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　　于航： 與時(shí)代共振，關(guān)注成長，繼續(xù)看好四大板塊

　　于航曾在中?；鸸芾碛邢薰鞠群笕瓮堆兄行闹矸治鰩?、分析師、高級分析師兼基金經(jīng)理助理，權(quán)益投資部基金經(jīng)理?，F(xiàn)任永贏智能領(lǐng)先的基金經(jīng)理。

　　于航成長風(fēng)格明確，聚焦TMT、醫(yī)藥消費(fèi)、新能源、高端制造四大行業(yè)長期深耕，注重行業(yè)成長空間和企業(yè)護(hù)城河，更聚焦公司終局而非短期狀態(tài)。

　　近日，永贏基金于航與海通證券首席策略分析師荀玉根（分析師）在一檔高端對話直播中，共同對成長行業(yè)的投資趨勢進(jìn)行了探討。

　　本次交流中于航對自己所聚焦的幾個(gè)行業(yè)進(jìn)行了深入的分析，并闡述了自己的投資策略。

　　他認(rèn)為投資策略要有時(shí)代共振，基于此他選擇了TMT、醫(yī)藥消費(fèi)、新能源、高端制造四大行業(yè)，這幾個(gè)行業(yè)相關(guān)性并不高，是一個(gè)相對均衡的配置。

　　同時(shí)他表示繼續(xù)看好這四大板塊，預(yù)期明年仍有發(fā)展空間。

　　“最近 A股其實(shí)發(fā)生了一些風(fēng)格上的轉(zhuǎn)換，由于美國的一些大選落定、疫苗研發(fā)成功等等因素，使得風(fēng)險(xiǎn)落定，然后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期升溫，所以一些順周期的板塊，包括一些周期股、價(jià)值股有一輪補(bǔ)漲行情。”

　　“有很多成長股是創(chuàng)出了新高，這也是依賴于基本面的?！?/p>

　　“目前看全球正處于兩大科技革命的作用之下，一個(gè)就是互聯(lián)網(wǎng)革命，再一個(gè)就是新能源革命。所幸在這兩個(gè)領(lǐng)域，我們國家都發(fā)展成了一個(gè)完備的產(chǎn)業(yè)鏈。”

　　“所以一方面由于科技革命導(dǎo)致需求在不斷的增加擴(kuò)容，另一方面我們還有巨大的進(jìn)口替代的空間，所以我覺得我們對未來充滿信心?！?/p>

　　“首先要分析供需，從需求上看，我肯定我們周圍的這種電子產(chǎn)品是越來越多的，因?yàn)樗男酒南掠尉褪沁@種電子產(chǎn)品，它的下游產(chǎn)品是越來越多了，然后消費(fèi)電子的這種創(chuàng)新也沒有停止?！诠┙o方面，其實(shí)我們國家是嚴(yán)重的依賴進(jìn)口的，而且還隨時(shí)受到美國斷供的風(fēng)險(xiǎn)。因此供給和需求是極其不匹配的、嚴(yán)重不匹配的，這樣的話必然蘊(yùn)含了一些巨大的投資機(jī)會(huì)?！?/p>

　　“最看好的應(yīng)該是就是說微笑曲線的兩端，就是要不就是整車環(huán)節(jié)，要不就是上游，上游像碳酸鋰這樣的環(huán)節(jié)?！?/p>

　　“因?yàn)橐粋€(gè)持續(xù)超越GDP的行業(yè)顯然是要跑贏市場的，因?yàn)槭袌龌臼墙?jīng)濟(jì)的晴雨表，它持續(xù)跑贏市場是有超額收益的，那是一定要重配的?！?/p>

　　“一個(gè)投資策略，要有時(shí)代共振，我們要看到這個(gè)時(shí)代是向什么方向發(fā)展?！?/p>

　　“主要聚焦于在這種競爭格局比較明晰的、有明確的龍頭公司、而且這種龍頭公司它的競爭優(yōu)勢是可以保持的可以繼續(xù)下去的，我覺得這樣其實(shí)是比較不錯(cuò)的比較穩(wěn)妥的投資策略。”

　　“A股其實(shí)有一些龍頭公司它的成長性是超過市場預(yù)期的，業(yè)績的增長能夠消化估值，所以明年這些行業(yè)依然是會(huì)有機(jī)會(huì)?！?/p>

　　以下是問答實(shí)錄：

　　市場動(dòng)蕩調(diào)整

　　最終依賴于基本面

　　問：近期市場表現(xiàn)有一些動(dòng)蕩，簡單點(diǎn)評一下

　　荀玉根：最近的A股是有些波折，其實(shí)這個(gè)波折我們可以從7月中旬以來就把它定型成為是一個(gè)震蕩盤整了。

　　今年以來，牛市的主要驅(qū)動(dòng)力是在于資金面繼續(xù)保持偏寬松的格局，然后基本面開始慢慢改善，但是改善的過程當(dāng)中，大家對基本面的信心是不足的。

　　最終市場的格局還是取決于基本面，我們生產(chǎn)它還是在向上，所以對市場整體還是維持一個(gè)中期偏樂觀的一種態(tài)度，因?yàn)榛久孚厔莼厣]有改變。

　　于航：從7月份至今，其實(shí)市場的指數(shù)是一個(gè)調(diào)整的過程，像荀老師說的牛市不會(huì)一蹴而就，它是依賴于基本面的。

　　最近 A股其實(shí)發(fā)生了一些風(fēng)格上的轉(zhuǎn)換，由于美國的一些大選落定、疫苗研發(fā)成功等因素，使得風(fēng)險(xiǎn)落定，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期升溫，所以一些順周期的板塊，包括一些周期股、價(jià)值股有一輪補(bǔ)漲行情。

　　在三季度指數(shù)調(diào)整的過程中，有很多成長股創(chuàng)出了新高，這也是依賴于基本面的，很多成長股特別是龍頭公司，三季度業(yè)績超預(yù)期。

　　關(guān)注成長，看好四大板塊

　　問：現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)發(fā)展處于什么階段，哪些趨勢讓你對未來的發(fā)展充滿信心？

　　于航：我認(rèn)為我們中國經(jīng)濟(jì)從2010年之后就處于一個(gè)總量下行的一個(gè)階段，但同時(shí)這十年也是一個(gè)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的階段。在這過去的十年里頭，代表未來的一些新興產(chǎn)業(yè)，它由大到小，星星之火漸成燎原之勢。

　　目前看全球正處于兩大科技革命的作用之下，一個(gè)就是互聯(lián)網(wǎng)革命，再一個(gè)就是新能源革命。

　　所幸在這兩個(gè)領(lǐng)域，我們國家都發(fā)展成了一個(gè)完備的產(chǎn)業(yè)鏈。

　　比方新能源的光伏領(lǐng)域，我們國家的市占率是最高的，新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈，我們在每一個(gè)環(huán)節(jié)都有龍頭公司。

　　互聯(lián)網(wǎng)革命在生活的滲透方面我們做得也很好，模式創(chuàng)新方面也不錯(cuò)，在一些技術(shù)的演進(jìn)方面，我們也是緊跟世界潮流。

　　所以我覺得我們在這兩個(gè)科技革命當(dāng)中還是具有全球競爭力的。

　　另一方面一些嚴(yán)重依賴進(jìn)口的領(lǐng)域，比方說芯片、機(jī)床、醫(yī)療器械、新材料等等，國產(chǎn)化率是在不斷提高的。

　　所以一方面由于科技革命導(dǎo)致需求在不斷的增加擴(kuò)容，另一方面我們還有巨大的進(jìn)口替代的空間，所以我覺得我們對未來充滿信心。

　　問：對于我國A股市場與美國市場均是科技醫(yī)藥消費(fèi)行業(yè)領(lǐng)漲怎么看？

　　于航：我覺得這是一個(gè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必然，是從一種低端的產(chǎn)業(yè)向高端的邁進(jìn)，伴隨的就是它的人均GDP不斷提高。

　　什么產(chǎn)業(yè)能夠支撐這樣一個(gè)工資收入，在美國過去30年的領(lǐng)漲行業(yè)或者A股過去10年的領(lǐng)漲行業(yè)都是科技醫(yī)藥消費(fèi)，這樣的一些產(chǎn)業(yè)才會(huì)支撐這種大國崛起。

　　如果我們沒有這樣的一個(gè)產(chǎn)業(yè)趨勢或者產(chǎn)業(yè)升級的這樣一個(gè)能力，我們可能也就落入中等收入陷阱，正因?yàn)槲覀兡軌蜃龅?，所以說這些行業(yè)它會(huì)領(lǐng)漲。

　　問：對于整個(gè)與新能源車相關(guān)的產(chǎn)業(yè)鏈，存在著哪些投資機(jī)會(huì)？

　　于航：首先我非常看好新能源汽車，新能源汽車它替代傳統(tǒng)汽車主要有兩個(gè)瓶頸，一個(gè)就是它的初始的購買成本比較高，還有一個(gè)充電有里程焦慮。

　　但是我覺得這個(gè)問題可能會(huì)在中國更快的解決，首先中國在技術(shù)方面，有一些龍頭公司它不但技術(shù)上領(lǐng)先，而且成本上還有優(yōu)勢。

　　還有一個(gè)我們有很強(qiáng)的商業(yè)模式創(chuàng)新能力，比如說租電池或者換電池，我們國家做這個(gè)事情特別有優(yōu)勢，換電跟人口密度有關(guān)，如果你沒有很大的人口密度，這個(gè)是這個(gè)模式也很難走下去。

　　那么說到產(chǎn)業(yè)鏈的投資機(jī)會(huì)，我覺得我們國家其實(shí)在各個(gè)領(lǐng)域各個(gè)環(huán)節(jié)，新能源汽車各個(gè)環(huán)節(jié)都有龍頭公司。

　　我最看好的應(yīng)該是微笑曲線的兩端，就是整車環(huán)節(jié)，或者上游像碳酸鋰這樣的環(huán)節(jié)。

　　當(dāng)然我們覺得這個(gè)行業(yè)可能格局最好的目前來看是在鋰電行業(yè)，它在全球范圍內(nèi)可能也就是兩三家主要玩家，會(huì)有非常強(qiáng)的這樣一個(gè)龍頭效應(yīng)，而中國在這方面又有一定優(yōu)勢，競爭格局很好，他這幾個(gè)龍頭公司跟海外比起來一點(diǎn)也不差。

　　所以我覺得我看好這幾個(gè)領(lǐng)域，一個(gè)是下游的整車環(huán)節(jié)，二是上游的鋰資源，還有就是中游鋰電環(huán)節(jié)。

　　問：TMT當(dāng)中芯片概念是否還有投資機(jī)會(huì)，未來如何發(fā)展？

　　于航：我覺得從行業(yè)研究上來看，首先要分析供需。

　　從需求上看，我們周圍電子產(chǎn)品是越來越多，芯片的下游就是這種電子產(chǎn)品，還有一些新的應(yīng)用芯片的領(lǐng)域，包括物聯(lián)網(wǎng)、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)。

　　在供給方面，其實(shí)我們國家是嚴(yán)重的依賴進(jìn)口的，而且還隨時(shí)受到美國這種斷供的風(fēng)險(xiǎn)。

　　因此供給和需求是極其不匹配，這樣的話必然蘊(yùn)含了一些巨大的投資機(jī)會(huì)。

　　供給和需求同時(shí)都是往看好的方向走，就供給是有風(fēng)險(xiǎn)的，需求是不斷擴(kuò)張的。

　　那2019年到現(xiàn)在這個(gè)邏輯其實(shí)演繹的非常的充分，一些股票其實(shí)漲幅非常大，估值也出現(xiàn)一定的泡沫化，龍頭公司也在A股基本上都上市了。

　　但我覺得還是有一些有完整技術(shù)、不受美國斷供風(fēng)險(xiǎn)的公司，它的風(fēng)險(xiǎn)小一些，不受大國博弈影響，它有完整的進(jìn)口替代技術(shù)，可能在未來是會(huì)受益于我剛才講的這種供需缺口，它的這種基本面可能是持續(xù)向上的。

　　這樣的公司其實(shí)不是那種主題投資，它是基本面投資。

　　這樣的公司未來可能會(huì)越來越多。因?yàn)槲覀儑业男酒a(chǎn)業(yè)肯定會(huì)發(fā)展起來的，但是需要很長時(shí)間，但在這個(gè)過程中可能會(huì)有越來越多的公司，有這種從基本面角度上看的投資價(jià)值。

　　問：醫(yī)藥消費(fèi)板塊表現(xiàn)亮眼，估值也已經(jīng)較高，未來還有機(jī)會(huì)嗎？

　　于航：我是長期看好醫(yī)藥，關(guān)于估值問題，其實(shí)這個(gè)也比較經(jīng)典，因?yàn)獒t(yī)藥這三年一直是處于牛市當(dāng)中，估值是一直困擾資本市場的事情。

　　也有一個(gè)很有趣的例子，就是一個(gè)基金經(jīng)理也是對此很困擾，然后直到他看到研究員給他一張圖，然后他就釋然了，這張圖是什么呢？

　　過去100年美國的醫(yī)療衛(wèi)生支出占GDP的比例，它是一直往上走的，那就是說這個(gè)行業(yè)它的增速是一直超越GDP的，肯定是有巨大的投資機(jī)會(huì)的。

　　因?yàn)橐粋€(gè)持續(xù)超越GDP的行業(yè)顯然是要跑贏市場的，因?yàn)槭袌龌臼墙?jīng)濟(jì)的晴雨表，它持續(xù)跑贏市場是有超額收益的，那是一定要重配的。

　　為什么我們看到這幾年，特別是從16年之后，醫(yī)藥行業(yè)其實(shí)是遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑贏整個(gè)市場的，我覺得這跟醫(yī)改有很大關(guān)系。

　　因?yàn)橛泻芏嗾咂鋵?shí)是15年、16年推出來，比方說帶量采購政策，也是從這幾年開始試點(diǎn)的，它極大的壓縮了仿制藥的這個(gè)利潤空間帶動(dòng)了整個(gè)創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈，也包括藥品上市持有人制度。

　　所以我覺得醫(yī)改對醫(yī)藥行業(yè)的行情具有巨大的促動(dòng)作用。因?yàn)獒t(yī)改極大的壓縮了看病用藥的費(fèi)用，但是醫(yī)保的總盤子其實(shí)又是不斷增加的，他這個(gè)錢流到哪去了？

　　一個(gè)就是支持創(chuàng)新藥，這個(gè)是剛才提到的。另一個(gè)來提高醫(yī)療服務(wù)的價(jià)格，相當(dāng)于讓醫(yī)生更體面的工作，提高醫(yī)療服務(wù)的價(jià)格，相應(yīng)的做醫(yī)療服務(wù)的這種上市公司，它就會(huì)有比較大的機(jī)會(huì)，因?yàn)橄喈?dāng)于它的產(chǎn)品的售價(jià)是提高了。

　　與時(shí)代共振

　　聚焦所選賽道的龍頭公司

　　問：個(gè)人投資策略如何？

　　于航：為什么要投成長？一個(gè)投資策略，要有時(shí)代共振，我們要看到這個(gè)時(shí)代是向什么方向發(fā)展。

　　國家現(xiàn)在是在鼓勵(lì)創(chuàng)新的，所以我們就要往創(chuàng)新的這些領(lǐng)域去發(fā)展，那么現(xiàn)在由創(chuàng)新、由科技驅(qū)動(dòng)的行業(yè)從財(cái)務(wù)指標(biāo)上看，研發(fā)投入占收入比例比較高的無外乎幾個(gè)行業(yè)，就是TMT、高端制造、新能源、醫(yī)藥消費(fèi)，這樣一些企業(yè)一般都在10%左右。

　　所以我就聚焦于這幾個(gè)賽道，我覺得單純的去看一個(gè)賽道了，貝塔特別大，風(fēng)險(xiǎn)不可控，但是這幾個(gè)行業(yè)其實(shí)它的相關(guān)性是不高的。

　　比方說TMT和醫(yī)藥它可能就不會(huì)同漲同跌，醫(yī)藥可能偏防守一些，TMT可能偏進(jìn)攻一些，高端制造它有自己獨(dú)特的邏輯，新能源它可能受政策有一些影響，所以我覺得這樣配置它相對均衡一些。

　　我的投資策略先是找這種比較寬的賽道，然后具體的分析賽道里頭這種競爭格局是怎么樣的就是護(hù)城河，一些公司如果他的競爭非常的激烈，即便行業(yè)發(fā)展非常快，但我覺得這種成長其實(shí)風(fēng)險(xiǎn)是很大的，這種投資風(fēng)險(xiǎn)也是很大的，這種我可能就少投一點(diǎn)。

　　主要聚焦于在這種競爭格局比較明晰的、有明確的龍頭公司、龍頭公司它的競爭優(yōu)勢是可以保持可以下去的，我覺得這樣其實(shí)是比較不錯(cuò)的比較穩(wěn)妥的投資策略。

　　預(yù)期明年四大行業(yè)仍有發(fā)展空間

　　問：明年這四大行業(yè)還會(huì)有很好的機(jī)會(huì)嗎？

　　于航：我覺得還是會(huì)有的，確實(shí)這兩年A股市場漲幅比較大，其實(shí)去年的漲幅也已經(jīng)非常大了，但我覺得本質(zhì)上還是要看基本面是怎么樣的。

　　如果這些公司它的業(yè)績增長是撐不起目前這么高的估值的，那么市場是一定會(huì)回調(diào)的。

　　但我覺得，其實(shí)從這幾個(gè)季度的季報(bào)也可以看出來，A股有一些龍頭公司它的成長性是超過市場預(yù)期的，業(yè)績的增長能夠消化估值，所以明年這些行業(yè)依然是會(huì)有機(jī)會(huì)。

　　有很多種因素，一個(gè)是時(shí)代的因素，再一個(gè)是疫情對這些公司并不一定是利空，它其實(shí)消滅了很多小的公司，使行業(yè)的競爭格局得到優(yōu)化

　　還使得這些公司進(jìn)入到一些原來進(jìn)不去的客戶，因?yàn)楹Ｍ馐袌鰯喙?，它的市場相?dāng)于擴(kuò)大了，對它長期競爭力是一個(gè)增強(qiáng)。

　　所以我覺得明年這些公司大概率還會(huì)超預(yù)期，明年這些領(lǐng)域還會(huì)有不錯(cuò)的收益。

　　荀玉根：站在這個(gè)時(shí)間點(diǎn)這個(gè)擔(dān)心還是非常普遍的，我們要用發(fā)展的眼光看待市場，沒有必要太恐高，最核心還是要放在盈利。

　　牛市結(jié)束一般有兩個(gè)信號(hào)，第一個(gè)是盈利增速達(dá)到一個(gè)頂度，有一個(gè)指標(biāo)是看市場的情緒和水溫。

　　我們有很多指標(biāo)可以分析市場的水溫，比如PE、PB、證券化率、股價(jià)收益比、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)率、換手率、杠桿率等等指標(biāo)。

　　這些綜合指標(biāo)放在一起我們做了一個(gè)測度，牛市在最如果水溫是100度，現(xiàn)在大概在60度附近，肯定是不低了，但是離100度也有一定距離，但是它不一定每次到100度，也許這次到90度結(jié)束也有可能。

　　只是說我們從這個(gè)角度來講，它有空間，從這兩個(gè)角度判斷，我們認(rèn)為明年市場還是有一定投資機(jī)會(huì)，到后面我們再邊走邊看邊評估基本面的變化包括情緒上升的有多高。

　　具體投資領(lǐng)域，我認(rèn)為相比而言科技可能還是第一梯隊(duì)，它利潤增長速度快，消費(fèi)可能是第二梯隊(duì)，消費(fèi)內(nèi)部可能會(huì)從高端消費(fèi)往大眾消費(fèi)去擴(kuò)散，所以這些還是我們重點(diǎn)關(guān)注的領(lǐng)域。短期更可能是一些順周期的低估的補(bǔ)漲，包括一些金融股，它是階段性的補(bǔ)漲。