主要內(nèi)容:

　　A股市場季節(jié)性的變遷:從春季躁動到冬季躁動?！按杭驹陝印笔巧耆f宏源策略率先提出的A股市場季節(jié)性特征,其內(nèi)在驅(qū)動力是每年年初經(jīng)濟樂觀預(yù)期暫時無法被證偽。而2014年以來的本輪牛熊與經(jīng)濟基本面關(guān)系不大,更多因為流動性驅(qū)動,所以核心市場特征不在分子上,而在分母上,所以季節(jié)性躁動規(guī)律也可能從春節(jié)切換到冬季?！百Y產(chǎn)荒”時代,部分保險公司是市場最活躍的邊際交易者,年底有做凈值沖動,春季反而是實現(xiàn)收益為主;同時,非市場力量的存在使得投資者每每在冬季猜測成本價以下的這些資金也需要做凈值,這樣的猜測暫時無法證偽,所以“冬季躁動”成為了A股市場新的季節(jié)性特征。如果按照正常的A股市場規(guī)律,從2月反彈到11月,相關(guān)反彈時間已經(jīng)超過半年,所有的行業(yè)經(jīng)歷了一輪輪動,全球風(fēng)險資產(chǎn)面臨各種不確定性,理應(yīng)有所回調(diào),但是由于“冬季躁動”暫時抵消了市場自身下行的趨勢,使市場暫未出現(xiàn)明顯回落。

　　多事之冬,制約市場大幅上行的因素并未根本解決。(1)2016年12月和2017年1月是A股限售股解禁的歷史高點,這一次A股市場上行的“帽子”前所未有的大。(2)局部的賺錢效應(yīng)客觀存在,但結(jié)構(gòu)缺乏主線,快速輪動缺乏真正的趨勢,疊加部分產(chǎn)業(yè)資本對于A股市場資金的“收割”行為,導(dǎo)致市場難以持續(xù)吸引中小投資者,全面增量博弈的格局難以形成。

　　(3)降低中期風(fēng)險收益比的或有風(fēng)險尚未完全消化,美國大選下周落定;美聯(lián)儲12月加息落地之后的預(yù)期演變?nèi)源嬖诓淮_定性;意大利憲法公投進程仍懸而未決。(4)全球十年期國債收益率已經(jīng)全面轉(zhuǎn)正,負利率的反思已經(jīng)形成趨勢,長期看對各種風(fēng)險資產(chǎn)價格肯定不是好事情。實際上10月份以美股為代表的全球權(quán)益類風(fēng)險資產(chǎn)出現(xiàn)了一定程度的回調(diào),外圍環(huán)境仍然復(fù)雜。

　　政治風(fēng)險大考:美國大選潛在黑天鵝vs.全球“填坑”。下周美國大選的結(jié)果就將初見端倪。

　　今年美國大選劇情可謂跌宕起伏百轉(zhuǎn)千回,“郵件門”事件持續(xù)發(fā)酵,特朗普支持率持續(xù)上升,希拉里即使上臺也可能在任期內(nèi)第一年即面臨彈劾,可以穩(wěn)定執(zhí)政的概率大幅縮減;而特朗普大選中給出的政策導(dǎo)向很可能會在當(dāng)選后大幅修偏,考慮到,共和黨的參眾兩院議員候選人普遍采取了遠離特朗普的競選策略,特朗普上臺之后面臨的機制制衡也可能使其步履維艱。更重要的是,近乎鬧劇的過程讓世界開始反思美國現(xiàn)行體制的缺陷,所以,這次美國大選不論誰勝出,美國可能都輸了一輪。對于資本市場而言,我們的視角可以更現(xiàn)實一些,最后一周,還是緊盯例如佛羅里達,俄亥俄,威斯康辛等重要搖擺州的競選走勢。美股目前向下壓力開始顯現(xiàn),不排除在美國大選結(jié)果出臺和加息之間出現(xiàn)一次性大幅向下調(diào)整的可能性,但全球資產(chǎn)配置角度,“填坑”仍是最確定的規(guī)律之一,在美國總統(tǒng)權(quán)力受到有效制衡,背后代表的利益團體大同小異的情況下,希拉里和特朗普不論誰上臺,都可能糾正大選中的一些極端政策,美股的回調(diào)也許伴隨著交易型的機會。

　　業(yè)績持續(xù)改善基礎(chǔ)并不堅實。上市公司業(yè)績能否持續(xù)改善是判斷中期市場走向的決定因素,但我們認為上市公司業(yè)績增速持續(xù)回升的基礎(chǔ)并不堅實。(1)以PPI上行為代表的價格上漲是A股業(yè)績實現(xiàn)高增長的主要原因,但這次PPI上行是全球性的,而考慮到主要發(fā)達國家CPI都出現(xiàn)了系統(tǒng)性上行,如果全球大宗價格持續(xù)反彈,貨幣政策的約束將十分顯著。(2)上市公司總體經(jīng)營效率并未明顯改善,表現(xiàn)為存貨周轉(zhuǎn)率繼續(xù)下降,且創(chuàng)出階段性新低;應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率持續(xù)下降,經(jīng)營性現(xiàn)金流改善的持續(xù)性存疑。(3)脫實向虛并未逆轉(zhuǎn),非金融石化的交易性金融資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重仍在上行趨勢中。(4)仍找不到經(jīng)濟能夠脫離周期性束縛的理由,企業(yè)部門高杠桿,沒有新的經(jīng)濟增長點,總資產(chǎn)規(guī)模依然臃腫,實體經(jīng)濟回報率難以匹配,價格因素驅(qū)動的盈利改善轉(zhuǎn)變?yōu)樾枨篁?qū)動的盈利改善難度不小。

　　結(jié)構(gòu)選擇之殤:交易型資金的活躍vs.主線結(jié)構(gòu)的難產(chǎn)。“冬季躁動”阻力重重,結(jié)構(gòu)上,行業(yè)和主題主線依舊不夠清晰,缺乏與估值匹配的基本面支撐。于是活躍度上升的交易型資金選擇了以股權(quán)轉(zhuǎn)讓、殼資源、國企合并甚至是高送轉(zhuǎn)等事件驅(qū)動方向為突破口,現(xiàn)階段,事件驅(qū)動和量化選股的確是有效的填倉手段,但我們心里都明白,一些A股特色的炒作并不真正提升公司價值,難言該項資產(chǎn)具備長期吸引力,A股結(jié)構(gòu)選擇之殤抑制了上行空間。現(xiàn)階段,繼續(xù)相對看好醫(yī)藥、漲價周期和PPP。