【中泰一周微視】宏觀/鋼鐵/有色/煤炭/地產(chǎn)/醫(yī)藥/食品飲料/輕工/通信

　　來源：中泰證券研究所

　　宏觀

　　梁中華、吳嘉璐（研究助理）：鋼價雖有回升，整體需求仍弱——宏觀周度觀察-20190914

　　1、下游：商品房銷售回暖，土地市場量價均跌，汽車、票房重回低迷。大中城市商品房成交量同比回升，土地成交面積持續(xù)下滑。乘用車零售、批發(fā)同比增速下降至-21%和-16%，車市重回低迷。電影票房增速下滑，需求低迷，服務類消費趨于走弱。

　　2、中游：發(fā)電耗煤同比上升，高爐開工率持平，生產(chǎn)端有所恢復。發(fā)電集團日均耗煤環(huán)比上升4.4%，和去年同期相比則上升6.6%。全國高爐開工率較前一周小幅下降0.1%至68.1%，相比去年同期則下降0.1%，主要鋼材庫存較去年同期增長16%，庫存壓力緩解（上周同比增長21%）或與鋼鐵銷售進入旺季有關。

　　3、上游：原油價格和動力煤價格回升，有色價格全面回升。上游價格受供給擾動較多，受歐佩克減產(chǎn)影響，國際原油價格近期小幅回升，但地緣政治風險事件不斷，全球原油供給仍面臨諸多不確定因素，未來原油價格或延續(xù)震蕩格局。本周動力煤價格環(huán)比上漲，電廠煤炭去庫存。有色價格全面回升，而庫存則多數(shù)下跌。

　　4、物價：豬肉價格漲幅有所收窄，工業(yè)品價格短期小幅回升。食品方面，豬肉價格繼續(xù)上漲，但漲幅有所收窄。非洲豬瘟影響持續(xù)，盡管政策支持力度加大以支持生豬生產(chǎn)，但短期供需缺口仍難改善，漲價壓力持續(xù)。蔬菜價格延續(xù)回落，水果價格走平。非食品類商品價格多數(shù)回落。煤炭價格繼續(xù)走弱，鋼鐵價格短期小幅回升，但整體需求仍未改善，工業(yè)品價格下行壓力依然較大。

　　5、流動性：公開市場凈投放，銀行間利率基本走平。本周央行開展逆回購操作2300億元，考慮逆回購到期400億元，MLF到期1765億元，本周公開市場累計凈投放135億元。此外，央行開展了票據(jù)互換（CBS）操作50億元，以提高銀行永續(xù)債的流動性。本周銀行間資金利率基本走平，R001和DR001環(huán)比回落3個bp，R007和DR007環(huán)比分別回升3個和2個bp。

　　風險提示：經(jīng)濟下行，政策變動。

　　鋼鐵

　　篤慧、曹云：繼續(xù)交易預期超調(diào)修復邏輯-20190915

　　投資策略：本周上證綜合指數(shù)上漲1.05%，鋼鐵板塊上漲2.37%。當前鋼價的反彈反映的是真實需求沒有市場此前想象的差，這一預期差修復的邏輯自2018年以來已經(jīng)被反復交易，鋼價自那時至今呈現(xiàn)高位寬幅震蕩格局，就如我們在年度策略《進退之間》中所描述的，今年地產(chǎn)投資仍將超出市場預期。在地產(chǎn)投資支撐下，近期庫存快速去化，這一格局在中期之內(nèi)仍有望維持。鋼鐵股自二季度后持續(xù)下跌，近期有望順鋼價反彈而出現(xiàn)階段性估值修復，其中華菱鋼鐵、【三鋼閩光(002110)、股吧】、方大特鋼、河北宣工等個股會更具彈性，此外建議繼續(xù)關注鋼鐵新材料類個股鋼研高納（受益于航發(fā)國產(chǎn)化的高溫合金龍頭）和久立特材（推薦邏輯詳見報告《高股息率的不銹管龍頭》）。

　　有色

　　謝鴻鶴、李翔：鈷價繼續(xù)上漲，后續(xù)動能還能哪些值得期待-20190915

　　行情回顧：本周，A股整體大幅反彈，有色板塊跑贏上證綜指0.45個百分點。商品市場，貿(mào)易關系緩和，短期全球風險偏好反轉(zhuǎn)，美國經(jīng)濟喜憂參半，歐元區(qū)如期降息，再度重啟QE，全球流動性寬松加碼，comex黃金較上周下跌1.31%至1495.7美元/盎司；基本金屬周內(nèi)短期risk on，LMEX指數(shù)上漲1.6%。小金屬價格分化，MB鈷價繼續(xù)上漲，供需趨緊預期致使稀土價格上揚，鋰延續(xù)下行：MB鈷（標準級）、鈷精礦、鈷金屬與鈷中間品較上周分別上漲2.9%、4.3%、7.0%與6.9%，電池級碳酸鋰、氫氧化鋰分別下跌2.4%、2.0%，氧化鐠釹、氧化鏑分別上漲2.2%、1.0%。

　　【本周關鍵詞】：局勢緩和，美國零售與消費數(shù)據(jù)超預期，歐元區(qū)再度重啟QE

　　宏觀“三因素”總結：全球需求仍處下行軌道，2019年全球處于基欽周期最后一撇，目前是回落后期與復蘇前期的交接處，全球出現(xiàn)降息寬松潮預期，具體從本周邊際變化來看：①中國，M2-M1剪刀差有所收斂，社融數(shù)據(jù)超預期，政策寬松加碼：8月CPI環(huán)比0.7%，同比持平上月2.8%，剔除食品后核心CPI回落0.1pct，PPI環(huán)比下降0.1%，結構性通脹難以擾動貨幣政策，8月新增社融1.98萬億，同比增長10.7%，M2同比增長8.2%，社融改善主要受到信貸和非標推動，但持續(xù)性有待觀察；②美國，零售與消費數(shù)據(jù)超預期;③歐洲再度重啟QE，9月12日，歐央行宣布將存款便利利率下調(diào)至-0.5%，為2016年3月以來首次降息，此外將再度重啟QE，全球流動性寬松再加碼，英國無協(xié)議脫歐愈演愈烈，不確定性令歐元區(qū)經(jīng)濟承壓，歐元區(qū)多國經(jīng)濟數(shù)據(jù)不達預期，歐央行下調(diào)明后兩年經(jīng)濟增長預期，顯示歐元區(qū)增長乏力，邊際寬松的貨幣政策等逆周期調(diào)節(jié)，存在進一步蔓延之勢。

　　鈷：國內(nèi)下游旺季需求抬頭，海外夏休結束，本周鈷產(chǎn)品與中間品價格持續(xù)上。中長期來看，消費電子與新能源汽車帶來需求長趨勢，與海外供給減產(chǎn)形成周期共振，鈷供需預期或劇烈“扭轉(zhuǎn)”，目前處于第四輪上漲周期的前半段。1、短期下游迎旺季，需求抬頭，鈷價持續(xù)上漲，后續(xù)還可期待什么？2019年5月-7月份，動力電池產(chǎn)量大幅度減產(chǎn)40%以上，動力電池裝機量7月份也大幅度下滑30%左右，龍頭企業(yè)砍單也在50%以上。在動力電池大規(guī)模減產(chǎn)后，8月動力電池產(chǎn)量有所回升，產(chǎn)量共計6.7GWh，環(huán)比增長116.6%，同比下降0.4%，經(jīng)過產(chǎn)業(yè)的微觀調(diào)研，8月產(chǎn)業(yè)鏈龍頭公司已經(jīng)恢復至砍單前70%-80%，材料庫存也已經(jīng)從三個月下降到了一個月，在大規(guī)模減產(chǎn)后近期中游需求或?qū)⒊霈F(xiàn)明顯恢復，目前材料庫存得到了大幅消耗，前驅(qū)體與正極企業(yè)鎖單量 & 鎖單周期也得到提升。另外，近期出現(xiàn)后續(xù)值得期待的更多動能，如國內(nèi)市場，除動力類在恢復，鈷酸鋰、四鈷消費類訂單也出現(xiàn)回暖、海外電鈷需求商陸續(xù)結束夏休，實體需求也在提升；2、中期供給或?qū)⑹湛s16%，20-21年或?qū)l(fā)生趨勢性扭轉(zhuǎn)：由于Mutanda停產(chǎn)時間為2020-2021年，因此對2019年實際供給影響不大；但中期來看，供給將收縮16%。在全球新能源汽車35%增速、消費電池10%增速的基準假設下， 2019年仍然處于過剩狀態(tài)，但是，進入到20年，由于Mutanda停產(chǎn)計劃的施行，供需格局或?qū)⒋蠓纳疲?0-21年供需結構或?qū)②厔菪耘まD(zhuǎn)；3、價格趨勢上漲閾值為消費電池增速轉(zhuǎn)正，5G“換機潮”需求或大幅拉動消費電池增速：在需求上行期庫存、礦產(chǎn)供給等都不會是主要矛盾，需求仍然是決定鈷價的關鍵。隨著5G手機的推廣，2020年智能手機出貨量有望由負轉(zhuǎn)正，并且“換機潮”可能會實現(xiàn)正增長，甚至是10%以上的雙位數(shù)增長，而消費電池需求由負轉(zhuǎn)正，將是供需結構發(fā)生“劇烈”逆轉(zhuǎn)、價格趨勢上漲的閾值；4、長期來看，鈷當期處于第四輪上漲周期的前半段：歷史上，鈷往往擁有十年以上大周期，需求變革是價格上行的核心驅(qū)動，而由于供給高度集中，往往伴隨著供給共振，16-17年或許僅僅是上行周期的前半段——全球電動車的爆發(fā) & 5G“換機潮”，將引起的需求端的“新”變化，后續(xù)空間可能會更加廣闊；

　　貴金屬：關系邊際緩和、風險偏好risk on，美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)喜憂參半，本周金價較上周下跌幅度較大，當前維持實際利率趨勢回落、金價當前處于上漲第一階段的判斷。周內(nèi)貿(mào)易緊張局勢暫緩，全球風險偏好短期risk on，由此黃金價格本周回調(diào)至1495.7美元/盎司，較上周下跌1.31%，雖然聯(lián)儲9月降息概率微幅回落，F(xiàn)ed Wactch顯示降息概率自接近91%下降至約當前的89%，但是，美國持續(xù)下滑的經(jīng)濟數(shù)據(jù)正在不斷驗證美國經(jīng)濟在下跌通道，黃金長期配置價值不改；金銀比維持高位運行，在供需結構邊際向好背景下，向下修復動力仍存。綜合來看，美國經(jīng)濟自18年Q4見頂、5月底以來美國的先行指標等均指向經(jīng)濟趨勢回落，持續(xù)降息或不可避免，我們認為真實收益率下行趨勢不改，當前時點，金價上漲處于經(jīng)濟回落的第一階段——交易國債收益率下行，維持前期觀點，黃金/白銀板塊配置價值依舊，繼續(xù)堅定看好貴金屬板塊。

　　基本金屬：受益全球掀起降息潮，短期板塊risk on，但需求疲弱而去庫放緩或壘庫，關注處于中周期起點的電解鋁。1）電解鋁：印尼擬禁止鋁土礦出口，但其實際影響或?qū)⑹钟邢?，國?nèi)電解鋁社會庫存總計約107.95萬噸，較前周減少3.4萬噸，大規(guī)模停產(chǎn)后致使氧化鋁價格持續(xù)反彈，電解鋁環(huán)節(jié)盈利狀況不斷改善，目前噸電解鋁盈利恢復至900元以上；2）銅：TC維持低位，基本面壓力仍然較大，保稅區(qū)庫存連續(xù)19周下滑；3）鋅：精礦供需變化不大TC持穩(wěn)，社會庫存小幅下降；4）錫：錫價大幅反彈，但長期基本面仍然承壓。整體來看，雖然印尼禁止鋁土礦出口短期影響十分有限，但我們更為看重產(chǎn)業(yè)格局以及周期的變化，中長期來看， “電解鋁產(chǎn)能紅線”—— 4500萬噸左右，2020年有效產(chǎn)出3900-4000萬噸一線，行業(yè)格局將會是“產(chǎn)出頂、庫存底”，而一旦需求預期得到進一步改善，電解鋁進入景氣周期將在所難免。

　　投資建議：我們建議圍繞不變的趨勢和產(chǎn)業(yè)邏輯做選擇：1）嘉能可Mutanda將在2020-2021年修繕停產(chǎn)，5G“換機潮”或帶動消費電池正增長，較小的需求增長便將使得鈷供需結構發(fā)生“劇烈”逆轉(zhuǎn)，短期旺季需求邊際改善，年內(nèi)或仍以震蕩反彈為主，但中長期來看，消費電子與新能源汽車帶來需求長趨勢，與海外供給減產(chǎn)形成周期共振，目前處于第四輪上漲周期的前半段；2）全球經(jīng)濟下行及寬松周期延續(xù)，美國經(jīng)濟“后見頂、后見底”并趨勢回落，帶動實際利率趨勢回落，當前金價上漲處于經(jīng)濟回落的第一階段——即交易國債收益率下行的投資時期，亦是我們板塊內(nèi)現(xiàn)在配置的重點；3）而從中長期來看，電解鋁和釹鐵硼磁材也需要給予關注——電解鋁“產(chǎn)能紅線”推動行業(yè)格局演繹為“產(chǎn)出頂、庫存底”，位于中周期起點；釹鐵硼磁材行業(yè)有望隨著新能源車產(chǎn)品導入并放量，或迎來新一輪景氣周期。4）核心標的：山東黃金、湖南黃金、盛達礦業(yè)、寒銳鈷業(yè)、正海磁材、【中科三環(huán)(000970)、股吧】、紫金礦業(yè)、中國鋁業(yè)、云鋁股份等。

　　風險提示：宏觀經(jīng)濟波動、進口以及環(huán)保等政策波動帶來的風險，新能源汽車銷量不及預期的風險等。

　　煤炭

　　李俊松、王瀚（研究助理）：多因素利好A股表現(xiàn)，繼續(xù)關注高彈性及山西國改相關標的-20190915

　　核心觀點：上周，煤炭板塊上漲1.7%，滬深300指數(shù)上漲0.6%，煤炭板塊表現(xiàn)強于大盤。動力煤：目前來看，南方高溫天氣的再度來臨，進一步刺激了電廠的煤耗，六大電廠的存煤較之前相比也有所降低，部分電廠出現(xiàn)了備貨需求，會助力煤價的上揚。在大慶結束之前，環(huán)保安監(jiān)的力度不會降低，產(chǎn)地方面的生產(chǎn)會有一定的限制，而煤市的需求在多方面有力因素支撐下還是有一定增長的，煤價或?qū)⒀永m(xù)震蕩上升的走勢。焦煤：近期環(huán)保檢查雖依舊頻繁，但無大范圍限產(chǎn)要求，短時限產(chǎn)影響較多，蒙西主產(chǎn)區(qū)焦煤出廠價格穩(wěn)中有降，華東地區(qū)持續(xù)走弱，預計短期內(nèi)市場繼續(xù)承壓走弱。焦炭：供給側，目前焦企開工相對平穩(wěn)，環(huán)保檢查多為短時影響，個別地區(qū)焦企利潤低位，以積極出貨為主。需求側，鋼材市場企穩(wěn)回升，鋼廠繼續(xù)打壓原料意向略有減弱，但鋼廠焦炭庫存仍處中等偏高水平，鋼廠多按需采購為主，部分鋼廠考慮到臨近國慶限產(chǎn)有趨嚴態(tài)勢，采購意愿不強，短期焦炭市場有望繼續(xù)持穩(wěn)運行。投資策略：多因素利好A股表現(xiàn)，繼續(xù)關注高彈性及山西國改相關標的。本周A股市場迎來諸多利好，其中周二國家外匯局發(fā)布公告稱決定取消qfii和rqfii投資額度限制，與此同時證監(jiān)會全面深化資本市場改革工作座談會上提出了包括加快推進資本市場高水平開放、推動中長期資金入市等十二條任務，政策方面利好頻出；周四人民銀行公布8月社融及M2數(shù)據(jù)，均符合預期，資金流動性依然向好；疊加上周的降準，A股有望保持強勁勢頭。在這種背景下，高彈性及山西國改相關標的估值修復的動力預計會更強。此外，8月央行授權銀行間同業(yè)拆借中心公布一年期貸款市場報價利率（LPR）為4.25%，低于現(xiàn)有貸款基準利率（4.35%），說明央行在引導貸款利率下行方面有所成效。在當前全球利率不斷下行的大背景下，我們認為業(yè)績穩(wěn)健&高股息率核心資產(chǎn)的價值性將愈發(fā)凸顯。主要推薦高股息行業(yè)龍頭：【陜西煤業(yè)(601225)、股吧】、中國神華，有望受益于山西國改標的：潞安環(huán)能、西山煤電，高彈性標的建議關注：兗州煤業(yè)、恒源煤電，同時焦煤股建議關注：淮北礦業(yè)，焦炭標的建議關注開灤股份、山西焦化、金能科技，以及煤炭供應鏈標的瑞茂通。風險提示：經(jīng)濟增速不及預期；政策調(diào)控力度過大；可再生能源替代等。

　　地產(chǎn)

　　倪一?。喝殖山挥兴嘏?，重點城市庫存進一步降低-20190915

　　一手房：成交環(huán)比增速3.07%，同比增速21.52%（按面積）

　　本周中泰跟蹤的40個大中城市一手房合計成交面積485.48萬方，環(huán)比增速3.07%，同比增速21.52%。其中，一線、二線、三線城市一手房成交面積環(huán)比增速分別為-12.72%，9.34%，0.04%；同比增速分別為6.03%，38.02%，5.75%。

　　二手房：成交環(huán)比增速13.57%，同比增速22.93%（按面積）

　　本周中泰跟蹤的14個大中城市二手房合計成交面積136.69萬方，環(huán)比增速13.57%，同比增速22.93%。其中，一線、二線、三線城市二手房成交面積環(huán)比增速分別為11.38%，19.73%，-8.67%；同比增速分別為-0.10%，36.38%，34.23%。

　　庫存：可售面積環(huán)比增速-0.13%（按面積）

　　本周中泰跟蹤的15個大中城市住宅可售面積合計5219.20萬方，環(huán)比增速-0.13%，去化周期28.25周。其中，一線、二線、三線住宅可售面積環(huán)比增速為0.49%，-0.91%，-0.01%。一線、二線、三線去化周期分別為37.44周，20.98周，27.12周。

　　10個重點城市推盤分析（數(shù)據(jù)來源：中指）

　　根據(jù)中指監(jiān)測數(shù)據(jù)，（9月2日至9月8日）重點城市共開盤71個項目，合計推出房源12586套，其中一線城市開盤1833套，占比15%；開盤項目平均去化率達到64%，其中一線平均去化率為57%，二線城市平均去化率為66%。

　　投資建議： 本周，我們高頻跟蹤的40大中城市一手房成交環(huán)比增速3.07%，同比增速21.52%，二手房成交環(huán)比增速13.57%，同比增速22.93%；重點城市去化率為64%，較上周有所下滑。

　　本周，國家外匯管理局決定取消QFⅡ和RQFⅡ投資額度限制，進一步的擴大我國金融市場的對外開放；同時，歐洲央行宣布將存款利率從-0.4%下調(diào)10個基點至-0.5%，重啟QE；主要應對通脹乏力與經(jīng)濟疲軟。

　　政策方面，銀保監(jiān)會主席郭樹清在出席會議時指出對微小企業(yè)融資難且貴、部分交叉金融產(chǎn)品流入房地產(chǎn)領域等問題應果斷采取監(jiān)管措施；強調(diào)要化解高風險金融風險，堅決打擊非法金融活動，遏制房地產(chǎn)領域金融泡沫化傾向，目前來看，政策偏向扶持微小企業(yè)，對房地產(chǎn)仍然堅持窗口指導；同時，北京兩家信托公司因信托資金違規(guī)進入房地產(chǎn)被處罰，房地產(chǎn)資金流入受到嚴格管控。但銀保監(jiān)會首席風險官肖遠企11日在銀保監(jiān)會通氣會上表示：“調(diào)整信貸結構是進行時，沒有完成時，監(jiān)管部門沒有控制房地產(chǎn)企業(yè)貸款增量，主要壓降違規(guī)‘輸血資產(chǎn)’”，隨后市場有所反彈，由此可見，目前壓制市場估值的依然是政策與資金面的方向。

　　我們此時對地產(chǎn)板塊持樂觀態(tài)度：首先，現(xiàn)階段的降準及之后可能的降息，帶來全局的寬松，而只是房地產(chǎn)收緊，雖然受到窗口指導，但行業(yè)整體或多或少也能收益于寬貨幣，只是受益程度較前幾輪有所減弱，同時考慮到歐洲本周已開啟QE，而美國經(jīng)濟下行預期加大，美聯(lián)儲或受迫進行降息，受此影響讓國內(nèi)貨幣存進一步寬松空間；其次，在當前全球經(jīng)濟或進入衰退期，貿(mào)易沖突形勢進一步混沌之際，市場開始給予業(yè)績確定性板塊與標的更高的溢價，地產(chǎn)股業(yè)績確定性優(yōu)勢獲進一步凸顯，上半年主流房企業(yè)績大多高增，下半年按年初計劃竣工結轉(zhuǎn)，業(yè)績依舊有較強確定性；再次，在全球經(jīng)濟放緩且開啟寬松周期背景下，長端國債收益率未來大幾率持續(xù)下行，地產(chǎn)行業(yè)在經(jīng)歷過高增長時期后，整體開始提高分紅，目前主流房企的高股息對于長線資金較為有吸引力?？偟膩砜矗斚碌禺a(chǎn)股是低配低估值（主流AH房企PE19E大約5.7X），高業(yè)績保障（主流AH房企19E凈利潤增速中位數(shù)27%）高股息（約6%）的優(yōu)質(zhì)板塊；且板塊低估值已經(jīng)反映為基本面及政策面底部。我們認為，當前房價地價已趨穩(wěn)，基本面下行，融資的持續(xù)收緊已超預期，政策調(diào)控目的已達到，再進一步收緊意義不大，因此可能性較小，所以估值繼續(xù)下行空間較小，反而是底部反彈上行空間大：本輪降準及后續(xù)可能的降息，已經(jīng)提示板塊筑底，我們預計在今年Q4及2020年Q1，由于融資分化，土地集中度進一步提升，龍頭或先一步帶動土地及銷售市場復蘇，引導板塊整體反彈；至于后續(xù)反彈時點與力度：結合歷次周期看，在政策及基本面筑底后，龍頭反彈要快于板塊，而后是彈性品種的補漲。

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　　風險提示：三四線銷售下行壓力繼續(xù)加大；流動性持續(xù)收緊。

　　醫(yī)藥

　　江琦、趙磊：“集中度提升+處方外流”雙輪驅(qū)動藥店行業(yè)變革，建議關注龍頭公司-20190915

　　本周觀點：

　　“集中度提升+處方外流”，雙輪驅(qū)動藥店行業(yè)變革，建議關注龍頭公司。本周我們發(fā)布深度報告《大參林：華南藥店龍頭，跨省擴張加速，拐點顯現(xiàn)》。我們認為，當前國內(nèi)藥店行業(yè)仍較為為分散，具備較強整合前提。相較美國日本成熟市場，國內(nèi)藥店集中度、連鎖率、店均服務人口均有提升空間。此外，國內(nèi)處方藥銷售主要在公立醫(yī)院進行，零售藥店的銷售占比不到為10%。隨著處方外流政策的持續(xù)推進，零售藥店有望成為藥品銷售第一終端，潛在增量可達5000億元。電子處方流轉(zhuǎn)，處方共享平臺等多項政策密集出臺，推動處方外流加速落地。2019年初以藥品零售企業(yè)執(zhí)業(yè)藥師“掛證”行為整治為開端，行業(yè)進入整頓期，規(guī)范化和標準化管理水平逐步凸顯，連鎖化龍頭公司有望逐步成長，市占率逐步提升，建議重點關注大參林、益豐藥房、一心堂、老百姓等。

　　展望未來三年，研發(fā)創(chuàng)新、消費升級、制造升級成為行業(yè)長期趨勢，精選優(yōu)質(zhì)標的。（1）研發(fā)創(chuàng)新：創(chuàng)新藥依然是最確定的大趨勢，研發(fā)創(chuàng)新是藥品行業(yè)的未來，國家從審評到支付多維度支持創(chuàng)新藥發(fā)展，建議布局產(chǎn)品管線豐富的創(chuàng)新藥優(yōu)質(zhì)標的?？春煤闳疳t(yī)藥、復星醫(yī)藥等。醫(yī)藥服務外包向中國轉(zhuǎn)移，國內(nèi)創(chuàng)新需求大增，中國創(chuàng)新藥服務外包迎來爆發(fā)，建議布局競爭力強的龍頭企業(yè)?？春锰└襻t(yī)藥、藥明康德等。（2）消費升級：醫(yī)療服務、疫苗、自費專科藥和品牌中藥等領域，受益于消費升級趨勢，優(yōu)質(zhì)龍頭企業(yè)有望維持快速成長。看好愛爾眼科、智飛生物、康泰生物等。（3）制造升級：仿制藥企業(yè)受帶量采購等政策影響，估值會受到壓制；但是短期業(yè)績普遍受影響不大，而經(jīng)歷行業(yè)洗牌會誕生出走成本領先戰(zhàn)略和高壁壘仿制藥的新龍頭，部分優(yōu)質(zhì)企業(yè)估值過度下殺后有估值修復機會。（4）其余優(yōu)質(zhì)細分龍頭，如邁瑞醫(yī)療、安圖生物等。

　　行業(yè)熱點聚焦：（1）2019年9月11日國務院常務會議提出，對參加城鄉(xiāng)居民基本醫(yī)保的3億多高血壓、糖尿病患者，將其在國家基本醫(yī)保用藥目錄范圍內(nèi)的門診用藥統(tǒng)一納入醫(yī)保支付，報銷比例提高至50%以上。有條件的地方可不設起付線，封頂線由各地自行設定。對已納入門診慢特病保障范圍的患者，繼續(xù)執(zhí)行現(xiàn)有政策，確保待遇水平不降低。

　　一周市場動態(tài)：對2019年年初到目前的醫(yī)藥板塊進行分析，醫(yī)藥板塊收益率32.5%，同期滬深300收益率31.9%，醫(yī)藥板塊跑輸滬深300約0.6%。本周醫(yī)藥生物行業(yè)上漲0.51%，滬深300上漲0.60%，醫(yī)藥板塊跑輸滬深300約0.09%，處于28個一級子行業(yè)第19位?；瘜W制藥板塊下跌0.26%，醫(yī)藥商業(yè)板塊下跌0.17%，其余所有醫(yī)藥子板塊均上漲，其中醫(yī)療器械子板塊漲幅最大，為1.17%。以2019年盈利預測估值來計算，目前醫(yī)藥板塊估值29.35倍PE，全部A股（扣除金融板塊）市盈率大約為17.16倍PE，醫(yī)藥板塊相對全部A股（扣除金融板塊）的溢價率為71%。以TTM估值法計算，目前醫(yī)藥板塊估值33倍PE，低于歷史平均水平（37倍PE），相對全部A股（扣除金融板塊）的溢價率為59%。

　　風險提示：政策擾動、藥品質(zhì)量問題。

　　食品飲料

　　范勁松、龔小樂：中秋見聞及思考：花好月圓豈在朝朝暮暮？20190915

　　近期最受資本市場關注的焦點非茅臺的一批價莫屬，茅臺董事長的一句“茅臺酒是拿來喝的，不是拿來炒的”刷爆朋友圈。近日茅臺批價雖有回落，但我們認為這是一種理性的呼聲，是一種市場管理的結果；短期雖然會導致股票市場的小幅調(diào)整，但是中長期有利于茅臺公司穩(wěn)健、可持續(xù)的發(fā)展。結合近期我們調(diào)研的白酒、月餅以及乳業(yè)的銷售情況，我們談一下心得。

　　中秋觀察及思考：中秋時點提前疊加節(jié)日氛圍淡化，行業(yè)整體表現(xiàn)穩(wěn)健。本周適逢中秋佳節(jié)，我們認為行業(yè)整體表現(xiàn)穩(wěn)健，其中白酒板塊高端酒動銷勢頭較好，其他酒旺季情況一般，乳業(yè)整體穩(wěn)健，但與去年相比平淡，月餅旺季表現(xiàn)一般。我們認為這一方面與今年中秋較早、與國慶間隔較遠有關，另一方面主要是節(jié)日氛圍淡化，消費平時化導致白酒日常消費增加，這一點與白酒今年“淡季不淡”的表現(xiàn)相一致。我們認為在消費升級、居民收入持續(xù)提升的大背景下，除春節(jié)之外行業(yè)季節(jié)性波動將減弱，日常消費同樣值得持續(xù)跟蹤，我們繼續(xù)維持白酒景氣向上、食品穩(wěn)健前行的行業(yè)判斷。

　　茅臺批價思考：旺季加大發(fā)貨致價格合理回落，國慶前夕酒喝不炒將成主旋律。上周茅臺價格回落100-200元不等，引發(fā)市場的一些擔憂。我們認為茅臺價格回落并非需求問題，主要原因：一是與前期茅臺價格漲幅過快有關，另一方面的廠家發(fā)貨節(jié)奏加大、嚴查、精準投放、黃牛出貨等四點原因：

　　1）發(fā)貨節(jié)奏加大。近期茅臺酒出貨節(jié)奏在加大，上海等地經(jīng)銷商9月份貨已經(jīng)到達，近期發(fā)貨加大，價格回落實屬正常。

　　2）廠家嚴查。近期廠家加大嚴查力度，保芳書記暗訪再次強調(diào)茅臺“酒喝不炒”的定位，且貴州相關部門即將聯(lián)合開展茅臺酒市場專項整治工作，力保茅臺價格的穩(wěn)定。

　　3）精準投放。近期茅臺向Costco精準投放5萬噸茅臺酒，具備資格的消費者將能夠以1499元的價格購買。與物美等第一批合作商超一樣，Costco具備成熟的會員體系，這有利于直接面對終端消費人群。我們認為這是公司為控價穩(wěn)市推出的新舉措，公司從開始接洽到Costco銷售僅用了一周時間，表明公司對于“酒喝不炒”的管控決心。

　　4）黃牛出貨。面對價格波動，部分黃牛散貨著急出手，落袋為安，一定程度上加大價格波動，但并非普遍現(xiàn)象。

　　白酒：調(diào)整即是布局機會，繼續(xù)看好白酒景氣周期。近日茅臺、五糧液等公司產(chǎn)品批價回落，導致本周板塊出現(xiàn)波動。但正如我們上文所分析，茅臺價格調(diào)整屬于旺季發(fā)貨加大所導致的正常現(xiàn)象，而非需求問題，周五板塊回暖證明市場理性判斷。考慮到茅臺/五糧液等公司三季度發(fā)貨正常以及未來幾年的景氣周期，我們繼續(xù)維持中秋旺季獻禮+估值切換邏輯，當下若繼續(xù)調(diào)整依舊是布局良機。

　　白酒龍頭批價跟蹤：旺季批價波動并非需求問題。

　　中秋旺季食品行情跟蹤：

　　乳業(yè)及伊利 股份：行業(yè)上游原奶供不應求，伊利蒙牛通過提前布局，旺季奶源較為充分，今年未出現(xiàn)原奶短缺情況。下游草根調(diào)研終端看，伊利7-8月常溫液態(tài)奶銷售維持14%左右增長，蒙牛也維持10%以上增長。高端產(chǎn)品買贈自19Q2加大，19Q3延續(xù)買贈幅度。伊利金典系列買贈促銷較多，安慕希維持平穩(wěn)，基礎產(chǎn)品買贈平穩(wěn)。蒙牛特侖蘇原味保持高買贈力度，有機保持平穩(wěn)，純甄買贈較多，資源主推純甄小蠻腰。我們預計龍頭乳企伊利19Q3收入維持10%以上增長；

　　月餅行業(yè)：中秋提前造成月餅行情小年，元祖廣酒積極應對，銷量均有增加。近期，我們調(diào)研了月餅行業(yè)，及龍頭公司廣州酒家、元祖股份。今年月餅行情如下：1）2019年中秋節(jié)比去年提前了11天（2018年是9月24日），月餅廠家很多終端基本8月鋪貨宣傳，但是消費者慣性思維9月才是中秋，集中在9月采購月餅，造成銷售集中季（爆量期）比去年時間縮短，月餅行業(yè)性銷售不佳，銷售行情是小年。根據(jù)我們渠道草根調(diào)研，8月月餅銷售普遍低迷，9月開始廣酒、元祖月餅相繼放量，月餅銷量好轉(zhuǎn)。2）元祖股份：零售端自9月2日開始持續(xù)爆量，預計零售銷量同比（基準為中秋節(jié)前同等天數(shù)，剔除節(jié)慶提前影響）增長約10%。團購業(yè)務偏弱，主因公司堅持高端定位，買贈和打折低于競品受到部分影響。整體看，我們預計月餅銷量小幅增長。3）廣州酒家：月餅OEM業(yè)務增長較快，公司今年與騰訊、阿里等互聯(lián)網(wǎng)公司合作，代加工月餅業(yè)務增長較快。零售端，我們預計公司整體銷量有小幅增長，產(chǎn)品結構升級+個別產(chǎn)品禮盒小幅漲價，收入增長穩(wěn)健。

　　9月組合：本月推薦組合標的漲跌幅分別為貴州茅臺（-3.77%）、五糧液（-7.03%）、古井貢酒（-7.73%）、青島啤酒（-5.91%）、絕味食品（-3.48%），組合收益率為-5.58%。同期上證綜指上漲4.25%，組合落后上證綜指9.83%。

　　投資策略：近期消費總體表現(xiàn)穩(wěn)健，茅臺價格的回落也實屬正常，無需過多擔心茅臺的消費。中長期來看，行業(yè)結構性機會依舊明顯。當下核心上市公司估值不貴，我們長期最看看高端白酒。重點推薦貴州茅臺、五糧液、瀘州老窖、古井貢酒、口子窖、順鑫農(nóng)業(yè)、洋河股份、山西汾酒等；啤酒板塊行業(yè)拐點已現(xiàn)，持續(xù)推薦華潤啤酒、青島啤酒、重慶啤酒；食品重點推薦中炬高新、元祖股份、海天味業(yè)等，保健品行業(yè)建議關注湯臣倍健，肉制品行業(yè)積極關注龍頭雙匯發(fā)展等。

　　風險提示：三公消費限制力度加大、消費升級進程放緩、食品安全。

　　輕工

　　徐稚涵、郭美鑫（研究助理）：美國電子煙監(jiān)管驅(qū)嚴，利好HNB產(chǎn)業(yè)鏈-20190915

　　本周核心組合：中順潔柔、太陽紙業(yè)、歐派家居、帝歐家居、顧家家居、晨光文具、盈趣科技

　　FDA監(jiān)管電子煙解讀：9月12日，F(xiàn)DA官網(wǎng)公告顯示，為抑制電子煙在青少年群體中過度流行的現(xiàn)象，美國特朗普政府打算對電子煙公司實施一系列嚴格管制，著手清理調(diào)味電子煙。我們的觀點如下：1，對億緯鋰能而言，短期情緒面可能受較大沖擊，但我們認為對基本面影響有限。1）公司終端客戶中調(diào)味電子煙占比不高。2）對Juul的監(jiān)管可能導致Vuse，Njoy等客戶份額提升。3）全球新型煙草趨勢依然良好。2，事件利好盈趣科技。1）對Juul的監(jiān)管預計會提升PMI與奧馳亞在美國市場推廣IQOS的決心，加速美國IQOS放量邏輯兌現(xiàn)。2）IQOS是目前首個獲準進入美國市場銷售的HNB（加熱不燃燒方式）產(chǎn)品，且MRTP認證委員會投票明確表示產(chǎn)品不會誘發(fā)未成年人接觸尼古丁，利好中長期IQOS在電子煙領域成長。

　　新型煙草：靜待國內(nèi)電子煙政策落地，關注邊際改善的盈趣科技。2019年，新型煙草有望在全球范圍內(nèi)迎來新風口。國際市場上，5月1日FDA正式批準IQOS在美國銷售，有望催化全球新型煙草產(chǎn)業(yè)鏈變革。國內(nèi)市場上，中煙對新型煙草的政策有望于今年落地，產(chǎn)業(yè)鏈將迎來份額集中和產(chǎn)業(yè)集群附加值提升雙重利好。建議關注勁嘉股份、盈趣科技。

　　定制+成品板塊：重申家居邏輯，7、8月家居訂單回暖，關注“整裝”+”工裝”兩條主線。1，行業(yè)端竣工+低基數(shù)效應，下半年板塊業(yè)績環(huán)比向上。1）下半年竣工修復值得期待，保利、金科等房企中報披露竣工面積同增50%以上。2）基數(shù)效應顯著，家居公司18H1普遍20-30%+收入利潤增長，18Q3/Q4回落至10%+，低基數(shù)奠定19H2增速環(huán)比向上條件。2，α端看好兩條主線跑出超額收益。1）整裝渠道紅利釋放標的。我們測算二手和存量房翻新市場帶來的家居流量規(guī)模是未來5年增速最高的細分市場，中長期整裝業(yè)務合作壁壘將加深龍頭企業(yè)護城河，體現(xiàn)其成長性。建議關注全品類+客單價提升+整裝渠道紅利標的【歐派家居】【尚品宅配】。2，受益精裝房滲透率提標的。精裝房驅(qū)動力上從頂層設計到市場供需，產(chǎn)業(yè)鏈邏輯連貫。目前國內(nèi)精裝房滲透率仍較低，逐步從一二線向三四線推廣，未來3年精裝房市場依舊保持高景氣度，季度波動不改長線邏輯，建議關注客戶優(yōu)勢+規(guī)模效應提升的【帝歐家居】。

　　軟體板塊：估值形成安全墊，中長期成品賽道好。短期軟體企業(yè)出口業(yè)務承壓。中長期，外部沖擊利好行業(yè)產(chǎn)能出清，具備海外產(chǎn)能的頭部企業(yè)優(yōu)勢明顯，下半年成本紅利有望對沖部分影響。建議關注市值歷史底部，估值提供高安全邊際，公司基本面邊際變化向上，管理架構調(diào)整逐步形成合力的【顧家家居】。

　　造紙板塊：我們認為今年一季度噸盈低位導致市場對造紙板塊19年的悲觀預期提前釋放。當下時點，我們認為文化紙有望迎來業(yè)績拐點。1）企業(yè)主動補庫存的意愿在增強。以銅版紙為例，一季度末行業(yè)庫存水平降至近三年低點，反應了大家對于價格的悲觀預期。但近兩個月以來市場重新進入加庫存狀態(tài)，表明市場對于紙價見底的預期在增強。2）目前成品文化紙價格已經(jīng)企穩(wěn)，而上游木漿價格較年初顯著下跌，導致企業(yè)噸盈水平明顯回升。目前雙膠紙，白卡紙的噸盈水平基本持平于去年同期，銅版紙噸盈優(yōu)于去年同期水平。我們認為，文化紙行業(yè)二季度業(yè)績有望超預期，若后續(xù)庫存企穩(wěn)，伴隨造紙傳統(tǒng)旺季降臨，企業(yè)盈利能力有望持續(xù)回升。推薦成本控制能力優(yōu)于同行的文化紙龍頭【太陽紙業(yè)】。生活用紙板塊：當前港口庫存依然處于高位，全球木漿出貨量顯著放緩且需求端并無重大改善。闊葉漿后市仍存在補跌機會，生活用紙企業(yè)成本壓力有望繼續(xù)釋放。推薦生活用紙確定性較高的龍頭標的中順潔柔。

　　包裝板塊：推薦箱板瓦楞龍頭合興包裝。紙包裝是包裝行業(yè)最大的子行業(yè)，行業(yè)規(guī)模約3000億元。當前行業(yè)格局極為分散，對標發(fā)達國家，市場率具備提升空間。從產(chǎn)業(yè)鏈附加值看，無論從行業(yè)天花板還是市占率基數(shù)上，我們均看好箱板瓦楞包裝未來集中度提升的潛質(zhì)。通過改變重資產(chǎn)擴張模式，能夠快速提升龍頭擴張的速度，降低擴張成本。傳統(tǒng)業(yè)務上，公司全國化的產(chǎn)能布局大幅提升了大客戶服務粘性。從行業(yè)盈利能力看，當前上游造紙業(yè)周期紅利下行，有望為包裝行業(yè)帶來業(yè)績改善機會。

　　消費升級：推薦文具行業(yè)龍頭晨光文具。公司下游消費端偏剛性需求，受基本面受宏觀經(jīng)濟和外部沖擊較小，為公司提供了更好的穩(wěn)定性。近年公司C端呈現(xiàn)量價齊升勢頭，為業(yè)績和現(xiàn)金流提供了較高的確定性。B端對公業(yè)務擁有萬億市場，政府集采陽光化保障了科力普中長期收入與凈利率的持續(xù)提升潛質(zhì)。

　　風險提示：原材料價格大幅上漲風險、宏觀經(jīng)濟波動風險、地產(chǎn)景氣度下滑風險、行業(yè)政策變化風險。

　　通信

　　吳友文、易景明：共建共享方案好于預期，5G建設進度有望加速-20190914

　　市場回顧

　　本周滬深300上漲0.60%，創(chuàng)業(yè)板上漲1.08% ，其中通信板塊上漲3.10%，板塊價格表現(xiàn)強于大盤；通信（中信）指數(shù)的 128支成分股本周內(nèi)換手率為3.15%；同期滬深300成份股換手率為0.40%，板塊整體活躍程度強于大盤。

　　通信板塊個股方面，本周漲幅居前五的公司分別是：超訊通信（24.51% ）、澄天偉業(yè)（23.48%）、東信和平（12.99%）、日海智能（12.70%）、恒信東方（12.57%）；跌幅居前五的公司分別是：深南股份（-8.76%）、新易盛（-6.36%）、新雷能（-5.61%）、信維通信（-3.48%）、移為通信（-3.13%）。

　　核心觀點

　　聯(lián)通公布與電信共建共享5G方案，總體好于預期。雙方5G網(wǎng)絡采用接入網(wǎng)共享方式，核心網(wǎng)各自建設，5G頻率資源共享。雙方用戶歸屬不變，品牌和業(yè)務運營保持獨立。建設區(qū)域上，雙方將在15個城市分區(qū)承建5G網(wǎng)絡（以雙方4G基站（含室分）總規(guī)模為參考，在北方5城市，聯(lián)通運營與電信的建設區(qū)域比例為6：4；南方10城市中，聯(lián)通與電信建設區(qū)域的比例為4：6）。此外聯(lián)通將獨立承建廣東省9地市、浙江省5地市以及前述地區(qū)之外的北方8??；電信將獨立承建廣東省的10地市、浙江省5地市以及前述地區(qū)之外的南方17省。可見出兩家在全國范圍的重點城市進行覆蓋互補的劃分，相較于之前移動全國郊縣農(nóng)村托底，電信聯(lián)通按業(yè)務需求做重點覆蓋的預期，總量上有明顯提升?？梢岳斫饽壳叭珖秶攸c城市至少有兩張5G網(wǎng)絡覆蓋，郊縣農(nóng)村各自視需求建設，偏遠地區(qū)依然由移動托底，總體好于預期。

　　共享方案實際執(zhí)行將很可能超出預期，預示5G建設有望加速。需要明確改方案是在運營商投建壓力加大背景下的合作協(xié)議，作為指導性方案體現(xiàn)出雙方網(wǎng)絡的側重，但并不具備強約束力。從調(diào)研運營商經(jīng)營思路后我們認為，在重點城市，特別是一線和省會城市，兩家都有強烈意愿自建一張全覆蓋的無線接入網(wǎng)，另外在非一二線的重點區(qū)域如青浦和嘉興，和熱點場所如商業(yè)中心、機場和高鐵，兩家也都希望做到全面覆蓋。這預示著實際執(zhí)行落地，在重點城市和地區(qū)可能仍是三網(wǎng)疊加，建設量超出預期。另外經(jīng)過全年在標準、牌照、技術和預商用實驗、產(chǎn)業(yè)鏈快速商用推進之后，5G網(wǎng)絡全面建設和業(yè)務發(fā)布有望在Q4加速推進，于年內(nèi)形成重點城市的示范性商用網(wǎng)。在前期以覆蓋為主導的KPI影響下，全國5G網(wǎng)絡建設在未來兩年有望加速向上。

　　5G商用推出將迅速帶動明年手機和終端，有望超預期發(fā)展。工信部聲稱明年起將停止對單純支持NSA 5G的手機進行認證，旨在盡快引導終端支持SA并對本土設備商開辟海外市場形成支撐。對于依賴高通基帶芯片的品牌手機廠商將對年內(nèi)的產(chǎn)品路標有所調(diào)整，相當比重的資源將向同時支撐SA的手機傾斜，我們預計高通推出支撐SA的基帶芯片將在明年Q1推出，屆時元器件庫存周期有開啟，合理推測在明年Q3將有望出現(xiàn)品類豐富的5G SA手機并在下半年呈現(xiàn)滲透率的快速提升。華為最新5G手機已推向市場，價格低于之前預期，已領先其他廠商近一年的身位，但5G網(wǎng)絡規(guī)模尚且不足，中低端機型空白，預計大規(guī)模換機意愿將在明年實現(xiàn)。我們判斷，隨著高通新一代5G基帶平臺推出，5G手機品類有望在Q3季迅速爆發(fā)，呈現(xiàn)滲透率快速提升，產(chǎn)業(yè)鏈受益直接。運營商KPI除了5G用戶數(shù)提升更會要求消費和產(chǎn)業(yè)物聯(lián)業(yè)務推動，帶動M2M連接和場景成熟落地，終端也有望超預期發(fā)展！

　　投資建議：建議關注跟隨5G開支周期向上：中興通訊；光模塊：新易盛、華工科技、光迅科技；手機與物聯(lián)終端：聞泰科技、移遠通信；云計算IAAS供應商：寶信軟件；射頻前端自主可控：卓勝微；網(wǎng)絡側射頻器件：世嘉科技。

　　風險提示：貿(mào)易博弈長期延續(xù)、5G投資不及預期風險、海外市場禁入風險、技術風險、競爭風險、市場系統(tǒng)性風險