曹鳳岐：對(duì)股市的7點(diǎn)政策建議

　　來(lái)源 曹鳳岐教授

　　最近一段時(shí)間，中國(guó)股票市場(chǎng)波動(dòng)劇烈，屢創(chuàng)新低。震蕩下行的股市使投資者的信心受到打擊，有的人甚至對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)存在的正當(dāng)性產(chǎn)生懷疑。那么，當(dāng)前資本市場(chǎng)波動(dòng)的原因到底是什么？國(guó)際國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)在多大程度上影響了投資者信心？后市將會(huì)如何發(fā)展？中國(guó)資本市場(chǎng)有哪些制度性建設(shè)亟待完善？對(duì)這些問(wèn)題的深入研討，既有利于廓清迷霧，溯本求源，對(duì)當(dāng)前資本市場(chǎng)發(fā)展中的問(wèn)題做出正確的理論分析與總結(jié)，也能夠?yàn)楸O(jiān)管層的政策操作提出有價(jià)值的對(duì)策建議，為中國(guó)資本市場(chǎng)的健康發(fā)展獻(xiàn)計(jì)獻(xiàn)策。

　　為此，2018年9月9日，北京大學(xué)曹鳳岐金融發(fā)展基金和北京大學(xué)金融與證券研究中心主辦了“資本市場(chǎng)發(fā)展與投資者信心”研討會(huì)。研討會(huì)在北京大學(xué)光華管理學(xué)院舉行。與會(huì)嘉賓展開深入討論，聽眾反響強(qiáng)烈。

　　會(huì)議由北京大學(xué)光華管理學(xué)院金融系賈春新教授主持。前海開源基金董事總經(jīng)理?xiàng)畹慢埾壬紫劝l(fā)言。楊德龍先生就中國(guó)股市目前的情況和未來(lái)的預(yù)期、金融監(jiān)管體系的變革等，進(jìn)行了深入的分析。楊德龍認(rèn)為，由于中國(guó)股票市場(chǎng)已經(jīng)連續(xù)下跌了半年多，個(gè)股跌幅都很大，投資者信心嚴(yán)重不足，一些場(chǎng)外資金不敢輕易入場(chǎng)，這些都影響到了市場(chǎng)短期的走勢(shì)。如果能夠在政策面和消息面出臺(tái)一些比較大的利好，可能會(huì)有效的提振市場(chǎng)信心，有利于市場(chǎng)逐步的走出底部。從估值上來(lái)看，現(xiàn)在市場(chǎng)的估值無(wú)疑是處于歷史大底的位置。在近期除了滬指之外，其他幾個(gè)股指均創(chuàng)了四年來(lái)的一個(gè)新低，這也說(shuō)明市場(chǎng)的下跌的空間已經(jīng)相對(duì)有限?，F(xiàn)在就是靜待市場(chǎng)出現(xiàn)一些利好性的消息，超跌反彈隨時(shí)有可能發(fā)生。很明顯，現(xiàn)在國(guó)內(nèi)的投資者信心疲弱，非常悲觀，不斷割肉，而海外投資者對(duì)A股反而相對(duì)樂觀，對(duì)經(jīng)濟(jì)的看法大致也是如此。所以從操作上來(lái)看，外資在逆勢(shì)加倉(cāng)，而國(guó)內(nèi)投資者多數(shù)是在低點(diǎn)割肉，可能這一次的歷史大底又被外資給抄到。中國(guó)經(jīng)濟(jì)整體穩(wěn)中向好，去杠桿等逐步完成。即使短期市場(chǎng)下跌，事實(shí)上對(duì)很多個(gè)股來(lái)說(shuō)也沒有太大的殺跌空間?，F(xiàn)在要保持一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的心態(tài)，避免反復(fù)入場(chǎng)操作，避免在底部的時(shí)候再次恐慌，持有優(yōu)質(zhì)個(gè)股等待市場(chǎng)回升是當(dāng)前最好的投資策略。當(dāng)然，散戶如果參與股票市場(chǎng)，應(yīng)該盡量避免直接參與，而應(yīng)該通過(guò)購(gòu)買基金間接參與。

　　　　【長(zhǎng)江證券(000783)、股吧】承銷保薦公司何博士分享了他對(duì)一級(jí)市場(chǎng)的觀點(diǎn)。何博士認(rèn)為，目前二級(jí)市場(chǎng)的下跌并非由于一級(jí)市場(chǎng)的發(fā)行造成的。當(dāng)前IPO監(jiān)管政策趨嚴(yán)，通過(guò)率越來(lái)越低，上半年只有52%。考慮到上半年有158家企業(yè)主動(dòng)撤回，實(shí)際通過(guò)率只有20%多。在審項(xiàng)目大幅減少，雖然周期也在縮短。IPO 實(shí)際掌握的標(biāo)準(zhǔn)是年利潤(rùn)8000萬(wàn)，比公開的3年3000萬(wàn)標(biāo)準(zhǔn)高得多。能達(dá)到8000萬(wàn)利潤(rùn)的企業(yè)不多，往往只有城商行、化工企業(yè)才能上市。真正的創(chuàng)新企業(yè)一般達(dá)不到這種高利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)。這使得PE行業(yè)也比較艱難。很難找到8000萬(wàn)利潤(rùn)的企業(yè)并投進(jìn)去。融資難投資也難。從鼓勵(lì)創(chuàng)新企業(yè)看，創(chuàng)新企業(yè)分為兩類，一類是CDR，在估值高點(diǎn)時(shí)回國(guó)發(fā)CDR，肯定是有問(wèn)題的。另一類是IPO，開始要求收入30億元，估值200億元。但30億元收入的標(biāo)準(zhǔn)，幾乎把創(chuàng)新企業(yè)都卡住了。后來(lái)把收入標(biāo)準(zhǔn)降低到10億元，但要求發(fā)明專利100項(xiàng)，或者一類新藥之類。中國(guó)現(xiàn)在的創(chuàng)新企業(yè)主要是做模式創(chuàng)新，缺乏技術(shù)創(chuàng)新。從再融資方面看，這幾年以定向增發(fā)為主。目前，定價(jià)基日改成了非公開發(fā)行的首日，許多投資者退出。投資者缺乏，最后造成投資者要求大股東擔(dān)保，定向增發(fā)變成大股東的或有負(fù)債。減持新規(guī)和資管新規(guī)使得上市公司難于股權(quán)融資，只能做可轉(zhuǎn)債?？傊?，現(xiàn)在的高標(biāo)準(zhǔn)對(duì)投行和私募都造成了很大影響。

　　　　會(huì)議還就許多相關(guān)問(wèn)題進(jìn)行了討論。各位研討嘉賓積極發(fā)言。某基金資深基金經(jīng)理認(rèn)為，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)進(jìn)入了新常態(tài)階段，新常態(tài)下的投資管理很值得研究。投資應(yīng)該回歸本源，以較低價(jià)值購(gòu)買內(nèi)在價(jià)值不斷增長(zhǎng)的股票。幾輪股災(zāi)下來(lái)看，我們還是應(yīng)該找好的企業(yè)。中國(guó)股市與宏觀經(jīng)濟(jì)息息相關(guān)。我們的經(jīng)濟(jì)確實(shí)出現(xiàn)了一些新情況，企業(yè)間分化嚴(yán)重，從規(guī)?？?，龍頭集中，許多中小企業(yè)出現(xiàn)問(wèn)題；從產(chǎn)業(yè)鏈看，利潤(rùn)向上游集中，比如鋼鐵企業(yè)利潤(rùn)大增。ROE下滑的幅度一般是名義GDP下滑幅度的三分之一。中國(guó)股市已經(jīng)進(jìn)入了熊市的下半場(chǎng)，股市熊冠全球。許多人對(duì)國(guó)進(jìn)民退和稅收政策感到不滿。實(shí)際上，我們應(yīng)該考慮到，在國(guó)際形勢(shì)不確定的情況下，做大國(guó)有企業(yè)，由國(guó)家掌握足夠多資源，有利于應(yīng)對(duì)可能發(fā)生的各種局面，以備不測(cè)之需。目前的宏觀經(jīng)濟(jì)與信心有很大關(guān)系。對(duì)中國(guó)股市，短期不悲觀，中期不樂觀（考慮到貿(mào)易戰(zhàn)），長(zhǎng)期樂觀。某金融研究機(jī)構(gòu)研究員認(rèn)為，在中國(guó)，個(gè)人持股的比例不降反升，這與人們印象中的機(jī)構(gòu)持股者日益成為投資的主要力量不太一致。我國(guó)私人養(yǎng)老金投資股市潛力巨大。截至2015年底，我國(guó)城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金累計(jì)結(jié)余額為35，345億元。 2015年，我國(guó)三大支柱養(yǎng)老金占比分別為78.77%、21.23%和0。 而在2016年，美國(guó)股市約37%的市值由繳費(fèi)確定型職業(yè)養(yǎng)老金和個(gè)人養(yǎng)老金持有。日本、英國(guó)和加拿大股票市場(chǎng)上的私人養(yǎng)老金持股占比也在15%以上。2012年底，我國(guó)社保基金和企業(yè)年金持股市值占比合計(jì)不足2%。

　　　　最后，著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家，北京大學(xué)金融與證券研究中心名譽(yù)主任曹鳳岐教授做總結(jié)發(fā)言。曹鳳岐教授是中國(guó)最早提倡股份制改革的學(xué)者之一，是《中華人民共和國(guó)證券法》和《中華人民共和國(guó)證券投資基金法》的主要起草人之一。他對(duì)當(dāng)前股票市場(chǎng)的問(wèn)題進(jìn)行了深入的分析：中國(guó)股市存在很多的弊病，現(xiàn)在中國(guó)資本市場(chǎng)制度還不健全、法律不健全、法規(guī)也不健全，所以到現(xiàn)在為止，中國(guó)的市場(chǎng)還是個(gè)不成熟資本市場(chǎng)，需要加強(qiáng)制度建設(shè)。這個(gè)市場(chǎng)是在計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌的過(guò)程中產(chǎn)生的，它必然帶著很多計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的痕跡。但是，不能說(shuō)它是一個(gè)賭場(chǎng)，他對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展起了重要作用。這個(gè)市場(chǎng)存在的最大弊端，是散戶掙不到錢?，F(xiàn)在的市場(chǎng)新股發(fā)行并不多，停發(fā)新股不一定解決問(wèn)題，反而帶來(lái)堰塞湖的問(wèn)題。曹鳳岐教授還提出了七點(diǎn)政策建議：一，繼續(xù)改進(jìn)和完善上市公司法人治理結(jié)構(gòu)；二、強(qiáng)化現(xiàn)金分紅制度；三、完善股票發(fā)行制度；四、完善上市公司退市制度；五、實(shí)行回購(gòu)制度；六、通過(guò)資產(chǎn)重組，并購(gòu)擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模，調(diào)整結(jié)構(gòu)、提高效率；七、形成健康的資本市場(chǎng)信用文化體系。