策略|金融開放加速，增配中國核心資產(chǎn)

　　中信證券研究

　　文丨秦培景 裘翔 楊靈修 姚光夫

　　國家外匯管理局取消QFII和RQFII的投資額度限制是金融開放政策的進一步落地，對市場的信號意義更大，預(yù)計短期內(nèi)將大幅提振A股核心資產(chǎn)，從更長維度來看，全球過剩流動性配置中國優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的大趨勢仍在初期。

　　2019年9月10日，國家外匯管理局決定取消合格境外機構(gòu)投資者（QFII）和人民幣合格境外機構(gòu)投資者（RQFII）投資額度限制（總額度及單家額度），同時RQFII試點國家和地區(qū)限制也一并取消，此舉是進一步擴大我國金融市場對外開放的重要舉措。

　　　　▍放開QFII/RQFII額度限制信號意義更大。

　　截至2019年8月，QFII累計獲批額度為1114億美元，遠(yuǎn)低于3000億美元的額度上限（今年1月4日從1500億美元提升至3000億美元）。截至2019年二季度末，估算QFII實際持有A股市值約6078億元，約868億美元，占實際獲批額度78%，占總額度上限29%。2019年二季度末相較2017年底，滬深300區(qū)間收益率為-1.8%，而QFII持有A股市值在同期凈減少373億元，下滑5.8%，陸股通持有A股市值在同期增加5099億元，增長96%。由于滬深港通在資本跨境流動、結(jié)算、稅收等方面相較QFII更加靈活，滬深港通在近年已經(jīng)替代QFII成為外資主要流入通道，放開QFII額度限制的實際作用可能有限。不過，放開QFII額度限制是金融開放政策的進一步落地，對市場的信號意義更大。

　　　　▍RQFII試點國家和地區(qū)限制取消理論上將可投資金規(guī)模提高9682億元。

　　根據(jù)人民銀行2019年二季度末的數(shù)據(jù)，離岸人民幣規(guī)模約為16615億元。截至8月末，20個國家和地區(qū)的投資總額度為1.99萬億元，共計222家RQFII機構(gòu)獲批額度為6933億元，此次取消RQFII額度限制并且取消國家和地區(qū)限制，理論上能夠帶來的增量可投資金規(guī)模達(dá)到9682億元。

　　　　▍類比于今年1月QFII額度的提升，短期內(nèi)提振A股核心資產(chǎn)。

　　今年1月14日，外管局將QFII額度從1500億美元提升至3000億美元，上證50、滬深300、中證500和創(chuàng)業(yè)板指在次日當(dāng)天收益率分別為2.03%、1.96%、1.42%和1.63%，此后半個月的收益率分別為5.48%、3.45%、-3.21%和-2.66%，上證50和滬深300明顯占優(yōu)。提升QFII額度也許不會作為投資者的直接買入邏輯，但會順應(yīng)趨勢對核心資產(chǎn)的情緒產(chǎn)生提振作用。今年1月14日前的1個月北上資金累計凈流入126億元，在此后的半個月累計凈流入達(dá)到453億元。在當(dāng)下經(jīng)濟逐步企穩(wěn)、人民幣匯率企穩(wěn)以及A股盈利增速企穩(wěn)的大背景下，過去1個月北上資金累計凈流入599億元，中國金融對外開放的進一步落地將加速資金流入。

　　　　▍更長維度來看，全球過剩流動性配置中國優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的大趨勢仍在初期。

　　對權(quán)益市場而言，外資持股自滬深港通機制開通以來持續(xù)上升，截至2019年2季度末已經(jīng)達(dá)到1.65萬億元，占全部A股流通市值比重3.7%，逼近主動型公募基金產(chǎn)品的3.8%。隨著未來MSCI、富時羅素等指數(shù)對A股的納入比例進一步提升，外資持股規(guī)模仍有非常大提升空間。

　　對債券市場而言，截至2019年7月，外資持有中國各類債券規(guī)模首次超過2萬億元，達(dá)到2.02萬億元。債券通交易活躍度明顯提高，8月債券通日均成交金額達(dá)到154億元，環(huán)比增長76%，在整個7月和8月人民幣匯率貶值壓力提升的環(huán)境下，債券通反而加速流入，兩個月累計凈流入約1148億元，流入速度明顯加快。今年以來彭博巴克萊、花旗全球和摩根大通等主流債券指數(shù)提供方陸續(xù)宣布將中國債券納入指數(shù)，隨著納入比例提升和生效，我們估算未來1年有至少2890億美元的被動配置需求。當(dāng)前全球流動性過剩、資產(chǎn)價格偏高的環(huán)境下，負(fù)利率資產(chǎn)規(guī)模已達(dá)16.8萬億美元，隨著中國金融市場的不斷開放，全球過剩流動性增配中國優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的大趨勢仍然還在初期。

　　▍風(fēng)險因素：

　　全球貨幣寬松低于預(yù)期，外資流入趨勢放緩。