主要觀點:

　　4月份債券市場回顧。

　　4月中債信用債總?cè)珒r指數(shù)上漲1%,中長期指數(shù)漲幅顯著高于短期指數(shù);同期中債AAA級企業(yè)債到期收益率曲線全線大幅陡峭化下行,關(guān)鍵年期中1年期降幅最大為80.17bp,其次為3年期和5年期,降幅分別為51.76bp和53.04bp,7年期和10年期到期收益率下行27.82bp和22.98bp。AAA級企業(yè)債關(guān)鍵年期信用利差以收窄為主;評級利差有所上升。AA+級城投債與產(chǎn)業(yè)債利差4月份先升后降,整體呈現(xiàn)出擴大的趨勢;AA級城投債與產(chǎn)業(yè)債利差則穩(wěn)重回落,顯示出市場對城投債的偏好在評級上有所下移。

　　經(jīng)濟(jì)下行趨勢明朗,貨幣政策開啟全面寬松。

　　2015年一季度經(jīng)濟(jì)增速繼續(xù)下行,GDP同比增長7%,增速比去年全年及去年同期分別下滑0.35個百分點和0.4個百分點;3月份工業(yè)增加值同比增長5.6%,增速較去年同期和2月份分別下行3.2個百分點和1.2個百分點。工業(yè)企業(yè)經(jīng)營壓力較大,第二產(chǎn)業(yè)投資動力不足。基建投資難以對沖房地產(chǎn)投資增速的下行,整體投資增速仍下滑。社會消費品零售總額增速繼續(xù)下滑,外需改善效果逐步弱化。內(nèi)需不足的大背景下,通脹短期內(nèi)仍在低位運行。

　　4月份央行通過公開市場操作凈回籠500億元,較3月份的2080億元大幅減少;同時2次引導(dǎo)7日正回購利率下行從3.55%降至3.35%;19日公布自4月20日起下調(diào)各類存款類金融機構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率1個百分點。貨幣市場資金利率持續(xù)下行,銀行間市場回購定盤利率和同業(yè)拆放利率已經(jīng)突破2014年二季度末以來的高位平臺,上交所質(zhì)押式回購國債利率也下行為主,流動性寬松格局延續(xù)。從社會融資結(jié)構(gòu)來看,以信貸為代表的表內(nèi)融資增長明顯,但是委托貸款、信托貸款等非標(biāo)業(yè)務(wù)的規(guī)模出現(xiàn)萎縮抵消了信貸規(guī)模擴張對經(jīng)濟(jì)的刺激,整體經(jīng)濟(jì)的信用擴張還未明顯啟動,內(nèi)需不足、投資增速下滑、房地產(chǎn)疲弱態(tài)勢等均對全社會信用擴張形成阻礙。短期內(nèi)貨幣政策仍將為保增長助力,寬松基調(diào)難以改變,市場預(yù)期未來仍有寬松政策推出。

　　5月份投資策略。

　　無論是基本面還是政策面都支持我們對信用債市場的看好,但是也存在一些隱憂:第一也是最重要的,經(jīng)濟(jì)何時觸底回升,寬貨幣何時有效的向?qū)捫庞棉D(zhuǎn)換,我們認(rèn)為需要密切關(guān)注投資數(shù)據(jù)、社融規(guī)模變化以及房地產(chǎn)市場情況。

　　二是,違約風(fēng)險事件雖然對整個信用債市場影響較小,但是在經(jīng)濟(jì)疲弱格局下整個信用環(huán)境難以出現(xiàn)明顯改善,使得評級利差短期內(nèi)難以出現(xiàn)顯著收窄。

　　貨幣市場資金利率在央行寬松貨幣政策帶動下將維持低位運行,帶動收益率短端繼續(xù)下降,中長端收益率還需要關(guān)注基本面數(shù)據(jù)和通脹數(shù)據(jù)的變動,短期內(nèi)仍然有下降空間。繼續(xù)采取啞鈴型配置結(jié)構(gòu),同時適當(dāng)提高長久期債的配置比重,將整個配置久期拉長至3-5年,加大高票息債的配置比重。鑒于目前的信用氛圍,對產(chǎn)業(yè)債仍需提高配置級別,尤其長久期產(chǎn)業(yè)債。對于城投債而言,可以適當(dāng)降低配置的信用級別。另外目前在大規(guī)?；ǖ耐苿酉?煤炭、鋼鐵、水泥、有色等行業(yè)出現(xiàn)了邊際改善的跡象,可以尋找行業(yè)增速企穩(wěn)、盈利情況正在發(fā)生好轉(zhuǎn)且財務(wù)指標(biāo)相對健康的發(fā)行人所發(fā)債券。