“等有了利潤，你再來找我”，這幾乎是張遠聽到最多的回答。

　　張遠已經(jīng)放棄融資了。原因很簡單，公司處于創(chuàng)業(yè)初期，尚未盈利，在新三板很不受歡迎。

　　張遠公司所處的困境，在當(dāng)下的新三板市場并不是個例。

　　被譽為下一個“納斯達克”的新三板，承載了許多創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)公司的夢想，他們太渴望登上國內(nèi)資本市場了。要知道，在過去，中國的資本市場幾乎就是財富的代名詞。

　　在這些創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)公司看來，新三板是個不錯的機會。然而，滿載希望而來的他們，卻又有不少帶著失望而走。仍然堅守著的，也難免需要在焦慮和迷茫中，努力適應(yīng)這個市場的生存法則。

　　在這樣一個突然爆發(fā)又驟然遇冷的市場，個中滋味，恐怕只有這些公司自己最清楚不過。

　　| 掙扎 |

　　“股價大跌、盤桓在低位”，是陳麗在當(dāng)下最直觀的感受。

　　兩個月前，陳麗所在的公司披露2016年年報，業(yè)績由盈轉(zhuǎn)虧?！皠?chuàng)新層要按上市公司的標(biāo)準(zhǔn)進行審計，在與會計師溝通后，我們對固定資產(chǎn)和無形資產(chǎn)計提減值準(zhǔn)備，影響了凈利潤。”

　　當(dāng)時，陳麗的電話幾乎被打爆了。

　　“至少得有三五十人，通過不同的方式聯(lián)系我”，對于投資者的反應(yīng)，陳麗顯得有些吃驚，“沒有想到投資者會有這么大的情緒?！?/p>

　　這令陳麗有些擔(dān)心。要知道，公司的股東達幾百戶，他們是真正影響公司二級市場股價的人。

　　陳麗的擔(dān)心并不是沒有道理。之前，陳麗公司的利潤和收入的指標(biāo)都符合IPO標(biāo)準(zhǔn)。2016年業(yè)績虧損，意味著短期內(nèi)公司不太可能IPO。年報發(fā)布至今，公司股價已經(jīng)跌去不少。

　　陳麗的公司并不是唯一感受到壓力的。在IPO指揮棒的揮舞下，利潤，逐漸成為這個市場篩選公司的唯一導(dǎo)向。尚未盈利的公司，正在被市場“選擇性”地放棄。

　　“以前那些很傳統(tǒng)、行業(yè)也未必有多大前景的公司無人問津，但現(xiàn)在只要它們一年有3000萬的利潤，就足夠吸引市場的目光”，孟坤有些無奈說道。

　　對于這種變化，孟坤表示很理解。根本意義上，這就是資本市場的一種周期。這個周期是因為IPO加速導(dǎo)致的，因為目前大家最終的資本退出途徑肯定是A股，然后所有一輪一輪的融資，不管是一級市場，或者新三板這種介于一級跟二級之間的市場，肯定會圍繞著IPO的指揮棒去轉(zhuǎn)。

　　他說，如果換作是他，也會如此。

　　盡管理解，孟坤仍需要不斷面對巨大的壓力——二級市場的市值，遠遠低于一級市場給出的估值。

　　“如果企業(yè)處于轉(zhuǎn)型或爆發(fā)前期，需要大量融資持續(xù)投入，二級市場價格太低，會直接影響我們的融資?，F(xiàn)在我們公司就面臨這種問題，好在公司現(xiàn)金流還可以，所以短期內(nèi)我們不打算進行融資。”

　　當(dāng)下市場中，不少創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)型的掛牌公司都面臨這個問題。他們的共同點在于，在牛市中選擇盡力擁抱這個市場。

　　流動性就是這樣。你選擇它，無非就兩種結(jié)果：市場向下的時候，錦上添花；反之，則意味著雪上加霜。

　　陳麗的公司已經(jīng)放棄融資了。盡管，去年有超過50家的投資機構(gòu)來公司調(diào)研，但都沒有談攏。原因是，公司根本不可能按照現(xiàn)在的價格發(fā)起定增。

　　任何低于此前定增價格的發(fā)行方案，都會面臨來自此前定增進入股東的壓力：沒有人愿意在這樣的估值，被稀釋大量的股份。

　　一些投資機構(gòu)告訴讀懂君，在他們看來，股價根本算不上什么問題，一二級市場投資邏輯完全不一樣?！皟r格與價值是兩回事”。

　　但在實際接觸中，孟坤和陳麗卻發(fā)現(xiàn)投資機構(gòu)不大愿意接受嚴重偏離二級市場股價的定增價格。

　　去年，與定增機構(gòu)溝通時，孟坤就已經(jīng)很明顯感覺到二級市場價格，還會是很多人心里參考的價位，因為哪怕機構(gòu)中一個決策者很看好的項目，他也會承受方方面面的壓力——LP、投委會的壓力，價格嚴重偏離很難解釋。

　　“他們會覺得既然二級市場是這個價格，那為什么不在二級市場買呢？實際上大家也知道根本買不到，按這個流動性一買價格立馬會往上漲?！?/p>

　　這就是最難的地方。

　　| 束縛 |

　　談到現(xiàn)在的狀態(tài)，張遠將自己形容成一個“六十多歲的老頭”。

　　“我們是一個爆發(fā)性的行業(yè)，年輕人敢闖敢斗，但是如果公司高管是一個六十多歲的老頭，做什么都會很保守?！?/p>

　　時間回到2015年。當(dāng)時，張遠決定拆VIE回國掛牌新三板。

　　“當(dāng)時我認為新三板對我們這種創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新型的小公司而言，是一個比較自由、市場化的市場”。

　　和所有創(chuàng)業(yè)初期的公司一樣，張遠的公司仍處于虧損階段。但公司已處于互聯(lián)網(wǎng)細分行業(yè)絕對領(lǐng)先地位，市場占有率達70%，頗受一眾VC機構(gòu)的青睞。

　　在準(zhǔn)備掛牌期間，不少投資機構(gòu)都找上門來，說要以20億、30億的估值給公司投資，這讓他很興奮。

　　剛掛牌新三板，張遠很興奮，新名片還特地加上了公司的股票代碼。但后來發(fā)現(xiàn)并沒有什么用，因為自己的公司，只是一萬家公司中的一個。

　　蜜月期一過，張遠開始意識到現(xiàn)實與預(yù)期的巨大差異。從某種程度上說，這種差異來自監(jiān)管風(fēng)向的轉(zhuǎn)變。股災(zāi)后，監(jiān)管風(fēng)向從鼓勵金融創(chuàng)新全面轉(zhuǎn)向防范金融風(fēng)險。作為新興市場的新三板，首當(dāng)其沖。

　　掛牌一年多，沒有交易，只完成過一次融資。張遠的公司，無異于大家口中的“僵尸股”。

　　在張遠看來，這一次融資的流程極其繁瑣，雖然與A股公司相比簡化了不少。但還是讓他很不適應(yīng)。

　　他舉了個例子：如果我不在新三板，融資是很容易的?，F(xiàn)在新三板對融資流程把控很嚴格，比如說公告、定增、披露、審核，包括自己的監(jiān)管。最后，融資談下來需要兩個月，真正能用上可能要經(jīng)過半年的時間。

　　在這過程中，張遠可能還需要向銀行去借錢，才能保證資金鏈不會斷裂。

　　如果你認為融資完成就大功告成，那就錯了。對張遠這樣的創(chuàng)業(yè)公司來說，融資的用途充滿了不確定性，因此修改、報備、公告，又是一樣都少不了。

　　大海先生和張遠有著相似的看法。

　　大海先生的公司也是拆VIE回國掛牌新三板，掛牌沒有幾個月便選擇離開了。重要原因之一就是，因為他們要盡快落地一輪融資，而新三板融資有合規(guī)的時間成本，需要披露、申報。

　　而回到私募市場，“今天拿錢，明天工商登記備案就完事了”。

　　| 放棄 |

　　因為融資，在一個爆發(fā)式增長的行業(yè)，張遠公司的動作明顯遲鈍了許多。

　　“這對尚未盈利的創(chuàng)業(yè)公司很致命，公司需要融資的支持去開展業(yè)務(wù)”，張遠說，不僅如此，由于小公司業(yè)務(wù)、方向、細節(jié)每個月可能都在變，“我們要活著，我們的商業(yè)模式還不是那么清晰，需要調(diào)整”。

　　而監(jiān)管、繁瑣的流程會讓他們錯失很多機會，“對我們來說有些事情，這一兩個月做不了，可能再做就沒什么意義了”。

　　張遠很清楚，創(chuàng)業(yè)公司所追求的融資效率與資本市場本身就有著不可調(diào)和的矛盾。尤其是在新三板，這樣一個發(fā)展不久的資本市場。

　　“對于新三板的管理機構(gòu)而言，本身也需要市場教育，他們面臨的是這么多行業(yè)的公司。雖然互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)講究快是最重要的，但顯然，對管理機構(gòu)來說，兼顧到所有行業(yè)是很困難的?！?/p>

　　為了適應(yīng)這樣的節(jié)奏，張遠的公司放棄了很多機會。不久前，公司的兩個創(chuàng)始人離職了，原因是，等了一年，他們也感覺不對勁。

　　這樣的經(jīng)歷，讓張遠對于資本市場有了新的理解：早期接觸資本市場，一定要是一個強大的公司，至少商業(yè)模式是清晰的。

　　所以，他說千萬不要過早接觸資本市場，至少要等到C輪以后。

　　為什么？因為在他看來，新三板上只有小部分公司很強，商業(yè)模式很清晰并且盈利，可以利用新三板不停融資發(fā)展。而百分之九十的新三板公司都是商業(yè)模式不清晰、不盈利的，甚至還面臨著轉(zhuǎn)型，“那這樣你就會很痛苦，到最后你就會像我的公司一樣不死不活”。

　　創(chuàng)新意味著產(chǎn)品形態(tài)、商業(yè)模式一定要變，創(chuàng)業(yè)意味著不盈利，這樣的公司其實需要靈活、寬松、效率的市場，而張遠認為新三板目前并不符合這些要求，創(chuàng)業(yè)公司其實有很多出路的，要么被并購，要么燒錢，只要能燒出來。

　　“你能想象現(xiàn)在的共享單車、共享充電寶掛牌新三板嗎？它們肯定不會考慮的，因為都巨虧，掛牌‘必死’無疑”。

　　所以，他說在野蠻生長的階段，商業(yè)模式不清晰的階段，好好發(fā)展就可以了，不必過多考慮資本市場。等商業(yè)模式很堅固了，有利潤了在去考慮。

　　“其實新三板界定在中間的這部分公司，不是特別早期，商業(yè)模式也不是特別穩(wěn)定、清晰，這就需要監(jiān)管層針對這樣的公司去制定政策?！?/p>

　　| 轉(zhuǎn)身 |

　　對大海和張遠而言，新三板和私募市場，背后投資邏輯的巨大差異，是他們無法跨越的。

　　“如果不掛牌新三板，公司體量會是現(xiàn)在的10倍”，張遠告訴讀懂君。

　　原因很簡單。在他看來，新三板和私募市場的投資機構(gòu)不是同一波人，也不是同一個投資邏輯。對于目標(biāo)公司的未來退出方式，懷有不同的預(yù)期，退出機制不同，導(dǎo)致的估值邏輯融資動作都很不同。簡單來說，兩類投資機構(gòu)，涇渭分明。

　　掛牌新三板前，張遠拿的是VC的錢。掛牌新三板后，拿的是PE、公募的錢。兩者最大的差異是一個更愿意相信“故事”，一個只看利潤。

　　對于兩者，他做了一個形象的比喻：以前是估值管理，現(xiàn)在是市值管理。

　　估值管理，意味著你投我，估值建立在雙方相同的預(yù)期上，我值三十億，你也相信我值三十億，那我就值三十億。只要估值變高，自然就有回報。

　　市值管理，則意味著有些公司可能不做業(yè)務(wù)，去并購公司。因為投資人就看你的利潤，看財務(wù)報表，不看行業(yè)怎么樣。

　　對于這方面，張遠感觸頗深?！凹词故峭患覚C構(gòu)，美元基金和人民幣基金看我們就是不一樣的，原因是投委會、LP不一樣，所給的壓力也不一樣。資金來源和基金的形態(tài)也決定了他的投資邏輯。”

　　在掛牌后，張遠從接觸的投資人處了解到，新三板的公司要么轉(zhuǎn)板要么進創(chuàng)新層，而公司盈利對這兩者都很重要。

　　在投資過程中，新三板的投資人都會問這幾個問題，有多少利潤？有沒有對賭？有沒有短期的投資基礎(chǔ)？退出路徑是什么？

　　因為虧損，張遠的公司在新三板唯一的融資，也一拖再拖，甚至差點夭折。

　　“像互聯(lián)網(wǎng)這種行業(yè)，需要長期投入，真正懂你的投資人希望在你身上賺20倍，他們更關(guān)心你未來三五年的長期發(fā)展及核心競爭力，在新三板上很難找到這樣的投資人”，張遠告訴讀懂君。

　　2016年至今，共有3795家新三板公司完成過融資，平均每家公司募資5784.31萬元；而564家尚處于虧損狀態(tài)的互聯(lián)網(wǎng)公司，剔除融資10億以上的，平均每家公司募資只有2589.57萬元。

　　當(dāng)然，張遠清楚，這并不單單是新三板的問題。在IPO放開的當(dāng)下，整個中國資本市場都會不自主地把企業(yè)帶到利潤驅(qū)動的方向上去，投投資者所好。而這也是他最無力的地方。

　　與大海先生的“說走就走”不同，張遠的公司幾乎沒有了退路。

　　“拆VIE回國掛牌新三板等于剝了一層皮，現(xiàn)在我引入了三板股東，再折騰一次公司會完蛋的，而且我把公司‘底褲’都扒給人看了，在私募市場還怎么玩？只能活著，想辦法掙錢了”。

　　為了適應(yīng)這個市場的節(jié)奏，張遠現(xiàn)在要彎下腰去裁員，去干些短視的事情，不大可能再去燒商業(yè)模式了。

　　“我們永遠都追求高額的商業(yè)利益，只是現(xiàn)在被約束住了”，張遠笑著說。 ：