基本面分析:

　　最新財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示,中科云網(wǎng)可能已資不抵債。隨著遇到的經(jīng)營(yíng)困難不斷增加,中科云網(wǎng)在2013年起出現(xiàn)了連續(xù)虧損。根據(jù)披露的業(yè)績(jī)快報(bào)顯示,公司2014年末資產(chǎn)負(fù)債率已達(dá)到97%的極高水平,而隨著2015年一季度繼續(xù)虧損,公司或已資不抵債。

　　公司資產(chǎn)變現(xiàn)預(yù)計(jì)難以覆蓋剛性債務(wù),已來到清算邊緣。公司目前流動(dòng)資產(chǎn)中應(yīng)收款主要應(yīng)收環(huán)保業(yè)務(wù)款項(xiàng),下游為煤化工企業(yè)為主,回收風(fēng)險(xiǎn)較大;預(yù)付賬款為對(duì)外投資產(chǎn)生,預(yù)計(jì)無法回收,而非流動(dòng)資產(chǎn)變現(xiàn)能力弱,整體資產(chǎn)質(zhì)量差。根據(jù)2014年3季末公司資產(chǎn)負(fù)債表情況預(yù)計(jì)流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)變現(xiàn)2.2億元,非流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)變現(xiàn)2.7億元。資產(chǎn)合計(jì)變現(xiàn)4.9億元,遠(yuǎn)不能覆蓋公司2014年3季度的7.1億元?jiǎng)傂詡鶆?wù)。而根據(jù)業(yè)績(jī)快報(bào)信息分析,其最終變現(xiàn)資產(chǎn)可能更少,隨著近期公司凈資產(chǎn)進(jìn)一步萎縮,公司已來到清算邊緣。

　　多次追加保障措施均失效,發(fā)行人有心償債,無力回天。盡管公司及其實(shí)際控制人多次追加保障措施,但其中仍存在諸多問題。目前明確可用于償還的金額約占4.8億元本金余額的46.23%,在沒有引入戰(zhàn)略投資者重組的情況下,保守估計(jì)最終債券本金回收率將達(dá)到54%,商標(biāo)轉(zhuǎn)讓尾款的回收時(shí)間和擔(dān)保物變現(xiàn)價(jià)值成為影響回收率的關(guān)鍵。倘若引入重整方比單純的破產(chǎn)清算更好維護(hù)債權(quán)人的利益。初步估計(jì)債券持有人的回收率水平大約在50%左右。

　　信用市場(chǎng)正?；_啟第一步。盡管湘鄂債違約并未引起信用市場(chǎng)更大波瀾,但我們認(rèn)為這是中國(guó)信用市場(chǎng)正?；牡谝徊?從總量規(guī)?？锼?目前信用債市場(chǎng)存量規(guī)模在11萬億,按照目前商業(yè)銀行1%的壞賬率再打折,預(yù)計(jì)公募債權(quán)違約券面規(guī)模不少于500-600億,如果以一家發(fā)行10億匡算,未來違約公募債券只數(shù)不少于50-60家。彼時(shí),盡管信用債估值中樞不發(fā)生明顯提升,但信用債的級(jí)間利差將明顯走擴(kuò),這也是我們審慎對(duì)待低評(píng)級(jí)信用債的主要原因。

　　信用策略:

　　短端資金價(jià)格持續(xù)回落。上周銀行間7天期質(zhì)押回購利率由周初的3.26%下降至周五的3.03%,資金價(jià)格連續(xù)回落,央行在逆回購利率下調(diào)至3.45%,而本周資金面將受到IPO打新資金凍結(jié)以及財(cái)政存款上繳的共同因素影響,資金面將受到?jīng)_擊。

　　對(duì)低等級(jí)民企保持謹(jǐn)慎。近期無論是私募債市場(chǎng)違約頻發(fā),還是公募違約的發(fā)生,都預(yù)示著民企低級(jí)別產(chǎn)業(yè)發(fā)行人信用基本面的惡化,我們依然維持中高等級(jí)、短久期的判斷,對(duì)低等級(jí)民企保持謹(jǐn)慎。