來源：新三板文學(xué)社 作者：郭志強(qiáng)

　　本文我將隱去這家公司的名稱，甚至也會(huì)模糊化相關(guān)數(shù)據(jù)信息，大家應(yīng)僅僅把這個(gè)案例權(quán)當(dāng)實(shí)踐性討論。俗話說失敗是成功之母，市面上針對(duì)成功的經(jīng)驗(yàn)永遠(yuǎn)太多，而失敗的經(jīng)驗(yàn)則彌足珍貴的不夠用，本文則專門總結(jié)這家公司如何一步步走向失敗。

　　首先、本文所提到的這家公司是一家首次分層時(shí)就同時(shí)符合三個(gè)標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)入創(chuàng)新層的公司，其次、這是一家在注冊(cè)所在地營業(yè)收入與凈利潤曾名列前三甲的公司，最后、這也是一家截止目前擁有20多家做市商的公司。

　　但是，目前這家新三板董事長據(jù)某新聞媒體報(bào)道是處于：電話不接、短信不回、微信不理，懷疑已處于“失聯(lián)”的狀態(tài)。總之令市場產(chǎn)生了諸多不好的猜測。

　　我一向深信，沒有實(shí)踐就沒有發(fā)言權(quán)。之所以對(duì)該企業(yè)感觸頗深，源于我及團(tuán)隊(duì)早在 2014年就開始耕耘新三板掛牌企業(yè)的后續(xù)服務(wù)市場，目前我們已累計(jì)覆蓋全國近700家企業(yè)，對(duì)該企業(yè)所在地區(qū)則覆蓋超一半掛牌公司，所以對(duì)于該公司我們自然也早已接觸了。

　　如真像媒體所說，對(duì)公司內(nèi)發(fā)生這樣的事情感到很惋惜。遺憾的是，早在2017年春節(jié)時(shí)，我發(fā)現(xiàn)該董事長已然將我刪除好友?，F(xiàn)在我已無法與該董事長取得聯(lián)系。

　　既然該公司相關(guān)事情已被媒體曝光，我在“新三板文學(xué)社”這里也不必去贅述，更多地是與讀者一同復(fù)盤分析公司在資本市場道路上到底發(fā)生什么？是什么導(dǎo)致公司現(xiàn)在的囧況？以及借鑒意義。

　　最后，請(qǐng)大家注意，我再次強(qiáng)調(diào)，本文我之所以故意隱去公司名稱，相關(guān)數(shù)據(jù)信息采取模糊化處理，是為了讓大家不必在意究竟是哪一家公司，而去關(guān)注一些共性問題。鑒于“新三板文學(xué)社”的公號(hào)僅就小范圍閱讀學(xué)習(xí)使用的小眾屬性，還有對(duì)于文章的轉(zhuǎn)載也有著比較嚴(yán)格的規(guī)定，我才決定發(fā)表于此。

　　一、通過幾個(gè)關(guān)鍵詞看該公司資本市場運(yùn)作的發(fā)展問題

　　關(guān)鍵詞1：融資 表1

　　注：紅框內(nèi)表示實(shí)施定增融資成功。

　　該公司掛牌后共進(jìn)行四次融資，累計(jì)成功融資超2億。 點(diǎn)評(píng)：企業(yè)在已完成融資的時(shí)點(diǎn)方面把握較為合適，均在資本市場行情啟動(dòng)初期、中期和上漲末期完成。

　　前三次融資間隔僅在三個(gè)月，說明企業(yè)幾乎是本輪融資結(jié)束后立即啟動(dòng)下輪融資。

　　而第四次較上次融資間隔八個(gè)月，與上幾輪定價(jià)相比，漲幅高達(dá)100%，且單次融資總額超過前三次累計(jì)金額。

　　2015年6月12日，隨著A股大幅下跌開始，整個(gè)資本市場估值向下。而后公司分別計(jì)劃在2016年2月、8月和2017年2月擬再次啟動(dòng)融資計(jì)劃，但暫未有實(shí)施完成公告。 問題一：采用詢價(jià)制？

　　如果為賣方市場時(shí)，企業(yè)可以采用詢價(jià)制方式選擇投資方進(jìn)行融資。

　　前四次投資方參與時(shí)均為資本市場較活躍的的賣方市場，而且公司掛牌較早，年凈利潤達(dá)到3000萬以上公司并不多，參與公司定增的合格投資者除做市商外，大部分是以產(chǎn)品類型的“三類股東”和個(gè)人投資者的財(cái)務(wù)投資為主，所以價(jià)高者則得。

　　到2015年下半年，市場逐漸轉(zhuǎn)為買方市場，并且2016年的“三類股東”問題到現(xiàn)在仍未解決，所以后期成立的產(chǎn)品越來越少。

　　掛牌質(zhì)量的提升，使得投資者在新三板市場上有更多的業(yè)績優(yōu)良的標(biāo)的選擇。

　　問題二：定價(jià)區(qū)間大？

　　做市指數(shù)不斷下跌，已影響合格投資者的投資熱情，從公司每次定價(jià)上看，雖在一定程度參考市場價(jià)格，但三次定價(jià)區(qū)間的比例分別為：28.6%、80%、66.67%，不難看出公司是希望能賣個(gè)更好的價(jià)格，而投資者此時(shí)可在市場選擇優(yōu)秀標(biāo)的的空間更大，投資也較股災(zāi)前更加謹(jǐn)慎。

　　雖然公司報(bào)表業(yè)績穩(wěn)步增長，但融資上仍很難復(fù)制兩年前的盛況。

　　其實(shí)公司在后期股票發(fā)行定價(jià)策略上，既要考慮新入股東價(jià)格，又要顧及到上輪投資者的持股成本8.13元。

　　最重要的原因就是資本市場的估值較此前定增有較大的下幅。致使公司定價(jià)價(jià)格不能過高，也不能過低。

　　因?yàn)槿舳ㄔ鰞r(jià)高于市價(jià)，投資者不會(huì)高價(jià)參與認(rèn)購；若定增價(jià)低于上一輪的 8.13元，則未來將不好再進(jìn)行融資。

　　這就像是業(yè)主買的一期現(xiàn)房8000元/平，此前房地產(chǎn)開發(fā)商在準(zhǔn)備預(yù)售二期房子時(shí)，定價(jià)一定要高于8000元/平，否則今后就別想蓋三、四、五期。每期房子價(jià)格只能比上期高，而不能低。

　　現(xiàn)在來看，公司若第四次融資定價(jià)不是在16.26元，而是在10元-12元(除權(quán)后5元-6元)之間時(shí)，雖然融資總額少30%左右，但未來確定融資定價(jià)也許會(huì)容易些。

　　關(guān)鍵詞2：對(duì)賭

　　在前兩次融資時(shí)，實(shí)際控制人與出資方在業(yè)績方面、轉(zhuǎn)板時(shí)間方面進(jìn)行對(duì)賭。

　　而若實(shí)際控制人對(duì)賭失敗時(shí)，出資方有權(quán)讓實(shí)際控制人將增發(fā)股票進(jìn)行回購，且每年按投資人出資總額的20%-30%的標(biāo)準(zhǔn)(單利計(jì)算)支付利息。

　　我們發(fā)現(xiàn)在對(duì)賭協(xié)議中，公司并未對(duì)投資方進(jìn)行限售處理，也就是投資人在企業(yè)掛牌后可選擇適合的價(jià)格隨時(shí)進(jìn)行賣出。

　　此行為雖然可以減輕未來實(shí)際控制人回購的風(fēng)險(xiǎn)，也能讓投資者提前變現(xiàn)，但對(duì)未來后介入的投資者(含做市商)接盤和市值維護(hù)帶來不確定性。

　　關(guān)鍵詞3：股本擴(kuò)張

　　自掛牌后，公司有兩次股本轉(zhuǎn)增。一次是2015年，進(jìn)行了10股轉(zhuǎn)增40股。另一次是2015年12月份，進(jìn)行10股轉(zhuǎn)增10股。 點(diǎn)評(píng)：公司除定增融資增加股本外，還采取股本轉(zhuǎn)增方式使得公司在短短兩年間股本迅速放大，致使公司由掛牌時(shí)的不到2000萬股放大到約2億股。 由上圖可以看出，該公司雖然近年來營業(yè)收入和凈利潤有續(xù)增長(2017年半年報(bào)除外)，但股本雖然增加但公司市值并未同比放大，說明公司業(yè)績?cè)鲩L慢于股本擴(kuò)張，同時(shí)也快速攤薄每股收益。

　　由于公司在2015年2月啟動(dòng)做市轉(zhuǎn)讓，且目前已有20多家做市商。在當(dāng)前流動(dòng)性差的情況下，股本擴(kuò)張過快，且流通股過大就可能會(huì)造成老股東更容易減持，而新接盤的投資者并未能增加。

　　做市商僅為交易通道來撮合，不會(huì)以接盤為主，故單邊賣盤過大時(shí)股價(jià)下跌趨勢明顯。特別是公司股東存在較多的“三類股東”情況，一旦產(chǎn)品臨近到期，使得股價(jià)拋盤將更明顯。 前三輪定增價(jià)經(jīng)過兩次轉(zhuǎn)增后，每股成本已攤薄至市價(jià)的50%以上；而第四輪融資雖然也經(jīng)過第二次轉(zhuǎn)增(10轉(zhuǎn)10)但成本仍高達(dá)8.13元，較市價(jià)高(浮虧)近30%。

　　關(guān)鍵詞4：股權(quán)質(zhì)押 公司自掛牌后，大股東和二股東多次進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押融資，每次質(zhì)押期限從兩周至一年多不等。通過數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)看出，在2017年下半年公司資金應(yīng)較為緊張，這時(shí)啟動(dòng)股權(quán)融資也是正常不過。

　　截止11月24日，兩位股東仍處于質(zhì)押狀態(tài)的股數(shù)達(dá)到1.3億股，仍有2.5億元(不含利息)未兌現(xiàn)。

　　根據(jù)公司最近的一次股權(quán)質(zhì)押公告顯示，質(zhì)權(quán)方為****信息服務(wù)有限公司，通過度娘搜索到其官網(wǎng)對(duì)應(yīng)公司2017年9月4日股權(quán)質(zhì)押公告的P2P募資記錄。如下圖： 點(diǎn)評(píng)：股權(quán)質(zhì)押做為掛牌公司在資本市場上常用的融資工具無可厚非，但在使用上要有度，應(yīng)該與企業(yè)實(shí)業(yè)發(fā)展項(xiàng)目的需求相適應(yīng)。

　　雖然股權(quán)質(zhì)押融資較銀行貸款在資金使用上較為靈活，但其融資成本也不容忽視。

　　建議企業(yè)在現(xiàn)金回款正常且凈利率低于25%的情況下，只可小規(guī)模短期使用股權(quán)質(zhì)押為宜。 二、從企業(yè)對(duì)待資本市場業(yè)務(wù)處理上看問題

　　筆者會(huì)與讀者分享過往我們團(tuán)隊(duì)在與該公司接觸的幾件小事，希望能為其他已掛牌新三板的實(shí)際控制人在資本市場發(fā)展規(guī)劃上和合格投資者在股權(quán)投資判斷上能有少許幫助。

　　關(guān)鍵詞1：承諾

　　兩年前一次偶遇企業(yè)原員工，交談之時(shí)不免隨口問一句離開公司的原因。對(duì)方只是簡單地說：“倒沒什么，只是有些承諾未能兌現(xiàn)。與其等待，也不一定有結(jié)果，還不如先換個(gè)環(huán)境?！?/p>

　　關(guān)鍵詞2：路演

　　某天，助理跟我說，本市利潤前三甲的公司下午進(jìn)行路演，我以其他工作為由沒有參加。

　　當(dāng)他回來后，我便問他該公司路演情況如何？助理說，路演是由董事長親自講的，結(jié)束后就匆匆離開現(xiàn)場，沒能有機(jī)會(huì)多交流。

　　但聽旁邊的投資機(jī)構(gòu)在與其他同事通電話時(shí)說，雖然公司業(yè)績報(bào)表不錯(cuò)，但董事長介紹的企業(yè)情況亮點(diǎn)不突出，公司沒有想象那么好，關(guān)于投資的事還先等等看。

　　關(guān)鍵詞3：做市

　　經(jīng)過三年多的新三板市場耕耘，郭三板團(tuán)隊(duì)已在全國范圍結(jié)識(shí)七百余家企業(yè)高管。某天，某公司場外市場部副總聯(lián)系我，計(jì)劃安排時(shí)間去企業(yè)拜訪，同時(shí)洽談做市業(yè)務(wù)。

　　他知道我認(rèn)識(shí)的企業(yè)多，便讓我來聯(lián)系這家企業(yè)。我便讓助理與企業(yè)董事長聯(lián)系下，確定好時(shí)間后通知我。

　　晚些，助理回復(fù)我：“董事長說近期很忙，如果是談做市業(yè)務(wù)的話，可以直接來企業(yè)由證券事務(wù)代表對(duì)接，畢竟公司已有十余家做市商。”

　　我將原話反饋給場外市場部副總后，副總表示拜訪企業(yè)的事以后再說吧。

　　“被偏愛的有恃無恐”這句話就可以解釋以上幾件事發(fā)生的原因。的確，公司業(yè)績靚麗，投資機(jī)構(gòu)會(huì)圍著企業(yè)轉(zhuǎn)。

　　但當(dāng)市場發(fā)生向下反轉(zhuǎn)時(shí)，又能有多少資本此時(shí)會(huì)助企業(yè)一臂之力呢？在資本市場發(fā)展道路上，公司應(yīng)如履薄冰且懷有敬畏的心。

　　新三板掛牌企業(yè)雖然不是上市公司，但仍然是公眾公司，“一言一行”的信息披露都將成為未來投資者檢驗(yàn)企業(yè)的關(guān)鍵。

　　過去的事就過去吧，資本市場的錯(cuò)誤不是金錢能挽回的。希望該公司實(shí)際控制人和其他掛牌企業(yè)高管能充分識(shí)別資本市場風(fēng)險(xiǎn)，少走彎路，多與資本市場上靠譜的團(tuán)隊(duì)為伍。

　　寫在最后的話：

　　郭三板將與“新三板文學(xué)社”及眾多專家顧問團(tuán)隊(duì)為企業(yè)提供咨詢與輔導(dǎo)，為企業(yè)資本市場發(fā)展之路保駕護(hù)航。

　　最后預(yù)祝公司實(shí)際控制人妥善解決問題，吸取經(jīng)驗(yàn)，以便未來更好地發(fā)展。 ：