本周的主要變化有:1、年初以來(lái)30個(gè)城市地產(chǎn)累計(jì)同比銷售增速22.9%,同比增速繼續(xù)回落;2、本周國(guó)內(nèi)工業(yè)品價(jià)格出現(xiàn)明顯分化,鋼價(jià)上漲水泥微跌、焦煤上漲動(dòng)力煤下跌;3、截止本周四兩融余額較上周上升1.4%至9614億元,大小非本周凈增持71.7億元。

　　10月以來(lái)股市維持強(qiáng)勢(shì),甚至很多特征與2014年下半年牛市啟動(dòng)時(shí)很相似,是否這是一個(gè)新牛市的開(kāi)端?

　　就此問(wèn)題我們的看法是:

　　1、我們對(duì)于一個(gè)“錢多”的市場(chǎng)心存敬畏,不一味和其作對(duì),但如果是一個(gè)純資金驅(qū)動(dòng)的市場(chǎng)會(huì)很不穩(wěn)定。10月份以來(lái)的市場(chǎng)走強(qiáng),樓市資金、債市資金、保險(xiǎn)資金似乎都在流向股市,“錢多”和“資產(chǎn)荒”的邏輯再次盛行。這種情景在去年四季度和今年7、8月都曾經(jīng)出現(xiàn)過(guò),當(dāng)時(shí)給我們的感受是:和這種“錢多”的邏輯作對(duì)很痛苦,所以對(duì)于這種市場(chǎng)上漲要心存敬畏,不能一味否定。但市場(chǎng)一旦變成純資金驅(qū)動(dòng),在總體趨勢(shì)上和結(jié)構(gòu)上都會(huì)很不穩(wěn)定--首先在總體趨勢(shì)上,前面兩次都是在“錢多”邏輯依然成立的環(huán)境下,1月和9月市場(chǎng)就莫名其妙由漲轉(zhuǎn)跌;其次在結(jié)構(gòu)上,會(huì)呈現(xiàn)熱點(diǎn)快速輪動(dòng)的特征,追逐熱點(diǎn)并不容易賺錢。

　　2、也許要“錢多”再配合“故事多”,才能形成一個(gè)更有賺錢效應(yīng)的牛市氛圍--以2014年下半年為例。很多投資者覺(jué)得現(xiàn)在和2014年下半年很像--首先,當(dāng)時(shí)是總量流動(dòng)性由緊變松帶來(lái)股市流動(dòng)性改善,而現(xiàn)在是資金從其他資產(chǎn)流向股市,也帶來(lái)股市的流動(dòng)性改善;其次,當(dāng)時(shí)是“滬港通”開(kāi)通,而現(xiàn)在是“深港通”開(kāi)通;最后,當(dāng)時(shí)是金融和傳統(tǒng)周期股走強(qiáng),而現(xiàn)在也是金融和傳統(tǒng)周期股走強(qiáng)。由于2014年下半年是一個(gè)大牛市的開(kāi)端,因此大家現(xiàn)在也開(kāi)始幻想是否一個(gè)新牛市的開(kāi)端就在眼前了呢?但我們認(rèn)為目前和2014年下半年的區(qū)別在于:2014年下半年是“錢多故事也多”,而現(xiàn)在是“錢多故事少”--2014年下半年“看長(zhǎng)做短”的特征明顯,一些長(zhǎng)期的“大故事”在引導(dǎo)著資金的方向(比如自貿(mào)區(qū)、國(guó)企改革、一帶一路這種與改革轉(zhuǎn)型相關(guān)的“大故事”,還有券商加杠桿提升ROE這種與長(zhǎng)期盈利改善相關(guān)的“大故事”);而現(xiàn)在感覺(jué)是在資金橫沖直撞下形成了一些熱點(diǎn),在熱點(diǎn)形成之后大家事后再來(lái)“編故事”,但這些故事的長(zhǎng)期邏輯其實(shí)都有瑕疵,比如現(xiàn)在最熱的兩個(gè)故二是“周期復(fù)蘇”和“保險(xiǎn)舉牌”,以下我們談?wù)勥@兩個(gè)故事可能存在的問(wèn)題:

　　3、關(guān)于“周期復(fù)蘇”故事存在的問(wèn)題--如果不依賴地產(chǎn)市場(chǎng),周期性行業(yè)盈利復(fù)蘇的持續(xù)性將被打上問(wèn)號(hào)。近期傳統(tǒng)周期股表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì),大家由此產(chǎn)生了“明年周期復(fù)蘇可能進(jìn)一步加強(qiáng)”、“明年A股盈利將進(jìn)一步加速”的長(zhǎng)期樂(lè)觀預(yù)期。但是我們?cè)诖饲暗膱?bào)告中已經(jīng)提出A股盈利改善周期很難超過(guò)一年的結(jié)論(即今年四季度可能就是本輪盈利改善的最高峰,明年盈利將逐季回落)。很多投資者也在問(wèn)我們?yōu)槭裁催@個(gè)盈利改善周期只有一年?背后的邏輯是什么?我們認(rèn)為這和地產(chǎn)市場(chǎng)的周期性密切相關(guān)--A股的構(gòu)成大部分是傳統(tǒng)周期性行業(yè),而這些傳統(tǒng)行業(yè)很多都在地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈上。從下圖可以看出:過(guò)去每一輪盈利復(fù)蘇周期,都和地產(chǎn)周期在時(shí)間上高度吻合。但是近期隨著地產(chǎn)調(diào)控的不斷加碼,地產(chǎn)周期已開(kāi)始回落。而歷史上還沒(méi)出現(xiàn)過(guò)不依賴地產(chǎn)市場(chǎng)的持續(xù)盈利復(fù)蘇,因此明年A股盈利回落的可能性極大,“周期復(fù)蘇”的故事在明年還是講不通。