順勢而為：如何理解“獨角獸”回歸前的政策組合拳

　　分析師徐彪

　　劉晨明 肖超虎 徐彪

　　1、關(guān)于獨角獸，如何理解近期政策組合拳

　　近期關(guān)于BAJT和獨角獸的話題討論頗多，政策面也的確給了很明確的引導。但是這也引發(fā)了很多投資者對巨頭回歸后抽血成長股流動性的擔憂。但我們認為，獨角獸回歸與布局成長股之間并不沖突。

　　長期來看，鼓勵bajt和其他獨角獸登陸A股，的確會在一定程度上增加股票的供給壓力，同時一些目前由于上市公司稀缺性而在投資者眼里被定義為龍頭的公司，很有可能隨著科技巨頭的回歸而變得毫無吸引力，進一步壓縮存量科技公司在A股市場上的流動性。

　　但是，在迎接科技巨頭回歸之前，政策的主要任務(wù)必須是首先化解A股市場現(xiàn)階段面臨的風險。此前極端分化的市場風格和過于集中的交易結(jié)構(gòu)導致了兩大風險。

　　其一，不管是國內(nèi)機構(gòu)投資者還是海外資金，抱團扎推在大盤白馬股中，并且根據(jù)央行的最新數(shù)據(jù)，海外資金持有A股的規(guī)模已經(jīng)接近1.2萬億之多，所以一旦海外市場有風吹草動，外資出現(xiàn)流出的情況，擁擠的交易結(jié)構(gòu)會導致A股在基本面不發(fā)生變化的情況下，也毫無抵抗力。

　　其二，此前在中小股票流動性還相對很好的時候，銀行體系做了2萬億左右的股權(quán)質(zhì)押，但在經(jīng)歷了過去一年市場極度分化的風格后，這些中小股票失去了流動性，并且市值快速下降，目前市值在50億以下的公司接近1500家，市值在100億以下的公司更是接近2500家，在這情況下，一旦股權(quán)質(zhì)押觸及預警線或者平倉線，很容易引發(fā)系統(tǒng)性風險。

　　因此，如果這類風險沒有得到有效化解，一旦大量科技巨頭回歸A股，并對其他中小股票形成進一步的“抽血”，這是監(jiān)管層不希望看到的，所以目前階段，我們需要一個過渡期來化解這些風險，這也是為什么監(jiān)管層在近期會不斷糾偏此前過渡“二八”分化的市場風格，中短期看是化解風險、長期看是為科技巨頭的回歸鋪平道路。

　　在這種政策引導下，最佳的策略就是順勢而為，布局高增長、低估值的成長股。

　　2、股票質(zhì)押新規(guī)將實施，133只股票“踩紅線”

　　上文提到中小票面臨的股權(quán)質(zhì)押風險，則不得不重新審視3月12日馬上要實施的股票質(zhì)押新規(guī)的影響。根據(jù)1月12日證監(jiān)會發(fā)布的《證券公司參與股票質(zhì)押式回購交易風險管理指引》，以及滬深交易所與中國結(jié)算發(fā)布的《股票質(zhì)押式回購交易及登記結(jié)算業(yè)務(wù)辦法（2018年修訂）》，屆時存量股票質(zhì)押業(yè)務(wù)會直接受到以下指標的限制：股票質(zhì)押率上限不得超過60%，單一證券公司、單一資管產(chǎn)品作為融出方接受單只A股股票質(zhì)押比例分別不得超過30%、15%，單只A股股票市場整體質(zhì)押比例不超過50%。

　　我們按質(zhì)押方分類統(tǒng)計了17年以來股票質(zhì)押未解押部分參考市值，可以看到目前的結(jié)構(gòu)上，券商仍然是最主要質(zhì)押方（占比近60%），其次是信托、銀行。

　　　　關(guān)于質(zhì)押比例不得超過50%紅線的規(guī)定，截止3月6日，根據(jù)中國結(jié)算統(tǒng)計數(shù)據(jù)，仍有133只股票質(zhì)押比例超過50%，標的分布上，房地產(chǎn)、醫(yī)藥生物、傳媒等行業(yè)居多。

　　133只“踩紅線”名單中，有10只股票質(zhì)押比例超過70%。　　整體來看，目前存量業(yè)務(wù)未解押市值規(guī)模占比最靠前的行業(yè)包括醫(yī)藥生物、地產(chǎn)、化工等，規(guī)模較小的包括休閑服務(wù)、銀行、軍工等。

　　一周流動性評級　　下表選取關(guān)乎股市流動性的15個指標（上周起新增降息降準等），強指標10分，ABCDE分別對應(yīng)10分、8分、6分、4分、2分；弱指標減半，ABCDE分別對應(yīng)5分、4分、3分、2分、1分（則滿分140分，最低28分）。最終通過加權(quán)來獲得綜合評級。

　　一周概述　　逆回購凈投放增加，資金利率下行回落：上周央行逆回購操作3900億，到期2700億，凈投放1200億，無MLF操作；2月份累計逆回購凈投放3400億。數(shù)據(jù)上看，上周SHIBOR（3個月）收于4.72%，上升0.63BP；銀行間同業(yè)拆借（1天/7天）收于2.83%/3.7%，分別上升0.25%/0.3%；銀行間質(zhì)押式回購利率（1天/7天）收于2.85%/3.28%，分別上升0.33%/0.38%；AAA+同業(yè)存單到期收益率（1個月/3個月/6個月）收于3.86%/4.70%/4.76%，分別變動35.60/2.79/1.01BP。上周3A企業(yè)債到期收益率（3年/5年/7年）收于5.21%/5.32%/5.42%，較前一周分別變動-5.24/-10.14/-8.36BP。上周中短票據(jù)到期收益率（1年/3年/5年）收于4.94%/5.17%/5.28%，較前一周分別變動2.53/-9.13/15.64BP。上周長三角票據(jù)直貼利率收于4.55%，較前一周上漲-5BP。上周末國債到期收益率（1年/5年/10年）為3.24%/3.71%/3.85%%，較前一周分別變動-12.64/-10.63/-3.76BP。

　　IPO核發(fā)恢復，基金發(fā)行量持續(xù)下降：上周證監(jiān)會核發(fā)3家IPO批文，募集資金不超過14億元；春節(jié)前后未核發(fā)IPO批文。以成立日計，上周無普通股票型+偏股/平衡混合型+靈活配置型基金發(fā)行；年后和年前發(fā)行份額分別為6和107.7億元。

　　　　產(chǎn)業(yè)資本增持回升，滬深股通資金回流增加：上周產(chǎn)業(yè)資本增持27.29億元，減持18.62億元，凈增持8.67億元；年后產(chǎn)業(yè)資本凈增持3.87億元，年前三天凈增持12.64億元。上周滬股通流入資金26.0613.1億，深股通流入資金29.08億，合計流入55.14億；上上周滬股通流入資金13.1億，深股通流入資金18.58億，合計流入31.68億。

　　市場活躍度方面：上周融資融券余額為9985.2億，占A股流通市值2.22%；年后融資融券余額為9876.1億，占A股流通市值2.23%。上周全A成交額1.79萬億，日均4398.62億，截至月3月1日，融資買入額占比9.8%；上上周為3175.51億元（2月平均為4311.52億元，1月平均5194.24億元）。

　　其他我們重點關(guān)注的指標里：截至2018年3月2日，3月份股權(quán)融資規(guī)模376.33億元，其中首發(fā)90.16億元，增發(fā)265.8億元。（2月份股權(quán)融資規(guī)模1803.01億元）。截至2018年3月2日，3月份計劃上市4家（均待表決）；2月份計劃上會7家，通過率71.43%。上周解禁規(guī)模1150.6億元；本周理論規(guī)模為316.7億元。

　　一周重要數(shù)據(jù)一覽

　　說明：

　?、?strong>“邊際方向”代表本周相對于上周的變化，箭頭僅代表數(shù)字的變動方向，對流動性的影響方向需根據(jù)具體指標含義判斷。

　　②“今年以來位置”表示指標在今年以來走勢的相對位置。

　　詳細圖表及說明　　1、資金需求/資金流出

　　1.1股權(quán)融資/并購重組

　　跟蹤指標：IPO、并購重組過會、全市場股權(quán)融資規(guī)模

　　1.2限售解禁　　跟蹤指標：限售股解禁

　　1.3交易費用　　跟蹤指標：交易傭金和印花稅

　　2、資金供給/資金流入　　2.1市場交易

　　跟蹤指標：新增投資者

　　2.2基金發(fā)行（普通股票型+部分混合型基金）　　跟蹤指標：基金發(fā)行（普通股票型+偏股/平衡混合型+靈活配置型）

　　2.3產(chǎn)業(yè)資本增減持　　跟蹤指標：重要股東增減持

　　2.4杠桿資金（兩融）　　跟蹤指標：融資融券

　　2.5海外資金　　跟蹤指標：滬深港股通、QFII/RQFII

　　2.6資金流入板塊分布　　跟蹤指標：資金凈流入額

　　3、市場情緒/賺錢效應(yīng)　　3.1波動率/風險

　　跟蹤指標：CBOE波動率

　　3.2參與度/活躍度　　跟蹤指標：換手率、融資買入額、開放式基金股票投資比例

　　3.3風格指數(shù)　　跟蹤指標：申萬大盤/中盤/小盤指數(shù)

　　3.4折溢價　　跟蹤指標：AH折溢價、大宗交易

　　3.5股指期貨信號　　跟蹤指標：股指期貨升貼水、多空單比

　　4、利率及匯率　　4.1短端：貨幣市場

　　跟蹤指標：銀行間同業(yè)利率、理財產(chǎn)品收益率、票據(jù)直貼收益率

　　4.2中長端：國債/企業(yè)債市場　　跟蹤指標：國債到期收益率、企業(yè)債到期收益率、中短票據(jù)到期收益率

　　4.3外匯市場　　跟蹤指標：人民幣匯率

　　5、貨幣投放與派生　　5.1央行流動性管理

　　跟蹤指標：逆回購、MLF、SLF、PSL、SLO

　　5.2基礎(chǔ)貨幣及廣義貨幣　　跟蹤指標：基礎(chǔ)貨幣、廣義貨幣

　　5.3貨幣供應(yīng)渠道　　跟蹤指標：社融規(guī)模、人民幣貸款、外匯占款

　　風險提示：流動性意外收緊。