【方正策略】悲觀預(yù)期修正

　　來源：方正策略

　　　　1

　　市場觀點(diǎn)

　　悲觀預(yù)期修正

　　市場觀點(diǎn)：悲觀預(yù)期修正。2月以來的市場調(diào)整主要源于對經(jīng)濟(jì)增長的擔(dān)憂、資管新規(guī)以及貿(mào)易戰(zhàn)對風(fēng)險(xiǎn)偏好的挫傷。從我們最新的調(diào)研結(jié)果來看，經(jīng)濟(jì)增長的悲觀預(yù)期將迎來修正期，對經(jīng)濟(jì)增長的擔(dān)憂體現(xiàn)在銀行、地產(chǎn)和基建上，銀行目前處于解決亂象的過程，方向是降低資金成本，但過程中會出現(xiàn)資金成本的上升。地產(chǎn)的分化會更加嚴(yán)重，大企業(yè)在加速周轉(zhuǎn)，拿到地之后會加速開發(fā)，不斷壯大，地產(chǎn)投資不會失速下行?；ǖ呢?fù)面因素體現(xiàn)在23號文和ppp的項(xiàng)目穿透上，存在對沖的因素，比如農(nóng)田水利、百城改造、棚戶區(qū)改造，各地?fù)?dān)心優(yōu)惠政策結(jié)束，都在加速的推進(jìn)。經(jīng)濟(jì)增長最終結(jié)果更有可能是波瀾不驚，即經(jīng)濟(jì)不差，通脹不高。對經(jīng)濟(jì)不悲觀，目前市場過度擔(dān)心，會得到修正，預(yù)計(jì)修正的時(shí)間是最近兩周，但是資金面短期不樂觀。配置方面，白馬股做底倉，繼續(xù)賺業(yè)績的收益，增加TMT、軍工、醫(yī)藥來進(jìn)攻，4月份首選醫(yī)藥、軍工、建材、銀行。

　　2

　　市場核心因素變化

　　經(jīng)濟(jì)不差通脹不高、流動性寬松很難持續(xù)，中期來看悲觀情緒將得到修復(fù)

　　經(jīng)濟(jì)不差，通脹不高。從本周公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來看?；痉衔覀冎暗慕?jīng)濟(jì)不差，通脹不高的判斷。出口方面，三月份出口同比增速-2.7%，相較于前兩個(gè)月的較高增速明顯回落，但一季度出口同比增速14.1%，屬于較高速的增長，同全球經(jīng)濟(jì)較好的形勢相符。3月出口超預(yù)期下行的主要原因是春節(jié)錯(cuò)位、復(fù)工滯后導(dǎo)致的高基數(shù)效應(yīng)，從PMI的新出口訂單指數(shù)來看，外需并未明顯走弱，3月份當(dāng)月數(shù)據(jù)的下滑同貿(mào)易戰(zhàn)無關(guān)，二季度是關(guān)注貿(mào)易戰(zhàn)對出口影響的窗口期。物價(jià)方面，3月份CPI大幅下行至2.1%，PPI下行至3.1%，從后續(xù)的演繹來看，豬肉、油價(jià)上行動力有限，通脹壓力可控，節(jié)后復(fù)工數(shù)據(jù)逐漸修復(fù)經(jīng)濟(jì)的悲觀預(yù)期，鋼價(jià)、鋼鐵庫存、水泥價(jià)格等高頻指標(biāo)開始好轉(zhuǎn)，經(jīng)濟(jì)基本面將是波瀾不驚的情形。

　　流動性寬松很難持續(xù)。本周各項(xiàng)利率均延續(xù)下行，一周和三個(gè)月shibor分別下行2bp和10bp，票據(jù)直貼利率下行15bp，十年期國債收益率基本持平。一周和三個(gè)月的shibor均下行到了年初以來的較低水平，尤其是三個(gè)月的shibor下行至去年8月份以來的低點(diǎn)。但1月份以來的定向降準(zhǔn)、春節(jié)前的臨時(shí)準(zhǔn)備金安排以及3月初的下調(diào)撥備覆蓋率帶來的邊際寬松逐漸減弱，近期易綱行長在博鰲論壇上對收緊利率和縮表的表述，商業(yè)銀行存款利率上限放開，資管新規(guī)落地等將推動二季度流動性從寬松回歸至中性。

　　風(fēng)險(xiǎn)偏好方面，中期來看悲觀情緒將得到修復(fù)。短期影響市場風(fēng)險(xiǎn)偏好的主要有貿(mào)易戰(zhàn)以及動蕩的國際局勢。貿(mào)易戰(zhàn)的注意力被轉(zhuǎn)移到敘利亞局勢上，中美雙方以打促和，通過談判協(xié)商達(dá)成一致的可能性較大，USTR公布的征稅產(chǎn)品清單存在談判寬限期。周末敘利亞局勢再度緊張，美英法聯(lián)合對敘利亞境內(nèi)的化武設(shè)施展開空襲，但2011年至2017年間，敘利亞區(qū)域已發(fā)生至少14起沖突事件，近期黃金以及原油的走勢已經(jīng)較為充分的price-in了大部分預(yù)期。除非大范圍蔓延或是事態(tài)持續(xù)升級，地緣沖突很難持續(xù)對金融市場造成負(fù)面影響，更多的是脈沖式的負(fù)面沖擊，中期風(fēng)險(xiǎn)偏好將隨著事件的緩和得到修復(fù)。

　　3

　　行業(yè)景氣度跟蹤

　　資本品大多上漲，關(guān)注景氣提升的純堿、水泥、工程機(jī)械等細(xì)分領(lǐng)域；消費(fèi)品中，地產(chǎn)銷售略有回升，白酒一季報(bào)向好，新能源汽車銷售較好，貿(mào)易戰(zhàn)對家電板塊影響有限。

　　資本品景氣追蹤：動力煤價(jià)格指數(shù)與上周持平，煉焦煤價(jià)格下跌，日均發(fā)電耗煤量同比提升。鐵礦石價(jià)格下跌，鋼材價(jià)格小幅上漲?；窘饘賰r(jià)格漲跌互現(xiàn)，黃金價(jià)格上升，小金屬和稀土有所下跌。水泥價(jià)格上漲，玻璃景氣度繼續(xù)回落。油價(jià)上漲，化工產(chǎn)品價(jià)格多數(shù)上漲，細(xì)分領(lǐng)域純堿上半年價(jià)格有望繼續(xù)上漲，長期盈利趨穩(wěn)。挖掘機(jī)受益于新舊換代和產(chǎn)能升級，景氣度延續(xù)向好。

　　消費(fèi)品景氣追蹤：生豬價(jià)格下跌，禽類價(jià)格下跌。本周主要農(nóng)產(chǎn)品(000061)價(jià)格上漲。白酒價(jià)格總體平穩(wěn)，業(yè)績預(yù)告向好。地產(chǎn)銷售好轉(zhuǎn)，集中度持續(xù)提升，行業(yè)龍頭優(yōu)勢明顯。新能源車銷量持續(xù)增加，數(shù)據(jù)整體超預(yù)期。家電板塊短期受貿(mào)易戰(zhàn)壓制，中長期龍頭競爭優(yōu)勢依舊。

　　4

　　四月首選行業(yè)及最新跟蹤

　　醫(yī)藥、軍工、建材、銀行

　　醫(yī)藥的邏輯在于行業(yè)業(yè)績反轉(zhuǎn)、多項(xiàng)政策提升風(fēng)險(xiǎn)偏好，如一致性評價(jià)深入、醫(yī)改、機(jī)構(gòu)改革等，行業(yè)估值處于低位，存在修復(fù)空間。

　　軍工的邏輯在于軍費(fèi)預(yù)算規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，貿(mào)易戰(zhàn)和改革措施提升行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)偏好，白馬估值位于合理位置，具備提升潛力。

　　建材的邏輯在于春季復(fù)工旺季到來，水泥漲價(jià)。供給側(cè)仍有收縮預(yù)期。龍頭估值合適，同國際龍頭相比存在上漲空間。

　　銀行的邏輯在于業(yè)績延續(xù)改善，不良率趨降。監(jiān)管政策不斷落地，金融風(fēng)險(xiǎn)顯著降低。市場估值洼地，修復(fù)空間顯著。

　　→→首選行業(yè)最新跟蹤→→→

　　醫(yī)藥：龍頭公司業(yè)績向好；互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療、創(chuàng)新藥政策紅利出臺，行業(yè)洗牌促進(jìn)良性發(fā)展；國外新藥引進(jìn)提供仿制藥參比制劑。4月11日，云南白藥(000538) 發(fā)布2017年年報(bào)，實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入同比增長8.50%，歸母凈利潤同比增長7.71%，較上年同比增速分別增加0.44%和2.33%。4月12日，國務(wù)院常委會議確定發(fā)展“互聯(lián)網(wǎng)+醫(yī)療健康”措施，改善硬件水平、實(shí)現(xiàn)資源有效對接，互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療迎來發(fā)展風(fēng)口。會議規(guī)定自5月1日起，全部抗癌藥實(shí)現(xiàn)零關(guān)稅，抗癌藥生產(chǎn)進(jìn)口環(huán)節(jié)增值稅稅負(fù)將大幅降低，進(jìn)口藥品成本下降，給予藥企一定降價(jià)空間，提高藥品可及性；臨床實(shí)驗(yàn)申請方式改革，創(chuàng)新藥上市進(jìn)程加快，國內(nèi)醫(yī)藥市場競爭加劇，行業(yè)洗牌開啟。引進(jìn)國外新藥為國內(nèi)仿制藥提供充足臨床參比制劑，利好國內(nèi)仿制藥發(fā)展。

　　軍工：業(yè)績改善顯著；地緣政治緊張、航母海試在即提升行業(yè)關(guān)注度；軍品訂單持續(xù)恢復(fù)。截止4月13日，滬深兩市44家國防軍工股中，20家公司發(fā)布2018年一季度業(yè)績預(yù)告，其中13家公司業(yè)績向好，占比65%。其中，中航飛機(jī)(000768) 和中航機(jī)電(002013) 等6家公司預(yù)計(jì)凈利潤同比增長超100%。國際局勢動蕩，美朝或直接談判，臺灣發(fā)表臺獨(dú)言論，美俄關(guān)系惡化，軍工板塊或受催化。4月12日，南海舉行大規(guī)模海上閱兵，加快海軍現(xiàn)代化進(jìn)程，我國第二艘航空母艦或于4月23日進(jìn)行首次海試，航母戰(zhàn)斗群系列建設(shè)或?qū)⒓铀偻七M(jìn)，提振軍工板塊。2018年軍費(fèi)增速8.1%，預(yù)計(jì)2018年行業(yè)增速15%以上；軍改階段性任務(wù)基本完成，新型裝備列裝有望進(jìn)入快速增長期，軍品訂單將持續(xù)恢復(fù)，回款情況大幅好轉(zhuǎn)。

　　建材：春季需求恢復(fù)疊加庫存低位，水泥價(jià)格回升態(tài)勢明顯。近期，中國水泥協(xié)會在參與《總理基金課題研究》中已提出建議：“對京津冀及周邊2+26城市的水泥企業(yè)：凡無生產(chǎn)許可證的企業(yè)、日產(chǎn)2000噸及以下熟料生產(chǎn)線、年產(chǎn)能100萬噸以下水泥粉磨站、企業(yè)礦山服務(wù)年限不足三年的、凡區(qū)域市場內(nèi)整體熟料產(chǎn)能利用率不足60%，生產(chǎn)線環(huán)保、能效和安全不達(dá)標(biāo)的，都應(yīng)在兩年內(nèi)全部關(guān)閉”。由于今年政府環(huán)保政策趨嚴(yán)，限產(chǎn)從取暖季擴(kuò)展到了非取暖季，供給端收縮，短期內(nèi)行業(yè)景氣度有望延伸。需求端，本周全國平均價(jià)格較上周上漲。其中，西南、東北、中南、西北地區(qū)需求情況較好。行業(yè)景氣度有望持續(xù)，看好4月份周期行業(yè)反彈行情。2018年4月9日，海螺水泥(600585) 發(fā)布業(yè)績公告稱，預(yù)計(jì)2018年一季度實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東凈利潤，將同比增加25.84億元人民幣，同比增幅近120%左右；而扣除非經(jīng)常性損益凈利潤增加約31.08億元人民幣，增幅達(dá)到2倍左右。供給側(cè)改革將推動水泥行業(yè)集中度提升，波動性下降的水泥龍頭企業(yè)迎來盈利黃金時(shí)期。

　　銀行：金融業(yè)開放落地時(shí)間確立；城商行業(yè)績向好，資產(chǎn)質(zhì)量好轉(zhuǎn)明顯；行業(yè)估值具有提升空間。易綱在博鰲亞洲論壇宣布預(yù)計(jì)今年6月30日金融開放措施將大部分到位，金融開放推進(jìn)有助于拓寬中小銀行的資本補(bǔ)充渠道、引進(jìn)先進(jìn)管理體系、構(gòu)建合理風(fēng)控架構(gòu)，進(jìn)一步緩解金融風(fēng)險(xiǎn)。2018年3月31日，常熟銀行(601128)發(fā)布2017年年報(bào)，公司2017年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入同比增長11.65%，歸屬母公司股東凈利潤同比增長21.51%；公司不良率1.14%，較上年度下降0.26個(gè)百分點(diǎn)；撥備覆蓋率325.93%，較上年度提升91.10個(gè)百分點(diǎn)，盈利增速好于預(yù)期。目前板塊平均PB為0.99，老16家上市銀行PB為0.85，基本上處于歷史低位，對應(yīng)18年確定性7%的凈利潤增速和14.5%左右的ROE，估值存在上升空間。

　　醫(yī)藥　　標(biāo)的：恒瑞醫(yī)藥(600276) 、華東醫(yī)藥(000963) 、片仔癀(600436) 、云南白藥、麗珠集團(tuán)(000513) 、華海藥業(yè)(600521) 、愛爾眼科(300015) 、魚躍醫(yī)療(002223) 、濟(jì)川藥業(yè)(600566)、安科生物(300009) 等

　　支撐因素之一：行業(yè)業(yè)績反轉(zhuǎn)、龍頭業(yè)績向好。根據(jù)wind一致預(yù)測，醫(yī)藥行業(yè)18年收入和利潤增速將分別達(dá)到21.71%和22.03%，較17年的-1.42%和1.19%大幅提升，實(shí)現(xiàn)反轉(zhuǎn)。龍頭公司如恒瑞、片仔癀、愛爾眼科等業(yè)績持續(xù)高增長。

　　支撐因素之二：多項(xiàng)政策提升風(fēng)險(xiǎn)偏好，如一致性評價(jià)深入、醫(yī)改、機(jī)構(gòu)改革等。截止3月中旬，共有22個(gè)藥品通過一致性評價(jià)，市場格局或發(fā)生深層次變革，仿制藥質(zhì)量預(yù)期向好，銷售覆蓋率擴(kuò)大，仿制藥企集中度提升。近期CFDA發(fā)布《2017年度藥品審評報(bào)告》，要求推進(jìn)醫(yī)改措施落地，優(yōu)質(zhì)仿制藥、創(chuàng)新藥企業(yè)有望借機(jī)重塑估值體系。新一輪《國務(wù)院機(jī)構(gòu)改革方案》公布，明確國家醫(yī)療保障局為國務(wù)院直屬機(jī)構(gòu)。

　　支撐因素之三：行業(yè)估值處于低位，存在修復(fù)空間。醫(yī)藥生物行業(yè)估值目前不到40倍，處于歷史中樞下方，且連續(xù)兩年未跑贏滬深300指數(shù)，存在估值修復(fù)的空間，龍頭企業(yè)在上漲后估值仍較為合理。

　　軍工

　　標(biāo)的：中航飛機(jī)、內(nèi)蒙一機(jī)(600967)、中航光電(002179) 、中國動力(600482)、航發(fā)動力(600893)、中航機(jī)電、四創(chuàng)電子(600990) 、國?？萍?600562) 、中直股份(600038)等

　　支撐因素之一：軍費(fèi)預(yù)算規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大。18年軍費(fèi)預(yù)算規(guī)模達(dá)1.1萬億，增速長期有望維持在8%附近，顯示出極強(qiáng)的抗周期性特點(diǎn)。目前重點(diǎn)武器裝備型號仍處于加速列裝周期，軍隊(duì)武器裝備采購與實(shí)戰(zhàn)訓(xùn)練軍品補(bǔ)充將給行業(yè)收入提供支撐，行業(yè)有望充分受益。

　　支撐因素之二：貿(mào)易戰(zhàn)和改革措施提升行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)偏好。美國擬對中國航空航天領(lǐng)域產(chǎn)品征收關(guān)稅，表明美國認(rèn)可該領(lǐng)域中國制造實(shí)力與其未來造成的有力競爭。改革層面來看，軍工科研院所改制注入、混合所有制改革、軍品定價(jià)機(jī)制改革等措施正積極推進(jìn)。行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)偏好有望提升。

　　支撐因素之三：白馬估值位于合理位置，具備提升潛力。軍工白馬企業(yè)中直股份、中航飛機(jī)目前PE為59.98和40.03，較最高估值水平分別下跌59.48%和51.70%，已回落至2014年9月水平，處于近三年的低位，估值具備上升空間。

　　建材

　　標(biāo)的：海螺水泥、華新水泥(600801) 、上峰水泥(000672) 、祁連山(600720) 、北新建材(000786) 、旗濱集團(tuán)(601636) 、中國巨石(600176)等

　　支撐因素之一：春季復(fù)工旺季到來，水泥漲價(jià)。春季復(fù)工開啟，各地建材需求持續(xù)復(fù)蘇，大部分地區(qū)出貨量恢復(fù)正常。3月下旬水泥漲價(jià)全面鋪開，將促進(jìn)二季度利潤釋放。此外，水泥庫容比處于低位，為漲價(jià)延續(xù)提供支持。

　　支撐因素之二：供給側(cè)仍有收縮預(yù)期。在環(huán)保限產(chǎn)與去產(chǎn)能等供給收縮背景下，供給側(cè)仍有收縮預(yù)期。近期京津冀及周邊地區(qū)6省市發(fā)函，建議及時(shí)啟動重污染天氣應(yīng)急預(yù)案，要求部分企業(yè)停產(chǎn)限產(chǎn)，限產(chǎn)進(jìn)入常態(tài)化。

　　支撐因素之三：龍頭估值合適，同國際龍頭相比存在上漲空間。海螺水泥、華新水泥、北新建材和祁連山目前的PE分別為10.75、10.74、19.21和13.91。與全球性建材行業(yè)龍頭CRH和海德堡水泥12.61和22.40的PE相比，我國建材行業(yè)龍頭企業(yè)估值偏低，縱向來看，國內(nèi)建材龍頭估值也處于歷史上的較低水平。

　　銀行

　　標(biāo)的：工商銀行(601398) 、建設(shè)銀行(601939) 、農(nóng)業(yè)銀行(601288) 、招商銀行(600036) 、中信銀行(601998) 、平安銀行(000001) 、興業(yè)銀行(601166) 、南京銀行(601009) 、寧波銀行(002142) 等

　　支撐因素之一：業(yè)績延續(xù)改善，不良率趨降。根據(jù)近期發(fā)布的2017年年報(bào)，國有五大銀行2017年凈利潤增速全部回升，不良率實(shí)現(xiàn)自2012年以來首次集體下降，資產(chǎn)質(zhì)量明顯改善。同時(shí)，根據(jù)各銀行近期發(fā)布的業(yè)績快報(bào)顯示，已發(fā)布業(yè)績預(yù)告的23家銀行中14家凈利增速超過16年，部分城商行如成都銀行(601838)、江陰銀行(002807)等業(yè)績改善明顯，負(fù)增速轉(zhuǎn)正企穩(wěn)。

　　支撐因素之二：監(jiān)管政策不斷落地，金融風(fēng)險(xiǎn)顯著降低。資管新規(guī)審議通過公布在即，監(jiān)管政策不斷落地，監(jiān)管對銀行業(yè)尤其是國有大行的邊際影響逐漸減弱，中期金融風(fēng)險(xiǎn)的降低不可小覷。

　　支撐因素之三：市場估值洼地，修復(fù)空間顯著。目前我國上市銀行平均PB、ROE為1.11倍和12.66%。與美國大行摩根大通和富國銀行1.4倍左右的PB和10.1%左右的ROE相比，國內(nèi)銀行PB-ROE組合更優(yōu)?？v向來看，目前銀行整體估值水平仍處于歷史低位，修復(fù)空間較大。

　　以下圖表，為觀看完整效果，請倒轉(zhuǎn)手機(jī)90°

　　圖表1 四月重點(diǎn)看好行業(yè)及標(biāo)的

　　　　資料來源：方正證券(601901) 、wind

　　圖表2 醫(yī)藥推薦標(biāo)的相關(guān)指標(biāo)

　　　　資料來源：方正證券、wind

　　圖表3 軍工推薦標(biāo)的相關(guān)指標(biāo)

　　　　資料來源：方正證券、wind

　　圖表4 建材推薦標(biāo)的相關(guān)指標(biāo)

　　　　資料來源：方正證券、wind

　　圖表5 銀行推薦標(biāo)的相關(guān)指標(biāo)

　　　　資料來源：方正證券、wind

　　圖表6 四月行業(yè)配置表

　　超配

　　資料來源：方正證券、wind

　　圖表7 既定行業(yè)配置下的優(yōu)選組合

　　　　資料來源：方正證券、wind