【中信策略 | 點(diǎn)評】全球共振步步驚心，“守正”為上步步為營

　　CITICS策略

　　秦培景 楊靈修 裘翔

　　事項(xiàng)

　　繼上周黑色星期五之后，美國本周一（2月5日）繼續(xù)暴跌，道瓊斯指數(shù)/標(biāo)普500/納斯達(dá)克綜合指數(shù)分別下挫4.6%/4.1%/3.8%。受隔夜美股暴跌影響，歐亞股市周一全面下跌，英國富時100/德國DAX/法國CAC/日經(jīng)225/恒指分別下挫1.5%/0.8%/1.5%/2.5%/1.1%。周二（2月6日），全球股市共振傳導(dǎo)至A股，上證綜指下跌3.35%，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)下跌5.34%。

　　評論

　　 全球共振是A股今日調(diào)整主因。

　　高估值+事件沖擊下美股調(diào)整明顯。一方面，1月非農(nóng)數(shù)據(jù)和薪資等經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超預(yù)期，通脹預(yù)期上行，加息預(yù)期繼續(xù)維持高位（3月加息預(yù)期維持在75%左右），引致利率上行，十年期國債收益率高達(dá)2.77%，形成“股債”雙殺局面。另一方面，美股長期慢牛積累了大量的獲利盤，且看多趨勢下沒有做好充分對沖準(zhǔn)備，而估值又處于歷史高位（標(biāo)普500的12個月遠(yuǎn)期P/E為18.6，是2003年以來的最高值），因此在利率上行殺估值的格局下，出現(xiàn)大量獲利盤了結(jié)，引發(fā)短期暴跌。

　　2017年以來，海外資金增配包括A股在內(nèi)的新興市場，也是支撐A股上行的重要力量。海外資金進(jìn)出A股的便利化使得A股對外圍市場波動反應(yīng)更敏感。近期全球資金避險和恐慌情緒較強(qiáng)，引起A股的共振也不難理解。再考慮到資管新規(guī)漸近、業(yè)績“地雷”頻現(xiàn)等因素，步步驚心，A股處于短期利空因素比較集中的釋放期。

　　基本面有支撐，估值有韌性，中期不必過度悲觀。

　　外盤方面，此輪暴跌不同于2008年或1987年，美國經(jīng)濟(jì)基本面尚在改善中。此次“黑色星期一”與以往不同之處在于，雖然美股估值確實(shí)偏貴，但是盈利尚在高位，且當(dāng)下經(jīng)濟(jì)基本面數(shù)據(jù)并不差，不論是非農(nóng)和薪資數(shù)據(jù)超預(yù)期，還是周一公布的ISM非制造業(yè)指數(shù)達(dá)59.9，均創(chuàng)2005年以來新高，顯示美國尚在復(fù)蘇通道之中（通脹或者加息預(yù)期高位也正是由于經(jīng)濟(jì)改善）。因此，哪怕是短期調(diào)估值，由于盈利本身并不差，對美股的中長期走勢也不必過分悲觀。

　　A股安全邊際更高，預(yù)計疊加的利空會更早出盡。首先，與美股估值偏貴截然不同的是，A股目前的估值水平尚在合理區(qū)間內(nèi)（有盈利覆蓋的品種整體12個月遠(yuǎn)期P/E為14.35倍，處于歷史平均水平），A股安全邊際更高，且國內(nèi)長債利率也一直處于高位，短期快速上行的可能性不大。其次，雖然美股回調(diào)才剛剛開始，但是對于A股而言，由于近期國內(nèi)多重利空因素集中爆發(fā)（如：業(yè)績預(yù)警期“地雷”頻現(xiàn)，資管新規(guī)終稿落地漸行漸近，前期獲利回吐等），預(yù)計會先于美股利空出盡并企穩(wěn)。

　　決定股市安全邊際的核心依然是基本面，對美股如此，對A股亦如是。一方面，全球貿(mào)易和投資復(fù)蘇穩(wěn)健，中美經(jīng)濟(jì)大幅低于預(yù)期可能性不高；另一方面，雖然目前處于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)空窗期，但是目前并看不到基本面顯著低于預(yù)期的信號。

　　“守正”為上，步步為營。再次強(qiáng)調(diào)我們本周周報《確定性和流動性的溢價上升》的觀點(diǎn)，建議把握兼具業(yè)績確定性和流動性優(yōu)勢的品種，配置上仍舊以“守正”為上，堅持金融+消費(fèi)底倉配置。

　　 風(fēng)險因素：海外股市持續(xù)大幅調(diào)整，導(dǎo)致外資持續(xù)撤離A股；國內(nèi)金融監(jiān)管執(zhí)行嚴(yán)于預(yù)期，壓制國內(nèi)投資者風(fēng)險偏好。