【國君策略】仍應(yīng)等待寬貨幣到寬信用的傳導(dǎo)

　　來源：談股問君

　　原創(chuàng)： 李少君 周隆剛

　　導(dǎo)讀

　　貨幣政策釋放積極信號，降準利于廣義利率下行，短期風險偏好修復(fù)或延續(xù)?！坝_始下行+改革等待發(fā)力”背景下主線仍未定，抓兩頭謹慎參與。

　　摘要

　　受貨幣政策釋放積極信號影響，市場情緒現(xiàn)修復(fù)跡象。元旦之后市場延續(xù)弱勢，1月4日央行決定在2019年1月15日和25日分別下調(diào)金融機構(gòu)存款準備金率0.5個百分點，共下調(diào)1%。在此之前，1月2日央行決定自2019年起將普惠金融定向降準小微型企業(yè)貸款考核標準由“單戶授信小于500萬元”調(diào)整為“單戶授信小于1000萬元”，1月4日總理在銀保監(jiān)座談會上表示“要加大宏觀政策逆周期調(diào)節(jié)的力度，進一步采取減稅降費措施，運用好全面降準、定向降準工具”，市場情緒初現(xiàn)回升跡象。

　　降準利于廣義利率下行，后續(xù)關(guān)注重點仍在寬信用效果。根據(jù)央行表述，此次降準將釋放資金約1.5萬億，加上即將開展定向中期借貸便利操作（TMLF）和普惠金融定向降準動態(tài)考核所釋放資金，再考慮今年一季度到期中期借貸便利不再續(xù)作的因素，凈釋放長期資金約8000億元。12月官方制造業(yè)PMI49.4%，2016年7月以來首次跌破榮枯線，表明從分子端盈利驅(qū)動來看仍在繼續(xù)承壓，另一方面貨幣寬松尚未顯著帶動廣譜利率的下行。短期來看，降準對于市場影響主要仍來源對市場風險偏好的提振，后續(xù)仍需要進一步觀察寬貨幣向?qū)捫庞脗鲗?dǎo)的實際效果。

　　短期風險偏好修復(fù)或延續(xù)，但仍應(yīng)保持謹慎。前期我們主要提示了海外市場風險對于A股市場的影響，當前來看有所緩和。但同時我們?nèi)孕桕P(guān)注到以下幾個方面存在的不確定性：1）1月7日-8日中美將舉行經(jīng)貿(mào)問題副部長級磋商，中美在此前商定的90天期限內(nèi)能夠達成經(jīng)貿(mào)協(xié)議仍存在者不確定性；2）特朗普關(guān)于建設(shè)邊境墻與美國國會之間的緊張狀態(tài)仍未改變，近期特朗普表示可以宣布美國進入緊急狀態(tài)，美國政府關(guān)門時間存在進一步延長可能；3）從近期主要經(jīng)濟體PMI數(shù)據(jù)來看，全球經(jīng)濟動能仍處于進一步弱化趨勢之中，其中美國制造業(yè)PMI下行顯著，降到15個月新低。

　　“盈利開始下行+改革等待發(fā)力”背景下主線仍未定，抓兩頭謹慎參與。A股市場預(yù)期仍將處于反復(fù)波動狀態(tài)，整體倉位上我們?nèi)越ㄗh密切跟蹤相關(guān)風險因素演化，保持謹慎。市場風險偏好修復(fù)是在預(yù)期反復(fù)中展開的，可以從三個方面把握相關(guān)投資主線：一是具有防御屬性的銀行地產(chǎn)低估值龍頭股、黃金、公用事業(yè)、農(nóng)林牧漁等，以及高股息個股等領(lǐng)域，二是具有業(yè)績支撐、較高彈性以成長股為主的制造業(yè)中TMT，三是穩(wěn)增長政策對沖與經(jīng)濟轉(zhuǎn)型交叉的新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域，重點關(guān)注5G、人工智能、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、物聯(lián)網(wǎng)等。

　　正文

　　1． 仍應(yīng)等待寬貨幣到寬信用的傳導(dǎo)

　　受貨幣政策釋放積極信號影響，市場情緒現(xiàn)修復(fù)跡象。元旦之后市場延續(xù)弱勢，1月4日央行決定在2019年1月15日和25日分別下調(diào)金融機構(gòu)存款準備金率0.5個百分點，共下調(diào)1%，上證綜指當日上漲2.05%，創(chuàng)業(yè)板指上漲2.52%，1月2日~4日上證綜指上漲0.84%，創(chuàng)業(yè)板指跌0.43%。在此之前，1月2日央行決定自2019年起將普惠金融定向降準小微型企業(yè)貸款考核標準由“單戶授信小于500萬元”調(diào)整為“單戶授信小于1000萬元”，1月4日總理在銀保監(jiān)座談會上表示“要加大宏觀政策逆周期調(diào)節(jié)的力度，進一步采取減稅降費措施，運用好全面降準、定向降準工具”，市場情緒初現(xiàn)回升跡象。從海外市場來看，2018年12月26日至2019年1月4日標普500回升漲幅為7.69%，MSCI全球指數(shù)來看權(quán)益類市場正在經(jīng)歷2018年12月調(diào)整后的情緒進程。從A50期貨指數(shù)表現(xiàn)來看，降準帶來的情緒修復(fù)仍有望繼續(xù)延續(xù)。

　　　　降準利于廣義利率下行，后續(xù)關(guān)注重點仍在寬信用效果。根據(jù)央行表述，此次降準將釋放資金約1.5萬億，加上即將開展定向中期借貸便利操作（TMLF）和普惠金融定向降準動態(tài)考核所釋放資金，再考慮今年一季度到期中期借貸便利不再續(xù)作的因素，凈釋放長期資金約8000億元。2011年6月之后進入降準周期中，從12次宣布降準前后市場表現(xiàn)看，市場處于下跌趨勢中有7次，實現(xiàn)了月度趨勢逆轉(zhuǎn)的有3次，并未顯示出較強規(guī)律性；12月官方制造業(yè)PMI49.4%，2016年7月以來首次跌破榮枯線，表明從分子端盈利驅(qū)動來看仍在繼續(xù)承壓，另一方面貨幣寬松尚未顯著帶動廣譜利率的下行。從以往兩次降準來看，均帶動了M2的上行，但也表現(xiàn)出時滯拉長，延續(xù)性減弱的特征，2018年以來的降準對于M2提振效果顯著減弱。短期來看，降準對于市場影響主要仍來源對市場風險偏好的提振，后續(xù)仍需要進一步觀察寬貨幣向?qū)捫庞脗鲗?dǎo)的實際效果。

　　　　短期風險偏好修復(fù)或延續(xù)，但仍應(yīng)保持謹慎。前期我們主要提示了海外市場風險對于A股市場的影響，當前來看有所緩和。美國12月非農(nóng)新增就業(yè)31.2萬人，遠超預(yù)期，美聯(lián)儲主席鮑威爾近期公開表態(tài)也更加強調(diào)政策靈活性，顯著緩解了資本市場擔憂情緒。國內(nèi)隨著降準的落地，市場關(guān)于穩(wěn)增長政策繼續(xù)加碼加速推進，后續(xù)降息預(yù)期顯著升溫，這將有利于風險偏好修復(fù)進程。但同時我們?nèi)孕桕P(guān)注到以下幾個方面存在的不確定性：1）1月7日-8日中美將舉行經(jīng)貿(mào)問題副部長級磋商，中美在此前商定的90天期限內(nèi)能夠達成經(jīng)貿(mào)協(xié)議仍存在者不確定性；2）特朗普關(guān)于建設(shè)邊境墻與美國國會之間的緊張狀態(tài)仍未改變，近期特朗普表示可以宣布美國進入緊急狀態(tài)，美國政府關(guān)門時間存在進一步延長可能；3）從近期主要經(jīng)濟體PMI數(shù)據(jù)來看，全球經(jīng)濟動能仍處于進一步弱化趨勢之中，其中美國制造業(yè)PMI下行顯著，降到15個月新低。

　　　　“盈利開始下行+改革等待發(fā)力”背景下主線仍未定，抓兩頭謹慎參與。A股市場預(yù)期仍將處于反復(fù)波動狀態(tài)，整體倉位上我們?nèi)越ㄗh密切跟蹤相關(guān)風險因素演化，保持謹慎。從結(jié)構(gòu)上來看，風險偏好彈性與防御性需兩手抓，更加看好上證50和中證500在當前市場風格狀態(tài)下的相對表現(xiàn)。從行業(yè)層面來看，經(jīng)濟下行擔憂與政策對沖力度加大預(yù)期共存；從景氣周期角度看，資源周期板塊景氣高點預(yù)計將在明年一季度見到，周期板塊更多體現(xiàn)為政策驅(qū)動式的博弈性機會，消費板塊景氣高點已于2018年三季度出現(xiàn)，預(yù)計景氣的拐點的出現(xiàn)至少需等待兩個季度。市場風險偏好修復(fù)是在預(yù)期反復(fù)中展開的，可以從三個方面把握相關(guān)投資主線：一是具有防御屬性的銀行地產(chǎn)低估值龍頭股、黃金、公用事業(yè)、農(nóng)林牧漁等，以及高股息個股等領(lǐng)域，二是具有業(yè)績支撐、較高彈性以成長股為主的制造業(yè)中TMT，三是穩(wěn)增長政策對沖與經(jīng)濟轉(zhuǎn)型交叉的新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域，重點關(guān)注5G、人工智能、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、物聯(lián)網(wǎng)等。

　　2． 周度市場表現(xiàn)

　　3． 估值情況