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　　【興證策略|深度研究】2021年A股解禁減持分析——股市資金那些事（2）

　　來源：王德倫（分析師）策略與投資

　　投資要點(diǎn)

　　★注冊(cè)制改革企業(yè)融資規(guī)模擴(kuò)張，資金需求上升

　　注冊(cè)制改革企業(yè)融資需求提升。2020年企業(yè)IPO和再融資全面放開，四季度A股迎來融資高峰（分析師）期。IPO方面，假設(shè)2021年企業(yè)IPO數(shù)量略有回落，384家企業(yè)融資3,232億元。再融資方面，創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板審核流程全面提速，引入包括小額快速融資等方式，可參考2014年和2020年再融資平均水平。

　　★A股進(jìn)入加速擴(kuò)容期，解禁規(guī)模和凈減持規(guī)模也與日俱增

　　伴隨著科創(chuàng)板開板、創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革、再融資放開，截止11月20日，過去兩年A股總?cè)谫Y規(guī)模從2018年的1.2萬億攀升至1.4萬億，其中IPO規(guī)模從2018年的1,378億元升至4,177億元。與此同時(shí)，A股解禁和凈減持規(guī)模從2018年的2.8萬億、773億元升至2020年的4.0萬億、5,448億元。

　　★今年7月，大規(guī)模解禁減持成為市場(chǎng)和成長股的重要節(jié)拍器

　　下半年科創(chuàng)板迎來首批25家公司解禁潮，7月解禁約3000億元，11月解禁約1300億元，參考創(chuàng)業(yè)板經(jīng)驗(yàn)，解禁前后市場(chǎng)呈現(xiàn)V型；科創(chuàng)板解禁規(guī)模過大，因此更偏震蕩下行?？苿?chuàng)板作為成長板塊的明星，表現(xiàn)偏弱可能壓制成長股風(fēng)險(xiǎn)偏好，在7月中旬后，市場(chǎng)和成長股進(jìn)入調(diào)整區(qū)間。（詳見《降低斜率，拉長時(shí)間（20200712）》、《理性對(duì)待“長?！保?0200719）》）

　　★成長股不斷登陸資本市場(chǎng)，向明年看，解禁和減持可能再次成為節(jié)拍器

　　1）規(guī)模上，解禁總體較今年的4.0萬億繼續(xù)增加至4.6萬億；假設(shè)減持規(guī)模/解禁規(guī)模比例約14%，2021年減持規(guī)?？赡軓?,448億元增至6,437億元。

　　2）節(jié)奏上，2021年二三季度高峰期分別解禁1.5、1.2萬億。其中，對(duì)應(yīng)今年IPO高峰，6月單月解禁9,517億元，7-10月平均每月解禁4,112億元。

　　3）結(jié)構(gòu)上，解禁集中于新興成長板塊和行業(yè)。科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板分別解禁10,898、7,222億元，占比24%、16%；電子、醫(yī)藥生物、非銀金融和計(jì)算機(jī)位列解禁規(guī)模前4位，分別達(dá)到8,034、6,663、6,155、4,246億元。電子Q2/3解禁3169/3676億；醫(yī)藥Q4解禁2682億；非銀Q2/4解禁2831/2503億；計(jì)算機(jī)Q1解禁1260億。我們將每個(gè)月解禁規(guī)模超過100億元的公司匯總在正文中，以供參考。

　　我們認(rèn)為，盡管資金需求可能增加，但是A股資金供給也在同步增多，全球利率下行，權(quán)益配置價(jià)值凸顯，居民、機(jī)構(gòu)、外資形成三大活水，股市資金供需良性平衡格局將會(huì)極大助益A股走出長牛，權(quán)益時(shí)代不必過度悲觀。相應(yīng)更關(guān)注解禁對(duì)節(jié)奏和結(jié)構(gòu)的影響。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：流動(dòng)性超預(yù)期收緊。

　　報(bào)告正文

　　1. 注冊(cè)制改革企業(yè)融資規(guī)模擴(kuò)張，資金需求上升

　　注冊(cè)制改革企業(yè)融資需求提升。2020年企業(yè)IPO和再融資全面放開，四季度A股迎來融資高峰期。IPO方面，假設(shè)2021年企業(yè)IPO數(shù)量略有回落，384家企業(yè)融資3,232億元。再融資方面，創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板審核流程全面提速，引入包括小額快速融資等方式，可參考2014年和2020年再融資平均水平。

　　　　截止2020年11月6日，明年整體解禁規(guī)模4.5萬億，假設(shè)凈減持占比大約14%，預(yù)計(jì)規(guī)模為6,308億元。（注：預(yù)計(jì)解禁規(guī)模與近期新上市公司和股價(jià)變化有關(guān)，11月20日數(shù)據(jù)與此前11月6日年度策略預(yù)測(cè)略微變化，詳見后文）

　　　　2. 解禁減持是否會(huì)再次成為市場(chǎng)和成長股的節(jié)拍器？

　　2019-2020年，A股進(jìn)入加速擴(kuò)容期，相應(yīng)而言，解禁規(guī)模和凈減持規(guī)模與日俱增。伴隨著科創(chuàng)板開板、創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革、再融資放開，截止11月20日，過去兩年A股總?cè)谫Y規(guī)模從2018年的1.2萬億攀升至1.4萬億，其中IPO規(guī)模從2018年的1,378億元升至4,177億元。與此同時(shí)，A股解禁和凈減持規(guī)模從2018年的2.8萬億、773億元升至2020年的4.0萬億、5,448億元。

　　今年7月，大規(guī)模解禁減持成為市場(chǎng)和成長股的重要節(jié)拍器。下半年科創(chuàng)板迎來首批25家公司解禁潮，7月解禁約3000億元，11月解禁約1300億元，參考創(chuàng)業(yè)板經(jīng)驗(yàn)，解禁前后市場(chǎng)呈現(xiàn)V型；科創(chuàng)板解禁規(guī)模過大，因此更偏震蕩下行?？苿?chuàng)板作為成長板塊的明星，表現(xiàn)偏弱可能壓制成長股風(fēng)險(xiǎn)偏好，在7月中旬后，市場(chǎng)和成長股進(jìn)入調(diào)整區(qū)間。（詳見《降低斜率，拉長時(shí)間（20200712）》、《理性對(duì)待“長?！保?0200719）》）

　　　　伴隨著成長股不斷登陸資本市場(chǎng)，向明年看，解禁和減持可能再次成為節(jié)拍器：

　　1）規(guī)模上，解禁總體較今年的4.0萬億繼續(xù)增加至4.6萬億。假設(shè)減持規(guī)模/解禁規(guī)模比例約14%，2021年減持規(guī)?？赡軓?,448億元增至6,437億元。

　　2）節(jié)奏上，2021年二三季度高峰期分別解禁1.5、1.2萬億。其中，對(duì)應(yīng)今年IPO高峰，6月單月解禁9,517億元，7-10月平均每月解禁4,112億元。

　　3）結(jié)構(gòu)上，解禁集中于新興成長板塊和行業(yè)。科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板分別解禁10,898、7,222億元，占比24%、16%；電子、醫(yī)藥生物、非銀金融和計(jì)算機(jī)位列解禁規(guī)模前4位，分別達(dá)到8,034、6,663、6,155、4,246億元。

　　我們認(rèn)為，盡管資金需求可能增加，但是A股資金供給也在同步增多，全球利率下行，權(quán)益配置價(jià)值凸顯，居民、機(jī)構(gòu)、外資形成三大活水，股市資金供需良性平衡格局將會(huì)極大助益A股走出長牛，權(quán)益時(shí)代不必過度悲觀。相應(yīng)更關(guān)注解禁對(duì)節(jié)奏和結(jié)構(gòu)的影響。

　　3. 2020年解禁、減持規(guī)模和節(jié)奏回顧

　　截止11月20日數(shù)據(jù)，2020年總解禁規(guī)模39,803億元（剔除IPO）。各季度分別解禁9,988、5,427、12,716、11,673億元，7、11、12月為解禁高峰期。

　　2020年公告總減持規(guī)模5,448億元。各季度分別減持1,084、1,283、2,232、849億元，A股減持規(guī)模/解禁規(guī)模約為15.7%，5、6、9月減持相對(duì)較多。

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　　分板塊來看，主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板分別解禁23,162、7,280、5,503、3,858億元，占比58%、18%、14%、10%。各季度主板解禁占比分別為61%、55%、55%、61%；創(chuàng)業(yè)板解禁占比先升后降，Q2占比27%；中小板解禁占比先降后升，Q1占比26%；科創(chuàng)板Q3解禁占比19%。

　　分行業(yè)來看，電子、醫(yī)藥生物、非銀金融和計(jì)算計(jì)位列解禁規(guī)模前4位，分別達(dá)到5,487、4,010、3,780、3,079億元，其中解禁市值與解禁口徑流通市值比值分別達(dá)20%、11%、48%、11%。三季度是成長股解禁的高峰期，各季度電子行業(yè)解禁占比分別為9%、16%、19%、11%；醫(yī)藥生物行業(yè)Q3解禁占比16%；非銀金融行業(yè)Q1、Q3解禁占比分別為14%、13%；計(jì)算機(jī)行業(yè)Q4解禁占比11%。

　　　　（二）減持層面（公告數(shù)據(jù)，截止11月20日）：

　　分板塊來看，主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板分別減持1,673、1,761、1,912、103億元，占比31%、32%、35%、2%。各季度創(chuàng)業(yè)板減持占比分別為38%、39%、32%、35%；主板減持占比先升后降，Q3占比36%；中小板減持占比先降后升，Q1占比39%；科創(chuàng)板三季度和四季度減持較多。

　　分行業(yè)來看，醫(yī)藥生物、電子、計(jì)算計(jì)位列減持規(guī)模前3位，分別達(dá)到1,047、974、442億元，其中減持市值與減持口徑流通市值比值分別達(dá)0.8%、0.9%、0.7%。各季度醫(yī)藥生物行業(yè)減持占比分別為21%、22%、18%、16%；電子行業(yè)Q4減持占比25%；計(jì)算計(jì)行業(yè)Q1減持占比14%。

　　　　4. 2021年解禁、減持規(guī)模和節(jié)奏推演

　　截止11月20日，2021年總解禁規(guī)模45,978億元，各季度分別解禁10,181、15,079、12,393、8,325億元。6月份解禁規(guī)模達(dá)到9,517億元，為全年高點(diǎn)。

　　我們預(yù)計(jì)減持規(guī)模/解禁規(guī)模約為14.0%，2021年預(yù)計(jì)減持規(guī)模6,437億元，各季度分別減持1,425、2,111、1,735、1,165億元。

　　　　分板塊來看，主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板分別解禁22,011、5,846、10,898、7,222億元，占比48%、13%、24%、16%。各季度主板解禁占比分別為61%、55%、55%、61%；創(chuàng)業(yè)板解禁占比先升后降，Q2占比27%；中小板解禁占比先降后升，Q1占比26%；科創(chuàng)板Q3解禁占比19%。

　　分行業(yè)來看，電子、醫(yī)藥生物、非銀金融和計(jì)算機(jī)位列解禁規(guī)模前4位，分別達(dá)到8,034、6,663、6,155、4,246億元，其中解禁市值與解禁口徑流通市值比值分別達(dá)68%、25%、86%、39%。各季度電子行業(yè)解禁占比分別為9%、21%、30%、4%；醫(yī)藥生物行業(yè)Q4解禁占比32%；非銀金融行業(yè)Q4解禁占比為30%；計(jì)算機(jī)行業(yè)Q1解禁占比12%。

　　　　我們將每個(gè)月解禁規(guī)模超過100億元的公司匯總?cè)缦?，僅供參考。

　　　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：流動(dòng)性超預(yù)期收緊