目前市場(chǎng)上存續(xù)的新三板私募基金產(chǎn)品中，大多成立于2013~2015年，尤其在2015年成立的更是占絕大比例。毫無疑問，今明兩年會(huì)有為數(shù)不少的新三板基金陸續(xù)到期，如何順利變現(xiàn)退出成為即將到期的基金頭等重要的大事。

　　接受中國基金報(bào)記者采訪的多位業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，在2015年高位建倉的基金到期時(shí)將面臨較大變現(xiàn)壓力，投資標(biāo)的的質(zhì)地和估值水平則成為產(chǎn)品是否能順利變現(xiàn)的關(guān)鍵因素。

　　2015年建倉基金到期退出壓力較大

　　據(jù)私募排排網(wǎng)不完全統(tǒng)計(jì)，目前有數(shù)據(jù)可查的新三板私募基金中，近七成自成立以來的收益為負(fù)，這些虧損的基金產(chǎn)品多在2015年成立和建倉。

　　據(jù)中國基金報(bào)記者了解，由于新三板基金期限多為“2+1”或“3+2”，今年已到期或即將到期的基本都是2013~2014年發(fā)行的產(chǎn)品?！坝行┗鹗窃?014年或之前完成建倉，并在2015年起逐步兌現(xiàn)收益的，一般會(huì)有一定的正收益。考慮到新三板的流動(dòng)性較弱，未來一年內(nèi)到期的基金，由于其主要建倉時(shí)間可能在2015年，整體收益情況恐怕不會(huì)太樂觀?！敝虚嗁Y本總經(jīng)理孫建波表示。

　　新鼎榮盛資本董事長、總經(jīng)理張馳和南山投資創(chuàng)始合伙人周運(yùn)南則表示，產(chǎn)品的收益情況跟建倉時(shí)點(diǎn)有很大關(guān)系。2015年4月，新三板做市指數(shù)曾一度達(dá)到2200點(diǎn)的歷史高位，但隨后受流動(dòng)性欠佳、配套制度滯后、監(jiān)管趨嚴(yán)等因素影響，新三板估值水平一直下移，目前為止，相關(guān)指數(shù)已幾近腰斬?！霸?015年較高點(diǎn)位建倉的基金，大部分表現(xiàn)不理想，這部分基金到期時(shí)可能會(huì)面臨較大的變現(xiàn)壓力。”

　　對(duì)于目前新三板基金整體業(yè)績較差的情況，孫建波認(rèn)為，其核心原因是投資理念的錯(cuò)誤?！按蠖鄶?shù)新三板基金投資新三板公司，是基于‘制度套利’的邏輯來投資。他們希望新三板在制度變革的推動(dòng)下，實(shí)現(xiàn)公司估值的提升，從而實(shí)現(xiàn)制度套利。但目前相關(guān)制度尚未帶來估值和流動(dòng)性的實(shí)質(zhì)提高?！睂O建波認(rèn)為，正確的投資思路應(yīng)該是基于產(chǎn)業(yè)和公司發(fā)展的邏輯，以創(chuàng)投的思維，來長期投資新三板企業(yè)?！拔覀儽仨毭靼?，即便是納斯達(dá)克市場(chǎng)，也需要時(shí)間來發(fā)展，其公司的流動(dòng)性也會(huì)呈現(xiàn)出一定的分布特征，流動(dòng)性不好的公司也是大多數(shù)。不能客觀地認(rèn)識(shí)新三板市場(chǎng)發(fā)展規(guī)律，導(dǎo)致根本性的誤判，是新三板基金整體業(yè)績不佳的根本原因?！?/p>

　　此外，周運(yùn)南表示，近期很多企業(yè)由做市轉(zhuǎn)讓轉(zhuǎn)為協(xié)議轉(zhuǎn)讓，對(duì)基金的凈值也有一定影響。張馳表示，此前各托管方對(duì)新三板基金凈值的定價(jià)方式混亂，目前凈值計(jì)算方法正趨于統(tǒng)一，如果投資標(biāo)的是做市企業(yè)，便以做市價(jià)作為凈值考量，“進(jìn)入做市環(huán)節(jié)，價(jià)格才會(huì)相對(duì)公允，才會(huì)有波動(dòng)的凈值，”他介紹，如果投資標(biāo)的為協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式，凈值計(jì)算則會(huì)采用成本價(jià)。

　　較多新三板基金到期不會(huì)引發(fā)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

　　“我們公司的新三板產(chǎn)品都是2015年成立的，現(xiàn)在來看可以分為兩類：一類是提前結(jié)束的產(chǎn)品，這類產(chǎn)品的收益都還不錯(cuò)；一類是正在逐步退出的產(chǎn)品。”某基金子公司人士表示，目前新三板流動(dòng)性比較差，公司旗下新三板產(chǎn)品退出一般有兩種方式：一是等IPO，二是利用IPO預(yù)期，將投資項(xiàng)目轉(zhuǎn)給新的接盤方?！耙訧PO為目標(biāo)的這類產(chǎn)品可能凈值暫時(shí)并不好看，但未來收益可能會(huì)比較理想?！?/p>

　　“現(xiàn)在公司旗下有產(chǎn)品到期，但很多投資標(biāo)的沒辦法按照現(xiàn)有的價(jià)格賣出去。如果硬要退出，就要做好基金產(chǎn)品在現(xiàn)有凈值的基礎(chǔ)上打三折甚至更多折扣的準(zhǔn)備?！蹦橙藤Y管新三板投資人士表示。

　　新三板基金會(huì)否出現(xiàn)集中到期甩賣引發(fā)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的險(xiǎn)境？

　　在孫建波看來，由于大部分新三板私募基金是在2013-2015年這3年里迅猛發(fā)展起來的，2017~2018年確實(shí)存在新三板基金到期較多的現(xiàn)象，流動(dòng)性會(huì)存在一定壓力，但由于新三板基金的期限設(shè)計(jì)一般都是“x+y”的模式，新三板基金的到期時(shí)間具有很強(qiáng)的彈性，不會(huì)出現(xiàn)集中到期甩賣的情況，也不會(huì)引發(fā)新三板市場(chǎng)的流動(dòng)性危機(jī)。

　　上述券商資管新三板投資人士表示，目前來看，即便新三板基金出現(xiàn)集中到期，也不會(huì)加劇市場(chǎng)的流動(dòng)性危機(jī)，“因?yàn)樾氯宓牧鲃?dòng)性已處于冰點(diǎn)狀態(tài)，即便想拋也拋不掉。”

　　張馳也認(rèn)為，按照現(xiàn)在的市場(chǎng)環(huán)境，新三板市場(chǎng)有三四千億的基金規(guī)模，而每天成交額只有10億左右。“基金要在二級(jí)市場(chǎng)變現(xiàn)很難，現(xiàn)在的市場(chǎng)根本沒辦法解決這些基金的退出問題。因此，即使出現(xiàn)集中到期，也不會(huì)出現(xiàn)流動(dòng)性危機(jī)?！睆堮Y表示。

　　上述基金子公司人士表示，新三板基金到期要從兩個(gè)維度來看：一是投資人的角度，目前新三板退出途徑有限，各投資人之間比的是經(jīng)驗(yàn)和退出通道?！坝行┧侥汲弥星楹镁桶l(fā)一波產(chǎn)品，但退出的途徑很有限，只能被動(dòng)等待資金接盤?！倍切氯骞镜慕嵌?，投資標(biāo)的不同，退出的情況會(huì)差異很大。

　　周運(yùn)南表示，在2015年前四個(gè)月新三板行情最火爆的時(shí)候，市場(chǎng)上涌現(xiàn)很多新三板基金，并且多在2015年內(nèi)完成建倉，一般新三板基金的期限是“2+1”，所以理論上講今明兩年會(huì)出現(xiàn)到期較多的現(xiàn)象。同時(shí)，由于新三板擬IPO企業(yè)的三類股東問題一直懸而未決，在今年新三板企業(yè)停牌轉(zhuǎn)IPO的潮流下，很多基金產(chǎn)品也會(huì)在停牌前被勸退?！巴ㄟ^二級(jí)市場(chǎng)的觀察，確實(shí)有不少基金在二級(jí)市場(chǎng)套現(xiàn)或者正在尋找接盤方，新三板二級(jí)市場(chǎng)的流動(dòng)性困局和基金套現(xiàn)難正使得新三板二級(jí)市場(chǎng)形成一個(gè)惡性循環(huán)，這也是當(dāng)前做市指數(shù)不斷創(chuàng)歷史新低的主要原因之一。”

　　此外，滬上某私募基金新三板投資人士也表示，去年年底新三板市場(chǎng)有一波PRE-IPO的行情，有些基金便趁機(jī)退出，但行情持續(xù)時(shí)間并不長?！靶氯遄鍪兄笖?shù)之所以一直在1000點(diǎn)左右徘徊，基金逢高套現(xiàn)便是其中的癥結(jié)之一?！?/p>

　　三種方式實(shí)現(xiàn)退出難變現(xiàn)產(chǎn)品延期不易

　　“即將到期的基金目前都在忙一件事，就是積極尋找新的接盤資金，與其他機(jī)構(gòu)的資金或自家成立的新基金進(jìn)行對(duì)接?！睆堮Y表示。

　　在多位受訪的業(yè)內(nèi)人士看來，目前新三板基金產(chǎn)品到期退出一般有三種方式：一是直接在二級(jí)市場(chǎng)拋售；二是點(diǎn)對(duì)點(diǎn)協(xié)議轉(zhuǎn)讓或大宗交易；三是大股東或者其關(guān)聯(lián)方回購。

　　“在二級(jí)市場(chǎng)直接拋售的交易效率較高，但對(duì)價(jià)格沖擊較大。今年基金退出仍然是以二級(jí)市場(chǎng)賣出和協(xié)議轉(zhuǎn)讓為主，大宗交易有關(guān)制度完善后，大宗交易會(huì)逐步增多?！睂O建波認(rèn)為，新三板基金產(chǎn)品到期退出的難易程度主要看持有公司的業(yè)務(wù)情況和估值情況，目前機(jī)構(gòu)間交易協(xié)議的達(dá)成，一般是參照創(chuàng)投的估值，對(duì)公司進(jìn)行整體評(píng)估。

　　“優(yōu)質(zhì)標(biāo)的始終都有流動(dòng)性，比較容易變現(xiàn)，即便在二級(jí)市場(chǎng)難以消化，通過線下點(diǎn)對(duì)點(diǎn)的協(xié)議轉(zhuǎn)讓或大宗交易直接轉(zhuǎn)讓，照樣會(huì)有收益。如果標(biāo)的一般，要找到合適的接盤方很難，往往只能選擇延期?！睆堮Y透露，現(xiàn)在很多私募都陸續(xù)遇到延期問題。

　　“無論采取哪種方式退出，所有的一切都是基于標(biāo)的基本面的判斷，如果公司本身質(zhì)地不行，再便宜也沒有價(jià)值，不會(huì)有資金接盤?！鄙鲜龌鹱庸拘氯逋顿Y人士表示。

　　當(dāng)前情況下，很多即將到期的基金產(chǎn)品確實(shí)存在變現(xiàn)難的問題。上述券商資管人士用“擱淺的鯨魚”來形容新三板基金到期無法退出的尷尬境地。“我們只能爭取將產(chǎn)品延期，等待市場(chǎng)回暖，或者所投標(biāo)的中有公司IPO。就像擱淺的鯨魚，被動(dòng)的等浪來。”

　　“我們目前沒有到期難以變現(xiàn)的產(chǎn)品。對(duì)于市場(chǎng)上出現(xiàn)的到期難以變現(xiàn)的新三板基金，我們不建議延期，延期并不能從根本上解決該基金的流動(dòng)性問題。我們的建議是根據(jù)當(dāng)前市場(chǎng)情況，尋求最快的變現(xiàn)方案。對(duì)于其中完全不能變現(xiàn)的公司股票，采取以股票分配的方式分配到各投資人。形成糾紛的，在股票實(shí)物分配之后，基金管理人根據(jù)有關(guān)法律法規(guī)以及簽訂的合同，履行后續(xù)義務(wù)?！睂O建波表示。

　　但產(chǎn)品展期也被部分基金管理人認(rèn)為是最麻煩的辦法。“展期需要所有基金投資人簽字，開基金持有人大會(huì)，一只基金涉及的投資人數(shù)量也比較多。如果投的項(xiàng)目還不錯(cuò)，產(chǎn)品凈值也沒出現(xiàn)多少浮虧，客戶還是愿意展期的。但如果產(chǎn)品虧損較大，投的項(xiàng)目也不好，客戶不愿意展期。”上述滬上私募基金新三板投資人士表示，“其實(shí)傳統(tǒng)PE基金展期的情況也挺多。不同之處在于，PE基金多是有限合伙基金，單個(gè)投資人出資額往往幾千萬，比較好溝通。但新三板多為契約型基金，門檻是100萬起，投資者參差不齊，大多是靠渠道發(fā)行，機(jī)構(gòu)本身跟投資人關(guān)系也不密切，因此，比傳統(tǒng)PE展期要麻煩很多?！?/p>