幵估算由亍政策性金融貸款多增導(dǎo)致金融債供給增加,幵推升開行債利差至80BP,幵使得開行債收益率上限達(dá)到4.6%。

　　我們利用2008-2014年國(guó)開債過(guò)往數(shù)據(jù)進(jìn)行量化分析的結(jié)果顯示,開行債每增加1000億的發(fā)行規(guī)模,開行債利差上行6BP,以此估算萬(wàn)億地方政府債務(wù)增發(fā)將推動(dòng)長(zhǎng)期國(guó)債收益率上行約60BP。當(dāng)然考慮到國(guó)債的零風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重和更好的流動(dòng)性,以及央行在發(fā)行關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)的流動(dòng)性“拯救”,我們估計(jì)長(zhǎng)期國(guó)債收益率上行空間大約在40-50BP之間。我們調(diào)高2015年十年期國(guó)債收益率波動(dòng)區(qū)間上限至3.8%。

　　預(yù)計(jì)開行債最高收益率或至4.6%。2015年國(guó)開行定位將重回政策性金融,上周央行推動(dòng)政策性銀行改革方案值得關(guān)注。我們認(rèn)為這仍然是政府杠桿臵換操作的環(huán)節(jié)之一,如果將地方政府債務(wù)臵換看做是解決存量債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的手段,政策性金融的“中長(zhǎng)期保本微利”經(jīng)營(yíng)可能就致力于彌補(bǔ)地方政府新增融資受限的缺口,成為“穩(wěn)基建”的重要力量。通過(guò)匡算地方政府2015年融資缺口,我們預(yù)計(jì)政策性金融債和開行債2015年將多增加1-1.5萬(wàn)億和5000-7000億的發(fā)行規(guī)模,并推動(dòng)開行債利差上行到80BP左右,我們預(yù)計(jì)金融債最高收益率水平將達(dá)到4.6%一線。

　　通脹環(huán)比啟穩(wěn),經(jīng)濟(jì)回暖短期難證偽,謹(jǐn)慎為上——從上周末公布的三月份通脹數(shù)據(jù)來(lái)看,CPI環(huán)比止跌回穩(wěn),PPI環(huán)比跌幅收窄。顯示實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求可能受到短期穩(wěn)增長(zhǎng)的支撐有所回暖。二季度穩(wěn)增長(zhǎng)政策仍會(huì)陸續(xù)出臺(tái),本周將公布三月份貨幣信貸和一季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)數(shù)據(jù),盡管一季度GDP環(huán)比增速明顯回落,但三月份工業(yè)產(chǎn)出仍值得關(guān)注,在宏觀經(jīng)濟(jì)回暖在二季度難以被證偽的情況下,目前仍然不是利率債更好的介入時(shí)點(diǎn),我們繼續(xù)建議投資人保持較為謹(jǐn)慎的組合久期。

　　市場(chǎng)回顧——資金面寬松。上周央行小幅凈回籠,資金面寬松。一級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)較好,二級(jí)市場(chǎng)收益率曲線陡峭化。國(guó)債期貨上周加速下跌,但本周繼續(xù)大幅下跌動(dòng)能不足。