鈕文新：降杠桿期盼股市給力

　　來自微信公眾號： 鈕文新

　　股市不僅是中國經(jīng)濟創(chuàng)新和高質(zhì)量發(fā)展的核心動力之源，同時又是降低企業(yè)杠桿率，化解金融風(fēng)險的關(guān)鍵技術(shù)手段。所以，對于今天的中國經(jīng)濟而言，股市的重要性無論怎樣強調(diào)都不過分。但非常遺憾的是，在美國金融危機發(fā)生之后，號稱一枝獨秀的中國經(jīng)濟，對應(yīng)的卻是股票市場的熊冠全球，而且10年不得翻身。為什么會這樣？難道我們不該為此作出深刻檢討嗎？

　　我們認(rèn)為，股市長期熊市至少是中國金融風(fēng)險不斷聚集的重要因素之一。這其中，2010年之后，中國長期堅持把發(fā)展債券市場當(dāng)做推進(jìn)資本市場發(fā)展的優(yōu)先選擇、主攻方向，從而弱化了對股票市場應(yīng)有的重視（如下圖所示，債券市場規(guī)模3年翻一番）。當(dāng)然，在債券市場相對弱小的時候，著力推一把無可厚非，但長期視之為金融市場發(fā)展的戰(zhàn)略重點，那就會造成中國金融市場的嚴(yán)重扭曲：即股權(quán)資本不斷弱化，債券資本過度膨脹——它會嚴(yán)重推高企業(yè)杠桿水平。

　　　　尤其在金融危機導(dǎo)致中國外需驟減，而經(jīng)濟增長必須依托內(nèi)需拉動，更需要積極財政政策不斷發(fā)力的過程中，時時刻刻保持企業(yè)、乃至全社會自有資本與債務(wù)的均衡擴張，通過股權(quán)和債權(quán)融資的同步增長保持企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債比例——杠桿率在安全水平，這不僅是防范金融風(fēng)險的關(guān)鍵舉措，同時也是降低企業(yè)融資成本的關(guān)鍵舉措。以此衡量單方面擴張債券市場的做法，是不是可以肯定地說：我們跑偏了。

　　另一個跑偏同樣發(fā)生在金融市場，那就是貨幣過度膨脹，擠壓資本金融不斷萎縮。這件事我們說太多了，不再重復(fù)。所以，我們現(xiàn)在必須糾正錯誤，讓中國金融盡快回歸基本規(guī)律、回歸常識，必須從兩個層面把握金融健康發(fā)展的基本原則：從整體金融層面，必須堅持“資本金融為主，貨幣金融為輔”的原則；從資本金融層面，必須堅持“股權(quán)資本為主，債務(wù)金融為輔”的原則。

　　毫無疑問，資本金融才是為實體經(jīng)濟服務(wù)的金融，貨幣金融僅僅是企業(yè)和金融機構(gòu)解決短期流動性調(diào)劑的工具，貨幣金融顯然應(yīng)當(dāng)處于從屬地位；同樣，股權(quán)資本是債權(quán)資本得以存在的前提，沒有股權(quán)資本就無所謂債權(quán)資本，沒有哪家銀行可以把錢借給“零資本企業(yè)”。這就是道理，就是金融最最基本的規(guī)律，違背這些規(guī)律，本末倒置地推動金融市場發(fā)展，必會受到規(guī)律的懲罰。正因如此，我們應(yīng)當(dāng)檢討，今天的金融亂象，今天的杠桿畸高是不是和我們多年金融發(fā)展思路跑偏密切相關(guān)？

　　　　從另一個角度說，企業(yè)凈資產(chǎn)——股權(quán)資本是企業(yè)的核心資本，其充足與否，不僅關(guān)乎企業(yè)財務(wù)安全，同時也是其股權(quán)資本、債權(quán)資本定價的關(guān)鍵依據(jù)；對金融機構(gòu)更是如此，核心資本充足率是一切安全考核指標(biāo)的第一要素。既然如此，我們有什么理由不把股票市場置于金融市場的核心地位？我們說，金融市場有不同分類，哪個門類更重要，不該由其規(guī)模大小決定，而更該是它的功能決定。

　　債轉(zhuǎn)股、這樣一些資本手段，只可能作用于少數(shù)企業(yè)，而絕大多數(shù)企業(yè)的必須依托更為廣泛的股權(quán)市場、尤其是股票市場的健康向上，才能獲得有效的財務(wù)平衡，才有可能降低杠桿率，降低融資成本。而這就像逆水行舟，不進(jìn)則退。如果任由股市下跌，以資產(chǎn)價值計算的企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債比率——杠桿率還會進(jìn)一步上升，以資產(chǎn)價值為依據(jù)的抵押債務(wù)也會頻頻暴雷，金融風(fēng)險會進(jìn)一步加大。

　　我們必須負(fù)責(zé)任地指出：金融管理部門不能任由股市不斷下跌。