管理資金超300億的謝治宇最新演講：年初的上漲只是導火索，大超預期的是……

　　來源： 聰明投資者

　　“我們面對短周期的一些事情，可能現(xiàn)在遇到的制肘也比之前多得多，要判斷經濟是不是到底的情況，現(xiàn)在來看還是偏早?！?/p>

　　“短期來看，市場已經有了一定程度的漲幅。但如果真的往長期看，我相信這個事情只是一個導火索?！?/p>

　　這是興全基金謝治宇在今年3月16日的一場演講中的明確觀點。

　　上周，由傅鵬博掛帥的睿遠成長價值混合發(fā)售，最終認購金額超700億元，成為今年最熱門的爆款基金。很多人在問，牛市是不是真的來了？

　　超大基金管理者謝治宇很少公開露面談市場，但在最近一次演講中，從短、中、長期給出相對明確的分析和判斷。

　　去年1月，興全基金投資總監(jiān)謝治宇管理的爆款基金興全合宜，單日募集金額超300億元。截至3月25日，興全合宜的累計收益率為-4.01%，同期滬深300下跌超過13.69%。

　　謝治宇管理的另一個基金興全合潤，自2013年1月成立以來，累計收益率超過260%，任職年化回報超過23%。

　　謝治宇認為，今年最大超預期的是流動性問題，這也是現(xiàn)在市場上漲最主要的理由。

　　他還強調，要更加關注外資流入的趨勢，“一般情況下，大家對短期的事情認知過度，但對長期影響的認知不夠。外資流入就是一件非常顯著，可能出現(xiàn)的事情?！?。

　　以下是“聰明投資者”整理的演講實錄。

　　　　單純討論市場點位意義不大

　　非常高興今天下午給大家講一講關于市場的看法。

　　我先澄清兩個問題：第一，題目可能偏早，不代表后續(xù)觀點。一季度市場已經有比較大的上漲，去年市場還沒有跌透的時候，我們就比較樂觀，今年的漲幅很大一部分也是來自于去年的跌幅。

　　第二，前面XX講我的回報排名，這是切中比較好的時點才能夠做到第一，后來也不是了，數(shù)據(jù)確實不是這樣。

　　我出來演講的時候，大家一般只關心兩個問題：第一，接下來到底市場漲到多少，絕大多數(shù)情況下我沒法回答。第二個問題更沒有辦法回答，就是推薦股票。（笑）

　　為什么要討論這個？一樣的道理，基金排名簡單地通過可以劃分時間點來反映結果，市場的結構也是這樣。

　　如果單從市值的角度看，雖然市場點位不高，但整體的市值比前面幾次的高點更高。

　　還有大量的好的上市公司在海外上市，比如阿里、騰訊是顯著的例子，加上它們，從整體的資本化率來看，其實比現(xiàn)在實際看到的情況要好很多。

　　換個說法，單純討論市場點位的意義并沒有很大。

　　剛才說的是兩個不能夠回答問題，再說兩個可以回答、比較肯定的問題。

　　第一，從長期來看，機構化是比較清楚的。雖然今年會有很多股票漲了十倍，但是請大家回憶一下，上一輪保險舉牌之后漲得最好的股票是什么？

　　2015年創(chuàng)業(yè)板里上漲得最多的，后來被定性成炒作的股票叫什么？我已經記不清了。

　　為什么這么說？雖然機構化在現(xiàn)在來看有些變化，但隨著外資不斷進入，整體的研究水平不斷提高，散戶慢慢地退出，機構化是長期存在的。

　　我認為，未來指數(shù)不一定會成為最主要的討論話題，更多話題會集中對于行業(yè)、個股的選擇上，這是機構長期在做的事情，將來會更長期通過選股來得到超額收益。

　　第二股票選擇將來會遠遠超過指數(shù)的重要性?？赡芙衲暌彩沁@樣，估計最后指數(shù)也不一定會漲很多，但是我相信，以基金收益率中位數(shù)為代表的機構收益率，在今年結束的時候應該會顯著地超過指數(shù)。

　　今年遇到大超預期的情況

　　接下來，我的核心觀點是幾個。

　　第一，雖然現(xiàn)在看到市場在上漲、政府對于整個經濟的態(tài)度變化、一些經濟數(shù)據(jù)的企穩(wěn)，但是再往稍長期去看，我們面對的一些結構性問題還沒有得到明顯改變。

　　我們面對短周期的一些事情，可能現(xiàn)在遇到的制肘也比之前多得多，要判斷經濟是不是到底的情況，現(xiàn)在來看還是偏早，需要有更多證據(jù)才能夠判斷出經濟的具體情況。

　　第二，大家都知道，股市一定有兩個東西組成，一個是企業(yè)盈利，一個是流動性。

　　從流動性的角度，今年我們遇到大超預期的情況。去年來看，我們遇到的是經濟層面和流動性層面的雙殺，今年我們會遇到更加復雜的情況：經濟層面不見得那么好，但是流動性的層面顯著改變，這可能也是市場現(xiàn)在上漲的最主要的理由。

　　流動性的改變主要來自于什么？

　　第一是外資流入，雖然外資流入在過去很長的時間是長期持續(xù)的發(fā)展，而且某些時候大家的討論比較多，但是我傾向于認為，大家對這件事情的認知度是不夠的。

　　一般情況，大家是對短期的事情會過度認知，但對長期影響的認知不夠。外資流入就是一件非常顯著、可能出現(xiàn)的事情。

　　第二是現(xiàn)在的信息比以前發(fā)達，很多東西大家在朋友圈說一說，好像大媽真的都來了，每天貼兩個圖，好像所有人都在市場中。但實際上觀察數(shù)據(jù)，會發(fā)現(xiàn)這還是在非常初期的事情。

　　為什么這么說？看融資融券數(shù)就好了，現(xiàn)在的數(shù)據(jù)還沒有到去年五六月份，去年是什么情況呢？更別說2015年的牛市。

　　這個市場一直是容易產生正向循環(huán)的市場，我們應該要關注這個事情，不能夠太輕易的下結論。

　　居民還能買得起房子嗎？

　　我們先講經濟層面的問題，講講過去發(fā)生了什么，再講講未來會發(fā)生什么。

　　過去發(fā)生的事情，大家看的比較多的是去杠桿和供給側改革，去杠桿是過去政府非常強力在做的，今年定下來的基調叫做去杠桿的過程基本已經完成，現(xiàn)在進入穩(wěn)杠桿的階段。

　　政府部門的杠桿率一直穩(wěn)定上升，企業(yè)部門的杠桿率也是一直在上升，但基本控制住了。

　　居民端的杠桿率這幾年上升最為迅速，這跟棚改貨幣化非常相關。通過棚改貨幣化，大家把手里更多的錢變成房產，這也是2016年我們在需求端看到的最強的支撐。

　　但這個事情的長期結果是：整體居民端的杠桿率現(xiàn)在并不低，哪怕跟發(fā)達國家相比，現(xiàn)在的水平也并不低，雖然絕對數(shù)上可能還是有空間的，但是數(shù)量級上是沒有變化了。

　　這說明的問題是，如果指望居民端再次提升杠桿，這是非常不現(xiàn)實的，如果真的出現(xiàn)這樣的情況，它有可能是下一次危機到來的時候。

　　這個問題接下來就會演變成什么問題？

　　我們現(xiàn)在討論房地產的時候，大家首先討論比較多的是政府是不是會放松，哪個城市的樓市政策又放松了。

　　其次討論的是地產公司今年的結算、銷售，但大家現(xiàn)在很少討論到底居民還有沒有足夠的購買力去買房子。

　　因為理論上都是假設居民有足夠購買力，因為房子有升值空間，大家想盡辦法都會去買。關于這個問題，大家可以從需求端再去考慮一下。

　　政府部門的杠桿率問題一直解決不了，因為整個政治經濟結構決定了在經濟遇到困難的時候，政府一定要處理，這是毫無疑問。

　　大家都指著政府最后把基建、投資拉動等事情做起來，政府確實也是這么干。

　　但政府的能力是有限的，最大的制約還是回報率的問題，每年要投這么多錢，這些錢每年產生的利息怎么處理，永遠都會存在這樣的問題。

　　這幾年我們提出了問責制，我們會發(fā)現(xiàn)，地方政府的動力跟前面幾年相比可能是下降的，這兩個是相輔相成的問題。

　　去年一個非常奇怪的現(xiàn)象

　　相對來講，唯一還有空間的其實是企業(yè)端。

　　這一輪，企業(yè)家在去年就意識到這個問題，雖然從二級市場角度來講，去年有大量的股票質押，有人可能會爆倉，但實際上由于供給側的改革，整個企業(yè)端，特別是上游的企業(yè)，它的情況比之前是好非常多的。

　　而且從整個市場的角度來看，去年會觀測到非常奇怪的現(xiàn)象。

　　從歷史、全市場角度來看，一般來說公司的利潤都比現(xiàn)金流要好，哪怕是每個季度也是這樣的情況，但去年的三季度和四季度發(fā)生了反轉的情況，去年三季度和四季度現(xiàn)金流一直比利潤好。

　　這說明從企業(yè)端，不管是主動還是被動，企業(yè)處在收縮的階段，現(xiàn)在考慮更多的是把現(xiàn)金流收回來。

　　這導致的結果是企業(yè)端可能還存在相對比較好的狀況，但這個問題再演進下去，就會變成另一個問題了。

　　雖然現(xiàn)金流回來了，但是去年如果大家出去調研，或者自己心里有感覺，非常明顯地感覺到大家的投資意愿是非常低的。

　　投資意愿是相對來講滯后的一個指標，投資意愿低的時候，接下來導致的結果很可能就是新增的員工變少，薪資的增幅變少。

　　這些事情最后的結局是，如果從消費端去考慮短期的事情，可能不見得特別樂觀。

　　大家對于房地產的事情，政策面上的考慮過于多，而對于實際的消納程度的考慮過于少。

　　如果出現(xiàn)這樣的情況，我們考慮的事情就會變成，雖然由于社融數(shù)據(jù)出來以后，導致大家對于整個經濟企穩(wěn)的預期比以前強了，因為確實這個指標從歷史上來看，它一直會是相對領先于整個經濟的指標。

　　但如果投資端，包括政府投資、企業(yè)投資，由于過去整個經濟狀況不大好帶來的負面影響，大家消費意愿下降，帶來的消費程度下降以及個人杠桿率比較高的情況長期存在，現(xiàn)在來看，并沒有完全解決經濟上的問題。

　　我們短期也不能對于整個經濟突然變得特別樂觀，需要有更強的數(shù)據(jù)支撐才能夠這么說，社融可能只是一部分。

　　今年初的上漲只是導火索

　　第二是在流動性上的問題。

　　第一部分，我們低估了外資的進入。今年的1，2月份，如果大家對股票投資比較熟悉，會發(fā)現(xiàn)那個時候外資進入的頻率顯著提高。

　　在MSCI還沒有宣布要把A股的比例從5%提高到20%之前，外資已經開始不停往中國進錢了。

　　今年市場上對于外資進入的普遍預期大概是在2000億左右。其實MSCI在新聞稿中的說法是會有6000億的錢進來，資金的量還是非常大的。

　　而且我們要注意一點，MSCI或者外國人進來的錢，集中的目標就是那么幾個公司，他們對于長期有競爭力公司的看法也比較集中，反正就只投資這幾個公司。

　　這在去年來看，這幫助了很多股票保持在相對高的估值水平，或者估值水平能夠保持穩(wěn)定的重要的原因。

　　如果外資在今年還是大比例進入中國，或者比之前大家想的還要多，有可能這些股票還是會長期處在估值偏高的地方。

　　第二部分，杠桿的錢。今年在最開始的兩個月時間里，大家覺得很熱鬧，覺得杠桿的錢進來很多，但實際上杠桿的資金，離去年5，6月份的數(shù)據(jù)還差很遠，所以這部分的錢也還都還沒有進來。

　　如果我們把時間軸再往后拉一點，從歷史上看，地產可能是承載投資的最主要的方式。

　　但是再往后看，如果現(xiàn)在對于地產的定位已經明確的定成房住不炒，特別現(xiàn)在很多地方政府雖然想放松，但可能居民端沒有那么多錢能夠承接房地產的投資的情況下，股票市場可能會作為最主要的投資手段。

　　如果是這樣的情況下，我們往后拉長來看，老百姓的錢自然還是會進來，但不一定會以融資融券的形式進來。

　　我也只是用這個數(shù)據(jù)做類比，說明現(xiàn)在的資金情況而已。

　　不管從海外資金，還是從場內的資金的角度，我覺得現(xiàn)在空間還是很大的。

　　在現(xiàn)在這個時點來看，短期來看，市場已經有了一定程度的漲幅。

　　大家如果想知道今年整體的收益率，我現(xiàn)在難以給出具體答案，但如果真的在往長期去看，我相信這事情只是一個導火索。

　　而長期地去市場中選擇出好的股票，會變成以機構投資者為代表的投資方式，也是長期獲得超額收益的最主要的方式。

　　謝謝大家。