【華泰金工林曉明團(tuán)隊(duì)】春節(jié)行情大概率進(jìn)入尾聲——每周觀點(diǎn)20190224

　　來源：華泰金融工程

　　原創(chuàng)： 華泰金工組

　　摘要

　　春節(jié)效應(yīng)大概率結(jié)束，市場轉(zhuǎn)為震蕩的可能較大

　　A股正在從春節(jié)行情逐漸轉(zhuǎn)向兩會行情，平均來看A股的春節(jié)效應(yīng)結(jié)束在正月十八。兩會期間市場往往進(jìn)入偏震蕩的行情。從1月4日開始反彈至今，上證綜指已經(jīng)上漲13.79%，滬深300已經(jīng)上漲18.73%，創(chuàng)業(yè)板指已經(jīng)上漲19.91%。與歷史相似行情對比發(fā)現(xiàn)，本輪行情的持續(xù)時(shí)間和上漲空間已經(jīng)處于相對較高的水平。基欽周期下行帶動基本面下行的狀態(tài)沒有發(fā)生改變，A股上漲的性質(zhì)更接近超跌反彈。市場快速上漲之后可能出現(xiàn)震蕩休整，因此我們認(rèn)為春節(jié)效應(yīng)大概率接近尾聲，市場將過度至震蕩狀態(tài)。

　　2005年和2012年一季度都處于基欽周期下行期，與當(dāng)前狀態(tài)類似

　　2002年以來基欽周期下行引發(fā)的A股下跌主要有5次，采用月度K線A\B\C浪的劃分可以將這幾次行情做一個(gè)分類。2007年和2015年開始的下跌都是從高位下跌，或者說是A浪下跌，與2018年開始的下跌可比性較差。2004年和2011年開始的下跌都可以類比為C浪下跌，與當(dāng)前行情更為相似。與今年類似的是，在連續(xù)下跌數(shù)月之后，2005年的年初和2012年的年初也都出現(xiàn)了明顯的春季效應(yīng)。因此市場上有觀點(diǎn)認(rèn)為當(dāng)前市場與2005年初和2012年初比較類似，這本質(zhì)上是因?yàn)檫@三個(gè)時(shí)點(diǎn)周期狀態(tài)類似，都處于基欽周期下行的后期。

　　與歷史類似行情對比發(fā)現(xiàn)，市場快速上漲后出現(xiàn)震蕩調(diào)整的概率較大

　　我們比對2005年和2012年春季行情前后的走勢。2005年的春季行情持續(xù)了18日，指數(shù)上漲了10.88%，之后市場出現(xiàn)了回調(diào)，下跌11.05%，指數(shù)再創(chuàng)新低。2012年春季的行情反彈時(shí)間幅度與2019年更為相近，行情持續(xù)了35天，上證綜指上漲了13.74%，之后市場出現(xiàn)了回調(diào)，回調(diào)幅度為8.47%。4月市場短暫上漲后5月開始調(diào)整，且幅度較大，指數(shù)下跌18.26%。當(dāng)前的反彈行情已經(jīng)持續(xù)31個(gè)交易日，指數(shù)上漲了13.79%。從歷史來看，大概率將會出現(xiàn)震蕩回調(diào)。因此不建議追高，未來將有更佳買點(diǎn)。

　　基欽周期帶動基本面下行的狀態(tài)沒有發(fā)生改變，A股更可能是超跌反彈

　　當(dāng)前基欽周期依然處于下行途中，帶動基本面下行的狀態(tài)沒有發(fā)生改變。因此A股上漲的性質(zhì)更傾向于超跌反彈。根據(jù)華泰周期模型對市場的觀察，基欽周期（42個(gè)月周期）在2017年底開始逐漸下行，經(jīng)濟(jì)短期走弱，基本面數(shù)據(jù)在基欽周期的帶動下不斷下行。PPI當(dāng)月同比、工業(yè)企業(yè)利潤同比、十年期國債收益率依然處于下行趨勢當(dāng)中。因此，核心的宏觀周期邏輯沒有發(fā)生改變，大類資產(chǎn)配置邏輯也不應(yīng)發(fā)生改變，股票資產(chǎn)的不確定性仍然很大，建議上半年維持以債券為主。

　　A股的反彈是全球權(quán)益市場反彈的一部分，短期流動性釋放是主要原因

　　A股的上漲也有全球權(quán)益市場反彈的背景，是全球權(quán)益市場反彈中的一部分。全球市場反彈的主要背景是海外市場在2018年四季度下跌引發(fā)了流動性寬松，短期對市場形成利好，促成全球市場的大幅反彈。但是美國流動性的釋放也意味著對美國未來經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂開始上升，從樂觀逐漸轉(zhuǎn)向悲觀。短期流動性釋放之后投資者開始追逐風(fēng)險(xiǎn)，造成風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的上漲，這個(gè)趨勢將隨著經(jīng)濟(jì)預(yù)期的惡化而消退，全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)大概率將面臨更大的風(fēng)險(xiǎn)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：模型根據(jù)歷史規(guī)律總結(jié)，歷史規(guī)律可能失效。金融周期規(guī)律被打破。市場出現(xiàn)超預(yù)期波動，導(dǎo)致?lián)頂D交易。

　　春節(jié)效應(yīng)大概率結(jié)束，市場轉(zhuǎn)為震蕩的可能較大

　　在前期周報(bào)的統(tǒng)計(jì)中我們發(fā)現(xiàn)，春節(jié)效應(yīng)平均發(fā)生在臘月十八至正月十八，且春節(jié)前往往大市值價(jià)值股表現(xiàn)較好，春節(jié)后往往小市值成長股表現(xiàn)較好。對應(yīng)到今年恰好是1月23日至2月22日行情，期間上證綜指上漲8.70%，滬深300上漲11.99%，創(chuàng)業(yè)板指上漲16.30%。同時(shí)確實(shí)出現(xiàn)了年前價(jià)值股表現(xiàn)較好，年后成長股表現(xiàn)較好的情況。統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)兩會期間市場往往進(jìn)入偏震蕩的行情，市場從1月4日開始反彈至今，上證綜指已經(jīng)上漲13.79%，滬深300已經(jīng)上漲18.73%，創(chuàng)業(yè)板指已經(jīng)上漲19.91%?？焖偕蠞q之后可能出現(xiàn)震蕩休整，因此我們認(rèn)為春節(jié)效應(yīng)大概率接近尾聲，市場將過度至震蕩狀態(tài)。

　　目前A股確實(shí)處于長周期上的底部區(qū)域，但是基欽周期下行引發(fā)的市場下跌是否已經(jīng)結(jié)束？市場連續(xù)上漲之后是否值得追高？我們對歷史相似情況分析發(fā)現(xiàn)，不管當(dāng)前處于市場最低點(diǎn)的左側(cè)還是右側(cè)，連續(xù)上漲之后市場繼續(xù)上漲的空間已經(jīng)不大，大概率轉(zhuǎn)為震蕩行情，未來的震蕩行情將是良好的市場觀察期，未來將出現(xiàn)更好的買點(diǎn)。

　　　　基欽周期下行后期疊加春季效應(yīng)往往出現(xiàn)反彈，反彈后調(diào)整可能較深

　　2002年以來基欽周期下行引發(fā)的A股下跌主要有5次，分別為2004年4至2005年6月的下跌，2007年11月至2008年10月的下跌，2011年4月至2012年11月的下跌，2015年6月至2016年1月的下跌，和2018年2月開始的下跌。采用月度K線A\B\C浪的劃分可以將這幾次行情做一個(gè)分類。2007年和2015年開始的下跌都是從高位下跌，或者說是A浪下跌，與2018年開始的下跌可比性較差。2004年和2011年開始的下跌都可以類比為C浪下跌，與當(dāng)前行情更為相似。與今年類似的是，在連續(xù)下跌數(shù)月之后，2005年的年初和2012年的年初也都出現(xiàn)了明顯的春季效應(yīng)。因此市場上有觀點(diǎn)認(rèn)為當(dāng)前市場與2005年初和2012年初比較類似，這本質(zhì)上是因?yàn)檫@三個(gè)時(shí)點(diǎn)周期狀態(tài)類似，都處于基欽周期下行的后期。

　　　　2004年出現(xiàn)的C浪下跌持續(xù)了15個(gè)月，下跌幅度45.06%；2011年出現(xiàn)的C浪下跌持續(xù)了20個(gè)月，下跌幅度37.84%。如果此輪下跌趨勢已經(jīng)結(jié)束，則下跌持續(xù)了11個(gè)月，下跌幅度為30.71%，從歷史對照來看可能不充分。

　　我們比對2005年和2012年春季行情前后的走勢。2005年的春季行情開始于2005年2月2日，終止于2005年3月8日，上漲持續(xù)了18日，指數(shù)上漲了10.88%，之后市場出現(xiàn)了回調(diào)，下跌11.05%，指數(shù)再創(chuàng)新低。上證綜指在4月初小幅反抽后再度下行。之后市場在底部盤整后開始反轉(zhuǎn)向上，2005年7月19日開始了持續(xù)45日的上升，指數(shù)上漲了20.06%，之后指數(shù)也發(fā)生了11.45%的深度回調(diào)。

　　　　2012年春季的行情反彈時(shí)間幅度與2019年更為相近，反彈開始于2012年1月9日，終止于2012年3月2日，行情持續(xù)了35天，上證綜指上漲了13.74%，之后市場出現(xiàn)了回調(diào)，回調(diào)幅度為8.47%。進(jìn)入四月份市場再度上升，上漲8.87%，5月份市場開始回調(diào)，回調(diào)幅度較深，指數(shù)下跌18.26%。進(jìn)入2013年之后市場底部才真正出現(xiàn)。當(dāng)前的反彈行情開始于2019年1月4日，至今已經(jīng)持續(xù)31個(gè)交易日，指數(shù)上漲了13.79%。從歷史來看，大概率將會出現(xiàn)震蕩回調(diào)。

　　　　如果本輪C浪下跌沒有結(jié)束，13.79%的上漲已經(jīng)是歷史相似行情中的最大值，如果C浪下跌已經(jīng)結(jié)束，則類似2005年7月份，市場在快速上漲后出現(xiàn)了超過10%的調(diào)整。因此不管本輪C浪下跌是否結(jié)束，未來出現(xiàn)震蕩回調(diào)的概率較大，未來將有更優(yōu)買點(diǎn)，從概率上講不適合追高。

　　基欽周期帶動基本面仍在下行，海外流動性寬松帶來反彈

　　當(dāng)前基欽周期依然處于下行途中，帶動基本面下行的狀態(tài)沒有發(fā)生改變。因此A股上漲的性質(zhì)更傾向于超跌反彈。根據(jù)華泰周期模型對市場的觀察，基欽周期（42個(gè)月周期）在2017年底開始逐漸下行，經(jīng)濟(jì)將會短期走弱，基本面數(shù)據(jù)在基欽周期的帶動下不斷下行。本輪基欽周期的下行中，PPI是最早反應(yīng)的，PPI的頂點(diǎn)比基欽周期的頂點(diǎn)提前了8個(gè)月，2017年3月份開始，PPI逐步進(jìn)入下行趨勢。PPI代表了工業(yè)產(chǎn)品出廠價(jià)格情況，價(jià)格同比的下行可能是企業(yè)利潤即將下降的征兆。而宏觀指標(biāo)中的工業(yè)企業(yè)利潤同比也與PPI在相同時(shí)間見頂。

　　　　在基本面下行趨勢沒有發(fā)生改變的情況下，今年以來市場上漲的性質(zhì)更偏向超跌反彈。同時(shí)，A股沒有走出獨(dú)立行情，A股的上漲也有全球權(quán)益市場反彈的背景，是全球權(quán)益市場反彈中的一部分。全球市場反彈的主要背景是海外市場在2018年四季度下跌引發(fā)了流動性寬松，短期對市場形成利好，促成全球市場的大幅反彈。

　　美股在18年四季度的下跌，引發(fā)了美國國債利率自18年11月開始大幅下行。這是系統(tǒng)負(fù)反饋機(jī)制在起作用。美國股票市場不單單僅僅只是股票交易的市場，還是美國經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的重要反映，股市的大幅下跌反映了對未來經(jīng)濟(jì)的悲觀預(yù)期，從而也引發(fā)了美債利率的大幅下行，但是，美債利率下行也使得流動性狀態(tài)得到了改善。同時(shí)這一階段政府政策也開始轉(zhuǎn)向。系統(tǒng)的多項(xiàng)負(fù)反饋機(jī)制開始嘗試減緩甚至逆轉(zhuǎn)股票的下跌趨勢。在負(fù)反饋機(jī)制的作用下，流動性開始變好，對股票市場形成了支撐，形成了今年以來的這次反彈。

　　但是美國流動性的釋放也意味著對美國未來經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂開始上升，從樂觀逐漸轉(zhuǎn)向悲觀。短期流動性釋放之后投資者開始追逐風(fēng)險(xiǎn)，造成風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的上漲，這個(gè)趨勢將隨著經(jīng)濟(jì)預(yù)期的惡化而消退，全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)大概率將面臨更大的風(fēng)險(xiǎn)。

　　　　基欽周期下行趨勢沒有改變，資產(chǎn)配置建議延續(xù)以債為主

　　基欽周期的下行意味著基本面改善還沒有到來，利率的走向依然在跟隨基欽周期。十年期國債到期收益率在基欽周期到達(dá)頂點(diǎn)之后三個(gè)月開始下行。2018年2月份開始，十年期國債到期收益率一直處于下行趨勢。國債收益率是利率的代表，利率是信貸的價(jià)格，利率的下行也意味著企業(yè)信貸的需求開始縮減，反過來印證經(jīng)濟(jì)基本面狀態(tài)并不好。在這種狀態(tài)下，大類資產(chǎn)配置的邏輯沒有發(fā)生改變。當(dāng)前股票的上漲更傾向于超跌反彈，在基欽周期未發(fā)生轉(zhuǎn)向之前，股票資產(chǎn)的不確定性依然很大。上半年依然建議維持以債為主。

　　　　風(fēng)險(xiǎn)提示：模型根據(jù)歷史規(guī)律總結(jié)，歷史規(guī)律可能失效。金融周期規(guī)律被打破。市場出現(xiàn)超預(yù)期波動，導(dǎo)致?lián)頂D交易。