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　　港元保衛(wèi)戰(zhàn)激戰(zhàn)正酣！

　　自4月12日觸及弱方兌換保證以來，香港金管局12度入市買入港元、沽出美元進行市場干預(yù)，合計買入金額已達513.31億港元，出手力度以及頻率超出市場預(yù)期。

　　有機構(gòu)指出，隨著金管局進一步收緊港元流通性，將使香港資金面承壓。海通證券(600837) 分析師姜超表示，短期來看，香港經(jīng)濟表現(xiàn)依然不錯，風(fēng)險相對可控，但中長期來看，在貨幣緊縮的背景下，香港市場存在兩方面主要風(fēng)險：一是房地產(chǎn)泡沫問題，樓市存在調(diào)整壓力；二是經(jīng)濟存在下行風(fēng)險，香港和內(nèi)陸經(jīng)濟聯(lián)系緊密，如果今年內(nèi)陸經(jīng)濟出現(xiàn)下行壓力將會向香港傳導(dǎo)，香港本身又貨幣緊縮，若地產(chǎn)市場調(diào)整，或出現(xiàn)經(jīng)濟、資產(chǎn)、匯率的連鎖反應(yīng)。

　　香港金管局12度入市買入513億港元

　　香港金管局今早在紐約匯市兩度入市，共計出手買入133.13億港元。而金管局自4月12日第一次出手買入港元以來，已經(jīng)12度入市，累計買入513.31億港元。本周五銀行間流動性結(jié)余收縮至1285.2億港元。

　　　　香港金融管理局副總裁李達志在19日上午表示，預(yù)期香港利率不會急速上升，呼吁市場不需要過分擔(dān)心，他同時強調(diào)，回顧過去幾年流入香港銀行體系的資金總共達到一萬億港元，“從這個比例看，（近期流出）500億港元其實只占一小部分。”

　　金管局還不忘對市場大派“定心丸”，表示如果銀行體系資金出現(xiàn)緊張，金管局還可以通過贖回外匯基金票據(jù)向市場注入資金。李達志表示，香港銀行持有大量外匯基金票據(jù)，差不多有一萬億港元的規(guī)模，“如果資金出現(xiàn)緊張，銀行絕對可以利用這些票據(jù)在我們的貼現(xiàn)窗取回港元流動性資金，甚至如果在資金太緊張、銀行運作不暢順時，金管局還有一個方案，就是可以將這些票據(jù)部分贖回?！?/p>

　　被問及香港金管局為何主要集中在外圍交易時間段承接港元沽盤，李達志認(rèn)為這“并非不尋常”，他強調(diào)，即使香港銀行體系結(jié)余跌至1000億港元，也不代表有什么特別意義，最重要的是保證市場運作有序，當(dāng)局將會對此保持警惕。

　　在上一篇文章《貨幣保衛(wèi)戰(zhàn)開打！港元連續(xù)觸及7.85關(guān)鍵線，金管局緊急出手》中我們已經(jīng)分析過，港元兌美元貶值的直接原因在于美、港市場利差的擴大，誘發(fā)了投資者的套利交易，即賣出港元買入美元，然后投入到高息美元資產(chǎn)，港元的套利融資貨幣角色隨之逐步加強。

　　對此，德國商業(yè)銀行亞洲高級經(jīng)濟師周浩認(rèn)為，香港是一個跨國公司聚集的地方，也是亞洲的融資中心，但融資的主流貨幣仍然是美元，無論是出于國際結(jié)算還是便利等各種方面的原因，美元仍然是融資的主流貨幣。即使掛鉤美元，港元也仍然是非主流融資貨幣，事實上，即使企業(yè)融來了港元也往往會通過貨幣掉期換成美元。

　　正因如此，盡管香港金管局與美聯(lián)儲升降息的路徑幾乎一致，但是HIBOR（香港銀行同業(yè)拆借利率）卻未能以相同的幅度提升，美元LIBOR與HIBOR的利差依然在不斷擴大，既然香港金管局每次均跟隨美聯(lián)儲加息，為何美元LIBOR不斷上升，HIBOR卻一直處于低位？

　　金管局所慮不在匯率，而在地產(chǎn)泡沫

　　新時代證券首席經(jīng)濟學(xué)家潘向東對此表示，美元LIBOR上升的原因比較明了，包括美聯(lián)儲加息縮表、積極財政政策、制造業(yè)回流等。而HIBOR仍然不能大幅上升，首先香港金管局和美聯(lián)儲加息機制不一樣，次貸危機之后，美聯(lián)儲可以通過利率走廊的形式直接決定聯(lián)邦基金利率，進而影響貨幣市場利率。但是香港金管局調(diào)整的是貼現(xiàn)窗基本利率，當(dāng)前貼現(xiàn)窗基本利率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于銀行同業(yè)拆借利率，銀行不會通過貼現(xiàn)窗向金管局借錢，這樣香港金管局加息就無法影響到市場利率。

　　　　海通證券分析師姜超更是一語中的，他認(rèn)為HIBOR持續(xù)走低，根本原因在于香港金管局加的是“假”息，貼現(xiàn)窗利率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于市場利率，所以難以影響市場利率。而導(dǎo)致這一現(xiàn)象背后深層次的原因在于香港金管局所慮不在匯率，而在地產(chǎn)泡沫。

　　2008年全球金融危機后，香港跟著美國實施寬松的貨幣政策，房價大幅飆升，當(dāng)前港島A類住宅售價與危機前的高點相比還漲了1.6倍，而美國房地產(chǎn)價格經(jīng)歷了10年恢復(fù)，當(dāng)前也僅僅是接近危機之前的高點水平，考慮到通脹因素，實際價格的漲幅非常有限。

　　　　房地產(chǎn)貸款是港元最重要的需求來源之一。2009年起香港房價進入上升通道，為了避免重演1997年的房地產(chǎn)泡沫破裂，香港政府不斷加碼各種房地產(chǎn)市場調(diào)控措施，例如連續(xù)多次提高房貸首付比例，2016 年 11 月將購買二套房的印花稅提升到 15%，2017 年 5 月限制銀行對地產(chǎn)開發(fā)商的貸款，但當(dāng)前香港樓市仍在漲價。

　　姜超認(rèn)為，根本原因在于香港貨幣環(huán)境依然較為寬松，但如果金管局出手干預(yù)匯率就意味著收緊貨幣，市場利率就會抬升，香港樓市能否扛得住貨幣緊縮的壓力，是存在風(fēng)險的，這或許是香港金管局遲遲不收緊貨幣的深層次原因。

　　潘向東表示，香港房價上升幅度過快已經(jīng)引發(fā)市場對樓市泡沫風(fēng)險的擔(dān)憂，需要警惕房地產(chǎn)泡沫破滅的自我實現(xiàn)。在LIBOR持續(xù)走高的預(yù)期下，為了維持匯率穩(wěn)定，香港金管局必須大規(guī)?？s減港元流動性，這可能對香港資金面產(chǎn)生一定的壓力。如果公眾產(chǎn)生恐慌情緒，可能大規(guī)模從房市撤出資金，最終導(dǎo)致地產(chǎn)泡沫破滅，房地產(chǎn)是香港的支柱產(chǎn)業(yè)，香港財政收入的40%~50%都來自土地，居民很大一部分財富是房產(chǎn)，而且房地產(chǎn)是香港金融市場最重要的抵押品之一，房地產(chǎn)大幅下跌將使香港發(fā)生嚴(yán)重的經(jīng)濟金融危機。

　　據(jù)星展銀行（DBS）數(shù)據(jù)顯示，目前香港樓市租金回報率只有約2%，若利息支出再上升，會造成借貸成本上升，而香港家庭負(fù)債率已經(jīng)到了相當(dāng)?shù)母叨?，將令房地產(chǎn)投資的吸引力大幅下降。金管局總裁陳德霖曾坦言，港元利率正常化將使房貸利率承壓，因此借貸要衡量各種因素，小心管理好風(fēng)險。

　　陳德霖還表示，香港的銀行和金融體系的抗震能力已大大提高，香港外匯基金有超過4萬億港元的資產(chǎn)，其中超過八成為外匯儲備，為保障香港金融穩(wěn)定提供強大后盾。另外，港元貨幣基礎(chǔ)約1.7萬億港元，為資金流出提供極大的緩沖。

　　港府呼吁留意借貸成本上升等風(fēng)險

　　近期港匯多次觸及7.85：1的弱方兌換保證，對此，香港財經(jīng)事務(wù)及庫務(wù)局局長劉怡翔19日表示，監(jiān)管機構(gòu)正密切留意市場的變化，目前并無見到有惡意沖擊市場的行為。他同時提醒香港市民，如果銀行上調(diào)最優(yōu)惠利率，就要留意借貸成本上升等風(fēng)險。他指出，近期香港銀行同業(yè)拆借利率出現(xiàn)波動，而很多按揭都是用同業(yè)拆借利率作為基準(zhǔn)，“所以當(dāng)這個利息上升，大家要計算成本、特別要留意風(fēng)險方面?！?/p>

　　有匯市交易商指出，近期主要港元拆借利率雖然持續(xù)上升，例如：一個月拆借利率連升五天至0.94厘水平，三個月拆借利率更升至1.33厘水平并再創(chuàng)逾9年新高，但是升幅沒有市場預(yù)期的那么高，因此預(yù)期港匯很快將回落至7.848兌1美元的水平。

　　瑞穗銀行亞洲高級外匯策略師張建泰認(rèn)為，目前從港股的表現(xiàn)看，暫時還沒有出現(xiàn)大幅資金流出的跡象，預(yù)期港元利率將會緩慢攀升。他強調(diào)，香港相關(guān)的主要資產(chǎn)類別仍具有吸引力，所以不會有資金大規(guī)模流出香港的情況出現(xiàn)。

　　摩根士丹利發(fā)表研究報告稱，近年來香港銀行業(yè)的大部分貸款都與拆借利率掛鉤，因此市場對上調(diào)最優(yōu)惠利率的需求減少，而是否調(diào)高最優(yōu)惠利率還要看存款利率的變化，因此預(yù)期香港銀行在短期內(nèi)不會調(diào)高最優(yōu)惠利率。

　　香港聯(lián)系匯率制度的經(jīng)濟基礎(chǔ)在動搖嗎？

　　香港聯(lián)系匯率制度的經(jīng)濟基礎(chǔ)，普遍被認(rèn)為是香港與美國具有相同的經(jīng)濟周期，這是由香港完全開放的資本賬戶、高度外向的經(jīng)濟模式、高度發(fā)達的金融體系所決定的。

　　但現(xiàn)在市場上有這樣一種說法，隨著全球經(jīng)濟多極化格局的形成，香港經(jīng)濟將越來越多地受到美國之外，尤其是內(nèi)地的影響。這會逐漸削弱香港與美國之間的同周期性，因此港元難以長期盯住美元，聯(lián)系匯率制度的經(jīng)濟基礎(chǔ)正在動搖。

　　香港金管局前總裁任志剛曾諫言，香港應(yīng)當(dāng)考慮取消港元盯住美元的匯率制度，港元可改為盯住美元、人民幣或一籃子貨幣。

　　姜超認(rèn)為，聯(lián)系匯率制度短期內(nèi)仍將延續(xù)。首先美國強大的經(jīng)濟、政治、軍事背書下，美元在未來很長一段時間仍將是國際經(jīng)濟活動中最重要的貨幣，港元盯住美元可使香港有效地減少國際貿(mào)易和金融活動中的外匯風(fēng)險，有利于貿(mào)易、金融活動的開展，保持國際金融中心地位；其次，雖然香港經(jīng)濟受中國內(nèi)地經(jīng)濟的影響越來越深，但中國資本管制和人民幣國際化尚未成熟，讓港元放棄一個運行了30多年的成熟制度而改為掛鉤人民幣，至少目前看來是不合理的。

　　招商證券(600999) 的一位分析師向時報君表示，內(nèi)地對香港的影響應(yīng)該是長期性的，美國對香港的影響是短期的，由于作用時效不同，香港與美國的經(jīng)濟同周期性就不會隨著內(nèi)地影響力的增大而變化，香港聯(lián)系匯率制度也并沒有因為內(nèi)地的崛起而失去經(jīng)濟基礎(chǔ)。

　　但市場更關(guān)心，這場港匯保衛(wèi)戰(zhàn)要持續(xù)到什么時候？

　　考慮到港匯走弱的主要原因在于美元與港元的利差走闊，市場人士分析認(rèn)為，港元的利率正?；?，HIBOR出現(xiàn)明顯的抬升，才是這一戰(zhàn)局的收官之時。

　　美林美銀一份報告稱，預(yù)計香港金管局在未來兩個月內(nèi)從市場購入800億港元，才能促使HIBOR有實質(zhì)性抬升，通過抬升利率穩(wěn)定港元匯率。