2016年已經(jīng)過半,回首今年以來人民幣匯率的走勢,有兩波貶值令人印象深刻。

　　一是新年之初,人民幣兌美元匯率在5個交易日內(nèi)急速貶值。在岸匯率貶向6.6,離岸匯率直指6.7,市場頓時風聲鶴唳,而離岸與在岸價差的飆升最終令央行出手干預,空頭鎩羽而歸。

　　二是五月下旬至7月中旬,人民幣兌美元匯率持續(xù)貶值。在岸匯率相突破6.6和6.7兩大關口,但市場反應平淡,離岸與在岸的價差也總體有限,并未有明顯做空人民幣的聲音。

　　從上述這兩波貶值來看,雖然后者在持續(xù)時間和貶值幅度上均超過了前者,但其產(chǎn)生的影響明顯有限。那么,為什么市場對最近的這輪人民幣貶值并不擔心?其背后又傳遞了怎樣的信息?未來人民幣匯率又將何去何從?本篇報告中,我們是就這些問題作深入探討。

　　就最近的這輪人民幣匯率貶值而言,其產(chǎn)生有一個重要的政策背景,即人民幣中間價形成機制的完善。因此,我們有必要先了解下目前的人民幣中間價形成機制。

　　在《2016年一季度中國貨幣政策政策報告》中,央行特別開設專欄對完善后的人民幣中間價形成機制進行了闡述。

　　即“收盤匯率+一籃子貨幣匯率變化”的人民幣兌美元匯率中間價形成機制。在這一新的機制下:人民幣對美元中間價報價=上一日人民幣對美元收盤匯率+一籃子貨幣匯率變化其中“一籃子匯率變化”成為人民幣對美元匯率中間價中新的組成部分,注意在此之前(811匯改后),人民幣對美元匯率中間價主要參考的是上一日人民幣對美元收盤匯率,那么,如何理解這一新加入的“一籃子匯率變化”以及新的中間價形成機制背后的邏輯?在此,我們試就這一問題作深入分析。

　　對于所謂的“一籃子貨幣匯率變化”,央行在一季度貨幣政策執(zhí)行報告中特別作了表述,即“是指為保持人民幣對一籃子貨幣匯率基本穩(wěn)定所要求的人民幣對美元雙邊匯率的調整幅度,主要是為了保持當日人民幣匯率指數(shù)與上一日人民幣匯率指數(shù)相對穩(wěn)定”。

　　央行也特別舉例說明了所謂的“一籃子貨幣匯率變化”:假設上日人民幣兌美元匯率中間價為6.5000元,收盤匯率為6.4950元,當日一籃子貨幣匯率變化指示人民幣對美元雙邊匯率需升值100個基點,則做市商的中間價報價為6.4850元,較上日中間價升值150個基點,其中50個基點反映市場供求變化,100個基點反映一籃子貨幣匯率變化。這樣,人民幣兌美元匯率中間價變化就既反映了一籃子貨幣匯率變化,又反映了市場供求狀況,以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節(jié)的特征更加清晰。

　　由上述央行的例子可以看出,具體到“一籃子貨幣匯率變化”,雖然其制定是各做市商主觀決定的結果,但事后我們可以利用“當日人民幣對美元匯率中間價-上一日人民幣對美元收盤匯率”這一公式計算出來。

　　這里需要補充說明的是,對于何為一籃子貨幣,央行給出了三個選項:CFETS貨幣籃子、BIS貨幣籃子、以及SDR貨幣籃子,但做市商在具體報價時參考哪個籃子,我們并不得而知。

　　在這里,為了更清楚地說明“一籃子貨幣匯率變化”在中間價形成機制中的作用,我們首先給出人民幣籃子匯率的定義如下:人民幣籃子匯率=CNYUSD*美元權重+CNYEUR*歐元權重+CNYJPY*日元權重+…