龍頭股超額收益：本輪先后受盈利、估值驅(qū)動，未來有望先抑后揚

　　我們采用3/1至9/1，市值貢獻(xiàn)率（個股市值變動占全A市值變動）居前個股作為龍頭股樣本。今年龍頭股超額收益兩次走強：3-5月（以盈利驅(qū)動為主）和6-7月（以估值驅(qū)動為主，受益流動性和風(fēng)險偏好改善）；而 7月中旬以來，受中美關(guān)系和地緣政治邊際變化、中美利差走平、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇趨緩等因素影響，龍頭股超額收益回落。預(yù)計年內(nèi)國內(nèi)外PPI持續(xù)回升，龍頭股與全A盈利增速差、中美利差收窄，龍頭股超額收益或走弱；未來PPI見頂后，非龍頭股盈利增速或隨之回落，龍頭股將再度走強。建議關(guān)注順周期（煤炭/化工）/消費（電子/種業(yè)/汽車/餐飲旅游/醫(yī)療器械/疫苗）/金融。

　　歷史比較：本輪龍頭股盈利/估值/機(jī)構(gòu)持倉均較高，北向相對公募更堅定

　　本輪龍頭股中消費板塊居多，過去幾輪消費龍頭股超額收益行情均發(fā)生在每輪經(jīng)濟(jì)短周期中后期、PPI峰值已過、高位震蕩或回落階段，消費龍頭股相對全A的PE TTM估值變動差的擴(kuò)張幅度，高于兩者盈利增速差的擴(kuò)張幅度。本輪行情中PPI未見頂、龍頭股vs全A估值/盈利差值因疫情影響短期走擴(kuò)、公募+北向資金集中持倉，9/1-22龍頭股大幅調(diào)整中，北向資金相對公募持倉更高的個股調(diào)整幅度相對較小，顯得更為堅定。參考以往龍頭股超額收益走弱時期，PPI同比保持高位震蕩，市場對經(jīng)濟(jì)景氣擔(dān)憂下降、非龍頭盈利增速預(yù)期向好，資金從抱團(tuán)龍頭轉(zhuǎn)向景氣持續(xù)改善板塊。

　　行業(yè)景氣：下游需求修復(fù)趨緩，中上游部分子行業(yè)價格趨勢分化

　　整體景氣修復(fù)趨緩，分產(chǎn)業(yè)鏈來看：1）上游資源品和中游材料：9月初以來，除煤炭/板材/水泥/玻璃/玻纖價格趨穩(wěn)外，銅庫存略微回升，電解鈷價格回升，螺紋鋼價格微幅回落，反映前期需求修復(fù)、供給回升后，部分子行業(yè)進(jìn)入供需緊平衡狀態(tài)，下游投資、消費需求修復(fù)趨緩；2）可選消費品需求和中長期投資改善：8月新能源汽車銷售持續(xù)向好、5G手機(jī)出貨量占比持續(xù)提升、光伏產(chǎn)業(yè)鏈價格企穩(wěn)、空調(diào)等家電線上零售端銷售改善、重卡維持高景氣但同比增幅收窄；3）線下消費持續(xù)修復(fù)，9 月上旬客運量環(huán)比8 月暑期旺季提升，航空、餐飲旅游或受益中秋國慶雙節(jié)消費旺季。

　　行業(yè)估值：中游制造與低估值順周期企穩(wěn)，必需消費調(diào)整幅度居前

　　9月初至今行業(yè)PE TTM估值提升排序：中游制造（汽車/電力設(shè)備新能源）≈低估值順周期（煤炭/房地產(chǎn)/機(jī)械）>大金融（非銀/銀行）>可選消費（紡織服裝/交運/家電）>中游材料（鋼鐵/基礎(chǔ)化工/建材）>必需消費（醫(yī)藥/食品飲料/農(nóng)林牧漁）。其中持續(xù)受益疫情必需消費板塊調(diào)整幅度居前，醫(yī)藥/食品飲料/農(nóng)林牧漁回調(diào)至6月至7月初水平；終端需求持續(xù)向好的中游制造（汽車/電新）估值相對企穩(wěn)；地產(chǎn)竣工鏈和基建產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)苷哌呺H收緊和逆周期投資趨緩的影響，相關(guān)行業(yè)估值震蕩。科技產(chǎn)業(yè)中半導(dǎo)體/云計算/金融科技/游戲板塊估值回落至6-7月水平，工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)相對趨穩(wěn)。

　　配置建議：關(guān)注國內(nèi)消費/防御需求相關(guān)，繼續(xù)關(guān)注順周期和中游制造板塊

　　8月景氣估值月報《金融股超額收益的歷史復(fù)盤》（2020.8.16）提示，8月開始逐步進(jìn)入施工旺季，關(guān)注低估值順周期的板塊（煤炭/化工/玻纖/金融股等），繼續(xù)關(guān)注中游制造；進(jìn)入9-10月，在雙十一中秋雙節(jié)旺季海外疫情反彈影響下，國內(nèi)消費、海外防疫需求相關(guān)（消費電子/汽車/餐飲旅游/醫(yī)療器械疫苗等）有望受益，此外五中全會前政策市場敏感度或上升，科技制造領(lǐng)域政策、財政貨幣政策或相機(jī)發(fā)力，繼續(xù)關(guān)注順周期和中游制造板塊。

　　風(fēng)險提示：1）海外受疫情影響經(jīng)濟(jì)修復(fù)低于預(yù)期或政府刺激政策低于預(yù)期，引發(fā)市場風(fēng)險偏好波動；2）中美貿(mào)易協(xié)商再現(xiàn)波折引發(fā)市場風(fēng)險偏好波動；3）國內(nèi)消費投資需求邊際改善幅度低于預(yù)期。

　　正文目錄

　　　　01． 龍頭股超額收益的擇時思路

　　新冠疫情以來，龍頭股持續(xù)走強、資金抱團(tuán)龍頭股，進(jìn)入9月龍頭股開始相繼大幅調(diào)整，主要指數(shù)進(jìn)入寬幅震蕩區(qū)間，引發(fā)市場關(guān)注。針對龍頭股，本文著重研究三方面問題：

　　1）  本輪龍頭股超額收益行情是盈利驅(qū)動，還是流動性或風(fēng)險偏好驅(qū)動？

　　2）  當(dāng)前龍頭股超額收益行情相對歷史幾輪龍頭股行情有何特點？

　　3）  龍頭股超額收益行情都發(fā)生在何經(jīng)濟(jì)階段？本輪龍頭股行情結(jié)束了嗎？資金有何切換方向？

　　本輪龍頭股超額收益：先因盈利驅(qū)動，后因估值驅(qū)動

　　首先，如何定義龍頭股？我們采用3/1至9/1，市值貢獻(xiàn)率（個股市值變動占全A市值變動）居前30只個股作為龍頭股組合。3月以來，龍頭股組合有兩個時期市值貢獻(xiàn)率、超額收益快速提升：分別是3-5月和6-7月。對照龍頭股組合相對全A的漲幅、盈利增速、PE TTM估值變化差值，可以發(fā)現(xiàn)：3-5月以盈利驅(qū)動為主，龍頭股相對全A的PE TTM估值差未明顯走闊，但漲幅差距拉大；6-7月以估值驅(qū)動為主，龍頭股估值差明顯走闊，反映6-7月行情主要受流動性和風(fēng)險偏好等因素驅(qū)動，包括全球流動性寬松的溢出效應(yīng)、國內(nèi)理財收益率持續(xù)走弱、同時新發(fā)基金規(guī)模持續(xù)上升等因素。而7月中旬以來，由于中美關(guān)系和地緣政治邊際變化、中美利差走平、美股波動率上升等因素，外資流出加速、市場震蕩加劇，龍頭股超額收益回落。

　　　　回顧龍頭股超額收益：以往以估值驅(qū)動為主，本輪盈利/估值/資金均較強

　　從風(fēng)格板塊來看，本輪龍頭股超額收益行情中，消費股占比較高；從歷史回溯對比來看，消費龍頭股對滬深300指數(shù)的貢獻(xiàn)率也達(dá)到高位。一是高于成長龍頭股，消費龍頭股對滬深300指數(shù)貢獻(xiàn)率在20Q2為3.4%，達(dá)到同期成長股貢獻(xiàn)率（1.3%）的接近三倍；二是高于前四波消費股主導(dǎo)的龍頭股行情，分別是10Q3、13Q3、17Q2-18Q2、19Q1，其中19Q1消費股貢獻(xiàn)率達(dá)到2.6%，前三波消費龍頭股平均貢獻(xiàn)率約為1%。

　　　　回顧過去幾輪消費龍頭股超額收益行情，以估值驅(qū)動行情為主，均發(fā)生在每輪經(jīng)濟(jì)短周期PPI高位震蕩或回落時期。除了13Q3，幾輪消費龍頭股行情中，消費龍頭股相對全A的PE TTM估值變動差的擴(kuò)張幅度，高于兩者盈利增速差的擴(kuò)張幅度，尤其從18Q2至今，估值變動差擴(kuò)張幅度從前三輪平均20pct的差值水平，擴(kuò)張到平均30pct的差值水平。從盈利增速差來看，13Q3、18Q2、20Y5M-7M三輪消費龍頭股行情中盈利差較大、超額收益也相對較高。從經(jīng)濟(jì)周期來看，消費龍頭股行情均發(fā)生在每輪經(jīng)濟(jì)短周期中后期、PPI峰值已過、高位震蕩或回落階段。

　　　　本輪消費龍頭股行情特異性：估值與盈利差值雙高、公募+北向資金倉位占比也相對較高，北向資金更為堅定。本輪消費龍頭股盈利差值處在歷史較高位，而遠(yuǎn)高于以往的估值差更值得關(guān)注，是什么因素支撐了自18年以來每輪消費股龍頭行情的高估值溢價？

　　我們從機(jī)構(gòu)的龍頭股持倉可以看到，08年以來幾輪消費龍頭股抱團(tuán)時期（市值貢獻(xiàn)率較高），公募基金持倉（占龍頭個股流通市值比，下同）凈利兩波高峰（金麒麟分析師）：第一波高峰從10至13年，期間公募對消費龍頭股持倉處在8-11%區(qū)間，并于12Q2達(dá)到高位11.3%；第二波高峰從18年至今，公募持倉回升到7-9%區(qū)間，20Q2達(dá)到8.5%；相似的公募持倉水平似乎不能解釋創(chuàng)新高的消費龍頭股市值貢獻(xiàn)率，還需要考慮消費龍頭股另一大增量資金——北向資金，其持倉占比從2015年以來持續(xù)在上升，并從17Q4開始接近乃至超過公募持倉，在20Q2達(dá)到7.1%，公募+北向資金持倉在19Q2和20Q2分別達(dá)到14.7%、15.6%，超過10-13年持倉水平，也與消費龍頭股市值貢獻(xiàn)率的19Q1、20Q2兩波峰值時間相近。

　　　　從9/1至9/22，龍頭股出現(xiàn)較大幅度回撤，對比公募與北向各自相對重倉的龍頭股來看（以中報持倉為樣本），北向資金相對持倉更多的龍頭股，相對上證指數(shù)的調(diào)整幅度更小，顯示9月初以來消費龍頭股調(diào)整過程中，公募基金交易行為對個股影響相對更大。

　　　　預(yù)判龍頭股超額收益：伴隨PPI回升+中美利差收窄，超額收益或趨弱

　　預(yù)計龍頭股與全A的盈利增速差或在PPI見頂前收窄，之后再度走闊?；仡櫼酝鵓PI回升期，非龍頭股整體盈利隨經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇而改善，龍頭股與全A盈利增速差逐步收窄。本輪經(jīng)濟(jì)受疫情影響短時間內(nèi)觸底反彈，帶來消費龍頭股與全A盈利增速差的短期走闊，預(yù)計在PPI隨著經(jīng)濟(jì)基本面修復(fù)達(dá)到峰值前，龍頭股與全A盈利增速差有望收窄；PPI見頂后，龍頭股與全A盈利增速差有望再度走闊。

　　預(yù)計年底至明年，伴隨非龍頭股盈利改善和中美利差邊際收窄，龍頭股與全A估值差或先收窄后走闊。一方面，龍頭股與非龍頭股盈利增速差值收窄過程中，市場對龍頭股盈利確定性抱團(tuán)現(xiàn)象會趨緩，對應(yīng)龍頭股提估值空間受限；另一方面，美國疫情后期加速復(fù)工復(fù)產(chǎn)，美國經(jīng)濟(jì)正在逐步修復(fù)，中美的高利差利差或因美債利率上行而收窄。隨著疫苗推出、疫情對經(jīng)濟(jì)的影響逐步褪去，中美經(jīng)濟(jì)進(jìn)入后疫情階段，利差再度由中美經(jīng)濟(jì)內(nèi)生性復(fù)蘇動力決定，科技周期和庫存短周期推動下，中美利差有望再度走闊，加速外資流入配置A股資產(chǎn)。

　　預(yù)計年底至明年，龍頭股與全A盈利增速差、中美利差中期先收窄后走闊，龍頭股超額收益有望先抑后揚，而受歐美二次疫情擾動，短期美債利率或難隨經(jīng)濟(jì)修復(fù)而上修，中美利差或震蕩為主。那么伴隨PPI回升+中美利差收窄、龍頭股抱團(tuán)策略超額收益走弱，資金有望在哪些行業(yè)/板塊獲得超額收益？回顧以往龍頭股行情高峰后一個月/季度，PPI同比保持高位震蕩，市場對經(jīng)濟(jì)景氣擔(dān)憂下降、非龍頭盈利增速預(yù)期向好，從抱團(tuán)龍頭股轉(zhuǎn)向景氣確定性板塊，超額收益較高行業(yè)多來自周期（煤炭、地產(chǎn)、銀行、鋼鐵、有色金屬等），或消費（家電/食品飲料）。除了19Q1后，由于處在PPI同比持續(xù)探底階段，周期板塊盈利相對較弱，市場持續(xù)偏好配置盈利確定性相對較高的消費板塊（食品飲料、農(nóng)林牧漁、家電等）。

　　　　02． 行業(yè)景氣與估值：國內(nèi)外消費、投資需求持續(xù)修復(fù)

　　上游：有色/煤炭/鋼鐵

　　有色：9月初以來銅庫存環(huán)比上升，電解鈷價格進(jìn)入震蕩

　　工業(yè)金屬方面，由于下游需求仍處于恢復(fù)期，銅、鋁庫存9月初以來仍呈現(xiàn)上升態(tài)勢，但上升幅度減緩。價格方面，銅、鋁價格震蕩。預(yù)計隨著逐步進(jìn)入傳統(tǒng)消費旺季，“金九銀十”或?qū)⑼苿訋齑嫒セr格企穩(wěn)。鋰鈷方面，受益于歐洲和國內(nèi)新能源汽車市場的高景氣度，鋰價有望小幅上調(diào)；鈷受益收儲預(yù)期，或支撐價格趨穩(wěn)。貴金屬方面，歐美疫情反彈預(yù)期回升，美元走強、流動性風(fēng)險擔(dān)憂下黃金價格承壓。

　　　　煤炭：動力煤價格周環(huán)比提升

　　動力煤方面，9月18日秦皇島動力煤綜合價格為560元/噸，周變動為+6元/噸，環(huán)比上升，港口、電廠庫存較低，預(yù)計短期內(nèi)動力煤價格仍有上行空間，短期高溫旺季已接近尾聲，預(yù)計下游需求或逐步季節(jié)性轉(zhuǎn)弱，而水泥、化工等非電耗煤需求或持續(xù)好轉(zhuǎn)。焦煤方面，下游焦化盈利穩(wěn)定，價格有望穩(wěn)中向好。

　　鋼鐵：9月初以來螺紋鋼價格小幅下降

　　汽車等耐用品出口恢復(fù)持續(xù)拉動板材價格走強，8 月下旬地產(chǎn)融資政策收緊，對地產(chǎn)開工形成抑制，建筑用鋼需求承壓。供給端來看，鋼廠供給回升或?qū)褐其摬膬r格上漲幅度。庫存方面，港口、鋼廠庫存上周周環(huán)比上行。

　　　　上游板塊估值方面，有色冶煉加工概念整體PE TTM估值9月有所回落；煤炭煉焦煤子板塊8月以來PB LF估值震蕩上升；鋼鐵除特鋼子板塊估值回落外，其他子板塊PB LF估值均保持震蕩。估值數(shù)據(jù)更新至9/22（下同）。

　　　　中下游：基建和地產(chǎn)竣工鏈

　　建筑建材：施工旺季+逆周期政策需求釋放略緩，建筑需求仍待釋放

　　建筑：國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，1-8月地產(chǎn)/狹義基建投資同比增速4.6%/-0.3%，地產(chǎn)單月保持高增長，而狹義基建單月增速有所回落。8月以來地產(chǎn)政策邊際收緊，基建投資仍待驗證。

　　建材：9月初以來全國水泥價格環(huán)比小幅上漲，玻璃需求穩(wěn)步修復(fù)

　　水泥方面，9月初以來全國水泥市場價格環(huán)比小幅上漲，華東地區(qū)仍是漲價中心區(qū)域。隨著高溫雨水天氣結(jié)束，水泥市場正式進(jìn)入旺季，下游需求不斷提升，有望推動水泥價格延續(xù)上漲趨勢。玻璃方面，9月初以來全國玻璃價格小幅度上漲。隨著雨季結(jié)束，需求恢復(fù)尚可；玻纖方面，需求持續(xù)高景氣，龍頭企業(yè)開啟多輪漲價。

　　　　輕工家電汽車：地產(chǎn)竣工鏈需求修復(fù)，重卡維持高景氣但同比增幅收窄

　　輕工：家居需求修復(fù)短期趨緩，造紙、包裝旺季需求已逐步釋放

　　家居方面，據(jù)統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)，8月家居零售額同比下降4.2%至139億元，增速環(huán)比下降0.3pct，預(yù)計地產(chǎn)新房及二手房交易回暖、地產(chǎn)竣工面積回升有望支撐家居需求。消費輕工方面，8月日用品類零售額當(dāng)月同比增加11.4%，增速環(huán)比回升4.5pct，文化辦公用品類零售額當(dāng)月同比增加9.4%，增速環(huán)比提升8.9pct。隨著中小學(xué)、大學(xué)陸續(xù)開學(xué)，零售端文具有望持續(xù)向好。造紙、包裝隨著3Q行業(yè)旺季來臨，需求已逐步釋放。

　　家電：雨季過后家電線上銷量持續(xù)企穩(wěn)

　　8月以來雨水減少、天氣轉(zhuǎn)熱，空調(diào)需求有明顯恢復(fù)。根據(jù)奧維云網(wǎng)，空調(diào)34-37 周整體線上/線下量同比77 %/-13%，，線上渠道仍是需求恢復(fù)的主要途徑。冰箱、洗衣機(jī)、油煙機(jī)等品類線上銷量增速分別為+46%、+21%、+56%，整體銷量同比環(huán)比均有提升。小家電方面，根據(jù)淘寶網(wǎng)數(shù)據(jù)，37周淘寶旗艦店小熊/北鼎零售額同比增速分別為550%/237%。

　　汽車：汽車零售銷售量同比持續(xù)向好，重卡維持高景氣度但同比增幅收窄

　　根據(jù)乘聯(lián)會，8月狹義乘用車零售銷量170.3萬輛，同比增長8.9%，環(huán)比增長6.5%，顯示出需求端仍處于復(fù)蘇的進(jìn)程中。商用車方面，重卡銷量依舊維持高景氣度，但同比增幅收窄，根據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，8月重卡銷量13.0萬輛，同比+77.5%（7月：12.9萬輛，同比+83.9%）。

　　估值方面，9月初以來，輕工各板塊PE TTM（下同）估值回落；家電各板塊估值回落，小家電、黑色家電降幅居前；汽車乘用車、摩托車及其他板塊估值提升，其余板塊震蕩。

　　　　中下游：新基建產(chǎn)業(yè)鏈（電新、5G、半導(dǎo)體、高端制造等）

　　電新/機(jī)械/軍工：景氣向好、業(yè)績持續(xù)兌現(xiàn)，估值被動回落

　　電新：新能源車產(chǎn)銷持續(xù)向好，光伏產(chǎn)業(yè)鏈價格趨穩(wěn)

　　根據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)，8月新能源汽車產(chǎn)銷分別完成10.6萬輛和10.9萬輛，同比分別增長17.7%/25.9%，環(huán)比+6.0%/+11.7%，或源于去年8月低基數(shù)效應(yīng)、新能源車下鄉(xiāng)活動、地方政府政策支持等因素。

　　電力設(shè)備方面，下游需求良好，據(jù)中電聯(lián)電力統(tǒng)計與數(shù)據(jù)中心，2020年1-7月電網(wǎng)投資為2053億元，同比增長1.6%，同比增幅較1-6月擴(kuò)大0.9個百分點；8月制造業(yè)PMI為51.0%，7月全國規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長4.8%。新能源發(fā)電方面，中電聯(lián)數(shù)據(jù)

　　顯示，1-8月光伏新增裝機(jī)15.17GW，同增1.47%，光伏產(chǎn)業(yè)鏈價格趨穩(wěn)。

　　機(jī)械：挖掘機(jī)、工業(yè)機(jī)器人需求維持強勁

　　根據(jù)中國工程機(jī)械工業(yè)協(xié)會的數(shù)據(jù)顯示，8月國內(nèi)挖掘機(jī)主機(jī)廠銷量20939臺，同比增長51.3%，同比增速連續(xù)5個月超過50%，逆周期投資帶動基建回暖，疊加老舊設(shè)備加速淘汰、海外訂單向好，預(yù)計行業(yè)下半年有望維持高景氣程度。工業(yè)機(jī)器人方面，根據(jù)wind數(shù)據(jù)顯示，8月產(chǎn)量同比增長41.53%至2.07萬臺/套，單月同比增速環(huán)比提升4.75pcts，隨著制造業(yè)資本開支增長，銷量增速有望維持。

　　軍工：十四五相關(guān)規(guī)劃預(yù)期上升、地緣局勢博弈邊際加大，疊加四季度軍工企業(yè)的訂單旺季，軍工企業(yè)業(yè)績有望持續(xù)兌現(xiàn)。

　　估值方面，9月初以來電新板塊或因中報業(yè)績兌現(xiàn)而估值被動回落，新能源動力系統(tǒng)估值降幅較大但仍處于16年以來高位，鋰電池概念為新能源動力系統(tǒng)估值下降幅度最高的子板塊；機(jī)械子板塊估值分化，3C設(shè)備板塊估值持續(xù)回落，鋰電、光伏設(shè)備估值回升；軍工概念整體估值回落。

　　　　電子通信計算機(jī)：消費電子需求穩(wěn)定修復(fù)，云化趨勢加速

　　電子：5G手機(jī)增速持續(xù)企穩(wěn)

　　8月5G手機(jī)出貨量占比持續(xù)提升，北美與日本半導(dǎo)體設(shè)備出貨額持續(xù)增長態(tài)勢。根據(jù)通信院數(shù)據(jù)，8月我國5G手機(jī)出貨量達(dá)1617萬部，環(huán)比上升16.2%，占同期智能手機(jī)總出貨量的63%，5G手機(jī)增長趨勢明顯，8月我國智能手機(jī)出貨量為2562.4萬部，環(huán)比提升20.55%、同比下降13.42%，跌幅較上個月收窄22.1pct。半導(dǎo)體方面，據(jù)SEMI（國際半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)協(xié)會）披露，8月北美半導(dǎo)體設(shè)備出貨額26.53億美元，同比增長32.50%，環(huán)比增長3.03%，日本半導(dǎo)體設(shè)備出貨額1884.07億日元，同比增長17.30%，環(huán)比增長0.23%。

　　通信：全球光模塊市場持續(xù)景氣

　　據(jù)C114通信網(wǎng)9月18日報道，光通信調(diào)研機(jī)構(gòu)LightCounting指出，2020年Q2全球光模塊銷售額達(dá)到近18億美元，創(chuàng)下近幾個季度以來的最高紀(jì)錄。

　　計算機(jī)：云化趨勢加速

　　2020年阿里云棲大會于9月17-18日于線上舉行，阿里云邁入2.0時代。華為公司于9月10日發(fā)布鴻蒙2.0，支持大屏、手表、車機(jī)，并將于12月發(fā)布手機(jī)版鴻蒙，國產(chǎn)化投入持續(xù)加碼，生態(tài)建設(shè)日益完善。與此同時，9月15日，美國對華為禁令正式生效。當(dāng)前計算機(jī)行業(yè)估值排序：金融科技>云計算>自主可控>車聯(lián)網(wǎng)>智慧醫(yī)療>工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)。

　　　　下游：食品飲料/農(nóng)林牧漁

　　食品飲料：白酒價格分化，生鮮乳價格上漲

　　白酒價格分化，截止9月22日，京東銷售（下同）的白酒價格顯示，高端白酒如五糧液，價格月同比下降10.8%，中低端白酒如劍南春價格月同比上漲3.76%。臨近中秋國慶消費旺季，白酒料將迎來景氣提升。啤酒概念，8月國內(nèi)規(guī)模以上啤酒企業(yè)產(chǎn)量同降3.77%，增速環(huán)比有所放緩，或受暑期暴雨、洪澇天氣影響，中秋國慶期間有望回穩(wěn)。乳制品板塊，截止9月22日國產(chǎn)奶粉、生鮮乳價格同比、環(huán)比均上漲，景氣持續(xù)修復(fù)，多地庫存低位、行業(yè)內(nèi)競爭程度有所減緩，預(yù)計9月奶企業(yè)績有望提升。

　　　　農(nóng)林牧漁：9月初以來豬肉下降、雞肉價上漲，出欄率升高帶動飼料、疫苗需求回暖

　　截至9月22日，豬肉價格月環(huán)比下降、同比上漲，雞肉價格月環(huán)比、同比均上漲。屠宰業(yè)壓價情況嚴(yán)重疊加月末周初養(yǎng)殖場出欄意愿增加，短期內(nèi)豬肉價格或?qū)⒊袎海瑖鴳c節(jié)之后豬價或出現(xiàn)一定程度下滑。8月肉雞整體出欄率偏高，9月屠宰企業(yè)庫存增加，價格或難持續(xù)上升。飼料方面，隨著生豬產(chǎn)能的恢復(fù)，豬飼料需求有望持續(xù)增長。

　　醫(yī)藥：化學(xué)制劑/生物藥方面，10-11月有望進(jìn)行新一輪國家談判，制藥板塊風(fēng)險偏好較低。疫苗方面，短期估值持續(xù)回調(diào)，華泰有色金屬團(tuán)隊9/18《醫(yī)藥生物行業(yè)周報（第三十八周）》預(yù)計隨著上市成功率、定價、訂單不斷明確，疫苗板塊估值有望提升。醫(yī)療器械方面，歐洲疫情反彈，預(yù)計秋冬仍有較大的設(shè)備/試劑需求，醫(yī)療器械企業(yè)將持續(xù)受益。

　　　　風(fēng)險提示

　　1）海外受疫情影響經(jīng)濟(jì)修復(fù)低于預(yù)期或政府刺激政策低于預(yù)期，引發(fā)市場風(fēng)險偏好波動；

　　2）疫情加速逆全球化疊加美國大選變數(shù)，中美貿(mào)易協(xié)商再現(xiàn)波折引發(fā)市場風(fēng)險偏好波動；

　　3）國內(nèi)消費投資需求邊際改善幅度低于預(yù)期。