新三板企業(yè)突破萬(wàn)家大關(guān)之時(shí)，市場(chǎng)卻傳出興業(yè)證券將會(huì)退出新三板研究的消息。興業(yè)證券新三板研究團(tuán)隊(duì)是新三板最有影響力的賣方團(tuán)隊(duì)之一。近兩年時(shí)間里，四人團(tuán)隊(duì)覆蓋了市場(chǎng)10%的研報(bào)，同時(shí)斬獲新財(cái)富2015年“最佳新三板研究機(jī)構(gòu)”第三名。

　　興業(yè)證券為啥會(huì)在此時(shí)選擇退出新三板？萬(wàn)家企業(yè)的新三板，投研又應(yīng)該如何覆蓋？

　　缺乏商業(yè)模式 研究院變成FA

　　據(jù)統(tǒng)計(jì)，2015年1月19日，從興業(yè)證券發(fā)布了第一篇新三板研究報(bào)告開(kāi)始，紀(jì)云濤團(tuán)隊(duì)已經(jīng)發(fā)布了355篇與新三板相關(guān)的報(bào)告，這意味著在過(guò)去703個(gè)日日夜夜里，興業(yè)新三板團(tuán)隊(duì)平均每?jī)商於加?篇報(bào)告產(chǎn)生。而Wind數(shù)據(jù)顯示，2015年1月1日至2016年12月22日，新三板共產(chǎn)生了3551篇研究報(bào)告。意味著興業(yè)紀(jì)云濤團(tuán)隊(duì)的覆蓋率達(dá)到了10%。這算是高產(chǎn)又優(yōu)秀的投研團(tuán)隊(duì)。

　　談及興業(yè)證券新三板投研團(tuán)隊(duì)的退出原因，一位新三板研究員直言，一直未找到合適的盈利模式。作為賣方研究員，很多盈利模式并不合規(guī)；研究收入基本為零，養(yǎng)著團(tuán)隊(duì)做研究就很不現(xiàn)實(shí)。

　　在A股，賣方研究已經(jīng)形成一套完整的商業(yè)模式，傭金分倉(cāng)模式很成熟，所生產(chǎn)的報(bào)告不乏財(cái)大氣粗的公募基金等著買。但新三板研究卻是一個(gè)尷尬的存在。因?yàn)樾氯鍥](méi)有流動(dòng)性且交易量小，通過(guò)交易傭金賺取收入是不可能的。

　　加之沒(méi)有清晰的商業(yè)模式，券商研究部門出于成本考慮，參與熱情不高。另外，新三板研究是完全市場(chǎng)化狀態(tài)，除了券商研究所這只正規(guī)部隊(duì)外，存在著很多游擊隊(duì)，比如私募、媒體、民間機(jī)構(gòu)等。

　　正因?yàn)槿绱?，券商的新三板研究所連實(shí)現(xiàn)收入都沒(méi)辦法實(shí)現(xiàn)，也難怪優(yōu)秀團(tuán)隊(duì)會(huì)萌生退意。

　　企業(yè)陷估值困局 偽市值管理風(fēng)潮漸起

　　券商投研團(tuán)隊(duì)意欲退出，同時(shí)企業(yè)也面臨著投資價(jià)值估摸不定，另投資機(jī)構(gòu)及投資者陷入對(duì)估值無(wú)法達(dá)成共識(shí)、甚至無(wú)標(biāo)的可投的尷尬境地中。對(duì)于企業(yè)而言，由于估值體系尚未確立，市場(chǎng)交易持續(xù)低迷，不少新三板公司雖然掛牌，卻被投資方冷淡，定增等融資項(xiàng)目也難以順利成行，最終淪為新三板的僵尸股。

　　目前的現(xiàn)狀是，不少券商及第三方機(jī)構(gòu)以“投行思維”加入新三板投研市場(chǎng)，最大限度挖掘企業(yè)價(jià)值，但在實(shí)踐操作上，大部分針對(duì)企業(yè)的投行服務(wù)卻日益演變?yōu)樘嫫髽I(yè)包裝的公關(guān)活動(dòng)，甚至令投研服務(wù)與實(shí)際做市業(yè)務(wù)掛鉤，攪亂整個(gè)投研市場(chǎng)。

　　“現(xiàn)在很多第三方機(jī)構(gòu)都開(kāi)始圍繞投資價(jià)值做文章，以幫助新三板企業(yè)及經(jīng)營(yíng)者進(jìn)入資本市場(chǎng)的名義舉辦各類培訓(xùn)或路演活動(dòng)，有些也拉上董秘組成特定的圈子做活動(dòng)，或者找企業(yè)家出資成為這些機(jī)構(gòu)的合伙人，來(lái)獲得更好的市場(chǎng)曝光率。這些機(jī)構(gòu)做新三板投研服務(wù)，名義上是投行思維，本質(zhì)上卻做的是公關(guān)服務(wù)?！笔煜ば氯逋堆惺袌?chǎng)的梧桐樹(shù)創(chuàng)始人劉澍表示。以培訓(xùn)或路演為名義的機(jī)構(gòu)，通過(guò)向企業(yè)客戶收取培訓(xùn)費(fèi)和管理費(fèi)，以短期獲利方式來(lái)獲得在市場(chǎng)上的生存。

　　此外，不少新三板企業(yè)負(fù)責(zé)人雖然不熟悉市場(chǎng)，但卻對(duì)“市值管理”十分熱衷，意圖通過(guò)資本運(yùn)作來(lái)抬升二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)，獲得投資市場(chǎng)認(rèn)可。而不少以新三板市值管理為內(nèi)容的第三方機(jī)構(gòu)也應(yīng)運(yùn)而生，并向企業(yè)收取高額管理費(fèi)直接用在二級(jí)市場(chǎng)的股價(jià)操縱，這也在一定程度上造成了新三板市場(chǎng)估值體系的扭曲。

　　眾說(shuō)紛紜：萬(wàn)家企業(yè) 投研應(yīng)該如何覆蓋？

　　對(duì)于投研機(jī)構(gòu)和新三板企業(yè)面臨的雙重困境，中信證券新三板研究團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)人胡雅麗表示，海量市場(chǎng)無(wú)法覆蓋問(wèn)題的最主要原因是，我們是從下而上看市場(chǎng)的，一個(gè)仰視的角度，所以是海量的，無(wú)從選擇的。雖然有一萬(wàn)家企業(yè)，但它們從屬于84個(gè)門類，如果說(shuō)84個(gè)門類太復(fù)雜，它們還可歸屬18個(gè)大類，我們進(jìn)一步精煉和歸納的話，其實(shí)就是制造和服務(wù)業(yè)兩大類，我們可以從這些角度遴選做為研究的方法。

　　對(duì)于精煉和歸納，聯(lián)訊證券新三板研究院負(fù)責(zé)人曹衛(wèi)東認(rèn)為，分層上再分層，可能是接下來(lái)的一個(gè)突破點(diǎn)?，F(xiàn)在分層制度本身有一個(gè)上升和下降的過(guò)程，但是還沒(méi)看出來(lái)下一步優(yōu)秀的企業(yè)怎么能在三板中，通過(guò)交易本身使它們的價(jià)值體現(xiàn)出來(lái)，這是一個(gè)三板非常重要的問(wèn)題。

　　申萬(wàn)宏源研究所首席分析師李筱璇則強(qiáng)調(diào)，新三板的發(fā)展方向不是A股市場(chǎng)，其未來(lái)的方向是獨(dú)立市場(chǎng)。估值的差距，跟市場(chǎng)確實(shí)有一些關(guān)系，但也需要區(qū)別看待。比如關(guān)于現(xiàn)在的整體創(chuàng)新層市盈率不太高，這要區(qū)分行業(yè)，區(qū)分企業(yè)的發(fā)展階段，區(qū)分企業(yè)特質(zhì)來(lái)看。