1、定向降準(zhǔn)加降息:寬松貨幣政策終未缺席。中國人民銀行決定,自2015年6月28日起有針對性地對金融機(jī)構(gòu)實(shí)施定向降準(zhǔn)。同時(shí),下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款和存款基準(zhǔn)利率。

　　“雙降”符合我們一直堅(jiān)持的“寬松貨幣政策不會(huì)缺席”的判斷!定向降準(zhǔn)+降息齊齊上陣,同時(shí)降息并未配合存款上浮區(qū)間的擴(kuò)大,貨幣政策維穩(wěn)態(tài)度鮮明,股市暴跌是否觸發(fā)暫且不論,僅從經(jīng)濟(jì)基本面的角度,貨幣政策寬松也有其必要性.我們也在之前多次提示“單純財(cái)政政策空間小,存掣肘,寬松貨幣政策不會(huì)缺席”、“貨幣政策窗口并未閉合”。五月工業(yè)增加值出現(xiàn)筑底企穩(wěn),但需求面缺乏著力點(diǎn),6月高頻數(shù)據(jù)也顯示經(jīng)濟(jì)下行壓力依然較大,幾近逼近保就業(yè)的GDP底線(我們測算是6.7%),穩(wěn)增長任務(wù)迫切。

　　定向降準(zhǔn)政策樂觀估算可以釋放基礎(chǔ)貨幣8000億元。對降準(zhǔn)的判斷可以從基礎(chǔ)貨幣缺口的角度來看,以M2達(dá)到目標(biāo)增速12%計(jì)算,今年需要新增基礎(chǔ)貨幣【2.6-6.8】萬億,在外匯占款流入為零的情況下,若僅依靠降準(zhǔn)實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)貨幣新增,則需要比年初至少降準(zhǔn)2.5個(gè)百分點(diǎn),目前已進(jìn)行的全面加定向降準(zhǔn)接近完成,再加上跨年度的PSL對基礎(chǔ)貨幣的貢獻(xiàn),從基礎(chǔ)貨幣缺口的角度來看,降準(zhǔn)的必要性已經(jīng)不大。當(dāng)然,若下半年美國加息周期中出現(xiàn)大量資金外流,外匯占款顯著減少,則被動(dòng)降準(zhǔn)仍會(huì)出現(xiàn),但對于流動(dòng)性的邊際改善也有限。

　　2、存貸比取消:

　　順通利率傳導(dǎo)必經(jīng)之路。6月24日國務(wù)院常務(wù)會(huì)議通過《中華人民共和國商業(yè)銀行法案修正案(草案)》,刪除了貸款余額與存款余額比例不得超過75%的規(guī)定,將存貸比由法定監(jiān)管指標(biāo)轉(zhuǎn)為流動(dòng)性監(jiān)測指標(biāo)。目前銀行間流動(dòng)性向?qū)嶓w傳導(dǎo)不暢,需要疏通傳導(dǎo)路徑,而放松存貸比限制正是利率市場化過程中理順利率傳導(dǎo)調(diào)控機(jī)制中的重要一環(huán)。取消存貸比雖然表面看存貸比限制取消,貸款可能擠占債券額度,利空債市。但一則目前銀行貸款意愿不強(qiáng),企業(yè)的信用擴(kuò)張需求也不足。二則更重要的是,對其影響的分析需要置于經(jīng)濟(jì)低迷,降融資成本的大背景下.

　　投資策略:我們前期一直堅(jiān)持,經(jīng)濟(jì)低迷、貨幣政策偏寬松是債市最大的支撐,近期高頻中觀數(shù)據(jù)繼續(xù)下滑,財(cái)政、貨幣政策雙雙加碼印證了我們的判斷。此前發(fā)改委加快基建項(xiàng)目審批,地方政府債務(wù)置換加量以及允許城投債借新還舊等舉措連出,財(cái)政政策不斷上碼。但單純財(cái)政存在固有缺陷,需要貨幣政策保駕護(hù)航。本周央行“雙降”,寬松貨幣終未缺席,“雙降”雖然與股市暴跌不無關(guān)系,但基本面上也確實(shí)存在必要性。上周銀行間7天拆借回購利率小幅回落至3.13%,我們對下半年中樞的判斷維持在2.0-2.4%,以使全年在2.8-3%的水平。流動(dòng)性充裕的情況下,票息加杠桿的操作策略仍可持續(xù),長端利率債也已經(jīng)出現(xiàn)機(jī)會(huì)。往后看,經(jīng)濟(jì)低迷、貨幣寬松的環(huán)境是否改變?我們認(rèn)為眼下并未改變,但已有改變的預(yù)期?；?xiàng)目由審批到落實(shí)投資、房地產(chǎn)銷售對投資的拉動(dòng)表現(xiàn)等皆可能在三季度末得到體現(xiàn),四季度財(cái)政政策和貨幣政策再加力的必要性不大。重申年中策略中關(guān)于基本面決定利率中樞(國債3.4%)、貨幣政策與投資節(jié)奏決定波段和波動(dòng)區(qū)間的看法,三季度行情好于四季度。