“2013年至今，我一直認(rèn)為新三板是一個巨大的創(chuàng)投市場，我十分看好它?！敝虚嗁Y本總經(jīng)理孫建波這樣說。

　　孫建波是新三板市場的“老人”，曾擔(dān)任過銀河證券首席策略分析師、新三板研究團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)人。

　　孫建波一直堅(jiān)定看好新三板的未來市場制度建設(shè)。在他看來，新三板近兩年低迷的部分原因來自于過去不合理的炒作，新三板應(yīng)該是創(chuàng)投市場，現(xiàn)在開始回歸它的本來面目。

　　同時，他認(rèn)為整個資本市場存在責(zé)任缺失的問題，責(zé)任歸位才是資本市場改革的一個大方向，新三板也存在著服務(wù)角色、責(zé)任缺失的問題。

　　以下為孫建波口述，僅代表其個人觀點(diǎn)。

　　一、新三板是一個創(chuàng)投市場，而不是純粹的二級市場

　　新三板的最大問題是“誤判”。

　　我覺得這是市場、制度引導(dǎo)的問題，當(dāng)初把它當(dāng)成一個純粹的二級市場來宣傳引導(dǎo)。這導(dǎo)致大家對新三板市場的認(rèn)識有很大“誤判”，都覺得新三板是個炒股的地方，而現(xiàn)在流動性這么差，所以覺得新三板不行了。

　　我認(rèn)為新三板這兩年的低迷，就來自于過去這種不合理的炒作。因?yàn)榇蠹野研氯宥ㄎ挥诔垂?，剛有新三板的時候，大部分投資者是奔著制度套利來的。他們覺得新三板市場要進(jìn)行很多制度改革，所以將來一定會漲，基于制度套利，把新三板當(dāng)成一個純粹的二級市場來炒。

　　但實(shí)際上不是這樣，一開始我就認(rèn)為新三板是一個最大的創(chuàng)投項(xiàng)目池。比如原來想投資一家公司，需要對它進(jìn)行非常全面的盡調(diào)，而有了新三板，可能盡調(diào)工作量會有所減少，因?yàn)橛泄赊D(zhuǎn)、券商、律師的把關(guān)，可以說新三板是一個選秀的地方。

　　在這樣一個創(chuàng)投市場，公司掛牌之后要靠自己的路徑、商業(yè)模式把公司經(jīng)營好，更好地向投資人展示，而不是寄希望市場交易活躍后把股票倒手出去，這不是長久之計(jì)。

　　過去新三板市場宣傳存在誤導(dǎo)，讓公司覺得掛牌新三板就能融資了，實(shí)際上并不是。掛牌是為了通過新三板向社會比較便捷地傳輸公司信息，它不會改變公司本身的業(yè)務(wù)屬性。

　　這個業(yè)務(wù)屬性主要看業(yè)務(wù)和團(tuán)隊(duì)，業(yè)務(wù)、團(tuán)隊(duì)若不好，掛牌新三板只能讓別人更快知道你不好。同理，如果好，掛牌新三板也會讓別人更快知道你的好。

　　新三板中，早期公司居多，公司發(fā)展是不確定、不穩(wěn)定的，需要投資機(jī)構(gòu)以創(chuàng)投的思維與它一起向前走。

　　所以大多數(shù)新三板公司離二級市場還很遠(yuǎn)，最近兩年指數(shù)跌是因?yàn)殚_始漸漸回歸它的本來面目，因?yàn)樗褪且粋€巨大的創(chuàng)投市場。

　　而一個成熟的資本市場，一級、二級市場都應(yīng)該有，但現(xiàn)在新三板的二級市場出現(xiàn)了明顯的問題。

　　當(dāng)前基金銷售渠道基本上都對新三板基金關(guān)閉了，包括過去很多券商成立獨(dú)立于投行部門的新三板總部，現(xiàn)在很多券商也開始了回撤，這也是因?yàn)橹贫?、定位的不明晰，大家搞不清楚新三板未來會怎么樣，只好先撤。沒有清晰的定位，機(jī)構(gòu)設(shè)置很難跟上，投資人也無所適從。

　　所以，未來的制度引導(dǎo)，應(yīng)該朝著一個好的創(chuàng)投市場和優(yōu)秀公司能夠自由交易的綜合市場去設(shè)計(jì)。

　　如果告訴大家這就是一個創(chuàng)投和二級市場相兼容的地方，劉士余主席今年“苗圃和土壤”比喻就很恰當(dāng)，定位也很清晰。所以我覺得這個問題也只是暫時的，未來“苗圃和土壤”功能落實(shí)后，機(jī)構(gòu)、投資人就會知道該如何進(jìn)行力量布置。

　　二、新三板現(xiàn)在服務(wù)角色缺失、責(zé)任缺失

　　整個資本市場存在責(zé)任缺失的問題，責(zé)任歸位才是資本市場改革的一個大方向。新三板也是，存在著服務(wù)角色、責(zé)任的缺失的問題。

　　我覺得新三板是一個創(chuàng)投市場，500萬門檻沒有大問題。但不能創(chuàng)新層、精選層也是500萬。分層之后，配套制度也要分層，監(jiān)管制度、交易制度、投資者適當(dāng)性管理都要分層。

　　大家一直呼吁的精選層、降門檻，我覺得不是關(guān)鍵，關(guān)鍵是讓每一個市場參與人承擔(dān)自己的責(zé)任。現(xiàn)在的問題是市場分層了，責(zé)任卻沒有歸位。所以即使精選層現(xiàn)在推出了，做市商等服務(wù)角色、責(zé)任的缺失，依舊留不住好公司。

　　新三板的服務(wù)缺失是全方位，包括做市商、持續(xù)督導(dǎo)和研究。

　　首先看做市商。本來做市商制度是一個很好的制度，但現(xiàn)在它被玩壞了，做市商制度都變成一個套利制度。

　　做市商一定不能跟其他利益掛鉤，但現(xiàn)在的做市商制度存在這種缺陷，大部分做市商都想著如何低價拿票，拿票之后如何套利走人。所以你會發(fā)現(xiàn)做市商的做市期限大多只有6個月到9個月，不是長期做市。

　　做市商在報(bào)價中差價會非常高，這是因?yàn)榛A(chǔ)資產(chǎn)的交易太不活躍，我覺得做市可以參考貨幣。所有國家的貨幣都是中央銀行做市，為什么它們做市的價差非常小，就是因?yàn)樗鼈儾皇侵竿嵷泿派祷蛘哔H值的價差，而是單純提供貨幣的流通。所以功能一定要純粹，目的也要純粹。

　　如果要想做好做市商制度，那可能要弱化它所謂的投資功能，強(qiáng)化交易中介功能。

　　提供流動性的做市商就應(yīng)該按照做市商的標(biāo)準(zhǔn)、流動性的標(biāo)準(zhǔn)去評估企業(yè)的價值。把交易價格與公司的價值劃等號，價格跟價值存在差距，但必須要掛鉤，如果不掛鉤大家套利都走了，那最后誰來接盤呢？

　　我曾經(jīng)問過券商的做市負(fù)責(zé)人，有些公司價格明顯太貴了，為什么還要去搶？他們告訴我“別的券商都是這個價格，沒辦法”。

　　做市商不是去研究公司的本身價值，而是研究“如果不搶就沒有了”，這個心態(tài)是不對的。因?yàn)轭A(yù)期將來會漲，所以做市商是來投機(jī)套利的，不是來給公司提供基于價值的做市服務(wù)，如果預(yù)期將來會跌，就變成誰都不來給公司做市。

　　我覺得至少要從數(shù)量和做市期限這兩個方面來改革。一方面，要讓做市商數(shù)量足夠多，數(shù)量足夠多了，大家才會穩(wěn)定的按照這個邏輯去做市；另一方面做市商的做市期限要有限制，不能一年甚至幾個月，要求做市商三年甚至五年，自然就不一樣了，做市商會基于企業(yè)的價值去投資它。

　　本來做市商把拿票價格壓得比市價低，現(xiàn)在的價格比做市商當(dāng)初拿票價格還要低，這說明雖然做市商壓了價但長期看還是高。因?yàn)樗鼈儧]有基于三五年的業(yè)績發(fā)展來看，而基于短期炒作的角度來看，結(jié)果沒想到市場變化這么快，假如2015年的3月份跟公司談一個價格，沒想到2015年7月份就是一個股災(zāi)了。

　　所以，做市商這兩方面必須改善，尤其是期限?，F(xiàn)在做市商的做市期限基本是九個月左右，要獲得投資收益，考慮的就是九個月里會不會漲。如果限制至少得三年，那做市商考慮的就是三年會不會漲，就要考慮公司的長期經(jīng)營如何。所以我們一定要讓每個市場主體來考慮企業(yè)經(jīng)營如何，這才是最主要的。這也是做市商的責(zé)任歸位。

　　做市商數(shù)量和做市期限這兩者要配套，因?yàn)槿绻?、5年的期限進(jìn)行約束，很可能導(dǎo)致現(xiàn)在的幾十家更不愿意做市。但社會優(yōu)秀的投資機(jī)構(gòu)很多，上萬家私募機(jī)構(gòu)至少幾千家是優(yōu)秀的，他們一定會樂意為優(yōu)秀的新三板公司提供長期做市服務(wù)。

　　當(dāng)然，新三板的流動性不會一天就變好。但只要這兩者相輔相成，新三板的流動性一定會變好。

　　現(xiàn)在市場上大多數(shù)的呼吁，比如精選層這些想法都是在想能不能搞一個新的名堂，讓它交易活躍一點(diǎn)。

　　一切新名堂的背后必須是人的努力，沒有努力注定失敗，我們一定要讓創(chuàng)投機(jī)構(gòu)、做市商等市場參與者用它們的專業(yè)能力來服務(wù)新三板市場，而不是讓他們來投機(jī)?，F(xiàn)在所有的制度設(shè)計(jì)傳聞都是朝著投機(jī)、套利的角度，必須引導(dǎo)責(zé)任歸位。

　　再來看持續(xù)督導(dǎo)券商。

　　現(xiàn)在券商把持續(xù)督導(dǎo)業(yè)務(wù)當(dāng)成一個通道業(yè)務(wù)在做，通道業(yè)務(wù)不就意味著沒有服務(wù)了嗎？不過也不能怪券商，新三板上很多公司可能付不起服務(wù)費(fèi)。那我認(rèn)為這樣的企業(yè)就不應(yīng)該掛牌，沒有能力支付價格，誰給你提供服務(wù)呢？

　　創(chuàng)投市場，參與者也得有能力支付價格。對于公司來說，需要兩種能力，一種能力是它本身就很有錢，這可以；第二種能力是它的發(fā)展前景很好，投資人愿意支付這個錢，也可以。本身沒有發(fā)展能力，投資人又不愿意支付，為什么來掛牌呢？

　　未來的督導(dǎo)券商應(yīng)該責(zé)任歸位，扮演好督導(dǎo)的角色，真正起到督導(dǎo)的作用?，F(xiàn)在有多少券商能夠?qū)镜臉I(yè)務(wù)發(fā)展提出規(guī)范性指導(dǎo)意見？很少。

　　最后我們看研究業(yè)務(wù)。

　　我覺得新三板的服務(wù)，更多要從投行角度去服務(wù)，而不是從研究角度去服務(wù)。以研究為例，美國市場、香港市場的那些中小型公司也沒人研究、寫報(bào)告，所以不能要求券商一定要給那些小公司去寫報(bào)告，沒有這個必要。如果這里面有黑馬，自然會有人去挖掘。

　　如果你尋找到了一家公司，研究之后發(fā)現(xiàn)能漲10倍，那這么明確的事情你是去告訴其他人還是自己去買？大部分人應(yīng)該選擇自己去買。所以對于新三板來說，我覺得買方研究比賣方研究更有價值，因?yàn)樾氯宓难芯颗cA股不同，在新三板做研究很難創(chuàng)收，沒有匹配的研究交易傭金。

　　未來新三板的研究可能以委托研究為主，比如一家投資機(jī)構(gòu)想投資，會委托獨(dú)立的研究機(jī)構(gòu)做公司研究。委托研究也存在一個委托研究的質(zhì)量問題，新三板針對具體公司的研究還是以買方研究為主，賣方研究可能會從產(chǎn)業(yè)角度研究新三板，公司研究的全覆蓋意義并不大。

　　現(xiàn)在有很多研究機(jī)構(gòu)在朝這方面努力，做的不是賣方研究而是委托研究。我覺得這條路能夠走通。因?yàn)閷?shí)際上很多買方能夠提供咨詢服務(wù)，新三板也很缺這樣的服務(wù)。公司有很強(qiáng)烈的需求，他們不斷找券商研究員，希望能幫他們寫一份分析報(bào)告，但研究員就是不寫，因?yàn)閷懥瞬荒転楣緞?chuàng)收，為什么要寫。

　　我覺得這也是新三板所欠缺的服務(wù)角色。 ：