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　　A股明年凈流入資金7000億！中信年度策略出爐，市場依然處于上行通道！明年GDP增速或達(dá)到8.9%

　　時值年末，各家券商都陸續(xù)召開年度策略會，對明年宏觀經(jīng)濟(jì)和A股走勢進(jìn)行預(yù)判分析。

　　11月17日至20日，中信證券2021年資本市場峰會在深圳召開。在首日的主論壇上，包括中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家諸建芳在內(nèi)的多位研究人員，對中國十四五規(guī)劃、宏觀經(jīng)濟(jì)、地緣政治、A股策略進(jìn)行深度剖析，逾五千名機(jī)構(gòu)投資者到現(xiàn)場聆聽大會。

　　A股策略被視為“炒股手冊”，素來最為市場所關(guān)注。中信證券首席策略分析師秦培景表示，A股當(dāng)前依然處于中期上行通道中，預(yù)計(jì)明年A股將經(jīng)歷慢漲“三部曲”，其中從跨年到明年二季度建議配置順周期品種，包括可選消費(fèi)、工業(yè)板塊等；明年二季度中至三季度建議增配大金融和必選消費(fèi)；明年四季度開始，科技板塊和醫(yī)藥的相對配置價值將會提升。據(jù)其分析，明年A股預(yù)計(jì)凈流入資金7000億元，公募、外資為主要增量資金來源。

　　中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家諸建芳對2021年中國宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)行展望，他預(yù)計(jì)2021年中國經(jīng)濟(jì)增長將達(dá)到8.9%，這主要是由于2020年較低基數(shù)所致（預(yù)計(jì)增速約2.1%），經(jīng)濟(jì)增長的主要動力將來自消費(fèi)和制造業(yè)投資，預(yù)計(jì)2021年消費(fèi)對總需求的貢獻(xiàn)將明顯提升。預(yù)計(jì)2020年為應(yīng)對疫情出臺的臨時性、階段性的特別舉措可能將在2021年適度退出，包括赤字率下調(diào)，不再發(fā)行特別國債等，貨幣政策可能回到中性“相機(jī)扶擇”的狀態(tài)。

　　值得一提的是，中信證券總經(jīng)理?xiàng)蠲鬏x出席論壇并致辭，他表示，“十四五”期間，中信證券將推動公司業(yè)務(wù)的全省市覆蓋，助力重大區(qū)域戰(zhàn)略推進(jìn)。

　　中信年度策略：A股處于中期上行通道

　　2019年11月份，中信證券首次以全新策略框架對A股走勢進(jìn)行立體研判，提出A股在2020年迎來2-3年中期上漲的起點(diǎn)，其中二、四季度行情表現(xiàn)較好，二季度科技和消費(fèi)領(lǐng)漲，四季度工業(yè)和金融全面啟動?！笆袌龊罄m(xù)走勢基本符合我們的判斷，A股當(dāng)前依然處于中期上行通道中?！敝行抛C券首席策略分析師秦培景在2021年A股投資策略演講中表示。

　　中信證券預(yù)計(jì)明年A股將經(jīng)歷慢漲“三部曲”，具體節(jié)奏和配置建議如下：

　　從跨年直到明年二季度中是第一階段輪動慢漲期，在此期間，國內(nèi)基本面明確修復(fù)，中美博弈處于真空期，宏觀貨幣環(huán)境偏松，政策事件密度高，市場上行動能較強(qiáng)。建議堅(jiān)持配置順周期品種，包括可選消費(fèi)和工業(yè)板塊，并兼顧半導(dǎo)體、生育政策等主題；

　　明年二季度中至三季度是市場整體處于平靜期，在此期間，基本面預(yù)期上修已比較充分，內(nèi)外貨幣政策正常化成為關(guān)注重點(diǎn)，全市場注冊制改革落地，市場相對比較平靜。建議增配大金融和必選消費(fèi)，主題方面可以關(guān)注新能源、國防安全；

　　明年四季度開始是第三階段共振上行期，期間，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體基本走出疫情陰霾，國內(nèi)基本面增速放緩，內(nèi)外循環(huán)充分修復(fù)，全球權(quán)益市場正向共振。科技板塊和醫(yī)藥的相對配置價值將會提升。

　　緊扣景氣輪動配置，兼顧政策催化主題。在輪動慢漲期，建議堅(jiān)持配置順周期品種，并兼顧“十四五”相關(guān)主題。內(nèi)外基本面預(yù)期強(qiáng)化的大趨勢下，順周期是最重要的主線，其中可選消費(fèi)、工業(yè)板塊有明顯的增配價值。另外，可以兼顧“十四五”規(guī)劃中有望先落地的半導(dǎo)體、生育政策等主題。在平靜期中，建議增配大金融和必選消費(fèi)；主題方面，二季度可以關(guān)注新能源與國防安全。隨著下半年市場逐步從平靜期切入共振上行期，長期成長潛力更大的科技板塊、以及估值消化并處于盈利增速拐點(diǎn)的醫(yī)藥相對配置價值將會提升。

　　相比其他賣方研究報告籠統(tǒng)預(yù)判后市的推薦品種，中信證券研究明確每個季度的投資品種，讓市場耳目一新。所謂全新的策略框架，就是在傳統(tǒng)研究框架的基礎(chǔ)上，加入了量化和行為金融分析，將基本面、政策、流動性、海外因素、投資者行為等因素對A股市場各季度的大勢影響程度進(jìn)行打分，并加權(quán)計(jì)算每個季度的“市場動量”得分，綜合考慮每個季度五大類行業(yè)的相對吸引力排序，得出每個季度的主推品種。

　　A股明年預(yù)計(jì)凈流入資金7000億元

　　秦培景表示，2021年A股策略報告進(jìn)一步優(yōu)化了策略分析框架，整合了宏觀、產(chǎn)業(yè)、政策、主題四大策略體系，同時采用了量化和行為金融的方法論，系統(tǒng)展望2021年的A股投資機(jī)會。研報顯示，本期策略報告共有9 名分析師參與撰稿，覆蓋策略、政策、海外、產(chǎn)業(yè)等多個領(lǐng)域。

　　從宏觀來看，歐美經(jīng)濟(jì)緩慢修復(fù)，中美博弈趨于緩和。海外疫情季節(jié)性反復(fù)的影響有限，預(yù)計(jì)明年上半年疫苗大規(guī)模接種，全球疫情逐步得到控制。歐美經(jīng)濟(jì)在刺激政策的支持下，明年二、三季度恢復(fù)彈性較大。美國大選結(jié)果難有反復(fù)，預(yù)計(jì)明年年初拜登主政后的首要目標(biāo)在疫情防控和財(cái)政刺激。中美博弈整體趨于緩和，預(yù)計(jì)明年上半年是中美博弈真空期，下半年拜登的對華政策框架更明朗，科技上仍會保持壓制的態(tài)勢，但金融和地緣方面沖突的概率很低。

　　從產(chǎn)業(yè)來看，A股盈利明確好轉(zhuǎn)，打開行業(yè)輪動空間。國內(nèi)經(jīng)濟(jì)已從疫情沖擊中快速恢復(fù)，A股基本面明確好轉(zhuǎn)，預(yù)計(jì)2021年中證800的盈利增速將從2020年的-2.8%回升至14.7%；其中金融和非金融板塊的增速分別是8%和24.9%，后者將達(dá)到近年來的最高水平。節(jié)奏上，非金融板塊2020Q4-2021Q4五個季度的同比增速預(yù)計(jì)分別是31%/100%/13%/17%/14%；剔除一季度基數(shù)效應(yīng)導(dǎo)致的高增速，本輪盈利復(fù)蘇周期的高點(diǎn)在明年三季度。結(jié)構(gòu)上，消費(fèi)電子帶動下，TMT板塊今年四季度盈利增速預(yù)計(jì)將達(dá)到54%的高點(diǎn)；工業(yè)和消費(fèi)等順周期板塊則是跨年的主要看點(diǎn)，其中工業(yè)板塊量價齊升下在明年一季度有望超預(yù)期。預(yù)計(jì)明年市場對基本面的預(yù)期先升后降，預(yù)期的頂點(diǎn)出現(xiàn)在上半年。

　　從政策面來看，貨幣財(cái)政回歸常態(tài)，規(guī)劃落地催化主題。明年國內(nèi)常規(guī)政策將由寬松逐步回歸常態(tài)：貨幣方面，政策整體穩(wěn)健并靈活適度；財(cái)政方面，預(yù)計(jì)預(yù)算赤字率保持在3%左右，專項(xiàng)債額度約3.75萬億。以2035年遠(yuǎn)景目標(biāo)為基礎(chǔ)的“十四五”規(guī)劃將在明年“兩會”后落地，成為重要看點(diǎn)。其需求端重點(diǎn)在于通過改革與開放推進(jìn)“大循環(huán)”發(fā)力，供給端通過產(chǎn)業(yè)政策、區(qū)域戰(zhàn)略、資本市場改革推動高質(zhì)量發(fā)展。其中，預(yù)計(jì)一季度科技中長期發(fā)展規(guī)劃、人口政策會優(yōu)先出臺；其它細(xì)分領(lǐng)域規(guī)劃將在后續(xù)逐步落地。資本市場改革繼續(xù)突進(jìn)，預(yù)計(jì)今年年底前退市改革、減持新規(guī)、外資持股上限放開都會落地，明年上半年全市場注冊制相關(guān)規(guī)則將出臺。

　　從流動性來看，外部流動性依然寬松，國內(nèi)流動性整體穩(wěn)健。明年海外流動性整體寬松，歐美日央行擴(kuò)表主要集中在上半年，預(yù)計(jì)四個季度規(guī)模為8100/7300/3900/2600億美元。預(yù)計(jì)美元指數(shù)先弱后強(qiáng)，在明年三季度達(dá)到88左右的底部，人民幣兌美元先強(qiáng)后弱，拐點(diǎn)也在明年三季度，達(dá)到6.3左右。海外資金穩(wěn)步增配中國的趨勢不變。明年國內(nèi)穩(wěn)健的貨幣政策靈活適度，預(yù)計(jì)主要以逆回購+MLF+結(jié)構(gòu)性工具維持銀行間流動性合理充裕，為了對沖資管新規(guī)過渡期截止的波動，下半年可能相機(jī)寬松。預(yù)計(jì)長端利率先穩(wěn)后降，10年期國債收益率在明年一季度高位震蕩，其后將緩慢下行，全年區(qū)間2.6%—3.2%。

　　明年A股預(yù)計(jì)凈流入資金7000億元，公募、外資、保險是主要的增量資金來源：首先，銀行理財(cái)產(chǎn)品處于換軌階段，渠道在權(quán)益類公募產(chǎn)品發(fā)行上依然積極，預(yù)計(jì)全年凈流入8000億；第二，海外權(quán)益基金在A股配置偏低，在人民幣升值以及沒有新的指數(shù)納入的前提下，北上資金仍會增配A股，預(yù)計(jì)凈流入2000億；第三，資管新規(guī)下，銀行理財(cái)加速向理財(cái)子轉(zhuǎn)移，間接提高權(quán)益配置，預(yù)計(jì)理財(cái)子權(quán)益凈流入800億，保險權(quán)益配置跟隨保費(fèi)穩(wěn)定增長預(yù)計(jì)帶來資金凈流入2000億；第四，私募和游資跟隨市場趨勢，預(yù)計(jì)也將呈現(xiàn)凈流入態(tài)勢。

　　與此同時，產(chǎn)業(yè)資本減持和IPO是主要的資金分流渠道。一方面，產(chǎn)業(yè)資本基于較大的解禁規(guī)模繼續(xù)凈減持，但諸多一級半資金也會流入托底，預(yù)計(jì)全年凈流出3000億元；此外，全面注冊制逐步落地，預(yù)計(jì)全年IPO的資金分流為4000億。綜上所述，預(yù)計(jì)2021年A股資金凈流入規(guī)約7000元，四個季度分別為3000/2200/750/1050億元。

　　宏觀展望：明年GDP增速或達(dá)8.9%

　　中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家諸建芳發(fā)表了《2021年中國宏觀經(jīng)濟(jì)展望》的主題演講。他預(yù)計(jì)2021年中國經(jīng)濟(jì)增長將達(dá)到8.9%，似乎“過高”的增速主要是由于2020年較低基數(shù)所致（預(yù)計(jì)增速約2.1%），如果將2020—2021年平均起來看，兩年的幾何平均增速約為5.4%，基本符合中國當(dāng)前的潛在增長水平，也比較好地恢復(fù)到了疫情前的水平。

　　經(jīng)濟(jì)增長的主要動力將來自消費(fèi)和制造業(yè)投資，這正是結(jié)構(gòu)優(yōu)化、內(nèi)需驅(qū)動的客觀呈現(xiàn)。在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行逐步回歸常態(tài)之后，隨著居民收入和預(yù)期的恢復(fù)，2021年消費(fèi)對總需求的貢獻(xiàn)將明顯提升，中國消費(fèi)驅(qū)動型經(jīng)濟(jì)特點(diǎn)更為明顯。

　　2020年預(yù)計(jì)中國是全球唯一實(shí)現(xiàn)正增長的主要經(jīng)濟(jì)體，2021年中國可能是增速最高的主要經(jīng)濟(jì)體之一，中國有望持續(xù)發(fā)揮著全球經(jīng)濟(jì)恢復(fù)“發(fā)動機(jī)”的作用，新冠疫情期間中國經(jīng)濟(jì)增量對全球的貢獻(xiàn)比例甚至超過2008年全球金融危機(jī)時期。

　　預(yù)計(jì)2020年為應(yīng)對疫情出臺的臨時性，階段性的特別舉措可能將在2021年適度退出，包括赤字率下調(diào)，不再發(fā)行特別國債等，貨幣政策可能回到中性“相機(jī)扶擇”的狀態(tài)。

　　疫情打亂了本應(yīng)從2020年開啟的“庫存周期”的節(jié)奏，但并沒有實(shí)質(zhì)性破壞經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的周期性特點(diǎn)，預(yù)計(jì)2021年經(jīng)濟(jì)增長的主要動力將來自消費(fèi)和制造業(yè)投資，而這兩者的逐漸恢復(fù)也預(yù)示著3年左右的短周期可能逐步進(jìn)入中后期。

　　需要關(guān)注的是，海外疫情對全球經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響可能會因?yàn)橐呙绲膽?yīng)用而得到明顯減輕，這種情形發(fā)生在2021年下半年的概率更高，因此2021年在三、四季度海外需求加快恢復(fù)的基礎(chǔ)上，有望帶動中國四季度的經(jīng)濟(jì)增長出現(xiàn)環(huán)比小幅抬升。

　　2021年是中國實(shí)施“十四五”規(guī)劃以及2035年遠(yuǎn)景目標(biāo)的新起點(diǎn)，中國將繼續(xù)深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，構(gòu)建“雙循環(huán)”新格局，推動經(jīng)濟(jì)社會高質(zhì)量發(fā)展。

　　首先為五位一體的要素市場改革，以土地、勞動力、資本、技術(shù)、數(shù)據(jù)等要素市場化改革，促進(jìn)全要素生產(chǎn)率提升。其中，資本市場將獲得前所未有的發(fā)展，顯著提高直接融資比重，更好支持科技創(chuàng)新型企業(yè)發(fā)展；數(shù)據(jù)要素改革是順應(yīng)數(shù)字經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的客觀要求，增強(qiáng)科技的自立自強(qiáng)和對數(shù)據(jù)等新生產(chǎn)要素的挖掘，將帶來創(chuàng)新能力的顯著增強(qiáng)。

　　第二，“十四五”期間，預(yù)計(jì)數(shù)字經(jīng)濟(jì)與傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)進(jìn)一步滲透和融合的過程將加快，成為創(chuàng)新發(fā)展戰(zhàn)略的著力點(diǎn)。數(shù)字經(jīng)濟(jì)將賦能第一產(chǎn)業(yè)，打造安全高效的智慧農(nóng)業(yè)；第二產(chǎn)業(yè)將在新基建的建設(shè)下，推動產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)高級化、產(chǎn)業(yè)鏈現(xiàn)代化，堅(jiān)定不移建設(shè)制造強(qiáng)國、質(zhì)量強(qiáng)國、網(wǎng)絡(luò)強(qiáng)國和數(shù)字中國；規(guī)模不斷提升的同時，現(xiàn)代服務(wù)業(yè)也將更加注重質(zhì)量，對國民經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)將繼續(xù)提升，并且在數(shù)字經(jīng)濟(jì)的整合下，生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)將成為二、三產(chǎn)業(yè)融合的入口，“大而全”的平臺型企業(yè)與“小而美”的定制需求型公司有望攜手共同發(fā)展。

　　第三，以長三角、粵港澳、京津冀、成渝等為代表的城市群將承載更多的人口和經(jīng)濟(jì)總量，形成經(jīng)濟(jì)發(fā)展的多個增長極。

　　第四，形成全球最大最活躍的消費(fèi)市場。未來，“四類人群”將主導(dǎo)我國消費(fèi)，分別為5.6億中產(chǎn)隊(duì)伍、約3億的老齡人口、1.8億“90后”、數(shù)量龐大的“00后”和“10后”。這四類人群鮮明的消費(fèi)特點(diǎn)將引領(lǐng)數(shù)十細(xì)分行業(yè)長足成長。線上消費(fèi)、服務(wù)消費(fèi)、“智慧生活”等將成為主導(dǎo)的消費(fèi)業(yè)態(tài)和消費(fèi)生態(tài)。

　　第五，構(gòu)建更高水平開放格局。“雙循環(huán)”絕不是自我封閉，未來的對外開放應(yīng)該是多維度、全方位的，不僅包括貨物貿(mào)易領(lǐng)域也包括服務(wù)貿(mào)易領(lǐng)域，還包括對內(nèi)對外投資。

　　債?；貧w，預(yù)計(jì)利率前高后低

　　中信證券FICC首席分析師明明對2021年大類資產(chǎn)配置進(jìn)行深入分析。他認(rèn)為，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面和政策回歸常態(tài)，債務(wù)周期進(jìn)入下半場，金融周期向下、“緊信用”壓力顯現(xiàn)，預(yù)計(jì)利率前高后低，建議積極布局。信用債關(guān)注估值分化帶來的趨勢性機(jī)會，在信用分層的環(huán)境下抓住更多中高等級品類，同時對少數(shù)中低等級進(jìn)行基于個體層面的價值挖掘，需根據(jù)負(fù)債穩(wěn)定程度制定對應(yīng)策略。可轉(zhuǎn)債進(jìn)入節(jié)奏與alpha并重的階段，從享受權(quán)益市場盈利修復(fù)邏輯下的紅利，逐步轉(zhuǎn)為重視防御特征下的策略思路，轉(zhuǎn)債波動率策略可能重回舞臺。

　　就利率債而言，隨著經(jīng)濟(jì)內(nèi)生增長動力的逐步修復(fù)，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長料將回歸常態(tài)，基數(shù)效應(yīng)下預(yù)計(jì)2021年國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長將呈“前高后低”走勢。2021年全球主要經(jīng)濟(jì)體或仍將呈現(xiàn)邊際修復(fù)的態(tài)勢，但海外經(jīng)濟(jì)的修復(fù)過程存在多項(xiàng)隱憂，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇速度或仍將較為緩慢。隨著各項(xiàng)政策回歸常態(tài)、地產(chǎn)融資政策邊際收緊，明年社融同比增速大概率落至11%-12%區(qū)間，加之低基數(shù)影響下的經(jīng)濟(jì)高增長，債務(wù)周期將進(jìn)入下半場。預(yù)計(jì)隨著通脹壓力緩解、金融周期向下的“緊信用”問題逐步凸顯，貨幣政策和監(jiān)管政策或轉(zhuǎn)向邊際偏松，基本面和政策面環(huán)境對利率更為友好。預(yù)計(jì)2021年利率前高后低，十年期國債到期收益率中樞在2.6%~3.2%之間。

　　信用債來看，當(dāng)前無風(fēng)險利率已出現(xiàn)抬升趨勢，建議在基準(zhǔn)爬坡過程中以高票息中短久期安度2020年。對于2021年，除非是負(fù)債端極其穩(wěn)定的機(jī)構(gòu)，否則在基準(zhǔn)拉升趨勢下難以通過久期換擋對沖估值損失，因此布局高資質(zhì)中久期和高票面短久期的雙輪驅(qū)動策略將成為多數(shù)機(jī)構(gòu)首選。由于常規(guī)城投、房企等利差已度過顯著壓縮周期，同時經(jīng)濟(jì)雖然復(fù)蘇在望，但對產(chǎn)業(yè)利差傳導(dǎo)仍遲緩，不宜采取信用下沉。整體來看，明年更關(guān)注估值分化帶來的趨勢性機(jī)會，因此也更要在信用分層的環(huán)境下抓住更多中高等級品類，同時對少數(shù)中低等級進(jìn)行基于個體層面的價值挖掘，需根據(jù)負(fù)債穩(wěn)定程度制定對應(yīng)策略。

　　就可轉(zhuǎn)債來看，從權(quán)益市場考慮，雖然雙拐點(diǎn)疊加給予持續(xù)的壓力，但有兩大方向值得重視，一是成長視角，盈利修復(fù)對沖估值壓力；二是政策對沖可能會成為明年下半年的一個重要邏輯，產(chǎn)業(yè)政策、雙循環(huán)等等，皆有望提供市場機(jī)會。

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