國盛固收：當降準成常規(guī)工具

　　本輪第四次降準，調(diào)低準備金率1%，與普惠金融定向降準標準調(diào)整，對沖一季度到期MLF之后，共釋放流動性8000億元。前三次分別釋放流動性4000億（2018年4月）、5000億（7月）、7500億（10月）。

　　1） 降準釋放流動性多少？

　　降準1%約釋放1.5萬億資金，一季度到期MLF約1.2萬億，而凈釋放流動性8000億，指向普惠金融定向降準釋放的增量流動性在5000億左右。由于一季度的MLF到期1月為3900億，意味著1月凈釋放的資金規(guī)模是1.6萬億，指向1月25日之后可能是流動性較為充裕的時段，但這期間已臨近春節(jié)，春節(jié)取現(xiàn)需求可能會減弱降準帶來的寬松效果。

　　2） 降準之后，是否還會有臨時準備金動用安排CRA？

　　為對沖春節(jié)資金面，2017和2018分別采用了臨時借貸便利TLF和臨時準備金動用安排CRA，分別投放資金6000億和近2萬億（累計釋放）。本次央行在春節(jié)前夕，降準置換中期借貸加上普惠金融降準標準調(diào)整，釋放資金1.6萬億，預計基本滿足春節(jié)取現(xiàn)需求，再次動用CRA的可能性不大。

　　3） 降準之后，降息還有多遠？

　　在推出TMLF之后，當前情況下央行直接降息的可能性似乎不算大。未來是否降息，取決于經(jīng)濟走勢。開年以來，主要經(jīng)濟體PMI下滑跡象明顯，其中多個經(jīng)濟體已跌破50枯榮線。全球經(jīng)濟放緩壓力下，中國經(jīng)濟受外部拖累的風險上升，如經(jīng)濟下行壓力沒有得到緩解，央行可能降息。但在調(diào)整存貸款利率之前，央行可能會先下調(diào)公開市場操作利率。

　　注意到2018年12月中央經(jīng)濟工作會議對貨幣政策的措辭出現(xiàn)微調(diào)，去掉“中性”，但當前的操作與去年降準差別不大，后續(xù)央行寬松程度進一步加大的可能性仍然存在。

　　4）降準對債市影響：直接效應(yīng)和間接效應(yīng)

　　直接效應(yīng)：銀行資金配置可能在春節(jié)之后，驅(qū)動債券市場短端收益率下行。降準對沖的MLF分別在1月15日、2月13日、3月7日和3月16日到期，但降準在1月15日和1月25日分別下調(diào)0.5%，時間差可能帶來短端利率的交易機會（需注意央行是否動用定向正回購工具）。

　　間接效應(yīng)：銀行負債端壓力進一步緩解，根據(jù)央行數(shù)據(jù)，置換中期借貸便利每年可降低相關(guān)銀行付息成本約200億元。銀行負債端成本的下行，可能為長端收益率進一步下行創(chuàng)造條件。

　　風險提示：政策出現(xiàn)超預期調(diào)整。