?。ㄔ瓨?biāo)題：IPO儲備庫透視：孵化全新融資生態(tài)鏈 新三板預(yù)備板后勁足）

　　作為資本市場的基礎(chǔ)功能之一，“融資”可能即將迎來一個全新的生態(tài)鏈。作為重要的一環(huán)，在供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的主基調(diào)下，通過資本市場提升直接融資比例、服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)已經(jīng)迫在眉睫。

　　因此，21世紀(jì)資本研究院選取直接融資中最為重要一環(huán)——IPO，作為觀察樣本，通過對區(qū)域擬IPO企業(yè)儲備數(shù)量，行業(yè)分布等因素的研究，形成對區(qū)域融資能力以及未來融資趨勢判斷的邏輯。

　　其中，區(qū)域擬IPO企業(yè)數(shù)量簡析、區(qū)域新三板擬IPO數(shù)量儲備簡析、2016年IPO上市時間成本探究三個維度值得深入分析，這直接反映了IPO融資的潛力與效率。

　　21世紀(jì)資本研究院發(fā)現(xiàn)，在區(qū)域擬IPO儲備情況上，作為中國經(jīng)濟(jì)的三個增長極，長三角（蘇浙滬）、珠三角（廣東）和京津冀延續(xù)強(qiáng)勢格局。無獨有偶，在新三板擬IPO儲備數(shù)量上，也與擬IPO企業(yè)整體區(qū)域分布的情況近似，大多數(shù)企業(yè)均分布在沿海發(fā)達(dá)地區(qū)或是珠三角，長三角這兩個經(jīng)濟(jì)帶。

　　但一些改變的因子已經(jīng)蠢蠢欲動，扶貧政策、新經(jīng)濟(jì)企業(yè)的主流化，都在慢慢匯集到IPO儲備庫中，一點一滴地改變著整個生態(tài)。此外，長久以來困擾企業(yè)上市成本的審核速度不確定性，也終于散去。21世紀(jì)資本研究院認(rèn)為，隨著IPO常態(tài)化發(fā)行，將會逐漸消化此前經(jīng)歷數(shù)次IPO暫停的企業(yè)，IPO時間成本將進(jìn)一步降低。

　　均衡化、常態(tài)化、新經(jīng)濟(jì)化，或?qū)⒊蔀镮PO融資未來的關(guān)鍵詞，這意味著一個能夠更有效支持實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展、減輕企業(yè)上市時間成本、對接市場投資需求的新融資環(huán)境正在逼近。

　　三大“增長極”的儲備庫

　　1．北京，江蘇、上海、浙江、廣東5個地區(qū)的在會企業(yè)家數(shù)占70%。

　　2．扶貧政策正在調(diào)節(jié)比例的失衡。

　　3．新經(jīng)濟(jì)企業(yè)正在逐漸成為主流，擬IPO企業(yè)儲備資源的新興行業(yè)分布將會同融資能力有一定正相關(guān)。

　　在再融資強(qiáng)監(jiān)管的趨勢下，IPO作為提高直接融資比例的重要渠道效應(yīng)越發(fā)明顯。因此分析區(qū)域內(nèi)擬IPO企業(yè)儲備的情況，可以最直接的反映區(qū)域融資能力。

　　根據(jù)證監(jiān)會官方的數(shù)據(jù)顯示，截至2016年12月31日，擬IPO（包含中止審核的企業(yè)）企業(yè)數(shù)量高達(dá)678家。

　　從地區(qū)分布上來看，擬IPO企業(yè)地域分布呈現(xiàn)出明顯的兩極分化，長三角、珠三角IPO儲備資源豐富，西北、西南地區(qū)的擬上市企業(yè)則相對匱乏。

　　21世紀(jì)資本研究院發(fā)現(xiàn)，從大區(qū)域來看，作為中國經(jīng)濟(jì)的三個增長極，長三角（蘇浙滬）、珠三角（廣東）和京津冀的強(qiáng)勢格局也映射在了擬上市公司的儲備上。北京，江蘇、上海、浙江、廣東5個地區(qū)的在會企業(yè)家數(shù)分別是64，102、64、112、144家，合計占全國70%，超過大半壁江山。

　　另一方面，西北各個省份擬IPO企業(yè)數(shù)量僅有零星的個位數(shù)，甚至作為西北幾省中經(jīng)濟(jì)較好的陜西省也僅有10家擬IPO企業(yè)。

　　值得注意的是，監(jiān)管層也注意到了這一情況，希望利用一些有關(guān)IPO政策的變化調(diào)節(jié)比例。

　　這其中核心手段便是精準(zhǔn)扶貧，目前中西部以及少數(shù)民族地區(qū)的592個縣將能夠享受IPO即報即審的綠色通道。另外，綠色通道對注冊地在貧困地區(qū)、最近一年在貧困地區(qū)繳納所得稅不低于2000萬元且承諾上市后三年內(nèi)不變更注冊地的企業(yè)同樣適用。

　　在這樣政策的調(diào)解下，一些公司或考慮結(jié)合地方產(chǎn)業(yè)特色遷至這些IPO儲備相對貧瘠的地區(qū)，進(jìn)而增加了擬IPO企業(yè)的數(shù)量，同時也提高了地區(qū)的融資能力。

　　21世紀(jì)資本研究院在梳理IPO儲備企業(yè)的情況后發(fā)現(xiàn)，盡管在地區(qū)分布上沒有出現(xiàn)明顯的變化，但行業(yè)分布卻隨著社會經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型出現(xiàn)了巨大的變化，新經(jīng)濟(jì)企業(yè)正在逐漸成為主流。

　　其中，前10名行業(yè)依次為：計算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)、化學(xué)原材料和化學(xué)制品制造業(yè)、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)、醫(yī)藥制造業(yè)、專用設(shè)備制造業(yè)、電氣機(jī)械和器材制造業(yè)、汽車制造業(yè)、通用設(shè)備制造業(yè)、貨幣金融服務(wù)業(yè)、文化、體育和娛樂業(yè)，合計超過400家，占比接近60%。

　　從篩選的數(shù)據(jù)來看，軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)、文化、體育和娛樂業(yè)這兩大新興行業(yè)擠進(jìn)儲備企業(yè)行業(yè)排名前10名反映出我國的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和升級，低端制造業(yè)向高技術(shù)產(chǎn)業(yè)、裝備制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級，從勞動密集型、資本密集型產(chǎn)業(yè)向技術(shù)密集型和知識密集型產(chǎn)業(yè)過渡。

　　21世紀(jì)資本研究院在滬深兩個交易所方面也觀察到了類似的行業(yè)分布變遷。

　　首先是在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)方面。2013年底，滬市953家上市公司中戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)上市公司僅200家，占比21%，市值總額2.2萬億元，占上海市場的15%。到了2016年底，滬市1182家上市公司中戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)上市公司已達(dá)到318家，占比27%，市值總額5.3萬億元，占上海市場的19%。三年來，滬市新興產(chǎn)業(yè)公司數(shù)量占比提升了6個百分點，市值占比提升了4個百分點。

　　深市創(chuàng)業(yè)板方面，淘汰舊產(chǎn)能、培育新動力也是當(dāng)前其行業(yè)分布變化的方向，代表未來科技和產(chǎn)業(yè)發(fā)展新方向的戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)在創(chuàng)業(yè)板逐漸占有較大的比例，截至2016年12月31日，603家創(chuàng)業(yè)板公司中，有440家屬于戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)，占比72%。

　　21世紀(jì)資本研究院認(rèn)為，擬IPO企業(yè)儲備資源的新興行業(yè)分布將會同融資能力有一定關(guān)聯(lián)。

　　其中最為典型的代表便是杭州，根據(jù)21世紀(jì)資本研究院的統(tǒng)計，杭州擬IPO企業(yè)數(shù)量僅次于北京，上海，深圳三地，多達(dá)43家，其中大部分企業(yè)是互聯(lián)網(wǎng)銀，萬馬科技這樣的新經(jīng)濟(jì)企業(yè)。

　　新三板的“預(yù)備板”定位

　　1．新三板預(yù)備板的市場定位越發(fā)明顯。越來越多的掛牌企業(yè)開始進(jìn)入IPO輔導(dǎo)期。如果轉(zhuǎn)板能夠進(jìn)入實際操作階段，將會進(jìn)一步釋放潛力。

　　2．新三板擬IPO企業(yè)區(qū)域分布的特點與擬IPO企業(yè)整體區(qū)域分布的情況近似。

　　3．部分新三板市場的系統(tǒng)性障礙或?qū)ι鲜羞M(jìn)程造成影響。其中以三類股東問題最為棘手。

　　一方面，IPO發(fā)行步入常態(tài)化，另一方面，新三板市場差異化制度供給遲遲未能推出，新三板市場預(yù)備板的市場定位越發(fā)明顯。越來越多的掛牌企業(yè)開始進(jìn)入IPO輔導(dǎo)期，目標(biāo)A股市場。

　　根據(jù)聯(lián)訊證券新三板研究中心提供的數(shù)據(jù)顯示，截至2017年2月28日，新三板已有324家掛牌企業(yè)已正在實施IPO轉(zhuǎn)板事項，占掛牌企業(yè)總數(shù)的3.0%。其中有86家企業(yè)已經(jīng)向證監(jiān)會申報了IPO上市材料并獲受理，24家公司處于IPO審核反饋階段，33家企業(yè)進(jìn)入預(yù)先披露更新階段，1家企業(yè)已經(jīng)過會待發(fā)。

　　這一龐大的擬IPO隊伍將成為考量區(qū)域直接融資能力時不可忽視的重要因素。同時，新三板市場在擴(kuò)容后3年時間里企業(yè)數(shù)量已經(jīng)突破10000家，作為全國最大的基礎(chǔ)性證券市場，新三板在未來孕育著巨大的融資潛力。

　　根據(jù)21世紀(jì)資本研究院統(tǒng)計的數(shù)據(jù)顯示，在證監(jiān)會已經(jīng)接受IPO申報材料的新三板企業(yè)中，浙江以11家的數(shù)量名列各省首位，二到三位為江蘇和廣東，企業(yè)數(shù)量分別為11家和10家。值得注意的是，在新三板掛牌企業(yè)區(qū)域分布方面，浙江和江蘇并非掛牌企業(yè)最多的幾個省份。新三板掛牌企業(yè)數(shù)量最多的地區(qū)北京僅擁有3家已經(jīng)被證監(jiān)會接受材料的擬IPO企業(yè)。

　　新三板擬IPO企業(yè)區(qū)域分布的特點與擬IPO企業(yè)整體區(qū)域分布的情況近似，大多數(shù)企業(yè)均分布在沿海發(fā)達(dá)地區(qū)或是珠三角，長三角這兩個經(jīng)濟(jì)帶。

　　21世紀(jì)資本研究院認(rèn)為，盡管目前區(qū)域分布如此，但隨著時間的推移，如北京、廣東等地區(qū)掛牌企業(yè)數(shù)量的優(yōu)勢最終會體現(xiàn)在擬IPO企業(yè)數(shù)量的方面。屆時，北京，廣東，上海等地將出現(xiàn)更多的擬IPO企業(yè)，也將為提升區(qū)域直接融資比例打下更為堅實的基礎(chǔ)。事實上，從目前進(jìn)入IPO輔導(dǎo)期的企業(yè)區(qū)域分布已經(jīng)暗含這樣的趨勢，北京，廣東等掛牌企業(yè)數(shù)量多的地方IPO輔導(dǎo)企業(yè)的數(shù)量名列前茅。

　　但新三板擬IPO企業(yè)上市之路并非通途，部分新三板市場的系統(tǒng)性障礙或?qū)ι鲜羞M(jìn)程造成影響。其中以三類股東問題最為棘手。

　　三類股東，即資產(chǎn)管理計劃、契約型基金和信托計劃。事實上，根據(jù)全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)的文件，是允許這三類股東在新三板市場參與交易或定增的。但因為這三類股東背后容易滋生股份代持、關(guān)聯(lián)方隱藏持股、規(guī)避限售、短線交易甚至利益輸送等問題同時可能會對公司股權(quán)穩(wěn)定性造成威脅，因此傳聞需要在擬IPO前進(jìn)行清理。

　　根據(jù)21世紀(jì)資本研究院的統(tǒng)計和梳理，目前已有嵌套簡單資管產(chǎn)品計劃的企業(yè)順利發(fā)行，但具有典型三類股東情況的擬IPO新三板企業(yè)案例尚未出現(xiàn)，因此仍需觀察如海容冷鏈，麟龍股份等具有代表性的案例。

　　聯(lián)訊證券新三板研究中心在同21世紀(jì)資本研究院的溝通中也表示：新三板擬IPO企業(yè)IPO之路未知數(shù)仍舊不少。目前已過會的四家新三板企業(yè)，在新三板上都是匆匆過客，二級市場股票交易幾乎都是空白，沒有融過資。這幾家過會企業(yè)經(jīng)歷簡單，股權(quán)結(jié)構(gòu)簡單，不存在困擾一般擬IPO新三板企業(yè)的股東人數(shù)超過200人、存在三類股東等問題，因此付出的上市成本相對較低。并且目前，進(jìn)入IPO實質(zhì)性階段的新三板企業(yè)數(shù)量仍然偏少。已反饋階段的新三板企業(yè)注冊地均不處于貧困縣，故沒有貧困縣企業(yè)免排隊的特權(quán)，仍然需要IPO排隊審核。

　　由此可見，新三板擬IPO企業(yè)進(jìn)入已反饋階段也并不是意味著已經(jīng)成功，距離審核過會成功IPO還有漫漫長路要走。

　　目前新三板企業(yè)擬IPO可以看作是千軍萬馬過獨木橋，但長久以來新三板市場一直存有推出只屬于新三板企業(yè)轉(zhuǎn)板綠色通道的預(yù)期。2013年以來，監(jiān)管層也在多個層面提及推進(jìn)轉(zhuǎn)板事宜。自2016年以來，國務(wù)院層面提出研究推出新三板向創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)板試點的次數(shù)更是有增加的趨勢。但目前轉(zhuǎn)板仍未有實質(zhì)性的政策出臺。

　　21世紀(jì)資本研究院認(rèn)為，如果轉(zhuǎn)板能夠進(jìn)入實際操作階段，將會進(jìn)一步釋放新三板作為區(qū)域直接融資儲備市場的潛力，同時也將進(jìn)一步提高區(qū)域直接融資的能力。

　　IPO常態(tài)化降低時間成本

　　1．曾經(jīng)IPO時間成本高居不下也對區(qū)域融資能力造成了影響。

　　2.IPO企業(yè)本身的規(guī)范程度也對企業(yè)上市的時間有著不小的影響。這也是造成企業(yè)IPO審核時間差異的最主要原因之一。

　　3．自2016年11月以來，證監(jiān)會力推的IPO發(fā)行常態(tài)化將在一定程度上縮減企業(yè)上市時間成本。

　　談及IPO，時間成本一直是企業(yè)在上市階段最大的不確定性。在這個漫長的上市過程中，一些企業(yè)就此掉隊。IPO時間成本高居不下也對區(qū)域融資能力造成了影響。

　　IPO審核節(jié)奏曾經(jīng)歷多個波折。2012年11月開始了為期14個月的IPO暫停，隨后在2014年初重啟。之后，在一波牛市的推動下，2015年上半年審核進(jìn)度加快，但隨著股市的劇烈波動，2015年下半年新股再次暫停發(fā)行，盡管當(dāng)年年底即恢復(fù)發(fā)行但節(jié)奏較慢，直到2016年下半年審核進(jìn)度才步入常態(tài)化。

　　除了IPO審核節(jié)奏的變化，IPO企業(yè)本身的規(guī)范程度也對企業(yè)上市的時間有著不小的影響。這也是造成企業(yè)IPO審核時間差異的最主要原因之一。

　　不同企業(yè)規(guī)范程度不同，因此反饋次數(shù)和反饋問題的解決時長存在較大差異，有不少企業(yè)在審核期間出現(xiàn)了各種問題造成上市延誤，比如在商標(biāo)技術(shù)存在糾紛訴訟、發(fā)生性質(zhì)較嚴(yán)重的違法行為、產(chǎn)品質(zhì)量出現(xiàn)重大問題、發(fā)生較為嚴(yán)重的安全事故、被媒體記者舉報、經(jīng)營業(yè)績發(fā)生較大波動、與同行業(yè)企業(yè)相比存在異常等問題，這些問題未必會對企業(yè)造成實質(zhì)性障礙，但是容易拖慢企業(yè)上市進(jìn)度。

　　另外，企業(yè)和中介機(jī)構(gòu)的配合程度也同企業(yè)IPO時間有一定關(guān)聯(lián)性。在IPO申報、年報更新、反饋回復(fù)和上會的整個過程，中介機(jī)構(gòu)需要出具各種申報文件，需要企業(yè)配合提供各種底稿和統(tǒng)計數(shù)據(jù)，中介機(jī)構(gòu)的效率素質(zhì)、企業(yè)的配合程度一方面影響IPO流程完成的快慢，另一方面對信息披露的完整性、準(zhǔn)確性有重要影響。

　　2016年9月9日，證監(jiān)會發(fā)布的《中國證監(jiān)會關(guān)于發(fā)揮資本市場作用服務(wù)國家脫貧攻堅戰(zhàn)略的意見》也對部分企業(yè)降低IPO時間成本帶來變量。

　　證監(jiān)會表示，“對注冊地和主要生產(chǎn)經(jīng)營地均在貧困地區(qū)且開展生產(chǎn)經(jīng)營滿三年、繳納所得稅滿三年的企業(yè)，或者注冊地在貧困地區(qū)、最近一年在貧困地區(qū)繳納所得稅不低于2000萬元且承諾上市后三年內(nèi)不變更注冊地的企業(yè)，申請首次公開發(fā)行股票并上市的，適用”即報即審、審過即發(fā)“政策。”

　　根據(jù)21世紀(jì)資本研究院統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2016年IPO時間最短的三家企業(yè)均為貧困縣項目，其中安徽集友新材料僅用224天即走完全部IPO流程成功發(fā)行。

　　綜上所述， 21世紀(jì)資本研究院根據(jù)數(shù)據(jù)與調(diào)查總結(jié)，IPO發(fā)審節(jié)奏政策的變化仍是企業(yè)上市時間成本影響最大的因素。因此，自2016年11月以來，證監(jiān)會力推的IPO發(fā)行常態(tài)化將在一定程度上縮減企業(yè)上市時間成本。

　　從核發(fā)批文的速度來看，2017年以來，除了在過年期間有兩周沒有核發(fā)批文外，證監(jiān)會基本以每周核發(fā)一批次IPO批文（每批次10-14家）的速度核發(fā)了6批次批文。

　　2017年以來，IPO發(fā)行提速。據(jù)東方財富(16.330, -0.09, -0.55%)Choice數(shù)據(jù)顯示，截至3月2日，今年已有88家企業(yè)成功IPO，占去年成功發(fā)行IPO數(shù)量逾30%。這其中2017年以來IPO發(fā)行成功的88家企業(yè)從IPO申請被受理到完成上市發(fā)行，平均耗時770.65天，約合2.1年。盡管相比2016年的2.2年雖然有所減少但幅度并不明顯。但隨著IPO常態(tài)化發(fā)行，將會逐漸消化此前經(jīng)歷過數(shù)次IPO暫停的企業(yè)，IPO時間成本將進(jìn)一步降低。（近三年IPO審核已經(jīng)出現(xiàn)過兩次暫停，合計近20個月，占總時間的比例接近33%。）

　　21世紀(jì)資本研究院認(rèn)為，企業(yè)IPO單位時間的縮短意味著更多的企業(yè)可以單位時間內(nèi)完成IPO，在未來的趨勢中，IPO發(fā)行常態(tài)化將提高區(qū)域融資能力。