【招商策略】貿(mào)易摩擦?xí)壕?，短期市場情緒將回暖——投資策略周報(bào)（1202）

　　來源：招商策略研究

　　張夏團(tuán)隊(duì)

　　我們認(rèn)為本次G20中美會(huì)晤達(dá)成的共識(shí)并不代表中美貿(mào)易摩擦的結(jié)束，美國出口增速疲軟、經(jīng)濟(jì)壓力加大是主因，美聯(lián)儲(chǔ)偏鴿派的表態(tài)便是印證。對于A股而言，本次能夠達(dá)成初步共識(shí)超出市場預(yù)期，短期內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)偏好將會(huì)回升，通信、軟件、安防等需要直接進(jìn)口半導(dǎo)體元器件的行業(yè)將受益；中期來看，“下行式寬松”局面不變，國內(nèi)政策刺激將會(huì)持續(xù)，中小市值風(fēng)格將會(huì)繼續(xù)占優(yōu)。

　　核心觀點(diǎn)

　　【策略觀點(diǎn)】G20中美最高領(lǐng)導(dǎo)人會(huì)晤后，中美兩國領(lǐng)導(dǎo)人達(dá)成暫緩加征關(guān)稅的共識(shí)。對此，我們的觀點(diǎn)如下：

　　【策略觀點(diǎn)】第一，需要明確的是，中美貿(mào)易摩擦沒有結(jié)束。中國同意從美國進(jìn)口大量（數(shù)額待定）【農(nóng)產(chǎn)品(000061)、股吧】、能源、工業(yè)及其他產(chǎn)品，美國同意在2019年1月1日暫緩對2000億美元中國商品的關(guān)稅從10%提升至25%，暫緩期限為當(dāng)前開始90天內(nèi)，后續(xù)是否會(huì)繼續(xù)提高關(guān)稅取決于在強(qiáng)制技術(shù)轉(zhuǎn)讓、保護(hù)，非關(guān)稅貿(mào)易障礙，農(nóng)業(yè)服務(wù)業(yè)等領(lǐng)域的磋商能否達(dá)成一致。

　　【策略觀點(diǎn)】第二，美國愿意暫緩貿(mào)易摩擦，反應(yīng)出美國經(jīng)濟(jì)壓力的加大。11月29日凌晨，美聯(lián)儲(chǔ)主席Powell在紐約發(fā)表了明顯偏鴿派的演講，說明美聯(lián)儲(chǔ)意識(shí)到美國經(jīng)濟(jì)并不如預(yù)期中的那么強(qiáng)勁。我們在前期報(bào)告中反復(fù)分析，2017-2018美國經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)回升最大的動(dòng)力來自于減稅和政府財(cái)政開支的增加，但中期選舉后，繼續(xù)擴(kuò)張財(cái)政赤字將受到限制，美國經(jīng)濟(jì)將會(huì)面臨較大壓力。而受貿(mào)易摩擦影響中國大幅減少了自美國進(jìn)口大豆和能源，導(dǎo)致出口增速大幅回落，因此本次中國同意從美國進(jìn)口大量農(nóng)產(chǎn)品、能源等，美國也同意暫緩進(jìn)一步加征關(guān)稅，正代表著美國出口壓力的加大。

　　【策略觀點(diǎn)】第三，中美貿(mào)易摩擦?xí)壕?，在達(dá)成進(jìn)一步協(xié)議之前，對于通信、軟件、安防等需要直接進(jìn)口半導(dǎo)體元器件的行業(yè)來說有所受益，對于部分依賴國家補(bǔ)貼的行業(yè)可能會(huì)產(chǎn)生一定的影響。

　　【策略觀點(diǎn)】第四，中短期來看，雖然本次達(dá)成的共識(shí)并不代表中美貿(mào)易摩擦的結(jié)束，但由于對于市場之前普遍對G20能否達(dá)成有效協(xié)議存在較大擔(dān)憂，本次能夠達(dá)成初步共識(shí)超出市場預(yù)期，短期內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)偏好將會(huì)回升。中期來看， “下行式寬松”的局面將持續(xù)，2019年上半年A股中小市值風(fēng)格有望占優(yōu)。

　　【策略觀點(diǎn)】總結(jié)而言，我們認(rèn)為本次G20中美會(huì)晤達(dá)成的共識(shí)并不代表中美貿(mào)易摩擦的結(jié)束，美國出口增速疲軟、經(jīng)濟(jì)壓力加大是主因，特別是在中期選舉共和黨失去眾議院后，通過擴(kuò)張財(cái)政赤字來拉動(dòng)美國經(jīng)濟(jì)的方式將受阻，而美聯(lián)儲(chǔ)偏鴿派的表態(tài)更是印證。對于A股而言，本次能夠達(dá)成初步共識(shí)超出市場預(yù)期，短期內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)偏好將會(huì)回升，在達(dá)成進(jìn)一步協(xié)議之前，對于通信、軟件、安防等需要直接進(jìn)口半導(dǎo)體元器件的行業(yè)來說有所受益。中期來看，“下行式寬松”的局面將持續(xù)，無論中美關(guān)系如何演變，國內(nèi)政策刺激將會(huì)持續(xù)，中小市值風(fēng)格將會(huì)繼續(xù)占優(yōu)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策扶持力度不及預(yù)期，經(jīng)濟(jì)下行壓力加大。

　　01

　　貿(mào)易摩擦?xí)壕?，短期市場情緒將回暖

　　1、 觀點(diǎn)回顧

　　11月1日，我們發(fā)布《風(fēng)格的嬗變前夜，中小創(chuàng)崛起的兩個(gè)條件再現(xiàn)- A股11月觀點(diǎn)及配置建議》，我們認(rèn)為在經(jīng)歷11月份最后的整理和調(diào)整后，A股很可能重新回到小盤風(fēng)格占優(yōu)，關(guān)注TMT、次新。除此之外，地產(chǎn)和基建受益流動(dòng)性寬松和政策轉(zhuǎn)暖也可關(guān)注。

　　11月2日，十年期國債利率擊穿3.5%，迎來重要流動(dòng)性轉(zhuǎn)暖信號(hào)。11月4日，我們發(fā)布報(bào)告《關(guān)鍵信號(hào)出現(xiàn)，中小創(chuàng)迎來布局良機(jī)》。11月11日，我們發(fā)布報(bào)告《政策加持，風(fēng)格轉(zhuǎn)換跡象明顯》。11月18日，我們發(fā)布報(bào)告《風(fēng)格轉(zhuǎn)換獲確認(rèn)，機(jī)構(gòu)加倉中小創(chuàng)》。

　　11月以來，小盤指數(shù)明顯強(qiáng)于大盤指數(shù)，中證1000指數(shù)11月以來漲相比于上證50指數(shù)具有6.6%的超額收益。

　　當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)組合為“下行式寬松”我們反復(fù)強(qiáng)調(diào)了今年十年期國債利率會(huì)跌破3.5%。上周，十年期國債利率快速下行，11月份以來下行14個(gè)BP，最新收益率為3.35%，符合我們的判斷。

　　　　短期內(nèi)通信、軟件、安防這些需要直接進(jìn)口半導(dǎo)體的行業(yè)受益于中美貿(mào)易摩擦的暫緩。中期來看，我們?nèi)越ㄗh兩類型投資方向，一是以TMT、次新股為代表的中小風(fēng)格；另外一類是受益穩(wěn)增長預(yù)期和政策轉(zhuǎn)暖的，地產(chǎn)和建筑。

　　2、 貿(mào)易摩擦?xí)壕?，短期市場情緒將回暖

　　G20中美最高領(lǐng)導(dǎo)人會(huì)晤后，根據(jù)美國白宮官方新聞稿，中美兩國領(lǐng)導(dǎo)人就貿(mào)易問題達(dá)成重要一致。主要內(nèi)容如下：

　　（1）同意暫緩加征關(guān)稅。美國同意在2019年1月1日暫緩對2000億美元中國商品的關(guān)稅從10%提升至25%。中國同意從美國進(jìn)口大量（數(shù)額待定）農(nóng)產(chǎn)品、能源、工業(yè)及其他產(chǎn)品。

　　（2）同意立即就關(guān)稅之外的一系列問題包括強(qiáng)制技術(shù)轉(zhuǎn)讓、保護(hù)，非關(guān)稅貿(mào)易障礙，農(nóng)業(yè)服務(wù)業(yè)等進(jìn)行磋商，并在90天內(nèi)達(dá)成一致。如不能達(dá)成一致，上一項(xiàng)中的10%關(guān)稅將被提升至25%。

　　（3）雙方還就朝鮮問題交換了意見。

　　對此我們的觀點(diǎn)如下：

　　第一，需要明確的是，中美貿(mào)易摩擦沒有結(jié)束。中國同意從美國進(jìn)口大量（數(shù)額待定）農(nóng)產(chǎn)品、能源、工業(yè)及其他產(chǎn)品，美國同意在2019年1月1日暫緩對2000億美元中國商品的關(guān)稅從10%提升至25%，暫緩期限為當(dāng)前開始90天內(nèi)，后續(xù)是否會(huì)繼續(xù)提高關(guān)稅取決于在強(qiáng)制技術(shù)轉(zhuǎn)讓、保護(hù)，非關(guān)稅貿(mào)易障礙，農(nóng)業(yè)服務(wù)業(yè)等領(lǐng)域的磋商能否達(dá)成一致。

　　第二，美國愿意暫緩貿(mào)易摩擦，反應(yīng)出美國經(jīng)濟(jì)壓力的加大。11月29日凌晨，美聯(lián)儲(chǔ)主席Powell在紐約發(fā)表了明顯偏鴿派的演講，市場普遍解讀為美國加息節(jié)奏將放緩或者提前結(jié)束本輪加息周期，而偏鴿派表態(tài)的背后正是美聯(lián)儲(chǔ)意識(shí)到美國經(jīng)濟(jì)并不如預(yù)期中的那么強(qiáng)勁。

　　我們在前期報(bào)告中反復(fù)分析，2017-2018美國經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)回升最大的動(dòng)力來自于減稅和政府財(cái)政開支的增加，但中期選舉眾議院被民主黨掌握后，特朗普政府明年是否還能順利實(shí)施積極的財(cái)政政策是一個(gè)很大的問題，如果不能繼續(xù)擴(kuò)張財(cái)政赤字，美國經(jīng)濟(jì)將會(huì)面臨較大壓力。而受貿(mào)易摩擦影響中國大幅減少了自美國進(jìn)口大豆和能源，導(dǎo)致出口增速大幅回落，因此本次中國同意從美國進(jìn)口大量農(nóng)產(chǎn)品、能源等，美國也同意暫緩進(jìn)一步加關(guān)稅，正代表著美國出口壓力的加大。

　　　　第三，行業(yè)策略角度看，中美貿(mào)易摩擦?xí)壕彛谶_(dá)成進(jìn)一步協(xié)議之前，對于通信、軟件、安防等需要直接進(jìn)口半導(dǎo)體元器件的行業(yè)來說有所受益，對于部分依賴國家補(bǔ)貼的行業(yè)可能會(huì)產(chǎn)生一定的影響。

　　我們根據(jù)上市公司年報(bào)數(shù)據(jù)進(jìn)行了一些統(tǒng)計(jì)，政府補(bǔ)助規(guī)模最大行業(yè)為汽車制造行業(yè)，近三年平均政府補(bǔ)助規(guī)模為97.4億，占行業(yè)營收比例為0.71%，此外電子元件和工業(yè)機(jī)械等行業(yè)補(bǔ)助規(guī)模也比較大，近三年平均政府補(bǔ)助規(guī)模分別為71.8億、48.4億。從政府補(bǔ)助占營收比角度看，近三年政府補(bǔ)助規(guī)模占行業(yè)營收比例最大的十個(gè)行業(yè)中，半導(dǎo)體設(shè)備、電子元件、半導(dǎo)體產(chǎn)品三個(gè)集成電路細(xì)分行業(yè)處于前十，分別占比6.6%、1.9%、1.6%。

　　　　第四，中短期來看，雖然本次達(dá)成的共識(shí)并不代表中美貿(mào)易摩擦的結(jié)束，但由于對于市場之前普遍對G20能否達(dá)成有效協(xié)議存在較大擔(dān)憂，本次能夠達(dá)成初步共識(shí)超出市場預(yù)期，短期內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)偏好將會(huì)回升。中期來看，我們維持前期發(fā)布的2019年年度策略的觀點(diǎn)：A股明年上半年面臨經(jīng)濟(jì)下行和流動(dòng)性寬松的“下行式寬松”的局面，若年中社融增速大幅回升，經(jīng)濟(jì)有望企穩(wěn)。政策“風(fēng)”漸暖，2019年資本市場將迎來新時(shí)代，資金持續(xù)流出的局面將會(huì)逐漸扭轉(zhuǎn)。在這樣的環(huán)境下，上半年A股中小市值風(fēng)格有望占優(yōu)。

　　總結(jié)而言，我們認(rèn)為本次G20中美會(huì)晤達(dá)成的共識(shí)并不代表中美貿(mào)易摩擦的結(jié)束，美國出口增速疲軟、經(jīng)濟(jì)壓力加大是主因，特別是在中期選舉共和黨失去眾議院后，通過擴(kuò)張財(cái)政赤字來拉動(dòng)美國經(jīng)濟(jì)的方式將受阻，而美聯(lián)儲(chǔ)偏鴿派的表態(tài)更印證了美國經(jīng)濟(jì)壓力的加大。對于A股而言，本次能夠達(dá)成初步共識(shí)超出市場預(yù)期，短期內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)偏好將會(huì)回升，在達(dá)成進(jìn)一步協(xié)議之前，對于通信、軟件、安防等需要直接進(jìn)口半導(dǎo)體元器件的行業(yè)來說有所受益。中期來看，A股明年上半年面臨經(jīng)濟(jì)下行和流動(dòng)性寬松的“下行式寬松”的局面，無論中美關(guān)系如何演變，國內(nèi)政策刺激將會(huì)持續(xù)，中小市值風(fēng)格將會(huì)繼續(xù)占優(yōu)。

　　02

　　市場交易特征跟蹤

　　估值方面，全部A股估值（TTM）略微上升，從13.70提升至13.73，剔除金融后全部A股估值從18.71升至18.76。中小板估值從24.57升至24.59，創(chuàng)業(yè)板估值從43.21升至43.55。中小板指估值從20.17升至20.28，創(chuàng)業(yè)板指估值從29.10升至29.68。滬深300成分股估值從10.51升至10.58，中證500成分股估值從18.78升至18.79。

　　　　分項(xiàng)資金面方面，下周限售股解禁規(guī)模提升，首發(fā)解禁規(guī)模為414億元，定增解禁規(guī)模為159億元；上周全周重要股東二級(jí)市場減持25億元，增持23億元，凈減持1.68億元；上市公司回購規(guī)模環(huán)比提升，上周公布的已回購金額為50.88億元。陸股通資金全周凈流入109.9億元，較前一周增加；兩融余額開始下降，為7726.97億元，較前一周減少95.07億元；新成立偏股型基金9.81億份，規(guī)模較前期減少5.72億元。

　　　　今年以來IPO明顯放緩，11月共有8家公司上市發(fā)行，募資規(guī)模97億元，基本與前一個(gè)月持平。11月共有48家公司獲得再融資批文，較10月的30日明顯增加，獲批文節(jié)奏有所回升。