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　　原標(biāo)題：【首席對(duì)話】首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇副院長(zhǎng)林采宜：“風(fēng)水”導(dǎo)致市場(chǎng)預(yù)期變化

　　來(lái)源：經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)

　　經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng) 記者 歐陽(yáng)曉紅 要么現(xiàn)金貶值，要么投資虧損？！

　　有人戲言，當(dāng)下主要予盾是這二者的矛盾難以調(diào)和。No，亂世黃金，盛世古董！首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇副院長(zhǎng)林采宜有話說(shuō)，盡管其不否認(rèn)，后疫情時(shí)代——2020年的資產(chǎn)配置可能有點(diǎn)“迷亂”。

　　走過(guò)暴跌暴漲的一、二季度，甫一進(jìn)入三季度的全球金融市場(chǎng)便再度開(kāi)啟震蕩模式。9月3至8日，美國(guó)納指三天跌去10%；之后有所反彈，但幅度有限，低位盤(pán)整。A股自9月4日以來(lái)亦持續(xù)下跌，表現(xiàn)低迷，目前滬指跌破3300點(diǎn)。

　　撥開(kāi)迷霧，在2020年剩下的最后一個(gè)季度，大類(lèi)資產(chǎn)的投資時(shí)鐘將如何擺動(dòng)？全年經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期如何？馭勢(shì)2020 ，從宏觀到微觀，還存在哪些不確定性因素？

　　“今年第四季度，黃金預(yù)計(jì)將高位震蕩。中長(zhǎng)期來(lái)看，隨著疫苗研發(fā)成功推進(jìn)、全球經(jīng)濟(jì)快速?gòu)?fù)蘇，貨幣寬松推動(dòng)的金價(jià)上漲將難以為繼?！迸c經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)對(duì)話的林采宜說(shuō)。

　　她認(rèn)為，一方面是“放水”，另一方面又不斷的“吹風(fēng)”，風(fēng)和水加在一起的話，“風(fēng)水”導(dǎo)致市場(chǎng)的預(yù)期發(fā)生變化，然后推升市場(chǎng)估值。因此，未來(lái)一年，估值遠(yuǎn)低于房地產(chǎn)的權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)仍是資產(chǎn)配置的優(yōu)選項(xiàng)。

　　不過(guò)，不悲不喜，安全第一。

　　　　一

　　經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)：這次的疫情到底會(huì)怎樣影響市場(chǎng)，包括對(duì)產(chǎn)業(yè)的打擊，其是持續(xù)性的還是短暫的？目前世界經(jīng)濟(jì)處于怎樣的一個(gè)周期？何謂全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的新目標(biāo)？

　　林采宜：目前世界經(jīng)濟(jì)處于一個(gè)大的調(diào)整和動(dòng)蕩時(shí)期。對(duì)于一些在局部沖突中處于劣勢(shì)的國(guó)家來(lái)說(shuō)，很可能面臨一輪大衰退，在衰退中重新調(diào)整產(chǎn)業(yè)格局及其在國(guó)際產(chǎn)業(yè)鏈中的經(jīng)貿(mào)地位。

　　行業(yè)層面，對(duì)于某些行業(yè)來(lái)說(shuō)，也許影響是持久的。因?yàn)?，病毒?huì)在一定程度上改變?nèi)藗兊墓ぷ鞣绞剑罘绞?，其中包括人們的溝通，交流和娛?lè)方式。比如培訓(xùn)行業(yè)，網(wǎng)課的普及對(duì)現(xiàn)象培訓(xùn)的沖擊可能是改變行業(yè)格局；還有零售行業(yè)，網(wǎng)購(gòu)改變了很多人的購(gòu)物方式，日常采購(gòu)網(wǎng)絡(luò)化將成為常態(tài)。對(duì)于線下零售業(yè)的挑戰(zhàn)可能是持久的；還有餐飲業(yè)，與疫情共舞將導(dǎo)致餐飲的消費(fèi)模式和消費(fèi)規(guī)模出現(xiàn)根本性的變化。總而言之，疫情催化了生活服務(wù)行業(yè)進(jìn)一步從線下往線上轉(zhuǎn)移。

　　至于全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的新目標(biāo)、新動(dòng)力是什么？我認(rèn)為，在新冠疫情沒(méi)有得到有效控制之前，全球經(jīng)濟(jì)看不到復(fù)蘇的趨勢(shì)，因此，也談不上復(fù)蘇的目標(biāo)和動(dòng)力。

　　經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)：前期宏觀數(shù)據(jù)顯示目前經(jīng)濟(jì)的修復(fù)不及預(yù)期，為什么？能否分析當(dāng)下的國(guó)際及國(guó)內(nèi)宏觀形勢(shì)？如何預(yù)期全年經(jīng)濟(jì)增速？主要有哪些不確定性因素？

　　林采宜：中美關(guān)系目前是決定中國(guó)經(jīng)濟(jì)走向的最重要宏觀變量。7月宏觀經(jīng)濟(jì)的修復(fù)不及預(yù)期有疫情反復(fù)造成的后遺癥影響，更多的是國(guó)際局勢(shì)的動(dòng)蕩，尤其是中美關(guān)系的起伏不定給投資帶來(lái)的謹(jǐn)慎預(yù)期。

　　關(guān)于2020年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速，正常情況下GDP增長(zhǎng)預(yù)計(jì)將在3%-3.5%之間。影響經(jīng)濟(jì)增速的不確定因素有以下三個(gè)：

　　新冠病毒秋冬季節(jié)會(huì)不會(huì)面臨第二波疫情，第二波疫情的嚴(yán)重程度；美國(guó)及其發(fā)達(dá)國(guó)家和中國(guó)的科技脫鉤會(huì)不會(huì)進(jìn)一步升級(jí)；美元指數(shù)是否會(huì)持續(xù)走弱并因此迫使人民幣匯率繼續(xù)升值？人民幣升值對(duì)出口企業(yè)會(huì)帶來(lái)多大的影響。

　　經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)：在目前以美元為主的全球貨幣體系中，若未來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)的獨(dú)立性不斷下

　　降，其他國(guó)家可能的出路或是給予IMF更大的授權(quán)，允許其發(fā)行更多的特別提款權(quán)；那么，美元的全球地位是否會(huì)被撼動(dòng)？屆時(shí)，可能會(huì)形成怎樣的新全球貨幣體系？

　　林采宜：IMF的特別提款權(quán)是多邊協(xié)調(diào)的結(jié)果，半個(gè)多世紀(jì)的國(guó)際組織運(yùn)行實(shí)踐表明，貨幣發(fā)行的國(guó)際協(xié)調(diào)從來(lái)都是難度極高、效率極低的事情，歐盟的貨幣一體化進(jìn)程充分證明了這一點(diǎn)。

　　在價(jià)值觀和文化相對(duì)一致的歐洲國(guó)家推行統(tǒng)一的貨幣都面臨這么多的利益沖突和協(xié)調(diào)難題，何況在全球范圍內(nèi)不同文化背景和經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的國(guó)家之間要達(dá)成共識(shí)，其難度可想而知。

　　所以，短期內(nèi)撼動(dòng)美元在國(guó)際金融體系中的地位是一種幼稚的幻想。

　　經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)：如何看人民幣國(guó)際化水平？您認(rèn)為它與中國(guó)第二大世界經(jīng)濟(jì)體的地位是否匹配？可以怎樣推進(jìn)人民幣的國(guó)際化？

　　林采宜：根據(jù)2019年末的數(shù)據(jù)，人民幣在國(guó)際支付市場(chǎng)上的份額僅占1.76%，不僅遠(yuǎn)

　　低于美元、歐元，而且遠(yuǎn)低于英鎊和日元；在外匯交易市場(chǎng)上的日均成交額占比為4.3%，低于大部分國(guó)際主要貨幣；對(duì)外投資的存量占6.07%，也遠(yuǎn)低于近12%的外貿(mào)占比和16.34%的GDP占比。由此可見(jiàn)，中國(guó)在全球的金融地位遠(yuǎn)遜于貿(mào)易地位；這也是中國(guó)在國(guó)際事務(wù)中的話語(yǔ)權(quán)略遜于國(guó)家總體經(jīng)濟(jì)實(shí)力的重要原因之一。

　　國(guó)際金融市場(chǎng)上的影響力是一個(gè)國(guó)家大國(guó)地位的顯著象征。中國(guó)在這方面任重道遠(yuǎn)。

　　從目前的現(xiàn)狀來(lái)看，推進(jìn)人民幣國(guó)際化，在內(nèi)是放開(kāi)外匯管制，允許貨幣自由兌換；

　　在外是建立人民幣離岸市場(chǎng)，并不斷豐富離岸市場(chǎng)的人民幣投資產(chǎn)品，建立離岸人民幣的理財(cái)通道。

　　經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)：匯率、利率市場(chǎng)化改革、資本項(xiàng)目開(kāi)放等金融改革是否有時(shí)序？現(xiàn)在可否全面放開(kāi)中國(guó)的資本賬戶(hù)？時(shí)機(jī)是否成熟？

　　林采宜：我國(guó)的匯率、利率市場(chǎng)化改革一直都在穩(wěn)步推進(jìn)，一方面，匯率、利率的市場(chǎng)化有利于形成資本項(xiàng)目開(kāi)放的風(fēng)險(xiǎn)控制閥，另一方面，資本項(xiàng)目開(kāi)放也會(huì)促進(jìn)匯率和利率的市場(chǎng)，彼此相輔相成，并不存在絕對(duì)的時(shí)序。我個(gè)人認(rèn)為，逐步放開(kāi)中國(guó)資本市場(chǎng)的時(shí)機(jī)早已成熟，但“全面放開(kāi)”還是需要循序漸進(jìn)的過(guò)程。

　　經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)：9月16日，美聯(lián)儲(chǔ)公布利率決議，將基準(zhǔn)利率維持在0%-0.25%；這符合市場(chǎng)預(yù)期。但一直以來(lái)的非常態(tài)化的貨幣財(cái)政政策，以及長(zhǎng)期低利率環(huán)境會(huì)給國(guó)際投資者帶來(lái)哪些短、中、長(zhǎng)期的影響？

　　林采宜：短期而言，資金成本下降，有利于促進(jìn)投資、提升消費(fèi)欲望；中長(zhǎng)期而言，低利率和貨幣泛濫是資產(chǎn)泡沫和通貨膨脹的溫床。

　　貨幣寬松如同興奮劑，短期很舒服，長(zhǎng)期后遺癥。

　　　　二

　　經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)：現(xiàn)在，國(guó)內(nèi)疫情防控基本無(wú)恙，但全球疫情形勢(shì)仍不樂(lè)觀，一方面，市場(chǎng)心里依然脆弱，尚未走出動(dòng)蕩期，另一方面，寬松預(yù)期下，似乎“通脹”或貨幣的貶值難以避免，這個(gè)時(shí)候，該如何做好資產(chǎn)配置呢？

　　林采宜：我覺(jué)得首選還是安全第一。資產(chǎn)的安全通?？梢詮膬蓚€(gè)維度來(lái)考慮：買(mǎi)便宜的資產(chǎn)；盈利性強(qiáng)、流動(dòng)性好的資產(chǎn)。

　　“便宜”而言，投資獲利最簡(jiǎn)單的法則就是低買(mǎi)高拋，而低買(mǎi)的情形兩種，從趨勢(shì)性投資或者價(jià)值投資的角度看，“低買(mǎi)”就是以很低與其自身價(jià)值的價(jià)格買(mǎi)入，估值在這里是一個(gè)硬指標(biāo)（PB）。

　　此外，企業(yè)的盈利水平（即資產(chǎn)的收益率）也是考量資產(chǎn)價(jià)值的重要因素。股票市場(chǎng)

　　通常以市盈率（PE）來(lái)衡量。在相同盈利水平情況下，估值水平越低，資產(chǎn)越便宜，投資價(jià)值也越大。目前全球資產(chǎn)均處于歷史低位，且受疫情沖擊后估值有企穩(wěn)的趨勢(shì)。

　　關(guān)于成長(zhǎng)性，可以通過(guò)營(yíng)業(yè)收入增速的快慢及凈利潤(rùn)增速快慢來(lái)衡量，高成長(zhǎng)性的市場(chǎng)有消化高估值的能力，為投資者帶來(lái)較為理想的回報(bào)。

　　經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)：那么，“便宜”之外的資產(chǎn)能否投資？

　　林采宜：當(dāng)然，成長(zhǎng)性好的資產(chǎn)可能“不便宜”。通過(guò)營(yíng)業(yè)收入增速對(duì)比圖可以看到納斯達(dá)克市場(chǎng)的增長(zhǎng)速度最快，與其含有的高科技企業(yè)占比較高有關(guān)，而英、法、德的企業(yè)成長(zhǎng)性相對(duì)較慢，股票市場(chǎng)的價(jià)格也與之相對(duì)應(yīng)。日本與中國(guó)A股市上市公司的成長(zhǎng)性居中。

　　因此，從市場(chǎng)特點(diǎn)來(lái)看，納斯達(dá)克市場(chǎng)是全球股票市場(chǎng)中成長(zhǎng)性較好的資產(chǎn)，在考量成長(zhǎng)性與估值雙重因素后，A股市場(chǎng)的投資價(jià)值應(yīng)該更高。

　　從行業(yè)來(lái)看，未來(lái)增長(zhǎng)迅速的產(chǎn)業(yè)如科技類(lèi)，健康類(lèi)以及其他代表人類(lèi)生活方式和需求增長(zhǎng)方向的行業(yè)都是“成長(zhǎng)性”比較好的行業(yè)。

　　其次，盈利穩(wěn)定、現(xiàn)金回報(bào)率高的資產(chǎn)也可以重點(diǎn)考慮。比如，一些主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利穩(wěn)定，高分紅的股票，一般是藍(lán)籌股。

　　我們知道，購(gòu)置資產(chǎn)的獲利渠道有兩個(gè)：一個(gè)是資產(chǎn)在運(yùn)營(yíng)過(guò)程中定期產(chǎn)生的現(xiàn)金流收入，另一個(gè)是資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格上升帶來(lái)的資本性溢價(jià)收入。后者無(wú)論如何，存在周期性和市場(chǎng)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，因此，如果前者比較有保障的話，可以作為安全資產(chǎn)長(zhǎng)期配置。

　　經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)：你對(duì)于現(xiàn)在的大類(lèi)資產(chǎn)配置，有何特別的建議嗎？

　　林采宜：貨幣寬松一定會(huì)推升資產(chǎn)價(jià)格，大類(lèi)資產(chǎn)里面最主要的有兩個(gè)：股票與房地產(chǎn)。但目前的房地產(chǎn)估值已經(jīng)很高，加之各方面政策也不支持“炒房”——均在“扶持”資本市場(chǎng)。（不久前，原中國(guó)證監(jiān)會(huì)主席肖鋼也說(shuō)，中國(guó)從來(lái)沒(méi)有像今天這樣需要資本市場(chǎng)。）

　　的確，中國(guó)一直都需要資本市場(chǎng)，直接融資是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)繁榮的制度保障。像創(chuàng)業(yè)板推行注冊(cè)制就是中國(guó)資本市場(chǎng)國(guó)際化的必然過(guò)程，交易制度與國(guó)際接軌，對(duì)資本市場(chǎng)制度建設(shè)有比較深遠(yuǎn)的意義。

　　因此，個(gè)人認(rèn)為，未來(lái)一年可能中國(guó)資本市場(chǎng)（A股）的機(jī)會(huì)較大。當(dāng)然，它也許不是來(lái)自于宏觀經(jīng)濟(jì)的好轉(zhuǎn)，或企業(yè)利潤(rùn)的改善，而是估值上升帶來(lái)的股票價(jià)格之上漲。也就是說(shuō)，一方面“放水”，另一方面又不斷的“吹風(fēng)”，風(fēng)和水加在一起的話，“風(fēng)水”導(dǎo)致市場(chǎng)的預(yù)期發(fā)生變化，然后推升市場(chǎng)估值。

　　而且，股市不管怎么樣，其估值依然低于房市，資產(chǎn)價(jià)格泡沫相對(duì)較小。所以，我覺(jué)得未來(lái)的權(quán)益資產(chǎn)收益率預(yù)期可能較高。房市不如股市，這是我給出的資產(chǎn)配置建議。

　　經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)：近兩年的金價(jià)持續(xù)上升，現(xiàn)貨黃金一度站上2000美元/盎司，年內(nèi)漲幅達(dá)三成；如此，你是否看好黃金？

　　林采宜：都說(shuō)亂世的黃金，盛世的古董。當(dāng)然，黃金只是避險(xiǎn)資產(chǎn)，它不不同于投放實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生效益的資本，因此，黃金的功能更多的是“避險(xiǎn)”而不是“投資”。

　　實(shí)際上，自2018年下半年以來(lái)，黃金迎來(lái)持續(xù)上漲行情，目前多頭凈持倉(cāng)量處于歷史高位。美聯(lián)儲(chǔ)貨幣寬松政策、利率中樞下沉、貿(mào)易摩擦以及席卷全球的新冠疫情是推動(dòng)本輪黃金上漲的主要因素。

　　但黃金價(jià)格波動(dòng)主要取決于投資需求。美元指數(shù)、利率及通脹對(duì)黃金的投資性需求有重大影響，此外，突發(fā)事件也會(huì)影響黃金價(jià)格的短期波動(dòng)。

　　數(shù)據(jù)顯示，從需求端看，黃金飾品需求占總需求占比為43%，近年來(lái)趨于下降；央行儲(chǔ)備需求和科技需求分別占比15%和8%，且較為穩(wěn)定且可預(yù)期。投資需求占29%且波動(dòng)較大，2019年，黃金投資需求同比增速達(dá)到8%。可見(jiàn)，投資需求的變化是影響黃金需求的主要因素。

　　經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)：你覺(jué)得黃金還能漲多久？

　　林采宜：展望2020年第四季度，經(jīng)濟(jì)衰退和低通脹率將促使美聯(lián)儲(chǔ)維持貨幣寬松政策，加上國(guó)際政治局勢(shì)的動(dòng)蕩和新冠疫情的反復(fù)，黃金預(yù)計(jì)將高位震蕩。從中長(zhǎng)期來(lái)看，隨著疫苗研發(fā)成功推進(jìn)、全球經(jīng)濟(jì)快速?gòu)?fù)蘇，貨幣寬松推動(dòng)的金價(jià)上漲將難以為繼。

　　新冠疫苗有望在2021年初上市，之后正常經(jīng)濟(jì)活動(dòng)將全面恢復(fù)。2021年美國(guó)經(jīng)濟(jì)大概率會(huì)強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇（IMF預(yù)測(cè)增速可能高達(dá)4.6%），超過(guò)歐、日等主要經(jīng)濟(jì)體。之后美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)寬松的概率減小，美債利率上行及美元走強(qiáng)或?qū)⒔Y(jié)束黃金牛市。